案例 蒙牛融资历程

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第二轮融资过程
❖ 鉴于蒙牛2003年的辉煌成果，金牛和银 牛获得了以面值认购新股的权利，认购 的上限是金牛和银牛的合计持股数量不 能超过开曼公司总股本的66％。
❖ 金牛和银牛分别新认购13975股和29661 股，这时蒙牛系与私募投资者在开曼公 司的股比变为65.9%:34.1%。
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蒙牛乳业融资历程
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蒙牛成立背景
❖ 1999年1月，从“伊利”退出的牛根生和几个原 “伊利”高管成立了蒙牛乳业有限责任公司，注册 资金100万元。
❖ 1999年8月，“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”宣 告成立。
❖ 1999～2002年间，总资产从1000多万增长到近10 亿元，年销售额从99年的4365万元增长到2002年 的20多亿元，在全国乳制品企业排名中，从1116位 上升到第4位。
➢ 私募投资者设计了控制权和所有权分离
的解决方案，即将股份分为两种，分为1 股10股投票权的A类股和1股1票投票权的 B类股。
➢ 这种股权结构能提供所有权（收益权）与 投票权（控制权）之间的分离。
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第一轮融资设计
❖ 附带条件：
若蒙牛管理层股东能够达成有关表现目标， 就有权将其所持A类股份转化为B类股份，实 现控制权与收益权的一致；若不能，外资系 将以极大的股权比例获得收益权。
❖ 增加注册资本，又不能使公司的主要股东结 构发生改变。否则业绩不能连续计算会导致 上市无望。
❖ 民间融资受挫。
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蒙牛私募权益融资运作设计
❖ 2002年初，股东会、董事会均同意，在法国 巴黎百富勤的辅导下到香港二板上市。
❖ 然而，香港二板除了极少数公司外，流动性 不好，机构投资者一般都不敢兴趣，企业再 融资非常困难。
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融资设计
❖ 出资价格：外资系出资2.16亿元投资占1/3的股权。
❖ 2002年底，蒙牛税后利润位7786万元，并且蒙牛担 保能够在未来一年至少实现复合增长翻番。
❖ 请思考：私募投资者是以多少倍市盈率投资蒙牛的？
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融资设计
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第一轮融资设计
❖ 不同表决权股份结构（dual class structure）
❖ 三家投资者总共为开曼公司提供现金约2.16 亿元。
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第一轮融资(2002年10月)蒙牛股份股 权结构示意图
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问题
❖ 猜一猜，为什么会设置毛里求斯公司呢？其 意义何在？
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❖ 在蒙牛上市过程中，设立毛里求斯公司的关键在于 利用了双边税务协定；
❖ 1）由于中国政府针对毛里求斯公司在中国的投资 利润征收的预提税比较低，为6-7%；而从毛里求斯 公司向开曼返回利润，是不征税的。
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第二轮融资过程
❖ 牛根生坚决不放32％的最高外资投资底线，于是新 的投资只能以认购可换股证券这个新金融品种实现。
❖ 三家投资机构斥资3523.3827美元，购买未来转股 价0.096美元/股的债权，在蒙牛上市后可转为3.68 亿股蒙牛股份，转股价相当于0.74港元/股。约定 IPO半年后可转30％，1年后可全部转股。
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蒙牛集团2001～2003年现金流量表
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蒙牛的融资选择
❖ 1999年8月，新成立的蒙牛进行了股份制改 革，注册资本增至1398万元，发起人是10个 自然人。
❖ 只要变成股份有限公司，发起人的股份3年内 就既不能出售也不能转让。
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蒙牛的融资选择
❖ 短期内无法上市。
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开曼公司控制权结构分析
❖ 此时，蒙牛系的金牛和银牛公司合计持有 开曼公司5102股股票，有51020票的投票 权。
❖ 外资系持有48980股B股。
❖ 两者控制权的比例为
51020： 48980＝ 51％ ：49％
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蒙牛股份控制权结构
❖ 开曼公司中的外资系持股 ＝49％×66.7％＝32.7% ❖ 开曼公司中的蒙牛系持股 ＝51％×66.7%=34% ❖ 蒙牛管理层股东直接持股 ＝1－32.7%－34％＝33.3%
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蒙牛引入私募资金的考虑
❖ 引入外部战略投资者，提供持续扩张的 资金及外部约束机制。
❖ 重组公司股权结构，使其具有较强的拓 展边界。
❖ 利用多种金融工具建立公司内部激励机 制。
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融资设计
❖ 蒙牛与“英联”、鼎辉、摩根士坦利三 家私募投资者达成协议：
❖ 蒙牛原股东持有2/3的股份，三家私募投 资者持有1/3的股份；其中，摩根士坦利 占2/3。
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第二轮融资过程
❖ 2003年，蒙牛股份的财务数据显示：销售收 入为40.715亿元，增长了144％，税后利润增 至2.3亿元，增长了194％。
❖ 2003年8月，蒙牛已完成目标。9月，金牛、 银牛分别将持有的开曼公司A股转为B股，从 而其股权比例与其投票权一致，均为51％。
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❖ 2）假设蒙牛开曼的上市公司以开曼公司直接控制 国内子公司，预提税则高达20%。
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❖ 尽管目前很多公司以“关联交易”来替代 “利润回流”，但这在法律上是有潜在风险 的，属于灰色地带，尤其对于上市公司而言， 更需要以合理的离岸结构来做合法避税。
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蒙牛乳业董事会结构
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67.3%
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开曼公司收益权结构
❖ 外资系收益权 ＝48980/(48980+5102) =90.6%
❖ 蒙牛系收益权 ＝ 5102/(48980+5102) ＝9.4%
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蒙牛股份收益权结构
❖ 外资系收益权 =90.6%×66.7%=60.4%
❖ 蒙牛系收益权 ＝9.4%×66.7%+33.3% =39.6%
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第一轮融资过程
❖ 2002年10月17日，“金牛”与“银牛”以1 美元/股的价格，分别投资1134美元、2968美 元认购了开曼公司1134股和2968股的A类股 票，加上以前各自分别持有的500股旧股，合 计持有A类股票5102股。
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第一轮融资过程
❖ 三家私募投资者以530美元/股的价格，分别 投资17332705美元，5500000美元、 3141007美元，认购了32685股、10372股、 5923股的B类股票，合计持有B类股票48980 股。