浙江海纳科技股份有限公司案例分析

浙江海纳科技股份有限公司案例分析
一、案例背景
浙江海纳科技股份有限公司(以下简称“浙江海纳”)于1999年6月11日在深交所挂牌上市，注册资本9000万元。

公司成立之初的股本构成是法人股6000万股，流通股3000万股，其法人股东为浙江大学公司集团控股有限公司、浙江省科技风险投资公司以及四位自然人，其中浙大公司集团持有5620万股、占62.45%。

2005年4月，浙江海纳巨额担保、关联方占款等违规事项浮出水面，财务危机爆发。

邱忠保和原公司高管人员利用控制地位违规挪用上市公司巨额资金高达2.53亿，以浙江海纳的名义为其掌控的“飞天系”公司向银行贷款或个人借款提供连带保证担保，本金总额高达3.95亿元。

因涉嫌虚假信息披露，2005年4月14日被中国证监会立案调查。

2006年2月起，邱忠保和“飞天系”高管、财会等人员相继被捕。

浙江海纳涉及的重大诉讼、仲裁事项多达19项，涉及债权人有16人，债权人纷纷起诉公司破产还债，财务危机全面爆发。

至2006年末公司已严重资不抵债，2007年4月浙江海纳股票停牌。

二、财务危机的表现
表1：浙江海纳2003－2006年主要财务指标
表2：浙江海纳2004－2007年利润表主要项目
从盈利能力看，2004、2005年公司净利润与每股收益均为负数，且在2005年出现6.36亿元的巨额亏损。

其根本原因在于浙江海纳在这两年对占用资金计提大量坏账准备和对未解除违规担保计提了巨额预计负债。

公司在2005年计提预计负债3.7亿，另有对关联方占用资金（其他应收款）本年计提坏账准备2.7亿。

三、财务危机的原因
浙江海纳财务危机的最终爆发主要原因在于大股东掏空，即实际控制人的“隧道行为”。

浙江海纳实际控制人所采用的“隧道行为”方式主要有两种：巨额违规担保。

在邱忠保入驻后，便以浙江海纳为平台，为其多家关联公司提供担保。

资料显示：2004年5月，浙江海纳为中油飞天实业投资开发有限公司的8000万元银行借款提供连带责任担保；2004年6月，其为武汉民生石油液化器有限公司3000万元的银行借款提供担保；2004年8月，浙江海纳和中油龙昌又共同为南京恒牛工贸实业有限公司3500万元的银行借款提供连带责任担保；同时还为珠海溶信和海南皇冠1.46亿元债务承担连带责任担保等等。

直接占用资金。

公司被“飞天系”直接占用的资金包括：招商银行上海大木桥支行账户余额与公司该银行存款账户余额之间的差额20200万元，国债投资1845万元，关联方资金拆借8804万元及其在中国银行廊坊分行的银行存款1350万元，金额合计32199万元。

公司的其他应收款在2002年以前数值较为平稳，维持在1100万元左右，而在2004年，其他应收款3亿多元，几乎全部为关联方违规占用资金。

四、财务危机的预警方法----多变量模型
表2：浙江海纳2002－2006年Z值
此外，公司高管变动频繁，注册会计师的非标意见（浙江天健会计师事务所
对浙江海纳2004年年报出具了带强调事项段的保留意见的审计报告，对2005年和2006年年报均出具了无法表示意见的审计报告）等迹象也从另一个侧面反映了浙江海纳的财务危机。

五、财务危机的解救方法——破产重整
2007年9月14日，杭州市中级人民法院依法受理了债权人申请浙江海纳破产重整一案；10月19日，十五家债权人向浙江海纳管理人申报了债权；10月24日，浙江海纳第一次债权人会议召开，并通过了《海纳破产重整计划(草案)》；11月21日浙江省杭州市中级人民法院裁定，批准浙江海纳重整计划，终止重整程序。

浙江海纳成为2007年6月《破产法》颁布实施后按破产重整程序成功实施债务重整的第一家公司。

《草案》提出浙江海纳的实际大股东深圳市大地投资发展有限公司以浙江海纳持续经营条件下的资产价值11072.87万元为基数，提供等值现金，用于完成浙江海纳重整计划。

其中1227.26万元现金用于购买浙江海纳截至重整受理日的全部对外应收款，以提高浙江海纳的资产质量，转让价格为资产的账面价值，公司收到转让款后，优先支付重整期间发生的重整费用和共益债权799万元，剩余428.26万元全部用于清偿债权人；另外9845.61万元现金由大地投资代浙江海纳直接用于清偿债权人，大地投资代偿后，形成对浙江海纳9845.61万元新的债权。

