第一章固定收益证券概述(固定收益证券北大姚长辉)
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•
利率风险
• 价格风险 • 再投资风险 • 到期收益率曲线的风险 • 回购与提前偿还风险
•
价格风险
• 价格与利率的相反关系 • 如果票面利率等于到期收益率，债券价
格等于面值 • 如果票面利率不等于到期收益率，债券
价格也不等于面值 • 偿还期 • 票面利率 • 内含期权
•
浮动利率债券的价格风险
• 距下一个确定日的时间 • 要求的贴水 • 浮动利率的顶
•
二级市场
• 柜台交易市场 • 从New York、London、Tokyo几乎24小
时交易 • 第二个交易日交割 • on-the-run 债券 • off-the-run 债券
•
联邦机构债券
• Federally related institutions – Government National Mortgage Association(Ginnie Mae)
–c=y,价格=面值 –c>y,价格>面值(溢价) –c<y,价格< 面值(折价)
•
全价与净价
• 净价 = 全价 - 应计利息
• n3是上一个付息日至交割日的天数
•
全价与净价
• 例1-1 –US treasury note, 票面利率8.625%，到期日 8/15/2003，交割日 9/8/2002，计算在到期收益率 为3.21%时的全价与净价.
– 道义上的
• 公共信用提升项目来支持的债务
– 法律上有约束力
•
特殊债券结构
• 被保险的债券 • prerefunded bond
– a cash flow from escrow fund matches the oblogation
•
公司债券
• 影响公司级别的因素 • 公司债券 • 中期票据 • 商业票据
•
影响公司级别的因素
• Character • capacity • collateral • covenants
•
公司在债券
• 信用债券 • 有保证债券 • 信用提升
– 第三者担保 – 信用证
• 违约率
– 发行者违约率 – 违约金额比率 – 回收比率
•
中期票据
• 偿还期
– 9 个月至30年，甚至更长
• 信用债券（Debentures） • MBS
•
市政债券
• 免税 • 税收支撑债券 • 收益性债券 • 特殊债券结构 • Municipal strip
•
税收支撑债券
• 一般义务债
– unlimited – limited – double-barreled in security
• 拨款支持性债券
•
浮动利率
• 利息率 =参考利率 + 贴水 • 参考利率
– 1- month LIBOR，3-month LIBOR，1-year 国债到期收益率，等等.
• 杠杆化的浮动利率债券
– 利息率 = b×参考利率 + 贴水
•
浮动利率债券与逆浮动利率债券
• 为什么会有浮动利率与逆浮动利率?
– 匹配于浮动利率的负债 – 调整组合的持续期
•
浮动利率债券与逆浮动利率债券
• LIBOR = 0%,floater = 1%(floater的底) • 此时11.5%就是inverse floater的顶 • LIBOR = 23%,floater=24%(floater的顶) • 此时0% 就是inverse floater的底 • 杠杆 = 0.5, 它取决于二者面值的比重
• 如何把固定利率转变成浮动利率 ?
– 例1-2.债券的固定利率 8% , 面值 6 百万.分割 为 2 百万浮动利率债券 利率=1-month LIBOR+1%, 4 百万逆浮动利率债券.逆浮动 利率债券的利率如何确定?如何确定二者的 定(caps) 和底(floors)?
•
浮动利率债券与逆浮动利率债券
•
回购与提前偿还风险
• 现金流量不确定 • 市场利率低于票面利率时发行者更倾向
于回购，此时投资者承受再投资风险 • 价格上升的潜力被降低
•
流动性风险
• 流动性溢价 • 流动性指标——bid -ask spread • 市场bid-ask spread
• 最高 bid 价格是 92 2/32,最低 ask 价格是 92 3/32, 市场
• 1/29/1997 • 票面利率是真实利率，通货膨胀率是 CPI-U • 调整
– 票面利率 3.5%, CPI-U 3%, 面值 10Байду номын сангаас00 – 半年后，本金 10000(1+1.5%)=10150,利息
10150(1+1.75%)=177.625. – 一年后? – 税收调整？ – 通货紧缩 ?
