金融危机理论文献综述

金融危机理论文献综述

前言

20世纪70年代以来，金融危机不仅次数大大增加，破坏力也明显增强。理论界对金融危机的研究的热情也同时被激发。迄今为止，金融危机理论大致可分为三代：以Krugman （1979）和Flood and Garber （1984）为代表的第一代理论；以Obstfeld(1994、1996)为代表的第二代理论；第三代理论因出现较晚，争论很大，流派很多。第一代模型认为政府实行的扩张性宏观经济政策与固定汇率制的内在矛盾引起一国外汇储备的枯竭，当外汇储备降到临界水平就会引发投机性攻击，造成危机。第二代模型认为政府行为并不是线性膨胀的，而是理性的；所以政府会比较维持和放弃汇率制度的成本来选择措施，危机并不一定发生在储备耗完之后；另外这模型还强调“多重均衡”和“自我实现”性，当公众预期危机会发生时，“好”的均衡会转为“坏”的均衡从而引发危机。第三代模型的观点还不统一，研究者从而不同角度对危机形成原因进行了更深入的分析。有的强调危机的传染性、有的强调金融市场的羊群效应、有的强调道德风险引起的过度借贷、有的强调金融机构的流动性不足，还有的强调企业的收支平衡恶化。三代金融危机模型都与现实事件相联系。第一代模型是对七八十年代拉美金融危机的解释，第二代模型以1992年EMS 金融危机为基础，第三代模型是对1997亚洲金融危机的解释。

1、第一代模型

1.1基本分析框架

0,>-=-αφαφt t t i y p m （1）

10)1(<<-+=r R r rD m t

t t （2）

0>=μμt

D （3）

t t s p = （4）

t t t s

E i i +=* （5） 除了利率，其余的变量都为LOG 值。t m 表示名义货币，t

D 国内信贷，t R 用本国货币表示的外汇储备的账面价值，t s 即期汇率，t p 价格水平，*

i 国外利率（假定为常数），t i 国内利率。t E 表示t 时期可用信息的预期值。

方程（1）定义了实际货币需求与收入成正比，与国内利率成反比。方程（2）是将货币量与储备和国内信贷相联系的一个等式。（3）式表示国内信贷以速度μ增长。购买力平价和公开利率平价分别由（4）式（5）式表示。

在完美预期条件下，t t t s s E =。设0*

==i y 并结合方程（1）、（4）和（5）得到：

t t t s

s m α-= （6） 当汇率固定时，设为s ，则0=t s 。中央银行通过向公众购买或出售国际储备来调节国内货币需求。

使用（2）式和（6）式得到

)1()(r rD s R t t --= （7）

再结合（3）式得

r r R t

)1(-=-=θθμ （8）

方程（8）表明如果国内信贷膨胀过度，储备会以信贷膨胀速度的一定比例的速度减少。任何有限的外汇储备都会在有限的时间内耗尽。

为了计算转向浮动汇率制度的时间，第一步要找到影子浮动汇率，假定为以下形式

t t m k k s 10+= （9）

由（2）式可知在浮动汇率下有t t D r m =，求（9）式的变化率得 μr k s

t 1= 所以在崩溃后建立的体制中，本币以与国内信贷增长率相应的速度逐步贬值。将（10）式代入

（6）式得

μαr k m s t t 1+= （11）

比较（11）式和（9）式得

1

10==k r k μα

注意到r m t D D t t =+=μ0，得到

t r D r s t μαμ++=)(0 （12）

当前汇率s 与影子浮动汇率t s 相等时，固定汇率制会崩溃。设t s s =由（12）可得到崩溃的时间，即

αμ--=r rD s t c )(0

由方程（2）可知，00)1(R r rD s -+=

αμθ-=0R t c （13）

这里0R 表示初始储备

方程（3）表明初始储备越多或信贷膨胀率越低危机暴发的时间越晚；若0=α，危机会在储备用尽时发生；货币需求的利率弹性越大危机发生地越早；货币需求中国内信贷的初始比例越大（r 越大），危机来得越快。

