我国的货币政策、产出增长与通货膨胀——基于DSGE框架
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二、货币政策工具的偏好
Times Finance
123
与传统的凯恩斯主义以名义货币供给作为工具不同，新凯恩 斯主义宏观经济学认为，名义利率是更好的货币政策工具。在短 期的名义价格刚性下，名义利率的变化可以立竿见影地影响实际 利率，从而影响产出和通胀。相反，货币供应量的变化，具有更 加复杂的传导机制，其产生的效果不仅存在时滞，甚至有可能同 政策制定者的初衷大相径庭。然而，对于我国这样一个市场经济 化过程当中的发展中国家，上述命题又有了不同的内涵。 （一）货币政策工具的传导机制 在我国，利率并不是完全市场化的。央行对于商业银行的存 贷款利率具有刚性的限制。按照惯例，国内学者进行研究时常采 用一年期存款利率作为我国的基准名义利率，因为该利率较好地 反映了资金的借贷成本。在此背景下，央行对于该利率的调整， 将会立刻对货币市场的供求产生影响。 但与此同时，广义货币供给（M2）的政策效果传导就更为 复杂了。有学者指出，由于我国的货币化进程，大量超发的货币 会被吸引到用于满足新产生的货币化需求上。因此，与传统的 IS-LM 模型中货币供给通过影响货币市场的供给改变利率，进而 影响实际产出不同，我国的 M2 工按照对传统货币数量 论模型的扩展，有：
2012年第4期下旬刊 （总第478期）
时 代 金 融
Times Finance
NO.4，2012 （CumulativetyNO.478）
我国的货币政策、产出增长与通货膨胀
——基于 DSGE 框架
羊振雪
（南京大学物理学院，江苏 南京 210046） 【摘要】本文在动态随机一般均衡的框架下，分析了我国货币政策的目标设定、工具选择和规则制定。本文的研究表明，我国央 行的货币政策目标函数对于产出具有较大的偏向性，与西方国家主要针对通胀管理的目标不同。我国的货币供给作为货币政策工具，与 名义利率一起发挥独立的作用。在特殊的政策目标下，我国央行很难采用单一规则做出承诺，相反更加偏好于相机抉择的货币政策规则。 【关键词】新凯恩斯主义 DSGE 产出增长 通货膨胀 中国人民银行 在世界范围，如何制定并执行货币政策一直是一个让经济学 家们热切关注的问题。在我国，《中国人民银行法》规定：“货 币政策目标是保持货币币值稳定，并以此促进经济增长。”货币 政策的选择会对一国的产出、就业和物价等经济变量产生持久而 深刻的影响。因此，结合我国实际，选择恰当的货币政策目标、 工具和规则，是实现经济增长、控制通货膨胀、调整产业结构的 重要保证。 率超过警戒线，数以亿万计的失业大军将成为社会稳定的巨大威 胁。此外，我国正在高速的城市化进程当中，大量农村人口正在 通过进城务工的方式向城市转移。农村的耕地大量转变为工业用 地，如果产出的增长放缓而无法在城市中提供足够的就业岗位， 农民工群体将面临进退维谷的境地。因此，在我国，产出的持续 增长是缓和社会矛盾、保障政治稳定的基本前提。 而对于西方国家来说，城市化进程已经完成，高度发达的社 会保障体系已然建立。即使失业率相对较高，仍然很难威胁到社 会的根本稳定。所以经济的增长率问题并非西方国家最为关切的 问题。相反，通货膨胀则会导致民怨沸腾，可能造成更大的矛盾 和冲突。 （二）通货膨胀造成的危害 学界目前对可接受的通胀率的共识为 1%-3%。当实际通胀率 超出这一范围时，即认为通货膨胀已经偏离目标，需要通过运用 货币政策工具使其回落。 较高的通货膨胀率也会带来严重的问题。 高涨的物价会产生再分配效应，对债务人有利，对债权人不利。 而政府作为国债的债务人，将从通货膨胀中攫取财富。因此，通 货膨胀往往又被形象的称为“通货膨胀税”。中央银行可以通过 开动印钞机使民间财富缩水贬值。当通货膨胀较为严重时，民众 将对政府彻底失去信心，引发骚乱甚至革命。 通货膨胀意味着实际利率走低。当实际利率为负时，银行存 款将不断缩水。对于下层百姓，较强的预防性动机使其无法将存 款用于其他投资途径，从而财富的贬值更加迅速。长此以往，通 货膨胀将导致全社会贫富差距的拉大，破坏社会公平公正，威胁 社会稳定。 通货膨胀还具有自我实现效应。当通胀水平较高时，人们对 通胀的预期也会提高，从而疯狂采购，套现消费。这一需求的正 向冲击又会进一步抬高物价，使已有的通胀加剧。因此，管理通 胀预期是控制通货膨胀的重要途径。 （三）我国货币政策目标的设定 基于以上原因，笔者认为，我国央行事实上一直把“保增长、 控通胀”作为主要的政策目标。然而，当两者发生矛盾时，前者 应是我国央行更为基本的政策原则。这是由我国的基本国情决定 的：通货膨胀虽然也会产生恶劣的影响，但只要控制在一个相对 合理的范围内（如 10%），则其对社会的根本稳定并不构成威胁； 产出不足则会带来大量的失业人口，进而破坏社会的安定甚至引 发动乱。换言之，与西方国家不同，我国的货币政策制定者具有 相对较大的 值。