• 半年复利 • 年复利 • 单利
• strips
•
票面利率
• Step-up note
– 票面利率经过一段时间后增加. 比如前2年 5% ,后3年 6%.
– 单一 step-up note – 多级 step-up note
• 延期支付利息的债券
– 在延期支付利息的时间里,没有利息支付.在 一个事先规定的时间点一次性支付,以后定期 支付.
第一章固定收益证券概 述(固定收益证券北大姚
长辉)
2020年7月25日星期六
第一节 固定收益证券的重要位置
• 现代金融与传统金融 • 现代金融中的三类工具
– 权益证券 – 固定收益证券 – 衍生证券
• Wharton 与 Kellogg 的主要金融课程
•
第二节 固定收益证券的特征
• 特征
– 偿还期 – 面值 – 票面利率 – 内含期权
•
非付息日的全价与净价
–P = 全价 –n1为交割日至下下一个付息日的天数 –n2 为上一个付息日至下一个付息日的天数 –为什么 从t=0开始？
•
全价与净价
• 全价的特点
–简单，全价是买方支付的总价! –但是，全价dirty! 即使票面利率等于到期收益率
，在非付息日全价也不等于债券面值
• 合理的价格应该反映
•
逆浮动利率债券的价格风险
• 价格风险高
–浮动利率债券与逆浮动利率债券的某种组合 相当于固定利率债券，而浮动利率债券的价 格风险低，因此逆浮动利率债券价格风险高
–价格风险高来自于两个方面 • 面值 • 再投资
•
再投资风险
• 票面利率 • 分期偿还 • 回购
•
到期收益率曲线的风险
• 到期收益率曲线 • 平行移动 • 不平行移动
• 为什么不发行公司债券
– 信用因素
• SPV
•
• Government sponsored enterprises – Federal National Mortgage Association(Fannie Mae) – Federal Home Loan Bank Corporation(Freddie Mac) – Student Loan Marketing Association(Sallie Mae) – Federal Home Loan Bank System – Federal Farm Credit Bank System
• 降低信用风险 • 降低价格风险 • 降低再投资风险 • 降低流动性风险 • 降低通货膨胀风险 • 同时降低多种风险
•
第四节 债券种类与工具
• 美国财政债券 • 联邦机构债券 • 市政债券 • 公司债券 • 资产支撑证券 • 国际债券
•
美国财政债券
• Treasury bills – 3-month, 6-month, 1-year
•
全价与净价
• 净价=全价 - 应计利息 • =105.506-0.563=104.943
•
票面利率
• 6s of 12/1/2010, 意思是债券票面利率6%, 到期日为 12/1/2010
• 利息支付的频率
– 半年一次 – 一年一次 – 一月一次
•
票面利率
• 零息债券
– zero – accrual
•
付息日的全价与净价
• P = 全价=净价
•
非付息日的全价与净价
–如果交割日不是付息日，那么卖方得不到利 息，因此必须调整价格
–Treasury Notes and Treasury Bonds 执行 实际/实际的规则
–公司债券、市政债券执行30/360的规则 –Treasury bills 执行 实际/360的规则
•
偿还期
• 短期 • 中期 • 长期 • 可延期 • 永久性债券（consols） • 偿还期的重要性
– 与利息支付相关 – 到期收益率 – 价格变化
•
面值
• 平价交易
– coupon rate = yield
• 折价交易
– coupon < yield
• 溢价交易
– coupon > yield
• 浮动利率的顶
•
内含期权(给予投资者)
• 转化权利
–可转换债券 –可交换债券
• Put option • 浮动利率的底
•
第三节 债券投资风险
• 信用风险 • 利率风险 • 流动性风险 • 购买力风险 • 利率波动率的风险 • 事件风险
•
信用风险
• 违约风险 • 信用贴水风险 • 级别降低的风险
• Non-interest rate indexes
–原油、股价指数、债券价格指数等
•
内含期权(给予发行者)
• 回购条款 – 推延了的回购权 – 回购全部或者一部分 – 第一回购日与第一平价回购日 – noncallable and nonrefundale
• 提前偿还 • 偿债基金条款
– 为什么有偿债基金（保护债权人） – 为什么有偿债基金条款（保护债务人） – 加速偿债基金条款（双倍选择权）
• Treasury notes and bonds – 2 years, 5 years, 10 years, 30 years(stop!) – 目前发行的都是不可回购的 – 目前可回购的债券在到期前5年是可以回购的，回 购价是面值
• Treasury strips
•
Treasury inflation protection securities-TIPS
• Ratchet bonds – 在参考利率之上加上一个固定贴水，但只向下调整。一旦向 下调整，就不能往上调整
• Stepped spread floater – 在整个期间，按照一定间隔期改变贴水
•
浮动利率债券与逆浮动利率债券
• Reset margin floater
–发行者可以重新确定贴水，以使债券的交易 价格等于事先规定的水平（通常是面值）
•
浮动利率债券与逆浮动利率债券
• Dual-indexed floater – 例如，到期为10年的国债的收益率-3 月LIBOR + 1.5%
• Range notes – 参考利率有上下限。在利率确定日，只要参考利率在这一上 下限内，浮动利率就等于参考利率.如果参考利率超出了上下 限，浮动利率就是0%.
