应用文-进一步发展我国央行公开市场操作的措施
中国中央银行公开市场业务操作的分析研究
西南交通大学硕士研究生学僚论文第１页摘要公开市场业务是指中央银行在公开市场上买进或卖出二级市场债券用以增加或减少货币供应量的一种政簧手段。
它是通过改变银行体系的准备金总量而控制基础货币投放、以调节微观经济主体头寸余缺而影响整个社会货币供应量的。
随着中国社会主义市场经济体制改革的不断深入和发展，金融领域也在发生着深刻的变革，特别是为刚加入ＷＴＯ的我国银行业应对各种机遇和挑战，中央银行货币政策操作方式正在由行政性的直接调控逐渐转向以市场为基础的间接调控方式，而推动公开市场业务发展正是建立货币政策间接调控方式的重要内容之一。
近年来我国国债市场的发展为公开市场业务的开展建立了良好的财政基础，货币市场和债券市场的发展为公开市场业务开展提供了操作的空间．正在推进的利率市场化改革更是促进了公开市场业务操作目标的逐渐转变，因此，发展公开市场业务是和财政政策与货币政策的协调配合、利率市场化改革、债券市场以及金融市场发展等重要问题都有紧密联系的重大问题。
本文从理解公开市场业务的含义入手，接着对三大间接货币政策工具进行了比较，并归纳出公开市场业务的优点。
然后介绍金融体制较为成熟的两个发达国家公开市场业务操作的情况，为开展我国公开市场业务提供借鉴。
我国的公开市场业务在有国外成熟理论依据的情况下，于１９９６年正式开始启动，通过短短几年的公开市场业务操作实践，对我国货币政策调节手段的完善和提高，经济的健康发展起到了重要的推动作用。
但是由于我国公开市场业务操作的时间不长，而且经济处于转轨时期，在开展公开市场业务操作所需要的国债规模和结构问题上存在缺陷，我国公开市场业务操作的主要场所：银行间债券市场发育不成熟，利率市场化刚剐起步，这些公开市场业务开展的前提条件不完善在很大程度上影响了公开市场业务作用的迸一步发挥。
本文通过对外国公开市场业务操作实践的比较，我国公开市场业务操作现状和发展障碍剖析的基础上．对我国未来发展公开市场业务进行了思考，提出了相应的对策建议，并对其前景进行了展望。
我国中央银行公开市场操作的实际效果分析
０６ ０８ 月多次提高法定存款 应收缩。但从 ２０ ０６年金融机构超额准备金率来 看， 比 说明从 ２０ 年下半年开始至２０ 年 ８ 却
准备金率和加大了公开市场操作的回笼力度使基础货币余
额的增速加快。 ０８ ２０ 年下半年和 ２０ 年受国际金融危机的 ０９
２１ ０ ０年 第 １ ０期 总 第 ２ ５期 ０
兰
州
学
刊
Ｎｏ． ０ ２０１ １ ０
Ｌａ１ｚ ｏ ｌｅｋ ｎ ／ ｈ ｕ Ｘｌ ａ
Ｇｅ ｅ ａ． ． ０ ｎ ｒ１ Ｎｏ ２ ５
我 国 中央 银 行 公 开 市 场 操 作 的 实 际 效 果 分 析
骆 志 芳
（ 重庆 工 商大 学 财政 金 融学 院 ， 庆 重 ４ ０６ ） ０ ０ ７
４ １ ．％ ８ ｌ２％ １８ ．
收回 流动性 ４１％ ２ ％ ７ ． ７
公开市场操作是一种市场化的货币政策工具 ， 要达到货
收回流 ４ ％ ３ 动性 ． ％ ８ 收回 流动性 ３％ ２ ． ． ５ 册 满足流 ５１ ３３ 动性 ．％ ．％ １ ９ 满 足流动性 ２Ｏ％ ＩＯ ． ．％ ６ ８
作效果， 并提出一些建议措施， 旨在为提高中央银行公开市 场操作的有效性提供一定的理论参考。
探索我国央行票据公开市场操作的改革路径
市场业 务操 作， 发布 了《 关于办理中央银 行融资券的具体操作、 家商业银行数量太少 ， 结构单一 。随着证券市场发展 ， 证券公 司
资金清 算和债券托管等 问题的通知》 ，与公开市场一级 交易商 在金融体系中的作用越来越大 ， 因此 把证券公 司列入交易对象
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
签署 《 中央银 行融资券 回购 主协议》 ， 向指 定 的 ４ ０家商业 银行 是必要的。三是央行票据公开市场业务的基础市场不完 善， 利
一
是提高央行票据公开市场操作 的效率 ， 使货 币市场利 率
央银行票据 ， 此次发行标志着人 民银行正式开始发行 中央银行 逐渐成为央行公开市场操 作的可控 目标， 并且 ， 加快 利率市场化
票 据 。２ ０ ０ ４年 开 始 ， 人 民银 行对 央行 票 据 进 行 了多 方 面 的创 新 ， 进程 ， 进一步完善利率传导机制 。利率市场化是有效进 行公开
一
计 。央行应采取更加灵活 的央行票据发行方式 ， 降低央行 票据 发行成本 ， 比如 ， 可 以在利率 高的时候减少 发行量 ， 在利率 低的
是央行票据种类少， 货 币市场狭小 。央 行票据实质上是 时候增加发行 量， 对央行票据进行适 当规模地滚动发行 。 参 考 文 献
一
种短期国债。目前 ， 我 国的央行票据 按期限划 分有 四个 品种 ，
一
、
我 国央 行 票 据 的 发 展 历程
选定４ Ｏ 家商业银行作为交易对象， 发行对象 单一 。当市场 出现
我 国央 行 票 据 的发 行 经 历 了两 个 阶 段 。第 一 个 阶 段 （ １ ９ ９ ３ 流 动性过剩 时，人民银行 通过向这 ４ ０家商业银行 发行 央行票
中国人民银行公开市场业务操作效果研究
１％： － ３．６０１９
Ｍ０
－ １．６４４４６３
５％： － ２．９３５８
ｌｎＭ０
－ １．６０１４０４
５％： － ２．９３５８
ＯＭＯ
－ １．５５５６７４
１０％ ： － ２．６０５９
ｌｎＯＭＯ － １．９０６２９９
１０％： － ２．６０５９
ＤＭ０
－ ６．１０７５４８
ＤｌｎＭ０ － ５．９７７９９５
１％： － ２．６２２７
本文用近四年的相关统计数据对人行公开市场业务操作效 果进行实证分析， 在此基础上分析人行公开市场业务存在的问 题， 并提出建议。
