证券法-4

第四章信息披露

第一节信息披露概述

一、信息披露制度的概念与意义

（一）信息披露制度的概念

信息披露(Disclosure of Information )，又称信息公开，是指证券发行人或其他相关负有信息披露义务的人（以下统称为“信息披露义务人”）在证券发行、上市、交易的过程中，按照法定或约定要求将应该向社会公开的财务、经营及其他方面影响证券投资者投资判断的信息向证券监督管理机构和证券交易所报告，并向社会公众公告的活动。信息披露制度(Disclosure System of Information )即信息披露法律规范的总和，它是规定信息披露义务人信息披露的时间、方式、原则、内容、程序等一整套行为规范和活动准则的总称。

（二）信息披露制度的意义

信息披露制度是证券发行与交易制度的基础，也是证券市场赖以存在的基石。信息披露是上市证券区别于非上市证券的主要特征之一。可以说，以法律强制性功能做保证的信息披露，是信息披露制度生命之树常青之所在。美国法官路易斯·布兰戴斯（Louis D·Brandeis）在《Other People’s Money》一书中揭示了信息披露的哲学思想：“阳光是最好的防腐剂，街灯是最好的夜警”①可见，信息披露制度在证券法律制度中处于举足轻重的地位，意义重大。概而言之，信息披露制度具有如下意义：

1.能有效地约束证券发行人及其相关人员的行为，防止信息滥用和证券欺诈行为。

2.有助于投资者作出投资判断。

3.有助于规范证券证券服务机构和人员的行为，提高其社会形象。

4.便于证券市场的监管机构加强管理，督促检查信息披露义务人披露的信息达到法定的要求。如《证券法》第71条“国务院证券监督管理机构对上市公司年度报告、中期报告、临时报告以及公告的情况进行监督，对上市公司分派或者配售新股的情况进行监督，对上市公司控股股东及其他信息披露义务人的行为进行监督。证券监督管理机构、证券交易所、保荐人、承销的证券公司及有关人员，对公司依照法律、行政法规规定必须作出的公告，在公告前不得泄露其内容”的规定，就是信息披露的价值所在。

二、信息披露的基本要求

信息披露的基本要求是衡量信息披露义务人信息披露的基本尺度，偏离这一尺度，就要对其行为造成的损害承担法律责任，或者说使其行为在法律上无效。根据我国《证券法》、《公司法》、《首次公开发行股票并上市管理办法》、《上市公司证券发行管理办法》和其他相关部门规章等的规定，依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。违反以上规定致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人应当承担赔偿责任；发行人的董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员以及保荐人、承销的证券公司，应当与发行人承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外；发行人的控股股东、实际控制人有过错的，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任。概而言之，信息披露的基本要求是真实性、完整性、准确性、公正性和及时性。

1.真实性

真实性是指信息披露义务人所公开的信息必须信赖可靠，不得有虚假记载或误导性陈述，必须与自身的客观实际相符。信息披露是否达到真实性的要求，可从客观性和一致性两个方面进行判断。客观性是指信息披露义务人所公开的信息所反映的事实必须是证券发行人运作过程中实际发生的，而不是为了影响证券市场价格而编造的；一致性是指信息披露义务人所公开的信息和所反映的事实之间具有同一性。真实性要求的反面便是虚假记载。虚假记载是指将不实的重要事项记载于文件的行为，它是指招股说明书、上市公告书、定期报告、临时报告等文件对证券发行人重大情况的介绍、分析与事实不符，致使有关文件严重失实的行为。信息披露义务人有义务保证自己所发布的非正式信息与正式信息的一致性，对于不是信息披露义务人发布的但与其有关的信息，如足以影响投资者的投资判断，信息披露义务人也负有说明的义务。因此，信息披露义务人在信息披露中所描述的事实应有充分、客观的依据。真实性处于信息披露要求的首要地位，可以说，信息披露义务人如果披露的信息不真实，那么，准确、及时、完整和公正的要求都将失去基础。

为使信息披露义务人披露信息符合真实性的要求，《证券法》、《公司法》和《刑法》建立了以下具体法律制度：第一，保证制度，即信息披露义务人（如发行人及其董事、监事、经理、发行人的控股股东、实际控制人和保荐人等）承担保证信息披露真实性的义务。如我国《证券法》第20条规定，发行人向国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门报送的证券发行申请文件，必须真实、准确、完整；第26条规定，发现证券发行不符合法定条件或者法定程序，已经发行尚未上市的，撤销发行核准决定，

①Louis D·Brandeis ,Other People’s Money (Harper Torchbooks , 1967 )，p. 67.

