推进碳金融工具的创新发展

推进碳金融工具的创新发展 王增武 袁增霆（《中国经济报告》2010第1期） 全球气候变暖的信号已经持续数十年，并引起了国际社会的普遍关注。

由世界气象组织和联合国环境规划署在1988年11月成立的政府间气候变化专门委员会（IPCC ），在1990年发布的首次评估报告称全球气候变暖的主要原因之一是人类二氧化碳排放量的增多。

同年，联合国发起《联合国气候变化框架公约》（简称“公约”）的谈判，目的在于全面控制二氧化碳等温室气体的排放，于1992年5月9日在联合国总部通过，并在1994年3月21日起正式生效。

截至2008年12月31日，联合国共举办了14次《公约》缔约方大会，共有192个国家和欧盟成为缔约方，另有5个以观察国身份出现。

其中尤以1997年12月11日在日本东京召开的第三次缔约方会议引人侧目，原因在于此次会议达成统一意见并落实了《公约》的重要法律文件——《京都议定书》，主要包含两个方面的内容：首先，为工业化国家设定了具有法律约束力的量化的温室气体减排和限排目标，约定在2008年至2012年的第一承诺期将六种温室气体的排放量消减5%（以1990年的水平为基数）；①因为有了京都议定书的法律约束，各国的碳排放额开始成为一种稀缺的资源，因而也具有了商品的价值和进行交易的可能性，并最终催生出一个以二氧化碳排放权为主的碳交易市场。

由于二氧化碳是最普遍的温室气体，也因为其他五种温室气体根据不同的全球变暖潜能，以二氧化碳来计算其最终的排放量，因此国际上把这一市场简称为“碳市场”。

其次，引入了国际排放交易、联合履行和清洁发展机制的三种灵活运作机制，以协助具有限排减排任务的国家尽量降低履行减排任务的成本，并于2005年正式生效。

对应于传统金融工具中原生和衍生的分法，本文主要讨论原生碳金融工具和衍生碳金融
工具的国际进展，在此基础上简要介绍国内参与碳金融工具投资的概况，并予以相应的政策建议。

一、原生碳金融工具 原生碳金融工具，或称基础碳金融工具，其主要职能是媒介储蓄向投资转化，或者用于债权债务清偿的凭证。

本文，我们将碳信用交易和碳现货交易归属为原生碳金融工具。

① 六种温室气体分别指二氧化碳、甲烷、一氧化二氮、氢氟碳化物、全氟碳化物和六氟化硫。

1、碳信用交易
碳信用交易主要包括配额型交易和项目型交易两类。

项目型交易主要包括一级、二级CDM交易和JI交易。

根据国际排放交易的分类，一级CDM市场专指发达经济体购买发展中经济体碳减排量的直接交易市场。

如表1所示，2004年以来全球碳信用交易市场具有如下三个特点：第一，在2006年至2007年间，配额型交易的成交量和成交额远高于项目型交易的成交量和成交额；第二，欧元排放交易体系是表中所列主要排放交易体系中成交量和成交额最大的一家交易体系，且远高于其他机构的成交量和成交额；第三，自2007年开展二级市场CDM交易以来，其成交量和成交额几乎成几何级数增长，成交量由2007年的240万吨激增到2008年的1072吨，涨幅高达350%。

2、碳现货交易
以下，我们以Bluenext交易所的现货交易为例来说明碳现货交易的主要概况，主要包含EUA现货、CER现货和EUA/CER差价现货。

就现货交易的价格走势而言（参见图1），自2008年出来，现货价格成一路上涨态势，BNS EUA08-12在2008年7月1日更是创下了28.73欧元的历史最高纪录。

此后，受全球金融危机爆发影响，现价价格成一路下降趋势，2009年2月触底反弹，目前维持震荡整理态势，2009年12月份哥本哈根气候大会的无功而返进一步加重了现货价格的盘整趋势。

Bluenext现货交易的主要参与机构有买家、卖家和中介平台，主要交易账户有交易账户、现金账户、EUA账户和CER账户，中介平台Bluenext设有交易平台、现金转换账户和EUA/CER转换账户。

交流过程分三步，第一步买卖家同时向中介平台下单，第二步买家通过中介向卖家支付现金，第三步卖家通过中介向买家支付实物二氧化碳，详细流程见图2。

图1 BNS EUA和BNS CER现货价格走势图2 Bluenext现货交易流程示意图
数据来源：http://www.bluenext.fr.
二、衍生碳金融工具
衍生碳金融工具是在原生碳金融工具基础之上派生出来的金融产品，包括远期、期权、期货、呼唤和结构化票据等。

衍生碳金融工具的价值取决于相关的原生碳金融产品的价格，其主要功能不在于调剂资金的余缺和直接促进储蓄向投资的转化，而是管理与原生碳金融工具相关的风险暴露。

1、碳远期交易
CDM交易本质上是一种远期交易，具体操作思路为买卖双方根据需要签订合约，约定规定在未来某一特定时间、以某一特定价格、购买特定数量的碳排放交易权。

目前，有限排、减排需求的国家参与CDM项目多属于CDM远期项目，因为在双方签署合同时，项目还没开始运行，从而也没有产生碳信用。

碳信用远期合约的定价方式主要有固定定价和浮动定价两种方式。

前者表示在未来以确定价格交割碳排放交易权，后者表示在最低保底价基础上附加与配额价格挂钩的浮动价格，合同中同时列出基本价格和欧盟参照价格。

譬如，双方同意的CER底价为6个计价单位且平分配额价格溢出部分，其中固定定价和浮动定价的比例为1：1，如果交易时的配额价格为8个计价单位，则本次远期合约的交割价格为6.5（=6+（8-6）/2/2）个计价单位。