一 、数 据 说 明 目前中国货币政策的中介目标主要是货币供应量， 所以， 本 文通 过 分 析 人 行 公 开 市 场 操 作 对 Ｍ０、Ｍ１、Ｍ２ 的 影 响 ， 来 考 察 公 开市场业务中介目标的实现情况。为了考察公开市场业务对最 终目标的影响， 本文在分析公开市场业务对物价影响的同时分 析投资受公开市场操作影响的情况。采用的数据为 ２００２ 年 ２ 月 到 ２００５ 年 ７ 月 的 月 度 公 开 市 场 业 务 净 交 易 量 、 月 度 流 通 中 现 金 、月 度 狭 义 货 币 和 月 度 广 义 货 币 供 给 量 以 及 月 度 物 价 指 数 。公 开市场业务净交易量根据中国债券信息网公布的公开市场交易 公告整理。物价指数采用的是来自《 中国统计》２００２ 年第 ４ 期到 ２００５ 年第 １０ 期的以 ２０００ 年平均价格指数作为基数的全国居民 消费价格定基指数。投资采用的是国家统计局网站公布的 ２００２ 年 ３ 月到 ２００５ 年 ７ 月全国完成的固定资产投资， 其中， ２００３ 年 １、２ 月份的数据加总为一个数据， ２００４ 年 １、２ 月份 ， ２００５ 年 １、２ 月份的固定资产投资合并为一个数据， 其它的都采用月度数据。 与此相对应， 在分析公开市场业务交易量对全国固定资产投资 的影响 时 ， ２００３ 年 １、２ 月份和 ２００４ 年 １、２ 月以及 ２００５ 年 １、２ 月 的公开市场业务净交易量都进行了合并， 并且公开市场业务净交 易量采用数据的时间区间也相应为 ２００２ 年 ３ 月到 ２００５ 年 ７ 月。
公开市场操作方式转变下的市场运行_23-24
公开市场操作方式转变下的市场运行文/彭兴韵责任编辑/朱进明央行公开市场操作方式的变化，可能表现了政府对人民币汇率持续走强而对中国经济损害的担心。
同时，央行需要在国内货币市场利率的稳定与外汇市场的汇率稳定之间进行相应的权衡。
11月份以来，中国公开市场操作的交易量和操作方式都发生了很大的变化，引起了市场的普遍关注。
在操作方式方面，除了正回购、发行央行票据之外，央行又于2005年11月和12月数次进行了货币掉期的公开市场操作；在公开市场操作的交易量方面，正回购操作和央行票据的发行规模越来越大。
例如，在今年1月10日进行的公开市场操作中，单期发行的央行票据量达到了950亿元的天量，同时还进行了14天的正回购操作。
此前的1月5日央行还发行了400亿元央行票据和300亿元的正回购操作。
公开市场操作的这些变化，对中国的货币市场和外汇市场都会带来深刻的影响。
公开市场操作方式的变化，可能表现了政府对人民币汇率持续走强对中国经济损害的担心，央行可能寄希望于通过外汇的掉期交易来缓解人民币升值的压力。
商业银行通过央行货币掉期业务换入的美元不能进行结汇，只能用于投资外汇资产。
这样，在这一年的掉期交易期间，既增加了外汇市场的外汇供给，也减少了人民币基础货币的供给，可能会在一定程度上缓解人民币升值的市场压力。
更深入地说，央行的掉期交易反映了中国人民银行对人民币汇率水平干预方式的变化。
7月份的汇率改革实际上是向有管理的浮动汇率制的回归。
有管理的浮动汇率制的关键点，首先在于汇率形成机制的市场化，其次则在于中央银行对汇率水平干预需要通过市场化的手段来调节外汇市场的供求关系。
7月份汇率机制改革以来，人民币汇率虽然在央行规定的幅度内实现了浮动，但中国并没有建立起相应的市场化的汇率干预机制，倘若缺乏汇率水平的反向修正机制，所谓建立有管理的浮动汇率制的改革，实际上也只完成了一半。
在人民币升值预期增强的情况下，货币掉期交易就为央行提供了对汇率持续升值的反向修正机制。
中国人民银行办公厅关于深入推进人民银行政务公开工作的指导意见
中国人民银行办公厅关于深入推进人民银行政务公开工作的指导意见文章属性•【制定机关】中国人民银行•【公布日期】2010.11.23•【文号】银办发[2010]219号•【施行日期】2010.11.23•【效力等级】部门规范性文件•【时效性】现行有效•【主题分类】证券正文中国人民银行办公厅关于深入推进人民银行政务公开工作的指导意见（2010年11月23日银办发[2010]219号）人民银行政务公开领导小组成员单位，人民银行上海总部，各分行、营业管理部，省会(首府)城市中心支行，副省级城市中心支行：为进一步贯彻落实《政府信息公开条例》和党中央、国务院关于政务公开工作的决策部署，按照人民银行党委和政务公开领导小组的要求，现就深入推进人民银行政务公开工作提出以下意见。
请各单位结合实际，认真贯彻落实。
一、当前政务公开工作面临的形势和任务(一)深入推进政务公开工作的重要性和紧迫性深入推进政务公开工作，提高履行职责的透明度，是加强党的执政能力建设、推进社会主义民主进程的重要方面；是深入贯彻落实科学发展观、构建社会主义和谐社会的客观要求；是深化行政管理体制改革、完善社会主义市场经济体制的本质需要；是加强行政权力监督、预防和惩治腐败的重要举措；也是建设服务型政府、保障社会公众权益的重要途径。
随着市场化和全球化的不断深入，人民银行在制定和执行货币政策、维护金融稳定、加强金融管理和服务中的作用日益突出，也面临更多不确定性因素的挑战，客观上要求人民银行通过深入推进政务公开，加强与公众的互动，提高履职透明度，增强责任约束，推动科学决策，提升公信力，更好地引导市场和公众预期，保持物价稳定，维护金融稳定，改进金融服务，促进经济增长。
人民银行广大干部职工一定要站在全局和战略的高度，充分认识做好政务公开工作的重要性，切实增强责任感和紧迫感，采取更加扎实有效的措施，把政务公开工作不断推向深入。
(二)政务公开工作的指导思想和总体要求以邓小平理论和“三个代表”重要思想为指导，深入贯彻落实科学发展观，按照党中央、国务院的决策和部署，以建设透明责任服务型央行、提高依法行政水平为目标，以推进人民银行信息及时充分公开和行政权力公开透明运行为重点，坚持围绕人民银行中心工作，服务经济社会发展大局；坚持转变职能，推进服务型央行建设；坚持以人为本，维护社会公众的合法权益；坚持改革创新，增强央行金融服务的活力；坚持统筹推进，提升政务公开的综合效应。
我国公开市场操作业务运行分析
• 其内容包括：
– 公开市场业务一级交易商制度; – 对商业银行流动性监测制度;
– 公开市场业务决策和操作程序;
– 公开市场业务结算体系； – 公开市场业务公告制度等。
我国公开市场业务操作
工具
三种
• 国债 • 政策性金融债
• 中央银行票据
我国国债市场 发展现状
Present
