人民币汇率论文正稿

浅谈人民币升值及21世纪中国货币政策

进入21世纪，中国就强烈感受到了经济全球化所造成的影响。一方面中国的对外贸易迅速增加，另一方面人民币面临的升值压力也越来越大。人民币汇率变动不仅会对中国产生影响，所有与中国有贸易关系以及生产类似商品的国家都会产生影响。

人民币汇率被低估了吗？

国际上对人民币是否存在错误的评估，众说纷纭。但多数认为人民币被低估15%—25%。Bosworth和Overholt用绝对和相对购买力平价计算了人民币的均衡汇率后得出，若不考虑相关国家在收入水平上的差异，人民币均衡汇率在1美元比2元人民币，即相对于现在的汇价，人民币应该升值4倍；若考虑到人均收入的差异，人民币大约低估40%。Frankel使用修改的购买力平价方法得出人民币在2000年低估35%，在2004低估超过35%。Anderson比较了11个亚洲经济体后指出人民币是第二大低估币种，仅次于日元。就全球国际收支平衡来看，人民币明显的低估15%-25%。按表示实际有效汇率的均衡汇率的标准衡量，如果一个国家的经济过热，同时它的经常账户与在可预见的未来为了维持可持续的国际收支头寸相比有较大的盈余，那么其货币就是低估的。如果经济是非充分就业，资本的盈余不能弥补经常账户的赤字，又缺少国际储备，那么其货币就是高估的，按上述标准衡量，人民币汇率是低估的。

与上述结论相反，认为购买力平价不是可信赖的评价汇率均衡的基石，基于相对国家同一个基期的通胀率水平的相对购买力平价，当考虑国际收支平衡和实际汇率时，现时的人民币处于正常水平。Bradford和Lawrence指出对于工业国家而言，甚至对于相当狭窄的所定义的商品是怎样远离“一价定律”的；比较发展中国家和发达国家，绝对购买力平价是相当不同的，并受到相当多的条件的限制。对于中国，选择一个好的基期计算相对购买力平价存在着相当大的问题，如在1994年，中国的经常账户是均衡的，而资本账户却不是。摩根斯坦利首席经济学家斯蒂芬认为从1998—2003年，人民币不存在低估。

人民币升值的作用

人民币不升值将对中国造成的危害表现在既影响了银行的改革、价格的稳定、保证出口市场的安全、高的可持续的经济增长；又刺激了国际游资的进入、外汇储备的增加和货币供给的膨胀。所有这些使得有效控制通货膨胀的难度加大，因为冲销式干预所造成的较不冲销式干预为高的利率，继续刺激国际游资的进入。

从短期看，人民币升值会降低出口竞争力和直接投资吸引力，但从长期看会有许多积极的作用：1.能够推动企业的技术经营革新。战后日本，在1949—1971年间一直保持1美元兑360日元的固定汇率。开始时，日元偏高，贸易收支处于逆差；随着日本经济高速发展，日元变成偏低，出口竞争力大为加强，贸易收支

变为顺差，1971年8月尼克松冲击后，固定汇率制崩溃，向浮动汇率制过渡，日元便不断升值。在这个过程中，日本经济机制有效发挥作用，使日本企业不断地革新技术和经营，始终保持了较高竞争力。日本的这一经验证明，只要有高效率经济机制，货币升值能够促进技术革新和经营革新，因而可以用生产性的提高来抵消升值所带来的竞争力下降。

2.能够吸引证券形式的间接投资。人民币升值会影响引进直接投资，因为人民币汇率偏低有利于在中国进行直接投资。过去20年，外商积极向中国投资的重要原因之一就是人民币汇率偏低，各项成本低，有利可图。但必须指出，这是从流量，即生产经营活动来说的。如从储量来看，人民币看涨就意味着资产增值，投资者会踊跃投入资金。一般说来，人民币偏低有利于吸引直接投资，人民币看涨有利于吸引间接投资。中国引进外资，在80年代投资环境差，金融市场未形成，是以贷款形式的间接投资为主；在90年代投资环境大有改善，直接投资占主导地位；21世纪初，由于投资环境大有改善和金融市场愈益完善，直接投资和证券形式的间接投资会较大幅度地增加，特别是人民币升值将能吸引大量证券投资。

3.有利于中国企业的境外投资。中国对外开放政策正在进入一个新阶段。过去主要是引进外资，今后是左右开弓，既要积极引进外资，又要到境外进行投资。人民币汇率偏低，则境外投资成本高，中国企业就难以进行直接投资。如果人民币升值，中国优良企业易于向海外发展，在国际竞争中能够提高企业素质。对境外国家来说，中国企业的活动既能够搞活当地经济，又能促进两国贸易关系。最近东盟国家担心，海外资金又东南亚国家流向中国。人民币升值，既能缓解这一矛盾，又能促进中国企业的境外投资，是一举两得。