• 在 SEC注册 • flexibility for issuing securities on
continuous basis
•
商业票据
• 270 天或以下 • 二级市场很小 • 直接发行（direct paper)
– 金融公司自己发行
• dealer paper
– dealer 的帮助
•
资产支撑债券
•
国债的招标
• 周期
– 每周 3-month and 6-month bill的招标 – 每个第四周1year bill 的招标 – 每月 2-year note and 5-year note 招标 – 每季度招标 10year note
• 招标结果的确定
– 竞争性招标 – 从低 yield到高yield，直到 the stop yield – 1998后的单价竞价
bid-ask spread 为 1/32
•
流动性风险
• Bid-ask spread (% of price)
•
购买力风险
• 名义收益与真实收益 • 抵御通货膨胀的债券
•
利率波动率风险
• 利率波动率影响期权的价值
•
事件风险
• 自然灾害 • 购并与公司重组 • 管理规则变化 • 政治因素
•
为什么固定收益证券种类何其多?
利率风险
• 价格风险 • 再投资风险 • 到期收益率曲线的风险 • 回购与提前偿还风险
•
价格风险
• 价格与利率的相反关系 • 如果票面利率等于到期收益率，债券价
格等于面值 • 如果票面利率不等于到期收益率，债券
价格也不等于面值 • 偿还期 • 票面利率 • 内含期权
•
浮动利率债券的价格风险
• 距下一个确定日的时间 • 要求的贴水 • 浮动利率的顶
•
二级市场
• 柜台交易市场 • 从New York、London、Tokyo几乎24小
时交易 • 第二个交易日交割 • on-the-run 债券 • off-the-run 债券
•
联邦机构债券
• Federally related institutions – Government National Mortgage Association(Ginnie Mae)
–c=y,价格=面值 –c>y,价格>面值(溢价) –c<y,价格< 面值(折价)
•
全价与净价
• 净价 = 全价 - 应计利息
• n3是上一个付息日至交割日的天数
•
全价与净价
• 例1-1 –US treasury note, 票面利率8.625%，到期日 8/15/2003，交割日 9/8/2002，计算在到期收益率 为3.21%时的全价与净价.
– 道义上的
• 公共信用提升项目来支持的债务
– 法律上有约束力
•
特殊债券结构
• 被保险的债券 • prerefunded bond
– a cash flow from escrow fund matches the oblogation
•
公司债券
• 影响公司级别的因素 • 公司债券 • 中期票据 • 商业票据
•
影响公司级别的因素
• Character • capacity • collateral • covenants
•
公司在债券
• 信用债券 • 有保证债券 • 信用提升
– 第三者担保 – 信用证
• 违约率
– 发行者违约率 – 违约金额比率 – 回收比率
•
中期票据
• 偿还期
– 9 个月至30年，甚至更长
• 信用债券（Debentures） • MBS
•
市政债券
• 免税 • 税收支撑债券 • 收益性债券 • 特殊债券结构 • Municipal strip
•
税收支撑债券
• 一般义务债
– unlimited – limited – double-barreled in security
• 拨款支持性债券
•
浮动利率
• 利息率 =参考利率 + 贴水 • 参考利率
– 1- month LIBOR，3-month LIBOR，1-year 国债到期收益率，等等.