2、碳期货、期权交易
碳期货和期权交易合约与传统的期权、期货合约的基础资产并无二致，只是基础资产不同而已，有关欧洲能源交易所的期货和期权产品，参见表2。

碳期货和期权交易共有如下三个方面的主要特点：第一，由于碳期权合约的基础资产是碳期货合约，所以碳期货合约价格对期权价格以及期权合约中交割价格的确定均具有重要影响；第二，另据Bluenext统计，碳期货价格与碳现货价格的周期波动如出一辙；第三，在碳期货交易中，一般会收取管理费、交易费和清算费，如Bluenext交易所的管理费为7500欧元/年，场内和场外交易费分别为0.002欧/吨，场内和场外交易费为0.0015欧/吨。

3、碳结构性产品
自2007年4月起，荷兰银行、汇丰银行、德意志银行和东亚银行等几家外资行和中资的深发展银行先后在市场中发售了“气候变化”为主题的结构性理财产品，呈现如下几个方面的特点：其一，挂钩标的多为气候指数、气候变化基金或与气候变化相关的一篮子股票；其二，支付条款多为看涨类结构，即挂钩标的的涨幅越大，产品的收益水平越高；其三，投资门槛从1万元外币到15万元人民币变化不等；其四，受全球金融危机爆发和碳原生金融工具价格技术回调影响，自2008年中后期以来呈一路下跌趋势，从而导致了部分结构类产
品挂钩标的与支付条款的错配，到期录得了零收益或负收益，其中深发展银行的两款结构性产品录得较高的到期收益。

我们以德意志银行1款2年期的“德银DWS 环球气候变化基金”鸿利分享计划为例来说明结构性产品的主要条款，选取起息日基金的收盘价作为初始水平，将每月末的收盘价较初始水平的涨跌幅记为月表现值，以24个月表现值的算术平均值的50%作为产品收益的计算基准，最低位0%，上不封顶。

4、其他方面 除前面提到的碳远期、碳期货、碳期权和碳结构性产品外，目前国际碳市场有如下三个方面的运作方式，首次，碳基金，1999年，世界银成立首款针对CDM 的原型碳基金。

从此，各种类型的基金层出不穷，按发行主体的异同，可分为世界银行型基金、国家主权基金、政府多边合作型基金、金融机构设立的盈利型基金、非政府组织管理的碳基金和私募碳基金等； 其次，碳担保和碳保理，主要为应对碳金融项目的资金需求量大和规避未来发展前景的高度不确定性的；最后，碳拍卖，Bluenext 和Citi 于2010年1月8日首次推出基于ERU （Emission Reduction Units ）的碳拍卖业务。

三、国内概况与策略建议 2001年，内蒙古龙源风能开发有限责任公司开发的辉腾锡勒风电场项目②至此，国内主要参与如下五个方面的运作：第一，CDM 项目的远期交易。

截止至2009年9月18日，联合国气候变化公约组织共核准签发CDM 项目1882，其中，中国通过核准项目的数量为632个，位居世界首位，且远高于其他国家；第二，碳基金运作。

2006年中国碳基金成立，总部设在荷兰阿姆斯特丹，旨在购买各种不同类型的CDM 项目产生的减排量，尤其是各类可再生能源项目；第三，碳能效融资项目。

2006年5月17日兴业银行与国际金融公司签署《能源效率融资项目合作协议》，成为国际金融公司开展中国能效融资项目合作的首家中资银行；第四，碳结构性产品的研发。

2007年8月，中国深圳发展银行推出二氧化碳挂钩型人民币和美元理财产品，基础资产为欧盟第二承诺期的二氧化碳排放权期货合约价格。

两款产品于2008年9月2日到期，分别录得7.4%和14.1%的较高收益，并再次推出同类产品；第五，碳信托计划，北京国际信托有限公司2009年11月成立低碳财富·循环能投标荷兰政
府的CERUPT 减排购买计划以来，从而拉开了国内参与碳金融市场的序幕。

② 合同规定CERs 的支付价格定为5.4欧元/吨 CO2，而该CDM 项目年平均CO2减排量约为54000吨，减排量入期为10年。

投资该项目的中国企业获得了总计约人民币2.7亿元（合2700万欧元）的收益保证。

源一号集合资金信托计划，信托资金全部用于向鄂尔多斯天可华节能发展有限公司（简称"项目公司"）提供贷款，在该信托计划中设置了优先次级结构，另据投资规模和理财期限的不同设置了不同的预期最高收益水平。

在未来的几年内，如没有大的政策波动，CDM项目依然是中国参与碳金融市场的主要着力点。

为此，我们以CDM项目为例来说明碳金融市场的潜在风险：其一，不可抗力风险，主要包括第二承诺期间的框架和国际规则的重新制定；其二，源于东道主的政治风险，如东道主推出议定书、项目参与者的认定、费用和税金的征收以及碳信用额的分配等；其三，源于非东道主的制度风险，如由DOE指定经营实体审定、验证和认证，开发成本、交易成本的增大或项目拖延等；其四，商业风险，主要包括更新有效期的行业风险、碳信用额发生变动的生产风险和碳信用价格的市场风险等。

面对上述潜在风险，可采取如下应对措施：第一，对东道国的政策进行评鉴，确保政府事前的承诺与担保；第二，按照规则选择项目并编写项目设计文件，确保数据，选定可靠的实验设计或开发者；第三，完善监测实施体制，实施环境影响评估与社会经济分析，获得国际认证（ISO等）；第四，从社会责任投资的观点出发选择项目，与包括社区居民共同体的利害关系人进行对话；第五，通过碳融资（减排量购买协议)获得稳定收入，如北京国际信托有限公司的信托集合计划。