中国联通投资价值分析

中国联通投资价值分析

第一部分行业与上市公司分析

行业分析：

电信业是资本密集型的行业,我国的电信运营业一直保持着比较高的发展速度,每年的收入增长在16%左右,2003年一季度则同比增长了19%。从移动电话普及率来看，中国２００２年末是１６．２％，移动通讯市场尚有巨大的发展空间。2003年,我国移动通信市场将保持快速发展趋势,预计今年我国移动电话将新增用户6000-8000万户。但是中国移动通讯市场已走过了高速发展阶段，进入了一个增长速度放缓、新增客户下降、资费大幅下调、竞争强度不断提高的阶段。高盛预测，今年中国新增每月移动电话用户为460万名，明年将降至360万户。

公司SWOT分析：

优势分析：

１）规模扩张扩大影响

中国联通在2002年12月31日完成了九省分公司业务收购。

２）行业规范和CDMA项目上的技术领先

随着互通互联的行业规范，对联通的运作将更加有利。关于联通CDMA的分析比较多，归纳起来，在去年，很多分析都认为联通CDMA业务亏损累累，风险非常大。但是随着联通CDMA业务的发展，网络质量上的提高（ CDMA三期工程，预计今年底和明年初完成，CDMA网络将实现“无缝覆盖”，网络覆盖和质量水平达到或超过GSM网）和CDMA用户的大幅度增长（5月20日CDMA用户累计达万户,本年累计净增数为万户），对中国联通赞同的分析较为多了起来。当然，许多国外的分析师却对CDMA业务的风险性分析的多一些。按照我们的分析，可以认为中国联通

在CDMA技术上占据较大的优势，但是也存在众多的不稳定因素，因此要辩证的看待CDMA业务。

３）监管政策优惠。一次性给予联通全部电信业务许可牌照，允许联通进入任何一个电信市场，是"5＋1"格局中唯一能够从事全业务的通信运营商；给予其ＣＤＭＡ的独家经营权；对联通在服务定价上实行不对称管理，允许联通的定价比竞争对手低１０－１５％。

劣势分析：

１）与中国电信、中国移动的竞争较为激烈。中国联通没有长话业务，中国移动在高端用户市场中占有较大的优势地位。而且在低端市场，联通的竞争对手主要是小灵通。"小灵通"在国内主要城市放号,将对中国联通形成直接打击。

2) CDMA的推广对手机补贴的依赖比较大。补贴取消后，新增用户明显放缓。今年１－４月平均只有５６万户，与其今年１１００万的市场目标存在较大差距。里昂证券的分析师曾预计，中国联通（香港）2002年用在CDMA手机方面的开支约为20亿元，这是以2002年CDMA用户人数为350万户，其中25%用户即90万户可享受手机补贴，每部手机的成本2500元为标准进行计算得出的。如果分3年摊销，联通香港上市公司2002年将有亿元用于手机开支，而其资本负债表将出现亿元的递延手机开支。

３）两网的协调发展较难。ＧＳＭ和ＣＤＭＡ的同时运作，会增加运营成本。

机会分析：

1)2003-2005年中国CDMA用户将得到较大幅度的增长。

２）CDMA网络的不断健全和质量的提高，使G网的大部分客户转变为C网。

威胁分析：

１）市场公平竞争趋势的监管思路将使中国联通失去政策上的优势；

２）价格管制放松可能带来大规模的资费调整压力；

３）３Ｇ的市场前景仍未明朗。

４）利用手机补贴以提高CDMA网络使用率，抢占中移动的高端用户，会带来中国移动的反击。

５）单向收费将可能使中国联通的利润减半。

中国联通是A股市场中的庞然大物，同时对其业务的详细分析难度也比较大，但是参考其他机构对其的分析，结合对其自身业务的理解，总体看法可以认为：中国联通的经营是还可以的，但是同时也存在诸多发展中需要解决的问题和风险，大公司有大公司的经营风险性。不要盲目相信目前许多机构过高的评价中国联通的经营业务。今日中国证券报就有文章说明了CDMA的影响程度。

第二部分财务分析与盈利预测

该公司同中国石化一样，都是巨头，财务报表也非常厚，财务报表的披露很多都借鉴了国外的做法，这也是由国外的知名的会计师事务所审计的结构，与国际接轨的程度比较高。因此，在国外许多分析机构监督的角度上来看，中国联通的财务数据的真实性和可靠性相对要高一些。

分析其２００２年年报和２００３年第一季度财务报告，可以认可其他机构对其的财务评价中的大部分，那就是基本财务状况还可以。由于很多媒体对中国联通的分析比较多，因此本报告主要对重点部分进行分析：

１）资产负债率由于收购问题过度增长（５７％），流动负债率是６８％，财务结构上不是很安全。如果其目前的CDMA业务出现问题，就会造成非常大的偿还债务危机，同时现金流就会出现较大的问题。

２）资产质量还可以。这从应收款项的坏帐准备计提比例和资产减值准备

就可以看出来，以３个月以内进行坏帐计提，上市公司中好像没有第二家。再如，由于寻呼业务的萎缩，寻呼资产的市场价值的下降，中国联通的计提就比较合理。同时对CDMA项目的运作中，存在的费用摊销都是说的过去的。这在科技类上市公司中是比较不错的。

３）盈利能力提高较快。纵所周知，中国联通的EPS在很大程度上取决于CDMA业务，因此如果本年度能扭亏或者少亏很多的话，对上市公司的贡献是非常大的。这在２００３年EPS中就表现出来。2002年公司实现主营收入亿元,同比增长36%,净利润增长%。在公司的收入构成中,移动电话占%(其中GSM占%,CDMA占%),长途业务占%,数据及互联网业务占%,寻呼业务占%。目前GSM业务是公司的主要收入来源,CDMA业务是主要增长点,公司的长途、数据及互联网业务均保持了较高的增长水平。

４）但是其业务上的特殊性，现金流较好，每年的大规模投资所需资金在很大程度上来源于其较好的现金流。

５）CDMA的补贴业务和其市场中的成长性决定了该公司未来的财务状况水平。

第三部分二级市场分析

很多机构通过对香港市场为参照的相对价格比较、同时拥有Ａ股和Ｈ股的公司、中国石化、马钢股份、上海石化等一批4元左右的超低价股的崛起的分析来说明了中国联通的投资价值。三种观点的依据如下：

１、以香港市场为参照的相对价格比较

目前香港市场的恒生指数平均市盈率以２００２年业绩计算，约为１５倍，以２００３年预期市盈率计，约为１４倍，联通红筹公司目前２００２的ＰＥ为