新股发行上市溢价之谜的解释(Libinkun)

择时发行对于新股发行溢价的 影响
理论预期：大盘收益率与IPO溢价正相关。
结果分析：择机发行对IPO溢价很重要。
多元回归分析
模型设定 ：
结果分析：择时因素、市盈率与IPO溢价正相 关，发行规模则负相关，发行政策影响显著。
结论与建议
结论：影响我国新股发行溢价的因素包括承销商和发 行人的择时因素、市盈率水平、发行规模和发行政策 的变化。新股上市首日大盘涨跌幅、中签率等因素对 于新股发行溢价的影响并不明显。承销商和发行人的 发行择时能力主要体现在未来30个交易日内股票市场 的总体走势的判断上。 两方面建议：一是对于发行主体而言，实际上在首次 公开发行过程中重点应考虑的因素是发行的时机选择， 这主要是对承销商择时能力的一种考验；二是对于监 管者制定发行政策而言，一个好的发行政策在于发行 定价的科学性，即是新股溢价基本保持在一个合理的 区间内，新股发行的市场化改革势在必行。
新股上市日大盘涨跌幅对于溢 价幅度影响
理论预期：新股发行上市日大盘的涨跌幅与新股发行溢价正相关。
结果分析：新股上市日大盘收益率对新股发行溢价并没有明显的影响。
中签率对发行溢价的影响
理论预期：中签率与新股发行溢价负相关。
结果分析：中签率对新股发行溢价的影响，但 是这种影响并不明显（25%<Pr(t=1.21)<10%）。
实证分析及结果
1、新股溢价的描述性统计 2、政策变化对新股溢价的影响 3、发行规模对于新股溢价的影响 4、不同市盈率水平下的新股发行定价 5、新股上市日大盘涨跌幅对于溢价幅度影响 6、中签率对发行溢价的影响 7、择时发行对于新股发行溢价的影响 8、多元回归分析
新股溢价的描述性统计
2000年之前我国新股发行溢价率极高，均在100%以上，从2000年以后， 我国新股发行溢价幅度逐年下降，2005年上半年仅为45．07%。
与其他国家和地区相比，我国新股上市始终存在着较高的溢价率。
政策变化对新股溢价的影响
政策变量： 1999年7月，核准制的实施(议价发行取代行政定价）。
结果分析：政策变化前后相差14．19%，核准制的实行对我国新 股发行溢价水平的降低还是有明显作用的。 从统计上看也是比较显著的。(df>120时，Pr(t=2.68）<0.005)
理论预期：若用市盈率大小来衡量企业质量的好坏的话，市盈率 水平的同新股发行溢价水平负相关。
结果分析：市盈率水平的高低对于新股发行溢价水平显著正相关。 我国股票市场并没有显示出良好的分离均衡。 原因分析：1、市盈率指标在我国并不能作为合理区分企业好坏 的标志。2、即使市盈率指标可以作为区分企业质量好坏的标志， 但是，投资者的“强者恒强”的行为可能产生了“马太效应”。
论文结构
引言（文献综述） 样本和研究方法 实证分析及结果 结论与建议
引言（文献综述）
国外关于IPO溢价的成因和影响因素的理论解释：信息不对称解释 ［Baron（1982），Rock（1986），Leland & Pyle（1977）］、承销 商垄断能力假说解释［Ritter（1984）］、瀑布假说解释［Welch （1992）］等等。 国内关于IPO溢价的成因和影响因素的实证分析有： A股市场的发行溢 价是企业经营者的有意决策[陈工孟、高宁（2000）]；发行定价偏低 与未来增资扩股的相关性[徐剑刚（2000）]；传统的解释变量(风险、 股利、发行规模、公司规模、宏观经济景气、中签率以及承销方式等) 与IPO超额收益率没有显著相关关系[王晋斌（1997）]；行政定价方式 的取消对于新股发行定价有着很大的影响[周全（2000）]；我国新股 发行信息效率仍较为有限[段进东、陈海明（2004） ]
新股发行上市溢价之谜的解释
——基于中国证券市场的实证分析 作者：赵保国
新股发行上市溢价之谜的解释
摘要 实证研究表明，显著影响新股发行溢价的因素 包括承销商和发行人的择时因素、市盈率水平、 发行规模和发行政策的变化。新股上市首日大 盘涨跌幅、中签率等因素对于新股发行溢价的 影响并不明显。 承销商和发行人的发行择时能力主要体现在未 来30个交易日内股票市场的总体走势的判断上。
发行规模对于新股溢价的影响
理论和实践预期：发行规模较大的上市公司的新股发行溢价较低， 因为发行规模较大的上市公司由于市场影响较大，关注的分析师 往往数量较多，因此存在的信息不对称程度较低，未来的不确定 性较小，从而新股发行溢价的程度较小。
结果分析：发行规模的不同对新股发行溢价显著负相关。
不同市盈率水平下的新股发行 定价
文章存在的问题： 1.本文采用的回归模型是多元回归分析，但是在分析的时候是先对各个变量单 独回归，然后取舍数据。没有考虑到变量之间的相关性问题。 2.本文实际采用的数据为面板数据，但是却用横截面分析，没有考虑到时间序 列数据产生的自相关性，也没有排除时间趋势的影响。 3.本文的解释变量的选取角度很独特且有巧妙，但是有个别变量值得商榷。比 如：政策变化影响新股溢价降低，将政策变化完全归功于核准制的实施。此外， 虚拟变量d的设置有些过于简单。 4.新股上市日大盘涨跌幅与择时发行两个解释变量有很大的相关性。 5.择时发行与新股上市日大盘涨跌幅作为解释变量值得商榷。原因有三：a核 准制是否为公司选择“好”的时机上市额外的障碍，例如2007年股市大爆发， 却并没有相应幅度的上市公司数量增加；b即便不考虑核准制的影响，是否可 以认为大盘涨跌幅度大是因为溢价率的高低；c在一个转型期的中国证券市场， 相当数量的公司上市不仅仅是出于经济层面的考虑，作者在进行数Baidu Nhomakorabea处理的时 候没有考虑到这些变量。
样本和研究方法
样本来源:聚源数据服务有限公司提供的 1991—2005年6月30日所有上市公司A股 数据处理:回归时舍弃缺失的数据和极端 数据。 研究特点:数据包括退市、ST以及ST*的 股票。
研究方法:横截面多元回归分析 因变量: UNP=(PC-PO)/PO 自变量：发行制度的变化、新股发行规 模、新股上市首日大盘收益率、中签率、 发行时机的选择、发行市盈率