南开投资银行学 (11)

其他二板市场：香港创业板、多伦多交易所 TSX风险投资板等
7.1.5 退出渠道
并购：最常用的形式 清算:最后的保护
一般清算协议中会包括回购条款，要求被投资 企业按一定的价格回购投资人持有的股份。另 外一个常见的条款是买卖契约条款，风险投资 人可以强迫被投资企业管理层或者回购或者将 其股份卖给风险投资人，因为卖出一个公司的 控股权要比卖出少数股东权益要容易得多。
7.1.3 风险投资的阶段
种子投资期(seed financing)：在这一时期，所 投公司刚刚开始，可能还只是一个想法，一个专 利，或一个新发明，一项新技术。有时，富有的 个人“天使”也往往会直接参与种子时期的投资。 初始投资期(start—up financing)：这一时期， 所投公司在它的新科技、新专利基础上开始了初 步的运行，进入了产品的研发和试验阶段。 第一投资期(first—stage financing)：这一时期， 所投公司已经开始了正式生产，也开始向市场推 销。
7.1.4 治理结构
约束机制
管理层雇佣条款：通常包括解雇、撤换管理层并回购其股份 等种种情况。 董事会席位：风险投资人不控股，但是在董事会中要占有一 个或更多的席位，甚至凭其专业素养和广泛的外部联系而在 董事会中占主导地位。 表决权分配：在风险投资中，在大多数情况下，对被投资企 业的表决权并不取决于其股权的性质。风险投资人尽管持有 的是可转换优先股，但是同样可以行使与普通股相同的表决 权，即使作为长期债权人也可以拥有一定的表决权。对表决 权的这种特殊分配形式保证了风险投资人对表决权的实施而 不管风险资本是以何种方式进入被投资企业的。 控制追加投资及其他：风险投资人经常会通过利用被投资企 业对后续阶段资金的需要而增强对该企业的影响。
7.1.1 风险投资的发展
1958年的小企业投资法——SBIC。SBIC的发 起人每投入1美元就可以从政府得到4美元的低 息贷款，以及可以享受特定的税收优惠。问题： 利用政府低息套利。 SBIC的教训以及外部经济条件的变化孕育了一 种新的投资方式：小型的私人合伙制的风险投 资公司。1980s开始，美国风险投资蓬勃发展。 1970年到1995年，美国风险投资额每五年翻一 番。
1.风险投资家负 有善意管理义务， 承担过错责任 2.投资者承担有 限责任 3.基金保管人对 风险投资家的经 营活动进行制约 4.可以通过约定 基金的存续时间 、分期投入资金 、强制分配利润 等方式降低风险
激 励 机 制
风险投资家一般 可以分享20%的 盈利。
风险投资家得到 报酬（工资、奖 金和期股），但 其资本利得是与 其占有的股份数 成比例的。
7.1.3 风险投资的阶段
第二投资期(second—stage financing)：这一时 期，所投公司进入了发展扩张阶段。他们需要资 金来增加人员，扩展生产。 第三投资期(third—Stage financing)：生产公司 一般还没有盈利，仍然需要资金促进生产周转。 麦则恩投资 (mezzanine financing)：这一阶段 是生产公司的重要阶段，他们一般正在从无利润 到盈利过渡，企业此阶段主要是生产扩展，市场 扩张，加倍增大产品销售。 最后投资期(final—stepfinancing)：这是所投公 司在走向IPO的最后一个阶段。
7.1.4 治理结构
通常采用以下三个办法来解决激励与约束问题：
将投资经理人的所得与经营业绩挂钩。投资经理人 除收取1.5%到3%一年的管理费之外，还可以收取 实现利润的20%作为回报。 规定单笔投资最高限额或在合伙协议中赋予有限合 伙人一定的监控权。 发挥经理人市场的作用。经理人的信誉和业绩对其 个人的成功至关重要。另外，每个基金的存续期限 一般为10年，期限届满或资金不足时，必须由经理 人去不断募集。
风险投资家一般 不参加基金的利 润分配，但也不 排பைடு நூலகம்其可能性。
7.1.4 治理结构
被投资方：风险企业
激励机制：
管理层的股权安排:风险投资人一般占15-20%，同 时安排相当一部分股权由管理层持有。 风险投资人的股权安排：经常用可转换优先股，原 因是：一是在转换前，可转换优先股在被投资企业 破产清算时有优先清偿权；二是在被投资企业迅速 发展时，风险投资人又可以转换为普通股，享受增 长的好处。 对管理层的期权安排
7.1.5 退出渠道
公开上市：NASTAQ为例
上市标准： NYSE vs. NASTAQ 交易机制：NYSE vs. NASTAQ
NYSE：场内市场，auction market，采用拍卖交易 机制，交易双方通过拍卖机制成交。 NASTAQ ：场外市场，做市商制度，dealer‘s market，从做市商手中买卖股票。
有限合伙制、公司制以及信托基金组织形式的比较
有限合伙 税 负 成 本 日 常 开 销 无双重税收
公司 双重税收
信托基金（契约 型） 一般无双重税收
对运 作成 本的 影响
以固定管理费有 效地限制了日常 开支
一般不能有效地 限制管理费用
以固定管理费有 效地限制了日常 开支
对代 理成 本的 影响
约 束 机 制
7.1.4 治理结构
投资方：有限合伙制
在美国，有限合伙制明显构成了风险投资的主要组织 形式。 一般合伙人（ GP ）：一般为风险投资基金的投资经理 人，占基金的份额通常为 1% 左右。一般合伙人通常负 责基金的运作，包括筛选投资项目，评估项目，参与 北投资企业经营和投资收回全过程的管理。 有限合伙人（LP）是基金的主要资本来源，通常占基 金份额的99%左右，他们只提供资本，而不参加投资管 理过程。
第七章 风险投资
7.1 风险投资的基本概念 7.2 风险投资在我国的发展
7.1 风险投资的基本概念
7.1.1 风险投资的发展
OECD的定义：风险投资是一种向极具发展潜力 的新建或中小企业提供股权资本的投资行为。 开创者为哈佛大学的教授George Doriot。 1946年ARD（美国研究与发展公司）成立。行 业诞生的标志——DEC的成功：1957年公司投 资7万美元与美国数据设备公司（DEC），十四 年后获得469亿美元的巨额回报。
1.风险投资家承 担无限责任 2.投资者承担有 限责任 3.投资者通过协 议保留一定的权 利对风险投资家 进行监督 4.可以通过约定 基金的存续时间 、分期投入资金 、强制分配利润 等方式降低风险 5.风险投资家自 主经营权比较大
1.风险投资家负 有善意管理义务， 承担过错责任 2.投资者承担有 限责任 3.投资者作为股 东通过董事会监 控风险投资家， 全力较大，但同 时也对风险投资 家的独立操作构 成威胁。
7.1.2 风险投资的特点
投资对象多为处于创业期的中小企业，而且多为 高新技术企业； 投资期限至少在3-5年以上，投资方式一般为股权 投资，通常占被投资企业的15-20%的股权，不要 求控股，也不需要任何抵押和担保； 投资决策建立在高度专业化和程序化的基础上； 风险投资人一般积极参与被投资企业的经营管理； 由于投资目的是最求超额回报，一般采用上市、 收购兼并或其他股权转让方式撤出资本，实现增 值。