• 杠杆化的浮动利率债券
– 利息率 = b×参考利率 + 贴水
•
浮动利率债券与逆浮动利率债券
• 为什么会有浮动利率与逆浮动利率?
– 匹配于浮动利率的负债 – 调整组合的持续期
•
浮动利率债券与逆浮动利率债券
• LIBOR = 0%,floater = 1%(floater的底) • 此时11.5%就是inverse floater的顶 • LIBOR = 23%,floater=24%(floater的顶) • 此时0% 就是inverse floater的底 • 杠杆 = 0.5, 它取决于二者面值的比重
• 如何把固定利率转变成浮动利率 ?
– 例1-2.债券的固定利率 8% , 面值 6 百万.分割 为 2 百万浮动利率债券 利率=1-month LIBOR+1%, 4 百万逆浮动利率债券.逆浮动 利率债券的利率如何确定?如何确定二者的 定(caps) 和底(floors)?
•
浮动利率债券与逆浮动利率债券
•
回购与提前偿还风险
• 现金流量不确定 • 市场利率低于票面利率时发行者更倾向
于回购，此时投资者承受再投资风险 • 价格上升的潜力被降低
•
流动性风险
• 流动性溢价 • 流动性指标——bid -ask spread • 市场bid-ask spread
• 最高 bid 价格是 92 2/32,最低 ask 价格是 92 3/32, 市场
• 1/29/1997 • 票面利率是真实利率，通货膨胀率是 CPI-U • 调整
– 票面利率 3.5%, CPI-U 3%, 面值 10Байду номын сангаас00 – 半年后，本金 10000(1+1.5%)=10150,利息
10150(1+1.75%)=177.625. – 一年后? – 税收调整？ – 通货紧缩 ?
• 半年复利 • 年复利 • 单利
• strips
•
票面利率
• Step-up note
– 票面利率经过一段时间后增加. 比如前2年 5% ,后3年 6%.
– 单一 step-up note – 多级 step-up note
• 延期支付利息的债券
– 在延期支付利息的时间里,没有利息支付.在 一个事先规定的时间点一次性支付,以后定期 支付.
第一章固定收益证券概 述(固定收益证券北大姚
长辉)
2020年7月25日星期六
第一节 固定收益证券的重要位置
• 现代金融与传统金融 • 现代金融中的三类工具
– 权益证券 – 固定收益证券 – 衍生证券
• Wharton 与 Kellogg 的主要金融课程
•
第二节 固定收益证券的特征
• 特征
– 偿还期 – 面值 – 票面利率 – 内含期权
•
非付息日的全价与净价
–P = 全价 –n1为交割日至下下一个付息日的天数 –n2 为上一个付息日至下一个付息日的天数 –为什么 从t=0开始？
•
全价与净价
• 全价的特点
–简单，全价是买方支付的总价! –但是，全价dirty! 即使票面利率等于到期收益率
，在非付息日全价也不等于债券面值
• 合理的价格应该反映
•
逆浮动利率债券的价格风险
• 价格风险高
–浮动利率债券与逆浮动利率债券的某种组合 相当于固定利率债券，而浮动利率债券的价 格风险低，因此逆浮动利率债券价格风险高
–价格风险高来自于两个方面 • 面值 • 再投资
•
再投资风险
• 票面利率 • 分期偿还 • 回购
•
到期收益率曲线的风险
• 到期收益率曲线 • 平行移动 • 不平行移动
• 为什么不发行公司债券
– 信用因素
• SPV
•
• Government sponsored enterprises – Federal National Mortgage Association(Fannie Mae) – Federal Home Loan Bank Corporation(Freddie Mac) – Student Loan Marketing Association(Sallie Mae) – Federal Home Loan Bank System – Federal Farm Credit Bank System
• 降低信用风险 • 降低价格风险 • 降低再投资风险 • 降低流动性风险 • 降低通货膨胀风险 • 同时降低多种风险
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第四节 债券种类与工具
• 美国财政债券 • 联邦机构债券 • 市政债券 • 公司债券 • 资产支撑证券 • 国际债券
•
美国财政债券
• Treasury bills – 3-month, 6-month, 1-year
