_风险预算与资产配置在投资组合管理中的应用

讨论学校期中教学检查情况和学生反馈的意见，提出改进措施，期 [M]，北京：中国财政经济出版社，2004.
Value Engineering
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解；然后要设定预算的风险目标水平，并进行风险分配；通过对已实 于基本面分析的因子或通过主成分分析法等统计方法得到的因子
现的风险的跟踪与监控，进行风险配置的再平衡。
实务中提供理论支持与技术保障，这是风险预算的重要步骤。同时，探讨了资产配置与风险预算的不同之处与关联性。
Abstract: Risk budgeting is a new approach for portfolio management. This paper reviews the development of risk budgeting theory, explains the
化的反应，既可以作为资产收益的预测模型，也可以作为风险的度 重要意义。基于多因素模型的风险分解技术为实施风险预算提供了
量和归因模型。多因素模型的发展基于 Ross（1976）提出的套利定 一种可行的风险分解方法，而在投资管理中，资产配置和风险分配
价理论（APT）[8]，他认为存在着多种风险来源，比如利率、通货膨胀 过程是相辅相成的。进入 21 世纪，随着信息技术的飞速发展，投资
对当代大学生的特点，运用现代化教学手段开展多媒体教学，采用
参考文献：
启发式、交流式开展课堂讨论，营造生动活泼、高效率的教学氛围。 [1]李俊龙，林江辉，胡锋.对高校如何开展特色专业建设的认识和思考
③进行考试改革，实行教考分离。考试均用试卷库抽样出的 A、B 卷 [J]，中国大学教学.2008（4）：59-61.
法，例如，传统的标准差或方差度量、跟踪误差（TE）度量、Beta 系数 风险分配的一种近似，其中组合的权重代替了风险度量和分配。两
度量、下行风险（Downside Risk）度量、在险价值（VaR）度量等等，每 者所要达到的目标是相似的，资产配置是将头寸在不同的组合或
个方法均有优点和缺点。无论是主动投资管理还是被动投资管理， 资产类别之间进行转换，风险分配是将承受风险在不同的组合或
中，要在每个投资期结束时监控已经发生的风险，并与事前预期的 类别上。风险预算的过程包括风险度量、风险分解和风险分配，这是
风险比较；投资管理人可以辨别哪些是不想要的风险，并在下一投 一个动态的不断调整过程。在实际的资产配置决策过程中，风险预
资期进行风险分配再平衡。
算不仅仅是一些步骤和程序，同时也是一种投资和组合管理的思想
的、如何变化的，能更加有效地进行资产管理。
4 结束语
风险分配是风险预算技术中的核心，是一个循环的过程。在风
风险预算是风险管理的新理念。风险预算是指通过风险度量方
险分解基础上，设置预算的风险水平，把风险精确的分配到各个风
法设置要承受的风险水平，将风险分配于不同的投资风险或者资产 险因子、资产类别或者投资管理人，就称作风险分配。在这一过程
fundamental principles, and describes the essential process. Particularly, multi -factor model is presented as a feasible way to implement risk
decomposition, which is a vital step in risk budgeting. Meanwhile, it probes into the difference between asset allocation and risk budgeting, and shows their
分解到不同的风险因子，比如利率、汇率、通货膨胀等；或者识别每 算的优点在于它清楚所承担的市场风险比重或大小，并且关注风险
类资产分担了多少风险；或者识别不同的投资管理人对总风险的贡 的变化，体现了把风险作为一种资源进行管理的思想。将风险预算
献程度。通过风险分解，投资管理人能更好的理解风险是如何产生
增加到资产管理的过程可以弥补资产配置的不足。
0 引言
域越来越受到人们的关注。目前，国外的一些机构投资者，例如共同
现代投资组合理论使投资者在单一追求高期望收益或低风险 基金、养老金等已经开始使用这种管理方法，在国内也开始引起机
的同时，也认识到资产收益相关性的重要性。在均值方差分析框架 构投资者的重视。