• 在我国经济发展势头良好的现阶段，我国国债市场发展正处在黄金时期， 我国的国债由中央财政发行，国债收入归中央财政控制使用。从世界各国 管理国债规模的实践来看，一般都采用国债依存度、国债偿债率和国债负 担率来判断一国的国债规模是否合理。 • 从我国的国债依存度、国债偿债率和国债负担率数据来看，我国的国债市 场并没有表面上那样的繁荣，事实上我国国债市场发展也存在着一些问题。 从应债能力指标看，我国的国债规模并不太高，仍有进一步增发的空间，
• 中国已经建立起了一个比较发达的金融市场。
• 中央银行建立起较完整的金融监管法律体系。
效果 分析
我国公开市场业务效果分析 --- 公开市场业务与M1
构成为三类
折线图
我们先用折线图来有一个简单直观的印象
Chart
(纵轴我们取对数刻度)
公开市场业务与M1的关系 1000000 100000 10000 1000 100 10 1 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 公开市场业务 M1
Problem
我国国债市场发展 存在的问题
• 国债的发行潜力仍然很大，随着经济的发展，这几年的国债规模也越来 越大，国债发行额占其比例也是越来越高，这给以后年度国债市场的扩 展奠定了基础。 • 适度增加国债发行规模符合当前宏观经济调控和金融改革的客观要求。 • 国债市场正在向着规范、有序的方向发展。国债市场上这些有关各个环 节的良性发展，使国债市场的运作日益有序、规范。
我国央行公开市场操作的机制与效果研究
我国央行公开市场操作的机制与效果研究近年来，我国央行公开市场操作在货币政策的实施中扮演着越来越重要的角色。
随着市场化程度的不断提高，政策利率的影响力也越来越有限。
因此，央行通过公开市场操作来调节货币市场流动性，以此达到控制货币供给和利率水平的目的。
一、公开市场操作的机制公开市场操作指央行通过市场购买或出售政府债券，影响银行系统的货币供给和利率水平。
当央行购买政府债券时，将增加银行系统内部的流动性，从而提高银行间市场资金利率的水平；反之，当央行出售政府债券时，将减少银行系统内部的流动性，从而降低银行间市场资金利率的水平。
这种政策利率的调节方式称为“流动性调节”。
央行公开市场操作的机制可以分为三步走：首先，央行需要通过对市场上某一特定债券的收购或出售，来增加或减少银行存款准备金的数量。
其次，央行调整存款准备金的数量，可以通过降低或提高银行的指定存款准备金率来实现。
最后，金融机构的存款需求和贷款需求发生变化时，央行可以通过调整活期存款基准利率和贷款基准利率来影响市场利率水平。
由此可见，央行公开市场操作的核心机制是“准备金-利率传导机制”。
二、公开市场操作的效果央行通过公开市场操作来调控市场流动性，以此达到调节货币供给和利率水平的目的。
那么，公开市场操作的效果又是如何的呢？1.调节流动性，影响市场利率水平央行购买政府债券时，流动性增加，货币市场的供应增加，对银行的贷款利率水平起到促进作用。
若同样的货币供给量分别对应于不同的利率水平，利率越高，市场效应就越小。
反之，央行出售政府债券时，流动性减少，货币市场供应减少，市场利率水平变得更高，对银行贷款利率水平的影响是抑制作用。
这些对市场利率水平的调节作用，是央行公开市场操作的主要效果之一。
2.调节市场流动性，影响货币供应与需求平衡央行通过政策操作来调节市场流动性，可以影响银行贷款和货币供应的平衡。
公开市场操作的政策效果，主要在于货币市场的流动性水平与银行以及政府的融资行为条件。
央行公开市场操作力度加大金融市场信心十足
央行公开市场操作力度加大金融市场信心十足
最近，中国央行宣布加大公开市场操作力度，以应对新冠疫情对经济的冲击，并支持金融市场的稳定和流动性。
此举增加了市场对央行的信心，尤其是在全球股市遭受重创和经济放缓的情况下。
首先，为了应对新冠疫情对经济的冲击，央行决定注入更多流动性到金融市场中。
目前，央行已经通过公开市场操作注入了超过1万亿的流动性，该操作涉及短期、中期和长期债券。
这让市场的流动性保持了充足，有助于支持银行和其他金融机构的运作，从而继续为企业和个人提供资金。
其次，央行还通过公开市场操作来维护金融市场的稳定。
这是很关键的，因为全球经济大幅放缓和股市波动使得投资者情绪不稳定。
通过提供市场足够的资金，央行可以保证市场稳定性和流动性，从而增强投资者的信心，并为金融市场提供更稳定的环境。
最后，央行利用公开市场操作来调整货币政策，以实现通货膨胀率和利率的目标。
例如，央行可以通过买入或卖出短期国债调整利率，从而使货币政策保持相对稳定。
进一步拓展我国公开市场业务的对策
进一步拓展我国公开市场业务的对策摘要：公开市场业务是指央行在证券市场上买卖有价证券的一种活动。
中央银行利用它根据金融形、形势的变化，适当的控制基础货币，进而调节货币供应量，影响金融机构最终实现政策目标的一种经济行为。
呈现它在调控基础货币，调节商业银行流动性以及货币市场利率等方面取得了一定的成功，但由于缺乏市场基础以及银行改革并不完善，目前，我国的公开市场业务还存在很多问题。
为此，本文分析了公开市场业务的重要性，阐述了我国公开市场业务发展存在的一些制约因素，并针对这些制约因素提出了相应的对策。
关键词：公开市场业务货币政策中央银行我国目前公开市场业务的主要概况我国的公开市场业务是从1994年的外汇市场操作起步的，经过16年的发展，公开市场业务在中国已经得到了大力的发展，操作目标也在不断完善。
在近两年的时间里，公开市场业务成为中国人民银行进行宏观调控最频繁的货币政策工具，无论是在货币供应总量的控制上，还是利率市场的引导上，均发挥了重要的作用，尤其是在中央银行票据的创造性运用上，使公开市场操作有了更大的发展空间，被称为是我国货币政策宏观调控逐步实现间接化的重要标志。
现已发展为我国央行日常货币政策操作的重要政策工具。
我国公开市场业务发展存在的主要问题市场机制不完善主要体现在市场分割严重，没有形成统一的债券市场和货币市场。
货币市场处于银行间市场、同业拆借市场和证券交易所内的回购市场三者分割状态。
银行国债交易近日同业拆借市场后，中国人民银行主要与商业银行进行国债买卖而像券商等一些非金融机构却不能与中国人民银行进行国债、现券回购交易，国债作为货币市场与资本市场同时存在的金融工具尚未成为连接货币市场和债券市场的主要通道。
金融机构的改革不完善商业银行的运作效率能够直接影响到中央银行对公开市场业务的顺利进行。
