金融期货合约规模设计研究

金融期货合约规模

设计研究

、

.~

①我们‖打〈败〉了敌人。

②我们‖〔把敌人〕打〈败〉了。

金融期货合约规模设计研究

周波

( 中国农业银行票据营业部, 上海 20)

摘要: 金融期货合约规模的大小会对市场交易造成影响, 过小的合约规模将增加交易者的交易成本, 而过大的合约规模却会阻止一些小额交易者进入市场, 使得成交量减小, 买卖价差价值扩大, 市场交易效率降低。合约规模是否合理可经过比例法和合约风险价值法来判断。中国开展金融期货, 可采用先大合约规模, 后小合约规模方式进行。

关键词: 金融期货; 合约设计; 合约规模

作者简介: 周波, 博士, 供职于中国农业银行票据营业部风险管理部, 研究方向: 金融市场微观结构。

中文图书分类号: F830.39 文献标识码: A

Abstract: Financial futures contract size can influence market trading. Small contract size increases trading cost, however, big contract size may prevent small traders from trading, decreases trading amount and increases the level of bid-ask spread, affects the trading efficiency. Reasonable contract size can be judged by proportion

measuring and risk value method. When developing financial futures in our country, we can adopt big contract size firstly, then small contract size.

期货合约规模对市场交易的影响

金融期货合约规模或合约单位( Contract Size) 是指单一期货合约的货币交易价值。期货合约规模设计主要是权衡合约规模对交易量和交易成本的影响。见图1。过小的合约规模将增加交易者的交易成本, 因为交易所和经纪商是按合约交易量——即合约交易的张数来收取手续费的, 同样金额的交易量, 对小合约来讲就需要较多合约完成交易, 从而增加了交易者的成本负担; 可是, 过大的合约单位却会阻止一些小额交易者进入市场, 使得成交量减小, 买卖价差价值扩大, 市场效率降低。另外, 较小的期货合约规模可提高投资者交易的灵活性, 使投资者可对其投资组合进行细小调整, 而过大的合约规模会影响投资组合配置的精度, 如交易者需对350万元的国债进行套期保值, 但利率期货合约规模最小为100万元, 那么交易者只能进行300万元或400万元保值交易, 套期保值的质量就会受到影响。因此, 设计合理的合约规模也是成功期货合约的重要决定因素之一。

合约规模图1: 合约规模变化对市场交易的影响

二、国外金融期货合约规模变化影响的实证检验

1．悉尼期货交易所对合约规模的调整

1993年悉尼期货交易所分别下调了股指期货合约SPI( Share Price Index) 和上调了90天短期利率期货BAB( Bank Accepted Bill) 的合约规模, 这为我们提供了极好的实证机会, 来分析比较期货合约规模变化对交易量、买卖价差等市场行为的影响。1993年10月11日, 悉尼期货交易所把股指期货SPI的合约乘数从100澳元降至25澳元; 最小价格波动从0.1指数点升为1个指数点; 初始保证金水平也从以前的6000澳元降到到1/4水平——1500澳元, 调整情况见下表。

表1: 股指期货合约SPI的调整情况

悉尼期货交易所减小合约规模, 是因为SPI股指期货1个合约

单位的成交量占总交易量的50%左右, 表明合约规模对小资金规模交易者的交易造成了明显的阻碍作用。SPI股指期货合约分割以后, 对于同样交易金额, 交易所费用会增加4倍, 交易者付给经纪商的佣金也会增加, 但这部分费用是经过相互协商来决定的, 由于经纪商之间的竞争, 这部分费用的增加幅度一般会小于合约分割的比例。

悉尼期货交易所的短期利率期货BAB于1979年开始交易, 是在美国期货市场外, 第一个被开发的利率期货, 也是当前世界上交易最活跃的短期利率期货之一。1993年5月1日悉尼期货交易所把BAB的合约规模调高了1倍, 而其它条款维持不变。这种调整主要是因为当时金融机构参与BAB交易比较活跃, 交易所考虑较大的短期利率合约规模更符合国际标准, 希望借此降低机构投资者的直接交易费用, 吸引更多外国大的机构投资者参与。交易所的这种改变事实上也受到国内机构投资者的支持, 因为, 这也同样可降低她们的交易费用。

表2: 短期利率期货合约BAB的调整情况

在期货市场上, 买卖价差一般是用来反映市场交易效率的重要指标之一, 但实质上, 真正影响交易的是买卖价差的价值, 因为在合