一、货币政策目标的设定
根据新凯恩斯主义动态随机一般均衡模型（DSGE）的框架， 一国央行的货币政策目标应是使其政策目标函数取最大值，即： （1） 其中 xt i 、 t i 分别代表第 t+i 期的产出缺口（实际产出与自 然产出之差）和通胀缺口（实际通胀率与目标通胀率之差）， 代 表政策目标中产出缺口的相对权重。 显然， 政策目标函数整体为负， 欲令其取最大值，就是令 xt i 、 t i 尽可能小。但由菲利普斯曲线， xt i 、 t i 之间在短期存在替代关系。如要严格控制通货膨胀，就 要牺牲较高的产出水平。因此，参数 实际上表征了货币政策制定 者对通胀和产出缺口的厌恶程度的权衡。如 较小，即意味着货币 政策制定者更加厌恶通货膨胀，从而为了使政策目标函数尽可能 大，他会选择较低的通胀水平作为政策目标，即使这意味着较大 的产出缺口。 20 世纪 70 年代石油危机给西方发达国家经济社会带来的滞 涨现象，让这些国家的政策制定者普遍认识到通货膨胀对社会的 危害。因此，如美国、日本、德国、英国等国家的中央银行，都 具有较低的 值。然而，对于如我国这样的发展中国家，情况则要 复杂得多。 （一）产出缺口造成的危害 产出缺口定义为实际产出与自然产出之差，而自然产出是指 一国经济达到充分就业状态时的产出。按照我国实际 GDP 年均增 速大于 8% 的规律，当实际产出年增速低于 8% 时，经济将处于非 充分就业的状态。事实上，由于近年来我国的 GDP 就业弹性持续 走低（有学者测算出约为 0.17%），实际 GDP 每增长一个百分点， 带来的就业岗位仅为一百万个左右。按照我国劳动供给量以至少 年均八百万人增长计算，只有保证 8% 的增长率，才能基本解决 全社会的就业问题。这就是所谓“保八就是保就业”。 失业率过高对于全社会是一个十分严重的问题。在我国，由 于正处于经济社会转型时期，社会保障体系不够健全，失业人员 的基本生计维持受到严峻挑战。在庞大的人口基数下，一旦失业
二、货币政策工具的偏好
Times Finance
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与传统的凯恩斯主义以名义货币供给作为工具不同，新凯恩 斯主义宏观经济学认为，名义利率是更好的货币政策工具。在短 期的名义价格刚性下，名义利率的变化可以立竿见影地影响实际 利率，从而影响产出和通胀。相反，货币供应量的变化，具有更 加复杂的传导机制，其产生的效果不仅存在时滞，甚至有可能同 政策制定者的初衷大相径庭。然而，对于我国这样一个市场经济 化过程当中的发展中国家，上述命题又有了不同的内涵。 （一）货币政策工具的传导机制 在我国，利率并不是完全市场化的。央行对于商业银行的存 贷款利率具有刚性的限制。按照惯例，国内学者进行研究时常采 用一年期存款利率作为我国的基准名义利率，因为该利率较好地 反映了资金的借贷成本。在此背景下，央行对于该利率的调整， 将会立刻对货币市场的供求产生影响。 但与此同时，广义货币供给（M2）的政策效果传导就更为 复杂了。有学者指出，由于我国的货币化进程，大量超发的货币 会被吸引到用于满足新产生的货币化需求上。因此，与传统的 IS-LM 模型中货币供给通过影响货币市场的供给改变利率，进而 影响实际产出不同，我国的 M2 工按照对传统货币数量 论模型的扩展，有：
2012年第4期下旬刊 （总第478期）
时 代 金 融
Times Finance
NO.4，2012 （CumulativetyNO.478）
我国的货币政策、产出增长与通货膨胀
——基于 DSGE 框架
羊振雪