下，投资者构建投资组合最优化的目标，即追求在一定风险下获得
从图 1 中可以看出，风险分配与风险再平衡是通过调整资产配置来
实现的，这里的资产应该看成是广义的资产，或者具有相同属性的
资产集合，例如价值股、成长股等不同风格的资产；或者不同行业资
产；或者是 APT 理论中模拟的风险因子投资组合。
资产配置与风险分配的概念有一些相同点和不同点。如果把
首先要进行风险的度量。对于风险的度量可以使用众多的方 广义的资产作为一种风险来看待，那么传统的资产配置过程便是
承担更多的积极风险。积极风险是在投资者通过市场择时和股票选 类，并将投资风险分解为系统风险和主动风险，认为投资者可以通
择等方法主动调整投资组合的过程中产生的。主动型投资管理者比 过承担更高的主动风险来获得高收益[4]；Chow 和 Kritzman（2001）提
以前更倾向于偏离基准、承担更多的积极风险。近年来，风险预算概 出了风险预算的流程，讨论了利用 VaR 进行风险度量的风险预算
配于不同的投资管理人并进行监控和调整，以此来进行风险管理。 模型进行风险分解的方法以及风险分配与资产配置的关联。
风险预算在学术界和投资界都是一个新的概念，在整个金融投资领
1 风险预算的流程
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基金项目：国家自然科学基金项目(70973011)；北京市重点学科建设项目。
及标准答案，要求主讲教师对考试结果及时进行试卷分析，并提出
[2]方光正.地方工科院校会计学专业课程体系现状及其优化对策[J]，财
改进意见。④认真开展教研活动，强化工作状态。每学期均提出教研 会通讯：学术版，2008（4）：52.
活动计划，组织交流课程教学情况，举办学术讲座，撰写教研论文， [3]刘爱东，易玄.我国大学本科会计学专业课程体系设置现状及其优化
2 风险分解与多因素模型
方法，即对资产风险的投资和组合管理。许多新的风险测量技术已
风险预算的前提是风险分解，在风险分解的基础上才能进行 得到广泛的应用，例如跟踪误差和在险价值等。如今，风险度量技术
风险分配。多因素模型可以刻画资产收益对于相关因子非预期变 已成为一个新兴的研究领域，在投资组合管理和风险管理领域具有
念则为管理这些积极风险提供了新的技术和方法。
和风险归因之间的关系[5]。一些学者重点研究风险预算技术和具体
风险预算是指将投资组合的风险进行度量并进行风险分解，根 的方法。Blitz 和 Hottinga（2001）构建了一个针对主动投资管理的基 据事先设定的所能承受的风险水平，将风险配置于不同的资产类别 于边际 TE 配置的风险预算方法[6]；Figelman（2004）提出了在全球范
DOI:10.14018/j.cnki.cn13-1085/n.2011.07.193
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价值工程
风险预算与资产配置在投资组合管理中的应用
Risk Budgeting and Asset Allocation in Portfolio Management
王海 Wang Hai；韩伯棠 Han Botang
的自觉性和积极性。利用会计学专业学生参加创业计划大赛要编制 电算化、会计国际化、现代成本控制的应用型会计人才，不但有利于
财务预算和财务报表的机会，师生互动，激发学生的学习热情，注重 促进学校教学基本建设，而且有利于提高办学实力，更好地适应经
对学生知识运用能力的培养。②不断改进教学方法与教学手段。针 济社会发展的需要。
进国外大学的先进管理方法、教学方法和教材，借鉴国际会计教育 末总结本学期教学及考试情况。同时，结合校青年教师讲课比赛，开
经验；②定期选派教师到国外进修，大力推进我校会计国际化特色 展教学观摩，进行教学大比武，取长补短，相互学习。
的培养工作；③建立国际间的校际联系，引进国外高层次的教授、学
6 结束语
者来校任教、讲学或访问，或向国外派出高级访问学者，参与国外大
（北京理工大学管理与经济学院，北京 100081） （School of Management and Economics，Beijing Institute of Technology，Beijing 100081，China）
摘要： 本文介绍了风险预算的发展、基本原理和一般流程。提出多因素模型可以作为一个可行的方法来实现风险分解，为投资者在组合管理
correlation as well.