上面的分析意味着投机性攻击总会发生在中央银行用尽储备之前。用（7）式推算在危机发生时刻的外汇储备，得到

)1()(lim r rD s R R c

c

c

t t t t t --==--

-→

这里)(0-

+=-c t t D D c

μ，所以

()[])r t D r s R c t c

-+-=--1)

(0μ （14）

由（13）可得

)(0αμ+=--c t r rD s （15）

结合（14）式（15）式最后得到

θμα=-c

t R （16）

1.2基本模型的扩展

1.2.1不确定性和危机的时间

Flood and Garber(1984)首先用一个离散时间随机模型来说明国内信贷增长的不确定性。在他们的框架中，假定信贷由一个随机变量决定。在每个时期，第二时期危机发生的概率是由第二个时期国内信贷膨胀而引发贬值的概率决定的。在Flood-Garber 的框架中，无论投机性攻击是否有利有图，固定汇率制都会崩溃。在前面发展的模型中，攻击有利可图的条件是危机后的汇率t s 大于当

t s

图1.2

图1.1

t R t D ,,

前固定汇率s 。投机者的收益是汇率的时间微分与用来维持固定汇率的储备的积。在时间t ，1+t 时发生危机的概率定义为1+t t π，并表示为

()s s ob t t t t >=++11

Pr π （17）

由（17），预期汇率贬值率可表示为

()[]s s s s E s s E t t t t t t t t ->=-++++1111π （18）

这里()

s s s E t t t >++11定义为1+t s 的条件预期。

预期汇率贬值率会随t s 的变化而变化。预期汇率改变会先于危机而上升，因为1+t t π和

()s s s E t t t >++11都会因危机逼近而上升。状态变量（国内信贷）上升使1+t t π上升，预示着危机

会在1+t 时发生。假定1+t 时会有投机性攻击，()

s s s E t t t >++11的大小给了行为人下一期预期汇率的值；同时它也依赖于行为人对下一期状态变量的预期值。当状态变量的值一期高于一期时，它的条件预期也会随条件预期汇率改变率的上升而上升。结果，随着危机的临近国内名义利率上升。

1.2.2资产替代与价格刚性

Flood and Hodrick(1986)，Blackburn(1988)和Willman(1988)在价格刚性和不完全资产替代方面对模型作为扩展。前面基本模型中，介绍价格缓慢变动的方法要求有国内外商品能完全替代的假定；这个假定得到了购买力平价条件，（4）式，和商品市场立即出清条件。

给出多恩布什型价格等式

()()[]0,,>----=ψσλψσλy p i p s p

t t t t t （4'）

模型中，总需求与实际汇率和实际利率相关。参数λ衡量对超额需求的价格调整速度。结合(1)-(3)式，（4'）式和(5)式，并假定完美预期，得到关于t s 和t p 的非齐次微分方程组：

()()()⎥⎥⎦⎤

⎢⎢⎣

⎡+--+-+⎥⎥⎥⎦⎤⎢⎢⎢⎣⎡⎥⎥⎥⎦⎤⎢⎢⎢⎣

⎡⎪⎪⎭⎫ ⎝⎛-+--=⎥⎥⎥⎦⎤⎢⎢⎢⎣⎡t D t D p s p s

t t t t μλψλψ

αμγλψ

ψαδαλλψλδα

0011110 (19) 这个方程组的特征值为

()()[](){}

()λψαλψαλδψαδλψαδλ-⎥⎦

⎤⎢⎣⎡-++±+-1214212

容易证明()01>-λψ，方程组(21)是鞍点稳定的，具有一负(定义为ρ)一正两个根。用特殊根法解得，

t

t Ae t D s ργμλδαμγ++⎥⎦

⎤⎢⎣⎡⎪⎭⎫ ⎝⎛+

+=10 (20a) ()t t Ae t D p ραργμαμγ+++=0 (20b)