发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还证券持有人；保荐人应当与发行人承担连带责任，但是能够证明自己没有过错的除外；发行人的控股股东、实际控制人有过错的，应当与发行人承担连带责任。第二，签证制度，即有关证券服务机构承担信息披露签证的义务。如我国《证券法》第20条规定，为证券发行出具有关文件的证券服务机构和人员，必须严格履行法定职责，保证其所出具文件的真实性、准确性和完整性。第三，审查制度，即建立包括证券交易所在内的证券监管机构对信息披露的监管制度，监管机构对证券发行披露信息的真实性进行实质审查；在证券上市交易之后，证券交易所是信息披露的一线监管机构，其对定期报告实行“先公告，后审查”和对临时报告实行“先审查，后公告”的制度。第四，法律责任制度，即信息披露义务人违反信息披露义务应承担相应法律责任的制度，这包括民事、行政和刑事责任。

2.准确性

准确性是指信息披露义务人披露的信息必须尽可能详尽、具体、没有遗漏。因此，信息披露义务人在披露信息时必须确切表明其含义，其内容不得使人产生重大误解。由于信息披露义务人披露信息主要是通过语言文字的表述来实现的，而语言内容的多义性与语言文字表达方式的多样性，使得证券法在规范信息披露义务人信息披露时，应坚持准确性要求。违背准确性要求的行为是误导性陈述。所谓误导性陈述，是指陈述的事项虽然真实，但是由于陈述存在缺陷，易为投资者所误解，投资者难以通过其陈述获得准确的信息。信息披露义务人信息披露的准确性要求不只是强调已披露信息与信息所反映的客观事实之间的一致性，而更强调信息披露者与信息接受者之间对同一信息在理解上的一致性。任何与证券价格波动相关的信息，都应当对所有的投资者作为整体进行公布，而不能将部分信息对全部投资者披露或者将全部信息对部分投资者披露。一般来说，误导性陈述所传递的不准确信息通常具有以下特征：第一，非显见性，即公众对于信息披露义务人所披露信息的不准确性并不是显而易见的。一个虚假的信息当然是不准确的信息，但不准确的信息未必就是虚假的信息，因为对不准确的信息也有可能作出正确的理解或解释。第二，多解性，即公众对于信息披露义务人披露的信息内容可以有多种理解和解释，而且作出这些理解和解释都有其一定的道理。因此，在贯彻信息披露准确性时，首先，信息披露义务人应按法定的规范要求披露信息，只有统一的标准上才能判断披露的信息是否符合准确性标准；其次，信息披露义务人在披露信息的语言文字表述上，应按照语言文字的通常意义进行，不得使用晦涩难解、易引起歧义的词句。信息披露接受者的组成部分极为复杂，行业经历、知识水平、语言习惯、经验和理解能力等各有不同，相应地，对于披露信息内容准确性的判断也会有所不同；再次，由于信息披露的目的是为了方便投资者进行投资判断。因此，信息披露义务人对披露信息内容的理解与解释，除专业部分外，不要采用“专家标准”而应以一般投资者的知识为标准，披露的资料容易为一般投资者所认同、理解、掌握和运用。法定公开资料应以鲜明的形式，简练的评议，易于为投资者所理解的专业术语，向投资者披露信息。

3.完整性

信息披露的完整性是指凡是供投资者判断证券投资价值和影响证券市场价格的重大信息，信息披露义务人必须全部披露，不得故意隐瞒或有重大遗漏。要完整地披露信息，信息披露义务人至少应该做到：（1）对披露信息的各个方面要进行完整地描述，不能存在重大遗漏；（2）通过格式指引的方式来保证信息披露的完整性；（3）网络披露方式是实现信息披露完整性的重要手段。一般说来，信息披露的完整性要求包括质和量两方面。首先，在性质上，披露的信息必须是重大信息。所谓重大信息是指能够影响证券市场价格的信息。其次，在数量上，披露的信息能够使投资者有足够的投资判断依据，不得有重大遗漏。所谓重大遗漏就是将法定事项部分或者全部不予记载，或者未予披露的行为。在理论上，信息披露义务人披露的全部信息可分为陈述客观事实的描述性信息、发布人主观判断的评价性信息和对公司未来经营状况的预测性信息（如盈利预测）。在我国，为保证信息披露的完整性，具体的保障机制主要有：（1）证券立法以不完全列举的方式规定应披露信息的范围；（2）由证券服务机构协助公司决定应披露信息的具体范围；（3）证券监管机构依照相关规定确定应披露信息的范围；（4）证券交易所结合具体情况要求信息披露义务人披露的信息。如果未公开的重大信息涉及公司规定的商业秘密范围，那么，信息披露义务人是否披露该信息，则可提交证券监管机构审查决定。因此，信息披露的完整性是相对的。在有些情况下，披露的信息可能不利于证券发行人的经营，甚至会损害投资者的利益，所以，法律也允许证券发行人可以不公开这些信息。如我国《股票条例》第64条第2款规定；“证监会要求披露的全部信息均为公开信息，但是下列信息除外：（一）法律、法规予以保护并允许不予披露的商业秘密；（二）证监会在调查违法行为过程中获得的非公开信息和文件；（三）根据有关法律、法规规定可以不予披露的其他信息和文件。”

4.公正性

公正性是指信息披露义务人在信息披露的场合和途径方面，对所有投资者获得和利用信息应同等对待而无差别且不设置障碍的。这可以从两方面来理解：一方面是所有投资者均有平等获得和利用信息的机会，信息披露义务人不能只向某一部分投资者提供信息；另一方面，信息披露义务人公开披露信息的使用应是没有障碍的，对欲获取信息披露义务人信息的投资者而言，取得信息的场合和途径是不存在任何障碍的。在证券市场中，公正的要求表现为对信息披露义务人权力的约束，表现为社会对市场行为