豆粕基础及饲料企业套保(大商所)

第一部分：国内市场现状一、豆粕现货市场格局2003年以前，国内豆粕价格波动波澜不惊，平稳而缓慢。

进入2003年后国内豆粕市场价格波动剧烈，极端时候甚至出现过当日现货报价涨跌100元/吨的惊人之举，而且呈现出急涨阴跌的特征。

原因如下：1、油脂压榨行业格局变化国内压榨行业2002年后迅速发展，目前已经相成8000万吨/年的压榨能力，虽然远大于3000万吨/年的实际压榨需求，但东南沿海大量大型压榨企业的运营，彻底改变了国内压榨行业主要依靠国产大豆压榨的局面，大豆压榨行业整体80%左右的原料依靠进口大豆。

压榨行业的扩张，导致豆粕供应量的增加，目前已经成为豆粕净出口国，同时与CBOT市场大豆联动性增强2、饲料需求的扩张由于高速发展，消费水平的提高和消费结构的转变，导致肉、蛋、奶、禽的消费量逐年增长，拉动了饲料用豆粕的需求。

2000年，国内豆粕消费量仅1500万吨不到，今年预计豆粕消费量将达到2800万吨左右，年均递增10%以上。

3、饲料企业分布特点国内饲料企业呈现集团化，分散生产的特点。

在长期市场竞争中，出现了像希望、六和、正大、温氏这样的饲料企业集团。

但是这四大集团的生产，却是由分散在全国各地的若干中、小饲料生产企业完成的。

这些中小型生产企业对原料豆粕的采购，基本是分散、独立地进行。

在与大型压榨企业豆粕定价权的较量中，明显处于弱势地位。

豆粕合约日线走势图（来源：大连商品交易所）二、豆粕定价机制及其影响因素1、进口成本中国榨油用大豆主要靠进口的现实，决定了中国的榨油用大豆价格主要取决于国际市场大豆的价格，进口大豆成本很大程度上决定了下游产品尤其是豆粕的销售价格。

目前进口大豆的基本定价方式：进口成本＝CBOT大豆价格＋综合基差(运达中国港口的综合基差：包括海湾基差和海运费用)简单地看，进口大豆成本就是CBOT大豆期货价格加上到中国的升贴水。

相对于廉价的农产品，目前升贴水约占大豆进口成本的20%左右。

它的变化对进口成本有重要影响。

2、压榨利润目前的压榨企业都是根据压榨利润来调节生产节奏。

当压榨利润较高时压榨企业会积极生产，从而导致后期豆粕供应增加，形成供应压力，压榨企业尽量低价销售，回笼资金。

在压榨利润较低或者为负时，压榨企业消极生产甚至停机，导致后期豆粕供应量下降，短期供应紧张促使豆粕价格趋涨。

而压榨利润的好转又会促使压榨企业积极生产。

这个过程不断地循环往复。

2005年以来进来大豆周榨油毛利走势图（来源：大连商品交易所）从图表来看，压榨收益(毛利)大部分时间在—50至200之间波动，高于200和低于—50的次数都不多。

