股权融资偏好文献综述

CHANGZHOU INSTITUTE OF TECHNOLOGY

文献综述

题目：上市公司股权融资偏好动因文献综述

二级学院（直属学部）：延陵学院

专业：财务管理班级：10财Y2

学生XX：陆天祥学号：10122112

指导教师XX：冷薇薇职称：副教授

2014年月

文献综述

目前我国上市公司逐渐成为经济发展不可或缺的一个重要组成部分。研究分析上市公司资本结构与股权融资偏好的问题不仅有利于企业自身价值的提升，而且有利于整个国民经济的可持续发展。优序融资理论认为，企业选择融资方式时，应首先考虑内源融资，其次是负债融资，最后考虑股权融资。然而，我国上市公司融资时，融资方式首选股权融资，较少选择债权融资，与M y e r s 的“啄食”顺序相悖，表现出强烈的股权融资偏好。本文从国内和国外两个方面，对上市公司股权融资偏好动因进行文献综述，目的在于分析我国股权融资偏好的动因以及提出相应的优化建议，以期对我国上市公司融资行为有所帮助。

一、国外相关文献综述

多年来国外不少学者对影响资本结构的因素和决定融资偏好的条件进行了研究，其中有代表性的有Miller(1997)、Timan和Wessels（1998）、Rajan和Zingalas （1995）等人的研究。。

1、Miller(1997)在《负债与税收》一文中，引入了个人所得税，研究公司税，个人所得税以及债务增加三者之间的关系，米勒模型的结论主要为：一是公司的资本结构与相应的政策有关。如果有应税所得，债务增加将减少公司支付的税收，二是个人所得税会在一定程度上抵消债务的税收收益，从而公司会拒绝无限制地增加债务。

2、Marsh(1982)以1959-1974年间以现金方式发行股票和债券的企业为样本，分析了公司融资工具的选择。其研究结论是长期负债目标水平受到经营风险、公司规模、资产构成的影响。

3、Timan和Wessels(1998)收集了1974-1982年间的以469家企业为样本的

相关数据，通过因素分析法的检验得出结论：(1)企业规模系数估计显示短期负债率和企业规模负相关，表明公司小的企业倾向于进行短期负债筹资。(2)在以负债对市场价值的比率为被解释变量时得到的结论与有序融资理论一致。

4、Jensen和Mecking（1976）进一步分析，股权融资会摊薄现有股东的所有权，也会使经营者对公司利润的分享比例下降，激发经营者追求在职消费，增加股权代理成本，债务融资可以引入外部监督机制，降低经营者在职消费的动机。但是会增加债务融资代理成本。因此公司最佳融资结构可以通过股权代理成本和债权代理成本相权衡而得到。而当股权融资的边际代理成本等于债务融资的边际代理成本时，公司实现最优融资结构。

二、国内相关文献综述

国内学者对我国上市公司股权融资偏好的研究大多集中在实证分析，主要是从对资本结构的影响因素进行实证分析，以及分析股权融资成本和公司治理层方面。主要观点如下：

1、李向阳（1998）分析了中国股市的功能，股权融资成本、股市与投资决策及股市与公司治理的关系，认为目前中国股权融资成本低于债权融资成本，是造成上市公司股权融资偏好的主要原因

2、黄少安和X岗(2001)认为中国上市公司存在着股权融资偏好的原因是因为公司股权融资的成本大大低于债务融资的成本，深层的原因在于现行的制度和政策，强烈的股权融资偏好对公司融资后的资本使用效率、公司成长和公司治理、投资者利益保护以及宏观经济运行等方面都有不利影响。

3、吴江和阮彤(2004)通过实证研究对中国上市公司股权融资偏好决定因素的验证结果表明，股权集中程度、股权流动性结构与上市公司融资行为表现出一

定的相关性。另外从融资的成本与收益的角度分析中国上市公司的融资行为特征，证实了在中国特殊的市场环境和股权结构下，上市公司的股权融资成本大大低于债权融资成本，而且，股权融资这一融资行为可以为非流通股股东带来超额的融资回报。并得出结论：这种股权分置结构所形成的利益机制是决定中国上市公司股权融资行为的主要因素。

4、李涛和黄晓蓓(2008)通过实证研究，结果表明如果公司内部现金流量良好，并不会首选债权方式筹集资金，而会更倾向于进行外部股权融资。

5、钟田丽和X宇(2004)经过分析2000—2002年的上市公司得到产品市场竞争激烈、收益不稳定行业的上市公司，由于其收益率难以达到再融资政策中所要求的条件或标准，导致其选择负债融资，使其股权融资不足。反之亦然。

6、章卫东和王乔(2003)认为我国上市公司之所以有强烈的股权融资偏好是因为大股东可将股权融资成本控制在较低水平，表现在：把股票分红率控制在较低水平：筹资费用率较低。

7、汪丽华(2005)从中国当前的税收制度以及上市公司的纳税行为角度出发．通过估算得到上市公司债务融资的抵税收益是－6．25％，认为债务融资不仅不能带来税收利益，反而会损害股东的利益，相对于权益资本来说．债务资本不再便宜了，得出上市公司偏好股权融资这一结论。

8、韦昌义(2006)分析中国上市公司的股权结构对其融资偏好的影响，Logit 回归模型分析，得到结论：非流通股份比重对上市公司股权融资偏好有重要的影响，即非流通股份比重越大，上市公司股权融资偏好的概率就越大。

9、X涛（2011）认为我国上市公司存在强烈的股权融资偏好，其直接原因是股权融资实际戍本偏低。

10、X婕（2013）通过对我国上市公司资本结构与融资资现状实证分析，发现我国上市公司通过股权融资，自有资本金增加，资产负债率下降，从而资本结构有所改善；上市公司有进一步股权融资的偏好，致使资产负债率进一步降低。使得上市公司市场表现逐年恶化，对整体资本市场的发展带来了极为不利的影响。我国上市公司股权融资却表现出强烈的股权融资偏好。股权融资成本背离风险收益对等原则。股权结构不合理，证券市场功能不完善，国家融资体制的缺陷是造成这种现象的主要原因。

11、孔玥（2012）认为股权融资偏好是实现控股股东价值最大化的手段。控股股东价值最大化也是控制权收益最大化。由于上市公司股权集中结构导致的股权分置，使控股股东有动机利用上市公司在资本市场上“圈钱”，通过关联交易实现利益输送，从而达到“掏空”上市公司，获得控制权的私有收益的目的。通过定性和定量的分析发现，由于制度缺陷，现实中股权融资成本低于债权融资成本，加之股权融资的其他优点，使得股权融资成为上市公司最佳的筹资方式。所以，股权融资偏好是控股股东利用股权融资成本低等特点，获得私有收益，达到控制权收益最大化目标的手段之一。

12、周思妤(2013) 对我国2005年到2012年8年间，我国上市公司从股票市场筹集的资金及增长率进行分析，发现在我国市场上，内源融资是融资方式里最后的选择，有悖于“啄食理论”。提出我国上市公司有着较强的股权融资倾向，是我国长期的政治经济体制限制和影响和现阶段不完善的资本市场所共同造成的。机制不健全，上市公司还处于摸索发展的阶段，发展多元化的融资方式，尤其是将股权融资与债券融资相结合，在权衡利弊与各方关系后，达到最优化的融资组合，必将成为未来重要的发展方向。