美国投资银行并购业务运营及收费模式研究

表4 2000年统计的并购收费情况一览表 （单位：百万美元）
费用结构 均值 标准差 最高 费用结构 均值 标准差 最高
买方支付的 费用
卖方支付的 费用
全部 2.339 5.725 60.000 全部 4.427 7.251 68.500
占交易额的 比重(%)
0.378
1.071
30.681
占交易额的 比重(%)
（5）交易发起费：根据买卖双方发起交易 的不同性质而收取的费用，依交易性质不同而收 取，也有投行不收取该费用。
（6）卖方陈述费（卖方代表费）。 2．后期费用 （1）成功佣金：有统计显示，成功佣金平 均占收费总额的54%－62%，中间值在69%－ 78%之间。 （2）中止费：若交易最终未能完成，根据客 户与投行的协议，客户也将支付一笔中止费。 买卖各方的总费用一般而言大致占交易总金 额的1%不到。 （3）融资安排、风险管理等其他外延服务 费用。 在融资安排、风险管理等其他通过并购而提 供的业务上也给投行带来了巨额收益，甚至是数 倍于并购顾问费。 并购融资的主要来源包括银行贷款、高收 益债券、股票以及优先债券、过桥贷款、夹层 融资和其他结构化融资等，除了利用贷款、债 券发行等融资手段之外，还充分利用期货等衍 生产品工具来对冲和转移风险，这样在降低整 体风险的同时，还能够通过结构设计带来新的 盈利来源。
906
收购方 578（63.8%）
66（7.7%）
46（5.1%） 216（23.8%）
906
2011年第3期 57
Highlights 本刊专辑
表6 财务顾问的角色：公平意见与顾问
顾问角色
独立的公平意见顾问，不涉及 其他顾问业务
附属的公平意见顾问，提供其 他顾问服务，收取成功佣金
附属的公平意见顾问，提供其 他顾问服务，未收取成功佣金
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2011年第3期
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（3）公平意见费：财务顾问出具的关于交易 价格公平合理的意见书，收取的费用虽然较少， 但在前期费用中仅次于建议费。
（4）订金：各投行因市场地位不同收费标 准不一，有些投行为吸引客户会免收订金，但 大部分投行都会收取大约为前期费用10%左右 的订金。
3．独立财务顾问 为确保交易价格的公平，投行独立于买卖双 方，就交易的价格及支付方式等条件提出建议， 承担独立财务顾问角色，尤其在上市公司收购 中，为维护社会公众投资者的合法权益，独立财 务顾问不可或缺，其建议影响重大。 工作目标包括：（1）提议公平交易价格； （2）社会公众利益最大化。 主要工作内容包括：（1）进行尽职调查， 了解交易标的情况；（2）对标的资产进行合理估 值，提议公平、合理交易价格；（3）评价收购方 支付方式及可行性；（4）分析交易对社会、行 业、市场结构等的影响；（5）建议社会公众采取 应对措施。 4．反收购财务顾问 为防止目标企业被敌意收购，投行担任反收 购财务顾问角色，主要工作内容有：（1）监察潜 在收购方，分析、评估敌意收购的可能性；（2） 制定反收购策略，提高收购难度，增大收购成 本；（3）根据敌意收购方案，制定反收购措施； （4）游说政府当局、社会公众及市场机构，支持
0.214 7.000 0.886 15.000 0.322 10.000 0.159 6.700 6.022 53.500 1.845 40.920
（二）各项收费介绍
1．建议费。占前期费用的一半以上，中小投
行建议费的比重更高。
2．交易管理费。
3．公平意见费。公平意见是指投行针对收购
或合并出具的公平意见，特别是针对交易价格。
业务比重较大。各大投行在传统投行业务的盈利
情况见表1－表3。
1．高盛2009年并购业务盈利占投行业务总收
入40%左右。
表1 投行业务运营情况 （单位：百万美元）
2009年12月 2008年11月 2007年11月
并购重组财务顾问
1,893
2,656
4,222
股票承销
1,771
1,353
1,382
债券承销
1,133
1,176
1,951
总承销
2,904
2,529
3,333
总收入
4,797
5,185
7,555
顾问收入占比
39%
51%
56%
数据来源：高盛2009年年报。
2．摩根士丹利2009年并购业务占投行业务总
收入33%左右。
表2 投行业务收入情况 （单位：百万美元）
2009年12月
并购重组财务顾问
1,488
4．订金。中端市场的并购一般不需要交订
金，于高端市场的并购一般需要缴纳订金。顶级
二、美国投行并购业务运营分析
（一）业务运营特点 1．国际化趋势明显。一些国际顶级投行业
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2011年第3期
