我国棉花期货价格与现货价格关系的实证研究_基于VECM模型的分析

PRICE :THEORY &PRACTICE

近年我国棉花价格大幅波动，２０１０年９月开始现货市场价格由１５０００元／吨左右一路上涨至２０１０年１１月１１日的最高点３１３０２元／吨，之后略有下跌至２８０００元／吨；２０１１年２月中旬后又开始攀升至３００００元／吨以上，之后又下跌至目前的１９０００元／吨左右。

棉花期货市场价格波动也呈现出类似波动特征。棉花价格大幅波动是棉花市场供求

的集中体现和反映，与全球棉花消费需求旺盛、

库存急剧下降有密切的关系。为规避棉花现货价格的波动给棉农、涉棉企业和宏观经济的稳定发展带来不利影响，其他国家利用期

货市场来规避棉花价格剧烈频繁波动给相关主体带来的风

险。本文利用实证方法分析棉花现货价格和期货价格之间的

波动关系，从而进一步分析二者之间相互影响的深层次关

系，以期为政策制定提供建议。

一、棉花现货价格与棉花期货价格的均衡关系分析

（一）数据特征分析

棉花期货于２００４年６月１日在郑州商品交易所上市交易。棉花期货价格数据来源于郑州商品交易所在线数据。现货价格采用中国棉花价格指数文中所用数据来源于中国棉花协会的定时发布。

图１是２００４年６月１日到２０１１年９月９日棉花现

货价格与期货价格走势图，从图１可以看出棉花期货价格

和现货价格二者走势基本一致。

同时也可以看出，２０１０年９月开始棉花价格波动剧烈。２０１１年开始现货价格和期货价格的价差开始拉大。期货市场的波动频率要大于现货市场。

（二）实证分析对两变量取对数，分别用ｌｎｃｃ、ｌｎｃｆ表示。为此，样本选择是２００４年６月１日至２０１１年９月９日的日度数据。对两列数据进行匹配后处理，得到１５５２对数据。1.ADF 检验。对棉花期货和现货价格进行

ＡＤＦ。在１０％的显著性水平下，棉花现货价格和期货价格均存在单位根，即它们是不平稳的。但一阶差分后在１％的显著性水平下，差分序列不存在单位根。表明两个变量序列均是一阶单整的。

2.Johansen 协整检验。由表２和表３可知，在５％的显著

性水平下可以拒绝

“棉花现货价格和期货价格不存在协整关系”的原假设，但却无法拒绝至少存在一个协整关系的原假设，这表明二者之间存在着显著的长期均衡关系。

3.Granger 因果检验。由表４可知棉花现货价格是期货价格的Ｇｒａｎｇｅｒ原因，棉花期货价格也是现货价格的Ｇｒａｎｇｅｒ原因。由此可知，期货价格变动是引起现货价格波动的原因，而现货价格对期货价格也有引导作用。

4.VECM 模型。———长期分析。在以上检验的基础上，已经表明我国棉花现货市场和期货市场之间存在长期协整关系，协整方程表达式如下：

ＥＣＭ（－１）＝ＬＮＣＣ（－１）－１．１５２７＊ＬＮＣＦ（－１）＋１．５１３９

［－２０．９５９６］

表4棉花期现货价格序列的格兰杰因果检验结果

表3棉花期现货价格序列的协整检验结果（最大特征值统计量）

注：滞后阶数根据SC 原则确定为4，由于协整检验的滞后阶数为一阶差分变量的滞后阶

数，因此协整检验的滞后阶数为最优滞后阶数减1，即为3。

方燕杨立圆

我国棉花期货价格与现货价格关系的实证研究

———基于ＶＥＣＭ模型的分析

本文系高层次人才强教深化计划资助（PH R 20090505）；科技创新平台—北京期货与大宗商品市场研究基地；国家社科基金项目：（11A JY 009）；（10B JY 087）。

内容提要：本文通过实证分析，发现我国棉花期货价格与现货价格之

间存在长期均衡关系，期货价格引导现货价格的形成，为防止棉花价格大

幅度波动，建议政府引导棉花市场主体充分利用期货价格信息、

利用期货价格制定棉花产业政策、适当进一步开放我国期货市场。

关键词：价格波动棉花期货VECM 模型

图1我国棉花现货价格与期货价格走势图

表1变量的平稳性检验结果

注：检验形式中，C 表示截距项，T 表示趋势项，K 表示滞后阶数，N 表示不含趋势项或常数项；△表示一阶差分形式。

表2棉花期现货价格序列的协整检验结果（迹统计量）

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方程中系数的Ｔ检验值显著，说明棉花期货与现货价格之间存在长期均衡关系。长期来看期货价格每变化１％，则会引起现货价格反方向变化１．１５２７％。