其他影响因素：相关品、替代品价格：菜粕、棉粕、花生粕、等，均处于较高价位养殖业景气状况：根据对养殖业抽样调查结果，今年养殖业总体规模比去年缩减15-20%。

这对豆粕价格是个不小的打击。

疫病情：自去年起连绵不绝的禽流感疫情对豆粕价格的压力不容忽视。

三、饲料企业对价格的调节方式及特点饲料企业正常运转，必须经过原料采购、保持一定库存、加工生产、产品销售这几个环节。

饲料企业经常面临的一个困境就是原料价格的大幅波动，但是产品却难以根据原料价格随意调整。

为了在市场竞争中保持一定的市场占有率，饲料企业在产品销售环节不愿轻易提高售价。

产品价格波动较原料滞后。

因此，饲料企业对价格的调节方式，主要是控制企业的原料采购量和库存数量。

当产品销售向好，价格趋涨时候，企业大量原料，囤积产品库存；当产品销售不畅，价格趋跌时，就减少原料的采购，尽快加速产品的销售，减少库存。

但是实际上，饲料企业一直是豆粕价格的被动接受者，豆粕都是按照上游压榨企业的报价来采购。

所以，饲料企业只能是豆粕价格趋涨时，加大采购量，维持高库存；豆粕价格趋跌时，减少采购量，维持低库存。

是典型的“追涨杀跌”行为。

总的来看，饲料企业的追涨杀跌行为是他们的现货地位决定的，追涨杀跌是在现货市场里的无奈选择，其行为实质是对现货的高度投机。

小结：由于大豆压榨行业和养殖业的高速发展，CBOT大豆价格和压榨企业压榨利润很大程度上决定了豆粕价格，价格波动幅度和频率增大。

而作为豆粕价格被动接受方的饲料企业，在现货市场对豆粕的采购是典型的“追涨杀跌”高度投机行为。

那么，如何建立科学、合理、安全的采购体系，或者有效地控制采购成本。

那就是主动参与期货市场，进行套期保值。

第二部分：豆粕期货套期保值四、大粕期货市场价格发现功能评估期货价格与现货价格的关系。

下图刻画了豆粕现货价格与期货价格走势的一致性。

豆粕现货价格与期货价格走势图（来源：大连商品交易所）注：绿线代表豆粕现货价格，蓝线代表豆粕期货价格从下图的基差波动情况来看，豆粕基差一般保持在贴水200元到升水400元之间波动，具有一定的稳定性，但相对其价格基数来说，基差的波动幅度稍显宽，这与豆粕品种本身价格波动剧烈有关。

现货和期货价格之间的价差变化将为市场中的参入者提供更多的套保和套利机会。

豆粕基差波动走势图（来源：大连商品交易所）考察期货和现货的相关性，我们可以发现其相关程度高达，并且呈现非常显著的相关特性。

这说明，豆粕的期货价格与现货价格保持了很好的一致性，期货价格完全可以反映国内豆粕市场的供求状况，豆粕期货和现货的相关性表（来源：大连商品交易所）合约名称交割结算价现货价最后交易日基差与现货价格比豆粕 0308 2277 2220 %豆粕 0309 2295 2300 %豆粕 0311 3016 2950 %豆粕 0401 2671 2733 %从上面表格来看，到最后交易日的基差逐步缩小的趋势还是比较明显的。

考虑到交割成本，这个基差还是在可接受的范围之内。

两个价格随着交割日的临近逐步缩小，说明期货市场的价格指导作用正在日益发挥。

从上面的分析来看，大粕期货价格发现的作用正常体现，并且随着市场的逐步完善，价格发现的功能也将逐步完善。

五、套期保值基本原理介绍套期保值之所以能有助于规避价格风险，达到套期保值的目的，是因为期货市场上存在两个基本经济原理：1)、同种商品的期货价格走势与现货价格走势一致。

现货市场与期货市场虽然是两个各自独立的市场，但由于某一特定商品的期货价格和现货价格在同一时空内，会受到相同的经济因素的影响和制约，因而一般情况下两个市场的价格变动趋势相同。

