分析今年来人民币实际汇率走势及其有效理论.docx

论文题目

分析近年来中国人民币实际汇率的走势及其理论解释

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2010.12

一、人民币实际汇率的变动趋势及有效理论

分析见年来人民币实际有效汇率走势，以美元为例，自1971年以来历年美元兑人民币均价(1美元兑换)如下表：

从表中可模糊的了解到1971-1978年间，汇率走势在上下浮动；其后一直到1994年呈上升趋势；94年到现如今有略微下降。但是，汇率为什么会变动？原因何在？

对人民币汇率的决定因素而言，贺昌政等运用自组织数据挖掘方法，从定性和定量综合集成的途径探讨了人民币实际汇率动态变化规律及其影响因素。该文采用1997年1月-2001年12月的月度数据，以人民币兑美元的实际汇率为因变量，将中美实际利差、通货膨胀率、工业增加值（因为没有GDP的月度数据，所以用此代替）、外汇储备、进口总额、出口总额、广义货币供应量、外商直接投资、消费价格指数、100日元兑美元数等作为解释变量，最后发现消费价格指数是目前人民币实际汇率最主要的影响因素，而其他被经济学界提出的，从理论角

度对人民币名义汇率有较强影响的经济变量或者其系数绝对数很小，或者在建模过程中被筛选掉，说明它们对人民币实际汇率的影响很小。该文存在一个明显的问题：由于实际汇率在人为控制下自1994年以来一直非常稳定，因此该文根据模型退出的结果其实在定量分析前就已经一目了然。易纲、范敏从绝对购买力平价、相对购买力平价、利率平价、国际收支等方面探讨人民币汇率的决定因素及走势。该文认为：第一，用购买力平价分析发展中国家时要做修正。发展中国家经济起飞时期可能有较高的通货膨胀率而其汇率并不按比例贬值，因为在经济起飞的一段时间里，发展中国家的非贸易品的涨价幅度远高于贸易品的涨幅。第二，发展中国家在经济起飞时期可贸易品生产力的提高速度一般高于发达国家。这是人民币未来可能趋强的一个重要因素。第三，利率平价对人民币走势的解释和预测能力会越来越强。第四，中国应考虑在贸易项下基本平衡，在经济账户下游赤字，在资本帐下有盈余的格局来保持外汇供应平衡和汇率的稳定。亚洲外汇网2010年发表的《人民币汇率走势十点分析和预测》中提到：影响人民币汇率走势的七大因素包括，一是国际收支的变化。国际收支变化是决定人民币汇率的重要因素，它反映了外汇市场供给变化对人民币汇率的影响。如果国际收支盈余，外汇市场外币供给将增加，外币将贬值，人民币将升值；如果国际收支恶化外汇供给将下降，人民币会面临贬值压力。长期以来我国的贸易项目和资本项目双顺差，人民币也保持升值的趋势。若我国国际收支盈余下降，人民币升值压力将变缓，汇率双向变动可能性会增加。二是央行的干预影响人民币汇率的变化。外汇市场的参与者除了买卖双方，还有央行的干预，它是市场最大的参与者，能够影响汇率的走势。在人民币升值的情况下，为了控制人民币快速升值、稳定汇率，央行需要在外汇市场上买进外汇投入本币。买入的外汇越多干预的力量就越大，这也反映在外汇储备的增量上，若外汇储备增加得越多，央行干预的力度可能就越大。1-5月份我国外汇储备增加都较多，6月份出现了大幅度下降，为118.67亿美元，这反映了随着人民币升值压力缓解，央行干预的压力在下降。三是公众的预期。若公众预期人民币汇率继续升值，公众会少持有外汇，尽快结汇以减少人民币升值带来的损失，人民币升值的压力会加大，升值步伐也会加快。若公众预期人民币汇率会贬值，则更愿意持有外汇形成外汇存款。据央行的统计数据，长期以来我国的外汇存款基本保持在1500-1600亿美元左右，未发生大的变化，