——

—短期分析。ＶＥＣＭ模型估计方程如下：

Ｄ（ＬＮＣＣ）＝－０．００７７＊ＥＣＭ（－１）＋０．２０９４＊Ｄ（ＬＮＣＣ（－１））＋

［－３．９１１４５］［８．５２６６６］

０．１２７６＊Ｄ（ＬＮＣＣ（－２））＋０．２２２２＊Ｄ（ＬＮＣＣ（－３））＋０．０７６０＊Ｄ（ＬＮＣＦ（－１））［５．２１４３２］［９．４４０３１］［８．９３２６２］

＋０．０５９５＊Ｄ（ＬＮＣＦ（－２））＋０．０８４４＊Ｄ（ＬＮＣＦ（－３））＋１．８１Ｅ－０５（１）［６．９５７０２］［９．９６９３６］

Ｄ（ＬＮＣＦ）＝０．００８７＊ＥＣＭ（－１）＋０．２１５４＊Ｄ（ＬＮＣＣ（－１））－

［１．３９５８８］［２．７９１１４］

０．３００３＊Ｄ（ＬＮＣＣ（－２））＋０．２７４６＊Ｄ（ＬＮＣＣ（－３））－０．０４６０＊Ｄ（ＬＮＣＦ（－１））［－３．９０５７９］［３．７１４４０］［－１．７２１８０］

＋０．００９３＊Ｄ（ＬＮＣＦ（－２））＋０．００６３＊Ｄ（ＬＮＣＦ（－３））＋０．０００３（２）［０．３４７７１］［２．３８７３９］

ＥＣＭ为误差修正项，它的系数表表示长期均衡关系对短期波动的调整力度。在方程（１）中误差修正项系数为负值，表明长期存在收敛趋势，符合误差反向修正趋势。现货价格的误差修正项系数在１％的水平下均通过检验，这说明棉花现货价格的日值与长期均衡值的偏差中约有０．７７％被修正，表明其修正的速度很慢，即偏离棉花现货价格回到长期均衡用时较长。期货价格的误差修正系数没通过检验，这表明，当系统偏离均衡状态时，误差修正项对棉花期货价格变动调整作用不显著。

二、棉花现货价格与期货价格的动态关系分析

（一）脉冲响应函数

采用脉冲反应分析方法定量分析棉花现货价格与期货价格之间的相互影响关系。

图２、图３分别给出了一个标准误差的冲击对棉花现货价格与期货价格的冲击作用的脉冲响应函数的直观图。由图２可知，现货价格对自身价格变动冲击反映显著，在１５期内迅速增加并达到高位，然后有所下降并在第１７０期达到稳定；；而来自期货价格的冲击在前６０期大幅增加，然后缓慢上升，在第２００期以达到稳定；说明期货价格变化对现货价格的影响较大，这种影响在两个月以内非常明显。即当期货价格发生变动会引起现货价格的大幅波动。

根据图３可知，期货价格对自身的脉冲响应在一个月内迅速上升，２０期后缓慢下降，到达２００期后趋于平稳；来自现货市场的冲击对期货市场的冲击在１０天中持续增加，之后缓慢上升，４个月后趋于平稳。可以看出现货市场价格对期货市场也有正向影响，现货市场价格前１０天的波动影响强烈，之后有所扩大，但这种影响力较其自身影响还比较小。

（二）方差分解

为了进一步了解棉花现货价格与期货价格之间的相互作用关系采用预测方差分解法。

如图４所示，现货棉花价格对自身的贡献在第一期虽然很大，但是却急速下降，一年之后减少到３０％，以后趋于平稳；现货棉花价格在第一期对现货棉花价格的贡献虽然为０，但是从第一期开始快速增加，一年后达到７０％左右。这说明棉花现货价格在短期内主要受自身因素影响而在长期主要受期货价格的引导。

如图５所示，期货棉花价格对自身的贡献率从９５％开始缓慢下降，半年后减少到７８％，之后趋于平稳；而现货棉花价格在第一期对期货棉花价格的贡献率为５％，之后开始缓慢上升，半年后达到２２％，之后趋于平稳。可见，不管从短期看还是从长期看，棉花现货价格对期货价格影响较小。

综上所述，脉冲响应函数和方差分解表明，棉花现货价格和期货价格相互影响，同步变化。棉花期货价格变动主导着棉花现货价格的变动，而棉花现货价格变动对棉花期货价格的影响较小。

三、对策建议

本文对棉花现货价格与期货价格进行了全面的定量关系实证研究。实证结果显示：分析棉花期货价格与现货价格之间存在长期均衡关系。棉花现货价格和期货价格互为Ｇｒａｎｇｅｒ原因，相互引导，相互影响，其中期货价格对现货价格的影响强于现货价格对期货价格的影响。因此，提出以下几点建议：（１）政府部门应鼓励涉棉企业等棉花市场主体积极利用棉花期货市场，通过套期保值等操作来降低棉花价格波动风险；（２）利用棉花期货价格制订棉花产业保护政策，减少行政政策对棉花价格的直接干预力度，保护棉花市场参与者在市场竞争中的主体地位；（３）依据国际和国内的经济发展形势，探索进一步开放我国商品期货市场的时机。

参考文献：

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—EViews应用与实例[M].北京：清华大学出版社,2009

[2]王利荣,周曙东.国内外棉花市场价格的动态关系分析——

—基于VECM模型[J].国际贸易问题,2009(11)

[3]陈阵,苏振东等.对我国棉花国际定价权缺失的研究——

—基于国内外棉花价格关系的视角[J].价格理论与实践,2011(3)（作者单位：北京工商大学经济学院）

图4棉花现货价格方差分解图图5棉花期货价格方差分解图

图2棉花现货价格的脉冲响应反映图3棉花期货价格的脉冲响应反映

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