专题报告创业投资资本退出的几种方式及其利弊

专题报告

创业投资资本退出的几种方式及其利弊

创业投资是一种投融资体制，指创业投资家将创业资本投向新成立可快速成长的未上市新公司，主要是高科技公司，承担较大风险为其提供长期股权投资，并以专业知识主动参与经营，培育企业快速成长以实现资本升值，待若干年后企业上市或发生兼并收购时撤出投资，取得较高的资本收益。

创业投资的最显著的特点是高风险、高收益，正因为有高收益，所以创业投资家才愿意承担高风险。但这种高收益需要有一种运作机制才能实现，即在所投资的创业企业成功后通过一定的退出渠道，将股权转化为流动性的资金，最终获取增值收入，这种运作机制就是创业投资的退出（变现）机制。在一定意义上可以这样说，良好的退出机制是创业投资健康发展、取得成功的必要条件。

从目前国内外的实践来看，创业投资的退出主要有以下六种方式：首次公开发行（IPO）、并购（M&A）、管理层回购（MBO）、场外交易、境外上市、破产清算。每种方式都有各自的优缺点，很难说某一种方式是最优的选择。企业的发展战略、发展状况、所处阶段、投融资双方的博奕、外部市场环境等等都会影响退出方式的选择，创业投资家应根据实际情况找到一种合适的退出方式。下面试就不同的方式来阐述其特点及利弊。

1、首次公开发行（IPO）

首次IPO指创业企业第一次向社会公众发行股票，通常是创业资本退出收益最高的方式，也是不少创业投资家退出的首选方式。IPO的优点：1、实现创业资本的成功退出。从国内外的实践来看，收益是不菲的，一般项目回报都是数倍甚至十倍以上；2、能为创业企业发展提供持续的融资渠道，通常IPO能获得较多的资本溢价，并且以后还能进行增发等再融资，有力地保障企业的发展；3、有利于投资者分散风险。IPO后投资风险由创业者、创业资本和社会资本共同承担。IPO的缺点：1、公开上市企业成本较高。IPO要耗费创业企业大量的精力和开销，同时上市以后企业在公司治理、财务规范、信息披露方面都有较高的要求；

2、降低创业企业原有大股东的控制权。上市以后股权被稀释，并提供了被收购

的机会。此外，对于创业投资家来说，其在创业企业里的股份通常会有一定的锁定期。当前中国资本市场开设了中小企业板和创业板，但就实际情况而言，门槛仍然较高。限于目前市场情况，即使是业绩优良、前景不错的公司想要上市，仍然要经过漫长的等待期。因此，能够IPO的中小企业的比例是很低的。对于不少创业投资资本而言，通过IPO来实现资本的有效退出可能只是一个美好的愿望。

2、并购（M&A）

通过并购方式实现股份转让，从而实现创业资本退出的方式有两种：一般并购和二次并购。一般并购是指公司间的收购和兼并行为（横向兼并、纵向兼并、混合兼并）；二次并购是指由另一家创业投资公司收购或兼并，接受对创业企业的二次投资。在发达国家，通过并购实现退出的资本无论是案例数还是交易金额都远高于同期IPO，成为一种更为常用的退出方式。通过并购退出的优点在于不受IPO诸多条件的限制，具有复杂性较低、花费时间较少的特点，同时可选择灵活多样的并购方式，适合于创业企业业绩逐步上升，但尚不能满足上市的条件或不想经过漫长的等待期，而创业资本又打算撤离的情况。退过并购退出的缺点主要在于收益率远低于IPO方式，退出成本也较高。

3、管理层收购（MBO）

管理层收购(MBO)：创业企业的管理层通过融资方式将创业投资家的股份收购并持有。收购完成后，公司就由管理层与股东所有，支付方式可以是银行举债而来的现金、管理层的其他股权、长期票据等。除MBO外，员工收购（EBO）也是一种考虑方式，创业企业的员工将风险投资部分的股份收购并持有，一般在操作中要组建一个员工持股基金作为收购资金的来源。MBO退出的优点：可以保持公司的独立性，避免因创业资本的退出给企业运营造成大的震动，企业家可以由此获得已经壮大了的企业的所有权和控制权，同时交易复杂性较低，成本也较低。在较深的层次上来看，企业回购在对公司管理层的激励、监督方面也有很大的优势。缺点：创业资本通过管理层回购退出的收益率远低于IPO方式，同时要求管理层能够找到好的融资杠杆，为回购提供资金支持。通常此种方式适用于那些企业经营日趋稳定但上市无望，根据双方签订的投资协议，创业投资公司向被投企业管理层转让所持公司股份。

4、场外交易

场外交易是指对于那些不够主板或创业板上市条件的企业，通过场外交易市场进行产权转让。我国已建立了初步的区域股权交易市场（如北京中关村股份转让中心、上海股权交易中心、天津股权交易中心等等），今年全国统一的新三板市场—全国中小企业股份转让系统有限责任公司也已在北京正式运营。推动多层次资本市场的建设必将给场外交易带来新的发展机会。它不仅为迅速发展的中小企业理顺了融资渠道，同时也将为私募或创业资本项目投资和成功退出提供了顺畅通道。场外交易退出的优点在于可以通过一次或多次转让，能实现创业资本的快速退出，适合于创业企业发展缓慢，创业资本又急于退出等情形。缺点在于收益率低，多次转让不利于创业企业的发展。目前，中国的场外交易市场还处于起步阶段，各个股权交易中心大多数在投资者准入、交易规则等方面有诸多限制，因此流动性较差，未来还需要在政策上加以扶持以支持其发展。

5、境外上市

境外上市是创业投资公司和创业企业利用国际资本市场融资、直接走向全球化经营、熟悉国际市场及其运行规律、提高境外知名度的一种快捷方式，也是创业资本退出的一条有效途径。特别是在我国资本市场不够成熟的情况下，有效利用境外创业板资本市场有着重要的意义。目前可以选择在美国纳斯达克、英国AIM市场、温哥华创业板、韩国创业板、新加坡创业板、以及中国香港创业板市场直接上市。境外上市的优点在于可以充分利用资金容量巨大的多层次、多功能的境外资本市场，迅速提高企业知名度。缺点在于由于存在国际间法律、政策和文化的差异，企业的适应性能力要求较高，同时上市成本和耗费也较大。例如公司要有规范的公司治理结构，财务报表符合当地市场会计准则、严格保护中小股东权益，信息公开透明等等。适合于那些满足境外上市条件，同时熟悉境外资本市场游戏规则的企业。

6、破产清算

除以上方式外，破产清算也是必须要考虑的方式。创业投资的基本特点是高风险、高回报。高回报是就总体和个别项目而言的，高风险却意味着多数项目的投资失败。失败的项目以及部分受到挫折的项目只能以公司清算的方式退出。这是创业投资家和创业企业都不愿看到的结果。据一项关于美国13个风险投资基金的分析研究，风险投资总收益的50％来自于其中6．8％的投资，总收益的75％来