•
全价与净价
• 净价=全价 - 应计利息 • =105.506-0.563=104.943
•
票面利率
• 6s of 12/1/2010, 意思是债券票面利率6%, 到期日为 12/1/2010
• 利息支付的频率
– 半年一次 – 一年一次 – 一月一次
•
票面利率
• 零息债券
– zero – accrual
•
付息日的全价与净价
• P = 全价=净价
•
非付息日的全价与净价
–如果交割日不是付息日，那么卖方得不到利 息，因此必须调整价格
–Treasury Notes and Treasury Bonds 执行 实际/实际的规则
–公司债券、市政债券执行30/360的规则 –Treasury bills 执行 实际/360的规则
•
偿还期
• 短期 • 中期 • 长期 • 可延期 • 永久性债券（consols） • 偿还期的重要性
– 与利息支付相关 – 到期收益率 – 价格变化
•
面值
• 平价交易
– coupon rate = yield
• 折价交易
– coupon < yield
• 溢价交易
– coupon > yield
• 浮动利率的顶
•
内含期权(给予投资者)
• 转化权利
–可转换债券 –可交换债券
• Put option • 浮动利率的底
•
第三节 债券投资风险
• 信用风险 • 利率风险 • 流动性风险 • 购买力风险 • 利率波动率的风险 • 事件风险
•
信用风险
• 违约风险 • 信用贴水风险 • 级别降低的风险
• Non-interest rate indexes
–原油、股价指数、债券价格指数等
•
内含期权(给予发行者)
• 回购条款 – 推延了的回购权 – 回购全部或者一部分 – 第一回购日与第一平价回购日 – noncallable and nonrefundale
• 提前偿还 • 偿债基金条款
– 为什么有偿债基金（保护债权人） – 为什么有偿债基金条款（保护债务人） – 加速偿债基金条款（双倍选择权）
• Treasury notes and bonds – 2 years, 5 years, 10 years, 30 years(stop!) – 目前发行的都是不可回购的 – 目前可回购的债券在到期前5年是可以回购的，回 购价是面值
• Treasury strips
•
Treasury inflation protection securities-TIPS
• Ratchet bonds – 在参考利率之上加上一个固定贴水，但只向下调整。一旦向 下调整，就不能往上调整
• Stepped spread floater – 在整个期间，按照一定间隔期改变贴水
•
浮动利率债券与逆浮动利率债券
• Reset margin floater
–发行者可以重新确定贴水，以使债券的交易 价格等于事先规定的水平（通常是面值）
•
浮动利率债券与逆浮动利率债券
• Dual-indexed floater – 例如，到期为10年的国债的收益率-3 月LIBOR + 1.5%
• Range notes – 参考利率有上下限。在利率确定日，只要参考利率在这一上 下限内，浮动利率就等于参考利率.如果参考利率超出了上下 限，浮动利率就是0%.
• 在 SEC注册 • flexibility for issuing securities on
continuous basis
•
商业票据
• 270 天或以下 • 二级市场很小 • 直接发行（direct paper)
– 金融公司自己发行
• dealer paper
– dealer 的帮助
•
资产支撑债券
•
国债的招标
• 周期
– 每周 3-month and 6-month bill的招标 – 每个第四周1year bill 的招标 – 每月 2-year note and 5-year note 招标 – 每季度招标 10year note
• 招标结果的确定
– 竞争性招标 – 从低 yield到高yield，直到 the stop yield – 1998后的单价竞价
bid-ask spread 为 1/32
•
流动性风险
• Bid-ask spread (% of price)
•
购买力风险
• 名义收益与真实收益 • 抵御通货膨胀的债券
•
利率波动率风险
• 利率波动率影响期权的价值
•
事件风险
• 自然灾害 • 购并与公司重组 • 管理规则变化 • 政治因素
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为什么固定收益证券种类何其多?