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务机构遍及世界。2005年高盛、摩根斯坦利、美 林和JP摩根四家投行在跨国并购业务中涉及的交 易量分别占其全球总业务的53%、57%、65%和 58%，呈现明显的国际化特点。
0.837
1.845 87.209
顾问费 0.486 3.111 115.00 顾问费 0.473 1.790 27.500
建议费 0.148 0.948 15.000 建议费 0.264 1.315 20.000
交易管理费 0.016 交易发起费 0.000 公平意见费 0.090 聘用订金 0.012 卖方陈述费 0.000 成功佣金 1.674
中止费 0.134
0.198 5.000 交易管理费 0.003 0.150 交易发起费 0.007 0.500 8.000 公平意见费 0.224 0.082 2.000 聘用订金 0.042 0.012 0.500 卖方陈述费 0.004 4.877 135.000 成功佣金 3.376 1.139 20.000 中止费 0.179
无公平意见顾问
总计
目标方 44（4.9%） 679（74.9%） 144（15.9%） 39（4.3%）
906
收购方 56（6.2%） 480（53%） 154（17%） 216（23.8%）
906
表7 公平意见与交易成功率
目标方有公平意见 撤回的交易数
是
6%
否
12.8%
收购方有公平意见 撤回的交易数
杂程度和交易模式来决定。以下统计数据为1994
至2003年并购数据。
表5 公平意见出具情况
公平意见结构
一个顾问、一个公平意见
两个以上顾问，其中一个顾 问出具公平意见
两个以上顾问，两个以上顾 问出具公平意见 无公平意见出具 总计
目标方 703（77.6%） 99（10.9%）
65（7.2%） 39（4.3%）
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对标的资产进行合理估值，提出转让价格范围； （3）制定转让工作方案及谈判策略；（4）制定 招标资料文件；（5）分析标的资产潜在受让方， 寻找合适买方；（6）对受让方进行尽职调查，了 解买方支付实力；（7）游说受让方接受转让方条 件；（8）协调参与出让的各中介机构，包括律 师、审计师及评估师等；（9）出具法律文件，协 助转让方完成审批流程；（10）监控交易流程的 顺利实施。
统计显示，目标方运用公平意见能有利促成交易
的成功，而收购方运用公平意见对交易的成功影
响不大。SEC对于公平意见在并购中的运用并没有
强制规定，但并购双方的公司董事会和管理层由
于需要对股东负责，出于转移风险的考虑，由投
行出具公平意见。对出售方而言，公平意见费相
对固定，和交易的大小、模式关系不大；对收购
方而言，公平意见费则根据交易金额的大小、复
2．资本规模雄厚。以被美洲银行收购的美林 为例，其在纽约、芝加哥、巴黎、伦敦及东京证 券交易所同时上市，其资产规模达到3000亿美元 以上。
3．服务全面细致。美国投行并购业务提供的 是一个系统全面的金融服务。
4．从业人员是“金融贵族中的贵族”。并购 业务是投行的“精英”业务。
5．后台支持有力，行业资料库信息齐全。 美国投行配备了强有力的后台支持系统，对于 行业资料、信息的采集及时准确。同时，对于 投行并购交易已经发展出完备的行业信息库， 比如汤姆森路透的SDC平台，提供了各种最及 时的投行交易，包括了并购、反收购等各种交 易数据和信息。
（二）财务顾问类型及特征 美国投行的传统并购业务是作为财务顾问提
供中介服务，财务顾问根据所 服务对象的不同，可以划分为 买方财务顾问、卖方财务顾 问、独立财务顾问及反收购财 务顾问四种类型。
1．买方财务顾问 工作目标包括三部分： （1）寻找、锁定最合适标的； （2）制订风险最低、最具可执 行性的交易结构；（3）锁定最 低的交易成本。 主要工作内容包括：（1）协助收购方制定经 营宗旨及战略规划；（2）协助收购方拟订标的标 准；（3）寻找收购标的，对收购标的进行尽职调 查，并分析收购可行性及影响；（4）参与收购谈 判，制定交易结构及支付方式，建议收购价格； （5）游说政府当局及社会公众，引导社会舆论； （6）消除被收购方的反收购举措，劝说出让方、 标的企业管理层及员工接受收购方条件；（7）协 调参与收购的各中介机构，包括律师、审计师及 评估师等；（8）为收购方提供融资方案，协助收 购方筹集资金；（9）出具法律文件，协助收购方 完成审批流程；（10）协助收购方办理标的资产 产权过户；（11）对标的资产的资产、业务、人 员、财务及机构提出整合方案，协助收购方控制 标的企业。 2．卖方财务顾问 工作目标包括：（1）筛选最优收购方；（2） 制定可行的交易结构；（3）争取最优价格。 主要工作内容包括：（1）进行尽职调查，对 标的资产存在的风险提出解决方案及对策；（2）
反收购；（5）制定反收购融资方案，为被收购方 提供反收购融资；（6）极端条件下，为被收购方 争取最优合作条件。