4.有利于人民币成为准国际储备货币。一个国家货币的国际地位，主要取决于货币的稳定性、安全性和经济总量。人民币升值就意味着货币稳定和经济总量上升，这势必提高中国和人民币在国际金融中的地位。如前所述，现在中国经济总量在世界经济中的地位还不高，但因为人民币极为稳定，在边境贸易中早作为流通手段广泛使用。如人民币汇率看涨，则其信用大大提高，可逐渐成为准国家储备货币。中国是发展中国家，人均经济水平还很低，但经济总量达，不同于一般的发展中国家。如果有了国际信用，不但国内外汇的非法外流会停止下来，而且发达国家的过剩资金会自然地流进来。这不但能够加快中国经济建设，而且以境外投资形式能够促进亚洲以至世界的经济发展。

人民币升值压力分析

1.中美贸易摩擦导致的人民币升值压力。在过去的20多年里，中国逐步减少贸易壁垒，促使了进出口的迅速增长。因此，自加入WTO以来，中国已经成为美国的第三大贸易伙伴国和第六大出口市场。虽然贸易对双方都会产生利益，但是中美之间不断增长的巨额贸易顺差使美国的许多政治家认为贸易赤字对美国造成了纯粹的负面影响。

由于美国的制造业是经济中最稳定的贸易部门，因此，贸易赤字主要集中于制造业。2003年，美国制造业的贸易赤字达到4830亿美元。与此同时，美国制造业的就业量也在大幅下降。从2000年的1730万下降到2003年的1450万。失业率的快速上升使许多企业和工人将怨恨归咎于中美之间的巨额贸易顺差。于是

美国的制造业、工会和一些政府官员认为中美贸易顺差对美国造成巨大伤害，并开始对进口中国的一些产品采取限制措施。2003年，美国国会提出12项针对中国的议案。内容包括了人民币低估以及中国履行WTO承诺的进程缓慢等方面。不难发现，对于美国的许多政府官员和民众来说，中美贸易顺差的根源在于人民币汇率存在低估。

2.人民币汇率低估带来的升值压力。现存的估计人民币实际均衡汇率的方法主要有两大类：宏观经济平衡法和扩展的购买力平价方法。但是这两种方法的计算结果表明，不同的计算方法和不同的计算者之间存在巨大的差异。这意味着，当前人民币低估，尤其是严重低估的判断缺乏准确性，从而难以令人信服。但是，从整体上看，人民币低估的计算结果占据了上风，为美国的贸易保护主义者提供了理论依据，因此给人民币汇率带来极大的升值压力。

3.投机性资本流动带来的升值压力。人民币升值压力的第三个来源是市场的升值预期以及由此引起的大量的投机性资本流入。投机性资本流入导致了中国国际收支失衡和国际储备迅速增加，给人民币造成了直接的升值压力。在20世纪80年代，流入中国的资本总量微不足道。1985年，中国流入的资本总和仅为209亿美元。2002年流入的资本总量出现了大幅增加，从上一年的995亿美元增加到1283亿美元。资本流动充分反映了自2001年以来人民币所面临的升值压力。2008年资本流动总量达到了7666亿美元，是1985年的36倍。

进入90年代后，直接投资开始快速增加，并在整个90年代里始终占据了流入资本的主导地位。而另外两种资本尤其是其他投资流动的波动性极大。其他投资从2003年开始大幅增加，从2002年的730亿美元增加到1518亿美元。这显然与人民币的升值预期有关。

21世纪初中国宜采取的货币战略

由于人民币汇率偏低，有意识地诱导人民币升值有利于中国经济和世界经济的平衡发展。但在这个过程当中，必须注意到两点，一是按经济规律办事，要善于运用市场机制。二是防范金融投机，避免汇率的大波动。下面是一些初步设想和建议：

1.要充分认识到今后中国经济地位将急剧上升。据世界银行《世界开放报告》，1997年中国GDP，按现行汇率计算是10554亿美元，但按购买力平价计算是43825亿美元，即购买力平价比现行汇率高3.15倍，而日本是前者仅为后者的62%，即日元汇率偏高38%。美国中央情报局2000年12月发表的报告认为，2000年中国GDP已经道道5万亿美元，即购买力平价比现行汇率约高4倍。这些预测也预示着，在今后20年内，中国在世界经济中的地位将急剧上升。

2.人民币汇率基线宜以美欧日元加权平均为基础计算。现在定人民币汇率基线时，美元所占比重大，所以对美元基本稳定，对日元波动较大。90年代后半期，当美元占绝对地位时，这种安排是比较合理的，但现在世界资金流量正在发生变化，从流入美国转变为流出美国。在这种情况下，考虑中国对欧、美、日的贸易、投资比重等因素，用加权平均法计算汇率基线为宜。

3.分三个阶段，用20年时间基本解决人民币汇率偏低问题。第一个阶段是用2—3年时间约升值30—50%。其做法是先扩大浮动幅度，然后构筑一个基线逐