目前，虽然有些大型的商业银行的改革已经取得突破性的进展，完成了股份制公司改造和发行上市，但是改革还存在着不完善、不足之处，主要表现在：内部监控不足，公司治理结构不规范，盈利能力欠缺等问题，这些问题将会对我国公开市场业务的顺林进行产生不良的影响。
我国公开市场业务的现状问题研究及对策
我国公开市场业务的现状问题研究及对策作者：张欣来源：《大东方》2016年第03期摘要：公开市场业务是中央银行通过有价证券买卖来吞吐基础货币的货币政策工具，其在货币政策中所占分量越来越重。
本文分析了我国公开市场业务的现状问题，指出市场机制、交易工具的不完善性，利率市场化程度低，国债市场规模小，政策对通货膨胀抑制的影响因素，通过文献阅读、理论与实践相结合的方法分别从制度建设、利率市场化、金融市场、操作创新、外国经验方面提出完善我国公开市场业务的有效建议。
关键词：公开市场；货币政策；国债；利率市场随着中国社会主义市场经济体制改革的不断深入与发展，中央银行货币政策操作方式正由行政性的直接调控逐渐转向间接调控方式的重要内容之一。
为应对日益复杂的经济形势，公开市场业务是国内宏观调控中主要的调控工具之一，并且对我国整体经济与金融调控影响也大。
一、公开市场业务的现状在金融体制改革进程中，我国中央银行引入了公开市场业务，吞吐外汇和有价证券以稳定人民币汇率，调节市场上的货币供应量。
随着我国金融市场逐步发展和国债等有价证券规模的不断扩大，流通中的货币占基础货币投放量的份额越来越大，公开市场业务将在金融宏观调控中发挥越来越大的作用。
我国市场经济体制的不断完善，金融市场的日趋发达，利率市场化逐步实现以及货币金融市场不断完善，使我国公开市场业务不断处于重要地位。
所以，我国应继续加快利率市场化，不断丰富和扩大金融市场、债券市场，从而实现货币政策的最终目标。
二、我国公开市场业务存在的问题中国人民银行按照引导金融机构优化信贷结构、防范信贷风险的原则，为经济发展创造了良好的货币信贷环境。
以下为我国公开市场业务主要存在的问题：（一）利率市场化仍未彻底完善我国利率市场化从1996年开始，走过了货币市场、债券市场、外币存贷款利率等多方面利率市场化。
目前，2015年人民币存贷款利率市场化即放开人民币存款利率的上线管制。
商业银行在利率市场化之下，资产结构、经营效率都面临重大调整和变化。
近五年中央银行的公开市场业务情况
交易品种 （回购交易、现券交易和发行中央银行票据） ①回购交易 a 、正回购：正回购为中国人民银行向一级交 易商卖出有价证券，并约定在未来特定日期买 回有价证券的交易行为，正回购为央行从市场 收回流动性的操作，正回购到期则为央行向市 场投放流动性的操作； b 、逆回购：逆回购为中国人民银行向一级交 易商购买有价证券，并约定在未来特定日期将 有价证券卖给一级交易商的交易行为，逆回购 为央行向市场上投放流动性的操作，逆回购到 期则为央行从市场收回流动性的操作。
中央银行的公开市场业务
2014.4.25
一、公开市场业务介绍 二、中国人民银行的公开市场业务介绍 三、近五年的中国人民银行的公开市场 业务报告
一、公开市场业务
公开市场业务是指中央银行通过买进或卖 出有价证券，吞吐基础货币，调节货币供 应量的活动。 主体：中央银行 对象：有价证券 目的：调节货币供应量
发行对象：公开市场业务一级交易商 作用：为市场提供基准利率，以及推动货 币市场的发展。
三、我国近五年的公开市场业务
2010年
央行货币政策执行的基调是，保持适度宽松的 货币政策，并且处理好保持经济平稳较快发展、 调整经济结构和管理通胀预期的关系。 ①全年通过公开市场向银行体系注入流动性资 金近9000亿元。 ②全年公开市场共计累计回笼资金6.36万亿元， 对冲到期释放7.25万亿元。 ③前两个季度，我国外汇储备分别增加479亿 美元和72亿美元。但三季度和四季度则分别出 现1940亿美元和1990亿美元的大幅增长。年全 年外汇储备增长4481亿美元。
谢谢观看~
公开市场业务具体流程
根据经济形势的发展 a 、当中央银行认为需要收缩银根时，便卖 出证券，相应的收回一部分基础货币，减 少金融机构可用资金的数量； b 、当中央银行认为需要放松银根时，便买 进证券，扩大基础货币供应，直接增加金 融机构可用资金的数量。
我国公开市场操作的现状及问题
我国公开市场操作的现状及问题公开市场操作是我国央行进行宏观市场调控、释放央行货币政策信号的重要工具。
随着市场的发展，央票、SLO、央行逆回购、MLF等先后在不同市场阶段作为央行进行流动性调控的重要手段。
经历了近年来的不断发展，如今公开市场逐步形成了以“精准调控”为主的操作模式，其更高的主动性和灵活性使得央行能更精准的对市场流动性进行调控。
标签：央行；公开市场操作；流动性公开市场操作是央行通过对市场进行货币投放或回笼，改变货币存量并释放央行货币政策态度，以引导市场机构行为及预期，从而实现宏观调控目的的工具。
公开市场操作作为三大货币政策调控工具之一，其比法定存款准备金率和再贴现率具有更高的灵活性、精准性和便利性，是央行目前最常使用的货币工具之一。
1 公开市场工具的类别自开始使用公开市场工具以来，央行就在不断丰富公开市场操作工具的品种，通过新的工具或新的工具组合来解决现实中存在的市场问题，使公开市场操作始终呈多元化发展。
1.1 央行正逆回购操作央行逆回购是指一级交易商（由央行指定的银行类机构）通过抵押有价证券，向中国人民银行融入资金，并约定在未来特定日期向中国人民银行还请借款的操作，其借款期限多为7D以上1个月以内。
央行正回购的操作则与之相反，为央行回收流动性的操作，但在2014年以后央行便再未进行正回购操作。
1.2 中期借贷便利（Medium-term Lending Facility，MLF）中期借贷便利是指央行通过招标方式，针对特定机构（多为符合要求的银行类机构）进行质押式回购的工具。
其与央行逆回购类似，需要指定机构通过抵押优质抵押物（国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等优质债券）来向央行借贷并在约定期限偿还，区别在于其期限较逆回购更长（MLF多为6个月或1年），且利率也相对更高。
1.3 国库现金定存以财政部、中国人民银行为主体，通过招标方式将国库现金余额存入商业银行的操作，期限多为3、6、9个月，其招标利率较容易受市场情况影响。