关键词： 风险预算；资产配置；多因子模型
Key words: risk budgeting；asset allocation；multi-factor model
中 图 分 类 号 ：F275
文 献 标 识 码 ：A
文 章 编 号 ：1006-4311（2011）07-0114-02
风险预算是一个动态的、过程与结果并重的风险管理方法，在 投资管理的每一期都可以进行对风险的跟踪比较，并进行及时的调
作者简介：王海（1980-），男，吉林蛟河人，研究生，博士生，研究方向为决策理 整。参考众多的风险预算的研究，本文给出一个风险预算的流程，如
论与方法，金融数量分析，风险管理。
图 1 所示。风险预算首先要确定风险来源，并对风险进行度量和分
学术界虽然在 90 年代就开始讨论风险预算，但是直到 21 世
的收益最大，或在一定期望收益下承担最小的风险，这是一种风险 纪，风险预算才被应用到投资实务中。风险预算并没有一个统一的
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与收益权衡的思想。进入 90 年代，资产配置的概念已经在投资管理 精确的定义[1]，一些研究将重点放在比较资产配置和风险分配上，
跟踪误差在投资实务界都是一个易于操作的度量指标；而 VaR 的 资产类之间进行转换，风险分配的决策框架与传统的资产配置的
风险度量也已成为风险管理领域的重要方法。在这一环节要选择操 决策框架相同。
作性强、可比性好，并且可以加总的风险度量方法。
从风险管理的角度来看，资产配置的理念忽视了对风险进行有
在风险分解过程中，首先要辨别各种风险来源。例如将总风险 效配置，未考虑已实现风险的动态变化对投资结果的影响。风险预
专业建设是高等学校教学基本建设的重要内容，也是高等学校
学的教学和科研；④联合举办国际学术讨论会，开展学术交流，及时 开展人才培养和教学工作的基础。它直接关系到学校的整体办学水
掌握会计学科的国际发展前沿。
平和社会声誉，关系到毕业生在择业与未来发展中的竞争能力。通
5.8 积极推进教学方法与教学手段改革 ①强调提高学生学习 过工科院校会计学特色专业建设，培养出一批适合社会需要的会计
都可以构造多因素模型。此外，该模型中残差项也可作为影响资产
收益的因子，残差风险也可放在同一框架分析，风险分解问题可通
过多因素模型提供的框架解决。
3 资产配置与风险分配
资产配置是投资管理中的重要理念，是现代投资组合理论的应
用。资产配置是指投资者为了实现投资目标，决定如何将资金在不
同资产类别之间进行分配的过程，在每一期结束后也会进行调整。
或者风险因子上，使风险水平保持在预算范围内的过程。风险预算 围内多资产类型的最优积极风险预算模型，将积极风险分配于不同
也出现在投资经理结构与投资经理选择问题中，表现为很多投资机 的资产类别或者不同的组合管理者[7]。风险预算是投资界的一个新
构有多个投资管理人，其投资理念与投资风格不同，通过将风险分 潮流，本文将回顾风险配置的一般过程和关键方法，并探讨多因素
实务中被广泛理解和应用。投资者倾向于构建一个有效的投资组 Bodnar 和 Smithson（2001）比较了投资决策过程中资产配置和风险
合，使组合中包含相关性较低的资产，这样可以有效的分散市场风 预算之间的差异[2]；Rawls 和 Izakson（2000）将均值方差最优化方法
险。主动型投资管理者往往将“跑赢市场指数”作为目标，这就需要 和风险预算框架进行比较区分[3]；Clarke 等（2002）讨论了风险的分