这也说明了在人民币有升值预期的情况下，居民更愿意结汇而非存款。四是通货膨胀的变化。若中国的通货膨胀率相对美国的通货膨胀率上升，人民币的相对币值也就是说其购买力在下降，人民币升值的压力将缓解。相反若美国的通货膨胀率高于中国的通货膨胀率，则美元的币值在下降，人民币的币值相对上升，人民币会有升值的压力。目前中国的通货膨胀率虽有下降的趋势，但仍高于美国的通货膨胀率，人民币的币值相对下降，人民币升值压力也将得到一定缓解。五是热钱的流动。若国际投机资本流入，外汇市场上外汇供给将增加，人民币升值的压力将增加；若投机资本流出，人民币升值的压力将减缓。我国新修订的外汇管理条例强化了对热钱流入的控制，同时人民币预期升值幅度有所下降，投机资本的获利空间减少，投机资本流出将会增加，人民币升值的步伐将变缓。六是美元币值的变化。人民币对美元的汇率是人民币币值对美元币值之比，它反映了当期人民币和美元的购买力之比。在一定的名义汇率水平下，若美元币值下降，人民币币值就相对上升，人民币升值压力就大；若美元币值上升，人民币币值就相对下降，人民币升值压力将下降。如最近在美元持续走强的情况下，人民币对美元出现了持续贬值的现象。七是人民币对美元汇率的变化趋势，要受到人民币对非美元货币汇率的影响。通常我们讲人民币升值和人民币贬值主要是指人民币对美元升值和对美元贬值。人民币除了对美元汇率以外，还有对欧元、日元和英镑等汇率，人民币对美元升值，并不意味着人民币对欧元、日元和英镑等货币升值，如以前随着美元走软，人民币对美元升值，但人民币对欧元和日元等货币贬值，而最近随着美元走强，人民币对美元贬值，但人民币对欧元、日元和英镑等货币却快速升值。这主要是由于人民币和非美货币之间的汇率是由人民币和美元之间汇率及美元和这些货币在国际金融市场上的汇率套算而来的，因此若美元对欧元、日元等货币升值，那么若人民币对美元升值，对其他货币升值的幅度就更大；若人民币对美元贬值，同时美元对欧元、日元和英镑等货币升值幅度大于人民币对美元的贬值幅度，则人民币对欧元、日元和英镑等货币升值，若美元对欧元、日元和英镑等货币升值幅度小于人民币对美元的贬值幅度，则人民币对欧元、日元和英镑等货币贬值。目前美元走强，若人民币继续对美元升值，则人民币对非美元货币如欧元、日元和英镑等货币升值幅度就会更大，也就是说人民币对篮子货币的升值幅度将更大，这样对贸易部门的冲击会增加。目前人民币对美元货币贬

值，有利于缩小对篮子货币的升值幅度。在我国贸易盈余下降的情况下，人民币对美元汇率的变化须要考虑到对人民币对非美元货币汇率的影响，央行须在人民币对美元汇率和人民币对非美元汇率这两者间取得平衡，使得人民币对篮子货币的升值速度不宜过快。

显然，关于人民币汇率变动的已有文献主要集中于分析人民币实际有效汇率的长期趋势或者分析均衡汇率的决定因素。本文将对人民币实际汇率的变动进行较为全面的分析，从形态、时间等角度研究分析实际汇率的变动根源。

二、人民币实际汇率变动趋势的理论分析

从实际汇率定义式出发，退出人民币实际汇率各种决定因素，在这些决定因素中既有长期因素，也有短期因素，既包括实际因素有包括名义因素。下面将从不同的视角探讨影响人民币实际汇率变动的各种具体因素，首先我们给出实际汇率的定义式：

R = EP∗

P

（1）

R =e + P∗-P （2）

其中（1）式为实际汇率的一般定义公式，式中R为实际汇率，E表示名义汇率，P∗为外国价格水平，P表示国内价格水平。（2）式为实际汇率一般定义式的自然对数形式。

从实际汇率的一般定义式可以看出实际汇率决定于名义汇率、国内价格水平与国外价格水平之比。国内外大量有关实际汇率决定因素或冲击因素的文献归纳起来无非就是从影响或冲击名义汇率、国内价格水平与国外价格水平之比以及同时对名义汇率和国内外价格水平之比产生影响这三大视角出发，当然，每一个视角有会包括许多具体因素。

1.视角一：对国内价格水平与国外价格水平之比的影响

（1）生产率因素。由于不同国家之间贸易品部门相对于非贸易品部门生产率提高幅度存在差异，根据实际汇率的一般定义式可以推出以下结论：

当一国的课贸易品部门相对不可贸易品部门的生产率提高幅度高于

另一国时，由于该国整体价格水平相对于另一国整体价格水平上升幅

度更大，因此该国相对于另一国的实际汇率将会出现升值趋势，这就

是非常有名的“巴拉萨-萨缪尔森效应”。显然，“巴拉萨-萨缪尔森效