对我国公开市场业务状况的分析及建议
对我国公开市场业务状况的分析及建议季雅洁作者简介：季雅洁（１９８３—），女，北京人，毕业于中央财经大学，目前就职于中国光大银行信用卡中心。
摘要：随着中国社会主义市场经济体制改革的不断深入和发展，中央银行货币政策操作方式正在由行政性的直接调控逐渐转向以市场为基础的间接调控方式，而推动公开市场业务发展正是建立货币政策间接调控方式的重要内容之一。
但是由于我国公开市场业务操作的时间不长，而且经济处于转轨时期，在开展公开市场业务操作所需要的国债规模和结构问题上存在缺陷，市场机制不完善，利率市场化刚刚起步，这些公开市场业务开展的前提条件不完善在很大程度上影响了公开市场业务作用的进一步发挥。
本文通过对我国公开市场业务操作现状和发展障碍剖析的基础上，对我国未来发展公开市场业务提出了相应的对策建议。
关键词：公开市场业务；利率市场化；国债一、公开市场业务理论公开市场业务，亦称“公开市场操作”。
中央银行三大传统政策工具之一。
中央银行在金融市场上买卖有价证券和票据（一般为政府公债），控制货币供应量，以达到货币政策目的做法。
市场经济为主体的国家，大都选择以公开市场为主、以准备金率政策和再贴现政策为辅的货币政策体系，这一货币政策体系中的三大间接货币政策工具通常被称为中央银行的三大法宝。
公开市场业务操作的优越性是：可以有效地控制货币供应量；具有较高的弹性，操作灵便；对社会资金结构和利率结构有较强的影响；是一项对预期有良好影响的货币政策工具。
二、我国公开市场业务面临的主要问题（一）市场机制不完善公开市场业务作为一种市场化程度要求较高的货币政策工具，它的运做必须拥有市场化的微观基础。
目前我国的市场机制还不够完善，体现为市场分割严重，尚未形成统一的货币和债券市场，货币市场处于同业拆借市场，证券交易所内的回购市场与银行间债券市场三者分割状态。
国债作为货币市场与资本市场同时存在的金融工具尚未成为连接两市场的有效通道。
在我国银行体系中，四大国有商业银行仍然是商业银行的主体，而它们的市场化进程缓慢。
我国的央行票据发行与公开市场操作
断降低。与发达 国家相比，我 国目前还不存在成熟的公开市场操作，未来我国应努力建设多层次 发达 的国债市场 ，以提高公开市场操作 的效率和货币政策 的有效性。
［ 关键 词］ 央行 票据 ；货 币政 策 ；公 开市场 业 务 ； 国债
场经济 国家政府实施宏观调控的重要手段 。我 国公 开 市场 操 作与发 达 市场经 济 国家走 了一条完 全 不 同 的道路 。１９ ９４年外汇体制改革 ，我国便开始 以外 汇 为最 早 的公 开 市 场 操 作 工 具 。］ ９ ９ ６年 ４月 ，开 始尝试以国债为工具 的公开市场操作 。］９ 年公 ９８ 开市场操作才开始制度化 ，当年共进行 了 ３ 次操 ６ 作 ，净 投放基 础 货 币 ７ １亿 元 。 到 了 ２ ０ ０ ０１年 ，公 开市场操作累计投放基础货币 ８２ ３ ５ 亿元 ，累计 回
年 以来 ，央行 公开 市场 操作 的总 成本 累计 已逾 １ 万 亿元 ，３］ ＥＥ 这引起 了社会对作为公开市场操作 工具 ］ 的央行 票 据 的关 注 。本 文试 图就 我 国公开 市场 业务 的发展 和 央行 票据成 为 主要 操作 工具 的原 因进 行探 讨 ，在 此 基础 上 ，对发 达 国家与 我 国公开 市场 业务
固定 汇率 制度 ，中央银 行必 须 吸纳顺 差外 汇 ，从而
般现代市场经济国家的国债产品都具备这些
特 征 ，而我 国 国债 的发展状 况 ，限制 了其 承担 公 开 市 场操作 工 具 的职能 。
１ 我 国国债市 场的绝 对规模不够大 ，国债 市 ． 场的可交易 国债数量较少且期限结构不合理 。表 １ 显示 了 ２０－ ２ １ ０２ ０ ０年我 国 国债 余 额 和 Ｍ２及 ＧＤ Ｐ 规模的大小及 比例关系 。从中可见 ， 国国债余额 我 在这 一 历 史 时 期 占 Ｇ Ｐ 的 比重 在 １ ～ １ 之 Ｄ ４ ７
我国公开市场操作的状况分析及政策探讨
现代商贸工业２０１９年第９期１３５㊀我国公开市场操作的状况分析及政策探讨蔡诗韵(中南财经政法大学,湖北武汉４３００７０)摘㊀要:公开市场操作是货币政策的主要操作工具之一,一般被各国央行用来管理政府和银行系统间的现金流动情况和银行系统内部的流动性,从而引导和控制货币市场上利率的变动.先介绍了公开市场操作的现代货币理论基础,详细介绍了我国公开市场操作近十几年来的发展历程和现状,然后对我国公开市场操作中存在的问题进行了深入的分析,最后针对提出的问题,对进一步发展和完善我国央行公开市场操作提出了一些建议.关键词:公开市场操作;发展;货币政策工具中图分类号:F ２３㊀㊀㊀㊀㊀文献标识码:A㊀㊀㊀㊀㊀㊀d o i :１０．１９３１１/j．c n k i ．１６７２Ｇ３１９８．２０１９．０９．０６７１㊀研究背景与文献综述公开市场操作是央行实行货币政策的主要工具之一,央行通过在公开市场上买卖有价债券,调节货币供应量,从而引导和控制货币市场上利率的变动.我国同大部分发展中国家一样,国债市场发展并不成熟,因此主要通过中央银行债券来进行公开市场操作.由于我国公开市场操作实行时间比较短,其相应的经济基础和配备制度不是十分完善,所以国内学者一般是在技术层面上对其进行研究.刘振东(２００２)认为央行已经注意到公开市场业务引导利率的作用,并有意愿通过操作干预市场利率.秦陇一㊁周丽华等(２００２)认为目前我国公开市场业务的传导机制正在发生变化,由于利率市场化的影响,公开市场业务的传导方式将由数量传导型转变为利率传导型.但随着我国经济的不断发展和市场体制的不断进步,我国央行的公开市场业务还需要继续的发展和完善.我国公开市场操作已经取得很大的进展,但依然还有待进一步发展和完善,这正是本文的研究内容.２㊀公开市场操作的现代货币理论基础最早在１９世纪,公开市场操作被提出用于国库收支的平衡,但其当时并没有成为货币政策的调控工具.２０世纪３０年代爆发了持续的全球性金融危机,在这样的背景下,凯恩斯货币理论应运而生.凯恩斯学派创造性的提出可以将利率作为政府的公开市场操作目标,以控制利率为手段调节货币供应量,从而影响产出和收入.２０世纪５０年代,全球很多国家发生了严重的通货膨胀.