套期保值就是利用这两个市场上的价格关系，分别在期货市场和现货市场作方向相反的买卖，取得在一个市场上亏损、在另一个市场上盈利的结果，以达到锁定生产成本的目的。

2)、现货市场与期货市场价格随期货合约到期日的临近，两者趋向一致。

期货交易的交割制度，保证了现货市场价格与期货市场价格随期货合约到期日的临近，两者趋向一致。

按规定，商品期货合约到期时，必须进行实物交割。

到交割时，如果期货价格高于现货价格，就会有套利者买入低价现货，卖出高价期货，实现盈利。

这种套利交易最终使期货价格和现货价格趋向一致。

正是上述经济原理的作用，使得套期保值能够起到为商品生产经营者最大限度地降低价格风险的作用，保障生产、加工、经营活动的稳定进行。

六、基差变化对套期保值效果的影响基差是某一特定地点某种商品的现货价格与同种商品的某一特定期货合约价格间的价差。

基差＝现货价格-期货价格。

基差并不完全等同于持仓费用，但基差的变化受制于持仓费用。

归根到底，持仓费用反映的是期货价格与现货价格之间基本关系的本质特征，基差的决定因素主要是市场上商品的供求关系，是期货价格与现货价格之间实际运行变化的动态指标。

虽然期货价格与现货价格的变动方向基本一致，但变动的幅度往往不同，所以基差并不是一成不变的，最终因现货价格和期货价格的回归，基差在期货合约的交割月趋向于零。

套期保值的效果主要是由基差的变化决定的，从理论上说，如果交易者在进行套期保值之初和结束套期保值之时，基差没有发生变化，结果必然是交易者在这两个市场上盈亏相反且数量相等，由此实现规避价格风险的目的。

但在实际的交易活动中，基差不可能保持不变，基差变化套保类型效果分析不变卖出保值完全保护买入保值完全保护基差走强卖出保值完全保护，且有净盈利买入保值部分保护，存在净亏损基差走弱卖出保值部分保护，存在净亏损买入保值完全保护，且有净盈利七、豆粕期货市场期限结构与饲料企业套期保值策略(一)反向市场：由于基本面变化，例如预期远期供应增加，后市看跌的趋同心理造成现货价格高于近月期货价格，近月期货价格高于远月期货价格，典型如2005年年中的豆粕期、现货市场。

日期现货价9月豆粕11月豆粕1月豆粕2005-9-13 2540 2540 2449 24362005-8-30 2500 2492 2458 24572005-8-22 2520 2477 2455 24502005-8-15 2550 2497 2469 24482005-8-8 2620 2547 2539 25292005-7-29 2620 2599 2551 25502005-7-25 2600 2578 2543 25412005-7-21 2670 2639 2615 2655 如下图表：走势图（来源：大连商品交易所）2005年7月21日至9月20日，豆粕市场期限结构1原料采购：假设7月下旬，某饲料企业决定从8月开始采购豆粕：则套期保值条件分析1)期现价格比较现货价格高于近月期货价格，从价格比较来讲，买现货不如买期货有利，而且，期货采购成本低。

2)定价分析A压榨利润：按当年6月底的采购成本300美分/吨(下图黑圈部分)计算，到港成本为：元/吨，8月份现货价格为5050元/吨，豆粕压榨盈亏平衡价大致为(2970+/=2670元/吨左右。

按近月盘面价格核算，压榨严重亏损，而现货价格几乎维持压榨盈亏平衡。

B基差分析：目前现货维持对期货近月一定的升水(基差)，进入交割月，基差缩小并趋零。

2004－2006年进口大豆机构日报走势图（来源：大连商品交易所）实际上，8月8日当天，现货价格2620，近月期货价格2547，基差73，饲料企业如果能接受2620的价格，当然更有理由接受2547的价格。

在不确定后市涨跌的情况下，进行买入期货保值是理性的选择。

假设至8月30日，以2492平仓，下跌55，而现货价格2500，下跌120。

或者8月15日当天现货价格2550，期货价格2497，基差53，进行买入套期保值，至9月13日期货以2540平仓，盈利43，而现货当天价格2540，下跌了10。

无论哪种情况，买入近月期货合约保值的风险都比买入现货的风险要小。

2库存管理(期现套利)：在持有一定数量的库存豆粕，临近期货交割月，现货价格维持对近月期货升水(尤其基差大于近月交割接货成本)的条件下，可以卖出手中现货库存豆粕，同时在期货近月合约上低价买回同样数量的豆粕，降低库存豆粕成本。

实质是做了一个期现套利。