我国上市公司治理机制优化研究

我国上市公司治理机制优化研究

（作者:___________单位: ___________邮编: ___________）

内容摘要：我国上市公司多数是由国企改制而来，导致“掏空”、“造假”等现象屡有发生，客观上形成国有股“一股独大”，究其原因主要可归结为公司治理机制弱化所致。本文在阐述公司治理机制内涵的同时，通过中外上市公司治理机制的比较分析，从而揭示了我国上市公司治理机制存在的主要缺陷及其优化路径。

关键词：公司治理机制治理缺陷完善路径

关于公司治理(Corporate governance)的概念，由于依据的理论和观察的视角不同，通常被译为公司治理结构或公司治理机制。笔者认为，公司治理概念应从不同层面加以界定。从整体而言，公司治理是指如何通过合约、组织、立法等设计使公司得以高效运作的多学科研究领域；从实践来看，公司治理是通过构建合理的内部治理结构和完善的内外治理机制，最大限度地抑制代理成本，以实现公司价值的最大化。因此，公司治理机制仅是公司治理研究的一个方面，

其含义是指通过有效的激励和监控手段，促使公司董事、监事、高管勤勉工作，合理配置资源，降低代理成本，避免出现道德风险问题。一般而言，公司治理机制包括内部机制（主要有股权结构、高管薪酬、董事会、信息披露及透明度等）和外部机制（主要有控制权市场、经理人市场、产品市场、公司治理法规及准则等）两种形式，一个良好的公司治理结构的构建，必须依赖于内、外机制的有机结合和效能的有效发挥。

中外上市公司治理机制的比较

随着股权分置改革的全面推进，国有上市公司治理结构从根本上得到了改善，但公司治理问题依然存在。本文仅围绕公司治理机制的相关问题，从沪深两市中选取部分有代表性的公司作为样本，与相对应的外国公司进行对比分析或从整体上进行统计分析，从而揭示我国上市公司治理机制存在的主要缺陷。

股权结构与集中度

股权结构是上市公司股东权益构成及分布状况，主要包括股权集中度和持股者身份两层含义。合理的股权结构有利于实现公司价值的最大化，而公司股权结构是否合理通常也从上述两方面予以分析判断。从表1、表2统计分析比较中不难发现：我国上市公司机构投资者的数量平均不到50家，而美国公司的机构投资者数目平均超过400家以上。这表明我国股市仍是以个人投资者为主体的非理性

市场，容易造成市场资源配置偏移，不利于提高证券市场的运作效率。我国公司股权结构高度集中，突出表现在大多数公司第一大股东持股接近或超过20%的控股水平，前十大股东持股有些甚至达到50%以上的绝对控股比例；而美国公司第一大股东平均持股不到10%，前十大股东持股平均不到30%，且均为机构投资者。这进一步说明我国上市公司缺乏产权多元化所具有的权利制衡基础，极易导致公司治理机制的弱化和代理成本的虚高。在进行股权分置改革试点之前，我国金融上市公司未流通股份所占比例平均高达50%以上，其中多数为国有股或国有法人股；美国金融上市公司不存在此类问题，且机构投资者平均持股超过50%以上。

董事会决策与监督功能

董事会是公司的最高决策机构，拥有对高级管理人员的聘用、奖励以及解雇权。董事会是公司治理的核心，具有经营决策和监督经理层的双重职能。董事会应构建监督和平衡双重机制，确保公司决策的科学性并与股东利益保持一致。如果董事会成员构成比例不合理，将很大程度地制约董事会这一有效治理机制的形成。对比上海证交所和纽约证交所总市值排名前五位上市公司董事会的构成（参见表3）可以发现：我国上市公司独立董事在董事会成员构成比例中不到40%，且普遍存在董事会和管理层交叉任职的现象；而美国上市公司的独立董事在董事会比例中却高达80%以上，且CEO一般很少兼任董事。我国上市公司董事会大多存在董事会与经营层交叉任职现象，容易产生“内部人控”现象，导致较高的公司治理成本。其主要原因是

当股东与董事会的利益发生矛盾时，外部董事能比较容易协调两者的利益；而内部董事则存有维护超过市场水准报酬或超额在职消费的动机，董事会也就可能做出牺牲中小股东利益的决策。

上市公司经理层薪酬激励机制

合理的薪酬制度是确保管理层能够以股东利益最大化为目标的关键机制。管理者的收入除底薪以外，还应包括以股票价格表现和各种绩效指标为基准评价发放的期权、奖金等。据福布斯中国提供的“中国上市公司最合算的老板”排行榜资料显示：以我国股市中流通股比例大于50%（含发行B股、H股以及在其它海外市场发行的股本）的上市公司作为全部调查样本，其中有25家公司过去3年间累计获得8.33%的平均净资产回报率，核心高管团队的人均年薪仅为15.48万人民币；而这两个指标在整体样本中也仅分别为6.49%和20.14万。此外，在平均净资产收益率这一项指标的比较中，排名前25家的我国上市公司创造的股东回报为13.04%，高管平均薪酬仅为33.34万；同样平均净资产收益率前25名的海外上市公司，为股东创造的回报仅为14.96%，高管平均薪酬却高达229.06万。显然，海内外市场的经营高手们为股东创造的回报率是相近的，但海外上市公司高管的平均薪酬却是国内同行的将近7倍。这表明我国上市公司经理人员的报酬普遍偏低，缺乏必要的薪酬激励手段，尤其缺乏虚拟股票、股票期权等长效的激励机制，这不仅影响了经理层的积极性，也不利于良性的公司治理机制的形成。

信息披露情况

为了确保投资者的利益,增强投资者的信心，公司相关信息（如财务状况、绩效、内部审计制度等）及时、充分的披露和高度透明（如公司财务结果、所有权结构、董事及高管情况等的公开）是非常必要的。然而在我国股市的发展历程中，公司诚信问题一直从未间断，从发行上市造假，到虚增业绩利润，再到掏空隐瞒不报，着实令人触目惊心。据中国证监会、上交所和深交所公开披露的处罚信息统计，仅2004-2005年沪深上市公司因信息披露违规受罚案件便从52起增加到66起，这也从一个侧面反映出上市公司公信力下降的趋势不容忽视。

外部治理机制

我国上市公司外部治理机制弱化主要表现如下：一是控制权市场扭曲。控制权市场是指通过收构、兼并与重组以取得公司控制权，进而实施对公司资产重组或经理班子的改组。就我国而言，在以国有企业改制为主体的上市公司群体中，由于流通股在总股本中所占比重不大，而不流通的国有股和法人股的股权却高度集中，控股股东的更换绝大多数是通过非流通国有股和法人股的转让来进行的，二级市场对上市公司控制权转移的作用十分有限。因此，我国上市公司之间的兼并与收购更多的是一种行政撮合或是短期炒作行为，与公司业绩关联度较低，难以形成对经理人员的有效约束，不利于公司外部治理机制作用的发挥。二是职业经理人市场尚未形成。经理人市场是指通过社会对经理人员绩效的事后评价和外部经理人市场约束，促使公司管理层有效控制代理成本的外部激励机制。完善的职业经理人市