到了７０年代,又发生了更加复杂的滞涨现象.对于这种情况,凯恩斯学派也无法提出有效的应对策略.货币学派认为,控制好货币供应量才是解决通货膨胀和调控宏观经济的有效方法.美国政府依据货币学派提出的理论,开始把货币供应量作为公开市场操作的主要目标,将公开市场操作带上了一个更高的新的发展阶段.２０世纪８０年代,新古典主义货币理论出现了.新古典经济理论本身需要严格的假设条件,因此该理论缺乏实用性,也很难得到验证,但新古典主义从微观的角度和基础上进行分析的方式,有很大的借鉴意义.３㊀我国公开市场操作的发展历程本节针对我国来公开市场操作发展的真实状况,根据其操作方法和取得的实际效果,进行了相应的概括和分析.首先,１９９４年到１９９８年是我国公开市场业务的启动期与恢复期.我国的公开市场操作在这一时期启动.其次,１９９９年到２００１年是其前期形成期.为了应对金融危机,中国人民银行在１９９９年调低了法定存款准备金率,并增强了公开市场业务的操作力度和灵活性.２００１年我国的经济开始复苏,我国央行更加有能力在外汇市场上进行公开业务操作,我国公开市场操作开始初步形成.再次,２００２年至２００５年是我国公开市场操作的快速成长期.在此期间,我国中央银行开始灵活的采用多种组合,利用交易品种和交易期限的合理搭配,来解决一些由于偶然性因素引发的流动性问题,同时完善了公开市场业务的管理方法和交易制度.最后,２００６到２０１０年,是我国公开市场操作开始逐渐走向成熟的时期.比如,２００６和２００７年,我国央行主要通过公开市场操作来收紧货币供应量.２００９和２０１０年,我国央行加大了流动性的回收力度.在此期间,我国央行公开市场操作开始针对不同的经济形势,通过灵活调整公开市场业务的操作力度和方向来进行宏观经济调控.２０１１年到２０１８年,我国央行不断完善公开市场操作机制,开展公开市场业务工具创新,我国公开市场业务以更快的速度走向了一个更加完善的阶段.４㊀我国公开市场操作发展中存在的主要问题４．１㊀我国的市场机制不完善公开市场操作在拥有完善市场化机制的基础上它才能良好的进行运作.但我国目前的市场结构并不是十分的完善,证券交易的各个市场之间未能有机结合,而是处于一种相互分割的状态.同时我国商业银行市场化的进程也发展的十分缓慢,由于效率不能充分提高,所以一方面很难在市场经济的竞争中获得胜利;另一方面又不能很快的对快速变化的市场做出准确的应对反映,这都会影响货币政策的传导效果.４．２㊀我国央行公开市场业务交易工具的局限性我国央行公开市场操作的主要工具都存在着一些问题.(１)国债问题:我国国债在债券市场上表现并不活跃,无论是发行规模还是交易规模都比较有限,制约了我国央行公开市场业务的操作效力.而且我国的债券期限结构不是十分合理,债券的品种不丰富,结构也不均衡,主要局限于三到五年期的中期债券.由于缺乏短期和长期的国债发行,国债很难成为我国中央银行有效利用的工具.同时在我国由于国债风险程度很低,受到广大个人投资者的青睐,但因其收益也较低,机构投资者一般不愿意对其进行投资.这限制了其流动性,影响了市场的交易活力,使公开市场操作无法有财经管理现代商贸工业２０１９年第９期１３６㊀㊀效的展开.(２)中央银行票据问题:中央银行票据虽然具有较好的流动性和交易活跃性,但是一种临时性的货币政策工具,其发行量要依据经济发展和通货膨胀的状况,一旦经济运行恢复正常,票据就要暂停或者停止发行,所以发行难以长期的持续下去.(３)政策性金融债券问题:政策性金融债券同我国国债的情况有相似之处,它也有着不合理的期限结构,比如政策性金融债券的期限平均是５年,远低于贷款的平均１０年的期限.政策性金融债券一定程度上来说是通过发行债券的方式来获取新的资金来偿还旧的资金,这样一来其发行所要达到的目的就很难完全同货币政策的需求相一致.４．３㊀有待完善的公开市场操作框架制度近年来,我国公开市场交易商制度在逐渐完善,但现有的交易商制度还存在着某些方面的局限性.比如,作为公开市场业务一级交易商的比例并不十分合理.另外,财务公司和保险公司作为金融体系的重要组成部分,但并没有被纳入一级交易商的范围,这也显然是不合理的.另一方面,公开市场业务操作程序最重要的一个环节是决策环节.依据我国的现实情况,中国货币政策的决策权由国务院掌握,而央行只能在决策制定前给予国务院一些建议,并没有独立制定政策的权利.这不利于我国公开市场操作的发展和完善.５㊀完善我国公开市场业务的对策５．１㊀完善市场机制只有介入更多的其他种类的金融主体,才能使公开市场操作更加灵活和有效率,所以,一些符合条件非银行的金融机构也应被逐渐吸纳进入债券交易市场.同时我们也应该对进入债券交易市场的非银行金融机构进行严格的审查和谨慎的考虑,因为非银行金融机构从事的金融业务一般种类繁多,而且差别较大.近年来,商业银行占比过高的情况也在得到改善,证券公司㊁保险公司等其他主体已经加入运行.我们还可以将银行和各种非银行金融机构共同组成同业拆借市场,这样既可以增加公开市场操作主体的多样性,又能加强两个交易网络的相互联系.５．２㊀交易工具的改善(１)改进国债的规模与结构.中国人民银行刚刚在债券市场实行公开业务的时候,采取的策略大多是防御性的和保守的.但随着我国经济的持续增长,形势发生了很大的变化,我国央行现在进行公开市场业务变得更加积极和主动.因此,我们需要进一步的适度扩大国债的规模.同时,我国央行应当发行更多的品种,使国债的期限结构更加合理.比如,央行可以增加发行一些国债用于上市流通,特别应该更加注重短期国债的发行.短期国债可以采取周期性的方式发行,这样可短可长既便于灵活操作,还能解决季节性资金短缺的财政问题.另外,我国央行对于不同期限的国债可以设计短期贴现㊁中期还付本息㊁长期按年付息三种方式,对其相互协调配合的进行使用,使我国国债的结构得到改善,我国公开市场业务的效率得到提高.(２)解决政策性金融债券的问题.政策性金融债券本身也存在着一些问题.为了解决这些问题,我们发行政策性金融债券时不能仅仅将其作为解决债务问题的手段,而是要依据其自身的特点同整个货币政策相联系.我国央行今后应当主要发行十年期的政策性金融债券,这样可以同实际的使用期限相连接;另外,政策性金融债流动性较差,因此我们也要对其融资方式和来源进行改进.(３)发展中央银行债券的适度规模.中央银行债券现已成为公开市场业务重要的交易工具,因此需要保持一定的规模以便进行操作.