（南京大学物理学院，江苏 南京 210046） 【摘要】本文在动态随机一般均衡的框架下，分析了我国货币政策的目标设定、工具选择和规则制定。本文的研究表明，我国央 行的货币政策目标函数对于产出具有较大的偏向性，与西方国家主要针对通胀管理的目标不同。我国的货币供给作为货币政策工具，与 名义利率一起发挥独立的作用。在特殊的政策目标下，我国央行很难采用单一规则做出承诺，相反更加偏好于相机抉择的货币政策规则。 【关键词】新凯恩斯主义 DSGE 产出增长 通货膨胀 中国人民银行 在世界范围，如何制定并执行货币政策一直是一个让经济学 家们热切关注的问题。在我国，《中国人民银行法》规定：“货 币政策目标是保持货币币值稳定，并以此促进经济增长。”货币 政策的选择会对一国的产出、就业和物价等经济变量产生持久而 深刻的影响。因此，结合我国实际，选择恰当的货币政策目标、 工具和规则，是实现经济增长、控制通货膨胀、调整产业结构的 重要保证。 率超过警戒线，数以亿万计的失业大军将成为社会稳定的巨大威 胁。此外，我国正在高速的城市化进程当中，大量农村人口正在 通过进城务工的方式向城市转移。农村的耕地大量转变为工业用 地，如果产出的增长放缓而无法在城市中提供足够的就业岗位， 农民工群体将面临进退维谷的境地。因此，在我国，产出的持续 增长是缓和社会矛盾、保障政治稳定的基本前提。 而对于西方国家来说，城市化进程已经完成，高度发达的社 会保障体系已然建立。即使失业率相对较高，仍然很难威胁到社 会的根本稳定。所以经济的增长率问题并非西方国家最为关切的 问题。相反，通货膨胀则会导致民怨沸腾，可能造成更大的矛盾 和冲突。 （二）通货膨胀造成的危害 学界目前对可接受的通胀率的共识为 1%-3%。当实际通胀率 超出这一范围时，即认为通货膨胀已经偏离目标，需要通过运用 货币政策工具使其回落。 较高的通货膨胀率也会带来严重的问题。 高涨的物价会产生再分配效应，对债务人有利，对债权人不利。 而政府作为国债的债务人，将从通货膨胀中攫取财富。因此，通 货膨胀往往又被形象的称为“通货膨胀税”。中央银行可以通过 开动印钞机使民间财富缩水贬值。当通货膨胀较为严重时，民众 将对政府彻底失去信心，引发骚乱甚至革命。 通货膨胀意味着实际利率走低。当实际利率为负时，银行存 款将不断缩水。对于下层百姓，较强的预防性动机使其无法将存 款用于其他投资途径，从而财富的贬值更加迅速。长此以往，通 货膨胀将导致全社会贫富差距的拉大，破坏社会公平公正，威胁 社会稳定。 通货膨胀还具有自我实现效应。当通胀水平较高时，人们对 通胀的预期也会提高，从而疯狂采购，套现消费。这一需求的正 向冲击又会进一步抬高物价，使已有的通胀加剧。因此，管理通 胀预期是控制通货膨胀的重要途径。 （三）我国货币政策目标的设定 基于以上原因，笔者认为，我国央行事实上一直把“保增长、 控通胀”作为主要的政策目标。然而，当两者发生矛盾时，前者 应是我国央行更为基本的政策原则。这是由我国的基本国情决定 的：通货膨胀虽然也会产生恶劣的影响，但只要控制在一个相对 合理的范围内（如 10%），则其对社会的根本稳定并不构成威胁； 产出不足则会带来大量的失业人口，进而破坏社会的安定甚至引 发动乱。换言之，与西方国家不同，我国的货币政策制定者具有 相对较大的 值。
一、货币政策目标的设定
根据新凯恩斯主义动态随机一般均衡模型（DSGE）的框架， 一国央行的货币政策目标应是使其政策目标函数取最大值，即： （1） 其中 xt i 、 t i 分别代表第 t+i 期的产出缺口（实际产出与自 然产出之差）和通胀缺口（实际通胀率与目标通胀率之差）， 代 表政策目标中产出缺口的相对权重。 显然， 政策目标函数整体为负， 欲令其取最大值，就是令 xt i 、 t i 尽可能小。但由菲利普斯曲线， xt i 、 t i 之间在短期存在替代关系。如要严格控制通货膨胀，就 要牺牲较高的产出水平。因此，参数 实际上表征了货币政策制定 者对通胀和产出缺口的厌恶程度的权衡。如 较小，即意味着货币 政策制定者更加厌恶通货膨胀，从而为了使政策目标函数尽可能 大，他会选择较低的通胀水平作为政策目标，即使这意味着较大 的产出缺口。 20 世纪 70 年代石油危机给西方发达国家经济社会带来的滞 涨现象，让这些国家的政策制定者普遍认识到通货膨胀对社会的 危害。因此，如美国、日本、德国、英国等国家的中央银行，都 具有较低的 值。然而，对于如我国这样的发展中国家，情况则要 复杂得多。 （一）产出缺口造成的危害 产出缺口定义为实际产出与自然产出之差，而自然产出是指 一国经济达到充分就业状态时的产出。按照我国实际 GDP 年均增 速大于 8% 的规律，当实际产出年增速低于 8% 时，经济将处于非 充分就业的状态。事实上，由于近年来我国的 GDP 就业弹性持续 走低（有学者测算出约为 0.17%），实际 GDP 每增长一个百分点， 带来的就业岗位仅为一百万个左右。按照我国劳动供给量以至少 年均八百万人增长计算，只有保证 8% 的增长率，才能基本解决 全社会的就业问题。这就是所谓“保八就是保就业”。 失业率过高对于全社会是一个十分严重的问题。在我国，由 于正处于经济社会转型时期，社会保障体系不够健全，失业人员 的基本生计维持受到严峻挑战。在庞大的人口基数下，一旦失业