因此，可用于清偿债权的现金合计达10273.87万元。

普通债权人在重整计划执行期内获得上述现金一次性清偿后，免除浙江海纳剩余本金债权和全部利息债权及其他债权，免除债务近3个亿。

经专业评估机构的评估，浙江海纳的债权总金额为5.42亿元，债权本金总额为4.05亿元，而其资产价值仅为1.107亿元，已严重资不抵债。

如果浙江海纳破产清算，其重整申请受理日的资产清算价值为99,640,667.51元，而在持续经营假设条件下，其重整申请受理日的资产价值为110,728,700.00元；破产清算条件下，浙江海纳债权人可获得的本金清偿率为19.84%，而在破产重整条件下，可获得25.35%的清偿；若浙江海纳破产清算，所有非流通股股东和所有中小流通股股东的投资权益为零，且其资产将大幅贬值，浙江海纳本部及下属公司的员工也将会失业，增加社会负担，造成社会不稳定因素，而破产重整可避免此类不良结果产生。

浙江海纳在债务重组以后，公司生产经营基本恢复正常。

公司于2008年4月3日公布了股改说明书，正式启动股改，同时也公布了其股权重组方案。

浙江海纳拟以12.21元/股向浙大网新科技股份有
限公司发行44,724,054股收购浙大网新所持有的网新机电100%的股权（经评估机构评估价值为5.46亿元），认购完成后，浙大网新持有浙江海纳32.05%的股份，成为其第一大股东。

并且浙江浙大网新集团有限公司承诺，在2009年6月30日前将轨道交通类资产以合规、合理的方式注入浙江海纳，优化资产，提高盈利能力。

请结合案例情况完成以下问题：
1、结合浙江海纳现状，回答下列问题
（1）用Z分模型分析浙江海纳的财务危机。

（2）除了Z分模型的定量分析外，还有哪些信号可反映其财务危机？
（3）有人认为：“浙江海纳2006年报表中的主要数据根本不可靠，近似于一份假报表，把这些报表数据的比率指标用来进行财务分析，几乎没有意义”
（4）财务报表常见的危险信号有哪些？
2、结合此案例，谈谈定向增发的作用。

3、此类被收购公司一般都是*ST类上市公司（包括暂停上市），历史包袱较重。

以本案例为例分析：如果不进行债务重组，直接收购控制权并经营此类公司的常见风险在哪里？
4、分析浙大网新入主浙江海纳的收购成本？收购方的价值何在？（假如现在的股权数量约9000万股，市价9元）
5、为什么很多收购企业比较青睐上述破产重整方式？请结合新破产法分析。

6、金字塔股权结构设计受到很多企业青睐，实际控制人通过3-4个层级的股权控制，在塔尖上控制着底部的大企业。

按照我们的理解：底部的打企业是实际控制人控制，即企业是自己的，为什自己要掏空自己呢？在公司治理中，金字塔股权结构设计的功能和作用是什么？
7、2005年浙江海纳巨额亏损6.3亿元，2007年浙江海纳净利润高达3.9亿元，盈利大幅度提高，这是否意味着公司主营业务经营情况的全面改观？巨额亏损与大幅度盈利的原因是什么？
8、为什么有些利润很多的公司却没有对应的现金，可能发不出工资、甚至破产。

然而，有的公司在年报巨额亏损后，但现金仍然可能为净流入？结合浙江海纳2005、2007年的盈亏分析其可能原因
【解析】
1、
（1）2005和2006年的Z分都为负数，表明浙江海纳的财务危机非常严重，濒临破产。

（2）公司高管变动频繁，注册会计师的非标意见（浙江天健会计师事务所对浙江海纳2004年年报出具了带强调事项段的保留意见的审计报告，对2005年和2006年年报均出具了无法表示意见的审计报告）等
（3）公司披露的年报数据（盈利或亏损，以及财务状况）没有得到会计师的认同，数据的可靠性较差，没有实际价值
（4）财务报表常见的危险信号：财务报告的形式不规范；存在大额的关联方交易；存在大额资本利得;注册会计师出具的“否定或无法表示意见”;高管频繁离职、频繁更换审计机构、实际控制人频繁更换等。

2、巩固了第一大股东的控制地位；未流通产权获得流通并大幅度增值
3、在并购决策中，并购成本应充分考虑债务成本风险；资产有“水份”，债务是真金白银，经营不善的企业往往伴随流动性风险，收购后，公司的短期偿债能力降低。

若不能快速盈利并产生净现金流的话，随着债务的逐渐到期，可能会拖累并购企业。

经营风险：人员负担、主业不兴、资产剥离等声誉风险：并购后不能成功整合。

4、成功并购带来的声誉和品牌价值提升；本例中，股东财富的增值：股权数量×每股收益×市盈率-（收购成本+注入资产）
5、可能获得债务减免；彻底暴露所有潜亏问题;企业自身实力不强时，很难剥离资债，与债权人、政府、股东协调时，交易成本高；破产重整能够清理出一个干净的壳或者债务重组，特别是有政府参与时；减轻并购者压力等。

6、作用：可用较少的股权，杠杠式地控制处于金字塔底层的大公司。

动机：分红对控制人来说，获得的实际收益小（因实际持股比例并不大）；杠杠式控制为其提供了便利。

7、公司主营业务经营情况的没有改观，利润源于非经常性损益。

结合本案例举例说明
8、（1）权责发生制的影响；（2）各种巨额非付现成本影响，如坏账准备、减值准备、费用摊销、折旧。

结合本案例举例说明。