我国央行已经根据公开市场业务发展的需要,将部分在正回购操作中形成的未到期国债转换为中央银行债券,这种改进方法取得了良好的效果.今后,我们应当根据具体的经济形势和货币政策的需要继续借鉴这种方法,其本质上相当于将未到期国债转换为短期债券.一方面可以认为增加了中央银行债券的发行和短期债券的供给;另一方面增强了短期品种的流动性.同时,由于短期债券的特点是风险程度较低,这种做法也更有利于央行对风险的控制.５．３㊀公开市场业务框架操作的进一步完善依据上文的分析,为了完善一级交易商制度,我们可以采取以下策略:首先,在一级交易商的机构类型比例方面,可以适当增加农商行的比例,加强其在货币政策传导中的作用.而随着证券行业和保险行业的快速发展,证券公司和保险公司的所占比例也应适当增加,同时符合条件的其他非银行金融机构也可以考虑纳入体系.我国的商业银行资产规模和数量相比其他金融机构都占有绝对优势,但由于其资产的性质和经营的业务都大致相同,会造成货币政策的传导渠道过于单一,不利于政策多层次㊁纵深传导,因此,我们需要增加一级交易商类型.其次,在一级交易商管理方面,我们需要改进交易商成员入市㊁退市等制度的管理,禁止一切违规行为,创造一个公平公正的竞争环境.同时,我国公开市场操作的框架制度存在一些问题,我国人民银行在重大货币政策问题上并没有决策的权利,只能从专业的角度向国务院提出建议.这种分配权力的方式不具有科学性,因为政府在制定货币政策时,会从全局出发,而央行则主要从技术角度来考虑问题,两者由于出发点的不同,经常会有不一样的想法和观点.我们可以在法律上授予我国央行一定程度上的决策权,与此同时,双方可以充分的交流信息和意见,这样可以保障政策制定的专业性,从而进一步完善公开市场操作制度.参考文献[１]陈晶萍,简建荣．中央银行公开市场业务操作有效性实证分析[J ]．北方经贸,２００７,(３)．[２]戴根有．中国央行公开市场操作实践和经验[J ]．金融研究,２００３,(５)．[３]于建忠．我国公开市场操作对市场行为有效性的研究[J ]．财经研究,２００６,(４)．[４]付婷．我国通过公开市场业务进行外汇冲销的效果研究[D ]．北京:中国政法大学,２０１０．[５]姚燕．中国公开市场操作及其效果分析[J ]．经济研究导刊,２０１０,(３)．[６]刘熀松．货币供应量对股票市场的影响研究[J ]．上海经济研究,２００４,(４)．[７]刘振东．公开市场业务,货币政策风向标[J ]．经济参考报,２００２(４)[８]瞿强．资产价格与货币政策[J ]．经济研究,２００１,(３)．[９]王丽娜．公开市场业务:一个世代交叠模型的解释[J ]．生产力研究,２００６,(３)．。
中国央行公开市场业务操作实践
中国央行公开市场业务操作实践中国央行公开市场业务操作实践一、中国货币政策框架和货币政策工具改革根据＜中国人民银行法＞，中国货币政策的目标，是“稳定货币币值，并以此促进经济增长”。
实现这一目标，根据我们的经验，货币政策的中间目标包括广义货币（M2）、狭义货币（M1）、货款等一组指标。
为了实现货币政策目标，1998年以来我们对货币政策工具进行了一系列改革，近几年，中国货币政策工具改革实现了历史性的进步。
1998年1月1日，我们取消贷款规模管理，这是一项标志性改革，它意味着我们把已经实行了将近半个世纪的最主要货币政策工具放弃了；同年3月，我们改革存款准备金制度，从而恢复了存款准备金这一货币政策工具的应有功能；几年来，我们稳步推进利率市场化改革，现在包括同业拆借市场、债券发行市场、债券回购市场、票据市场等在内的整个货币市场的利率，已经完全放开了；金融机构存、货款利率的改革也取得了很大的进步，贷款利率浮动幅度明显扩大，大额存款利率市场化程度明显提高，利率在中国金融资源配置中的作用有了很大的提高；我们大幅度调整了信贷政策，现在商业银行的信贷结构已经更加适合中国经济发展的需要了；我们完善了再贷款和再贴现管理的制度，使它更加贴近市场经济发展的需要；我们建立了与国民经济有关综合部门和商业银行的月度经济、金融形势分析会制度，建立了中央银行与商业银行以及有关经济综合部门之间良好的信息沟通机制，有效提高了货币政策的透明度；中国人民银行按季向社会公布中国货币政策执行报告，发挥了很好的作用。
近几年央行在货币政策工具改革方面所取得的进步，最为突出的是公开市场业务操作的进步。
1998年以来，人民银行花了非常大的精力去推动中国银行间债券市场的发展，使中国债券市场有了一个飞速的成长。
银行间债券市场的债券余额1997年末为3800亿元，到今年9月末已经达到25000亿元，5年不到的时间，筹资达21000亿元。
中国股票市场到去年成立10周年，A、B、H股累计筹资7700亿元。
应用文-进一步发展我国央行公开市场操作的措施
进一步发展我国央行公开市场操作的措施'自从上个世纪90年代初中国人民银行开始进行公开市场业务以来，在不同的时期曾经使用过不同的操作工具。
在2003年4月22日的公开市场操作中，中国人民银行直接发行了期限6个月的50亿元中央银行票据。
4月28日，中国人民银行又发布了当年第六号《公开市场业务公告》，决定自4月29日起暂停每周二和周四的正回购操作，此后将通过中国人民银行债券发行系统向公开市场业务一级交易商招标发行央行票据。
招标时间为每周二上午9点至10点，招标方式为荷兰式，招标标的为价格。
央行票据将在银行间债券市场上市流通，交易方式为现券交易和回购，同时作为央行公开市场业务操作工具。
从正回购转向直接发行中央银行票据，其意义不仅仅是换了一种操作工具，更重要的是促使我们在中不断探索发展央行公开市场业务的措施。
存款准备金率、再贴现率政策和公开市场操作并称央行金融宏观调控的“三大法宝”，其中公开市场操作以其灵活性、主动性和可逆性等优势，为多数国家的央行所青睐。
中央银行票据是我国公开市场除回购交易、现券交易外的第三大交易品种，也是与国债、政策性金融债“并驾齐驱”的公开市场三大操作工具之一。
2003年以来，央行在公开市场业务操作中一直进行正回购交易，已回笼货币2000多亿元。
由于正回购是央行以自身持有的债券向银行质押回收资金，因此，央行必须拥有足够的现券持有量。
而货币当局的资产负债表显示，到2002年年底，央行手中持有的国债面值大约为2863亿元，除去2003年20次正回购占用部分，央行持有的国债余额只为原来的四分之一，继续进行正回购操作的空间已经不大。
因此，有不少市场人士认为，中央银行发行票据是只为了解决正回购时手中现券不足的问题，为今后继续回笼货币创造条件。
从这个角度看，央行完全可以采取2002年9月的做法，再次将未到期国债部分直接置换为中央银行票据。
之所以没有这样做，是由于自2002年6月份以后，央行连续正回购引导市场利率上升，市场资金情况因而变得较为紧张。
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性，平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益，请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间：9:00-18:30)。
进一步发展我国央行公开市场操作的措施
'自从上个世纪90年代初中国人民银行开始进行公开市场业务以来，在不同的时期曾经使用过不同的操作工具。
在2003年4月22日的公开市场操作中，中国人民银行直接发行了期限6个月的50亿元中央银行票据。
4月28日，中国人民银行又发布了当年第六号《公开市场业务公告》，决定自4月29日起暂停每周二和周四的正回购操作，此后将通过中国人民银行债券发行系统向公开市场业务一级交易商招标发行央行票据。
招标时间为每周二上午9点至10点，招标方式为荷兰式，招标标的为价格。
央行票据将在银行间债券市场上市流通，交易方式为现券交易和回购，同时作为央行公开市场业务操作工具。
从正回购转向直接发行中央银行票据，其意义不仅仅是换了一种操作工具，更重要的是促使我们在中不断探索发展央行公开市场业务的措施。
存款准备金率、再贴现率政策和公开市场操作并称央行金融宏观调控的“三大法宝”，其中公开市场操作以其灵活性、主动性和可逆性等优势，为多数国家的央行所青睐。
中央银行票据是我国公开市场除回购交易、现券交易外的第三大交易品种，也是与国债、政策性金融债“并驾齐驱”的公开市场三大操作工具之一。
2003年以来，央行在公开市场业务操作中一直进行正回购交易，已回笼货币2000多亿元。
由于正回购是央行以自身持有的债券向银行质押回收资金，因此，央行必须拥有足够的现券持有量。
而货币当局的资产负债表显示，到2002年年底，央行手中持有的国债面值大约为2863亿元，除去2003年20次正回购占用部分，央行持有的国债余额只为原来的四分之一，继续进行正回购操作的空间已经不大。
因此，有不少市场人士认为，中央银行发行票据是只为了解决正回购时手中现券不足的问题，为今后继续回笼货币创造条件。
从这个角度看，央行完全可以采取2002年9月的做法，再次将未到期国债部分直接置换为中央银行票据。
之所以没有这样做，是由于自2002年6月份以后，央行连续正回购引导市场利率上升，市场资金情况因而变得较为紧张。
但2003年连续正回购，银行间市场利率不仅没有随之上行，反而出现单边下跌态势，还一度跌破了2%关口。
这表明，银行间市场资金一直相当充裕。
在这种情况下，由于商业银行没有资金需求，央行自然没有必要将未到期部分国债直接置换为中央银行票据。
央行票据发行后，在银行间债券市场上市流通，交易方式为现券和回购，同时作为央行公开市场业务操作工具。
央行票据的发行，增加了央行对操作工具的选择余地。
今后央行仍应根据市场实际状况，适时加强工具创新，以使其操作更加游刃有余。
正因为公开市场操作具备其他政策工具所缺少的主动性、灵活性和可逆性等，因而它有较高的有效性。
但是如何充分发挥其有效性，却是央行在实践中探索不尽的课题。
2003年央行在公开市场连续进行20次正回购操作后，可继续用于正回购的债券已所剩无几。
与此相应的是，央行正回购力度也就不断减弱，从资金回笼高峰时期的200亿元降到后来的30亿元，而市场却并未显现出停止正回购的迹象，各商业银行在央行的平均超额备付金比率依然高达3%一4%.如果央行此时没有相应对策推出，必然面临山穷水尽的窘境，难以保证操作的有效性。
从实际情况来看，2003年伊始，央行在公开市场就已经新举连连，如交易次数从每周一次增加到两次、增加交易成员、扩大交易范围、建立公开市场业务一级交易商流动性日报制度等，这些都是必要的，但似乎并未像预期那般吸引足够的市场注意力。
在此态势下，灵活采用这种新的融资方式，发行央行票据，就可促使公开市场成员再次正视公开市场操作的影响，确保央行货币政策的有效传导。
从目前美国、英国、日本、欧盟等国家和地区来看，回购操作的调控力度有限，即使量很大，如日本，每次操作在几百亿日元，其效果也是不尽如人意。
一般而言，公开市场调控能力强的国家，往往其操作的主体是买（卖）断而非回购。
央行可以根据市场流动性状况通过买（卖）断票据随时实现货币回吐或回笼，因此央行发行票据较回购具有更好的灵活性。
此次央行通过对中央银行票据进行滚动操作，就增加了公开市场操作的灵活性和针对性，增强了调节货币供应量的能力和执行货币政策的效果。
从市场人士的反应来看，央行票据受到了市场的普遍追捧，公开市场业务一级交易商们踊跃参加投标和认购。
根据中央国债结算公司的
，央行票据的认购倍数一般达到2倍左右甚至更高。
这主要是因为现在不少银行手头都有富余资金，在放贷不是十分充分的情况下，也在寻找新的融资手段。
把资金上存给央行，利率仅为1.89%；而央行票据则类似于一种短期金融债券，收益率在2.1%左右；再加上良好的流动性，各商业银行间可通过央行票据的交易来盘活金融资产，自然对各家银行具有相当大的吸引力。
所以，央行票据的发行提高了公开市场业务的有效性，同时也表明，只有获得市场的接受和欢迎，才能保证这种有效性。
货币政策目标是央行
和调节货币流通的出发点和归宿，它必须服从于国家
政策的最终目标。
当今西方各国普遍以稳定物价、充分就业、经济增长和国际收支平衡作为“四大宏观经济目标”。
而公开市场操作等货币政策工具无法直接作用于最终目标，因此，可在其政策工具和最终目标间，插进两组金融变量，即中介目标和操作目标，二者合称营运目标，它们是央行政策工具和最终目标之间的桥梁。
其中，操作目标是接近央行政策工具的金融变量，包括准备金、基础货币和短期利率等直接受货币政策工具影响的变量，相应地，中介目标则是货币供应量和长期利率。
'。