中美房价指数分析

中美房价指数分析

成甫财经研究所

一、中国房价指数

（一）中国房价指数（月度）

140

130

120

110

100

90

80

房地产销售价格指数（%）

数据来源：中经网，处理得到

注：自2005年3月份起，数据均为按照新模型测算的结果；对比基期由原来的1995年3月份改为2000年。

从上图即中国房地产销售价格指数（月度，上年同期=100）可以看出，1992年到2011年这二十年中，1994年、1997年、1999年、2008年和2010年这五年，中国房价处于低谷，标准差是8.06；1993年、1996年、2000年、2009年和2010年这五年，标准差是11.18。中国房价处于波峰。比较发现，中国房价的固有特点是房价波动性特别大，标准差是8.77，表现为波峰时点与低谷时点重逢，这说明中国房地产市场投机性很大，这主要由两方面原因导致：一方面是中国政府的政策随机性很大，存在一把手拍脑袋决策现象，无论是波峰时点附近，还是低谷时点附近，均是中国政府出台重要房地产政策的关键时点，因而中国房地产市场受政策影响特别大，是政府主导型房地产市场；另一方面是热钱或者游资大量投机炒作，存在温州炒房团现象，无论是从波峰降至低谷，还是从低谷升至波峰，持续时期均很短，平均不超过一年。

短期资金从其他行业大量涌入房地产行业造成了中国房价大起大落现象，稳定性不足，造成了潜在购房者心理预期波动也特别大，引起了潜在购房者的集体性恐慌，此时政府再出台稳定房价政策无疑是“火上浇油”，造成房价更大的波动。现在我们进行反向推理，热钱或者游资之所以大量涌入房地产行业，无疑是因为房地产行业存在超额利润或者暴利。房地产行业之所以存在暴利，无疑是因为地方政府土地财政模式和房地产开发商寻租，二者勾结对房价推波助澜，造成房价居高不下。由于热钱或者游资预期到房价只升不降，因而此时进行无风险套利便是最优决策。

从上述分析不难发现，要让房价回归到正常的价位区间内，一方面中央政府要改变对地方政府的官员考核机制，即不能单单以地方GDP作为官员晋升依据，要让地方政府摆脱对土地财政的过度依赖；另一方面中央政府要适度调整1994年开始实行的分税制，加大中央政府对地方政府的税收返还，因为分税制改革使得中央政府拿大头，地方政府拿小头，而地方政府官员自身存在政绩考核压力，大搞地方基础设施建设，急需基础设施建设资金，这种地方政府的财权和事权不对称，造成了地方政府大量发行地方债务、廉价“土拍”、“跑部前进”以及“驻京办”怪象。同时，中纪委督导组要严厉打击对地方政府在房地产方面的腐

败现象；审计局要严格审计地方政府的地方债务规模，控制地方债务违约风险。等到地方政府官员政绩不再过度依赖房地产行业的那天，房价便会逐步回归到正常的价位区间，热钱或者游资便会离开房地产行业。中央政府存在的另一个问题是政策随机性很大，这不利于稳定房价和潜在购房者心理预期。因而中央政府在出台房地产政策之前应该先进行政策研究，局部试点，等到时机成熟再推而广之，并努力保持房地产政策的持续性和稳定性，从而保持房价的合理波动。

（二）中国房价指数（季度）

114

110

106

102

98

房屋销售价格指数（%）

数据来源：国研网，房地产信息网，整理得到

从上图即中国房屋销售价格指数（季度，上年同期=100）可以看出，2001年到2009年这九年中，2008年和2009年这两年处于低谷，标准差是4.24；2004年和2005年这两年处于高峰，标准差是1.70。2001年到2009年全部年份的标准差是3.21 。由于数据有限，季度数据只能找到这九年，因而分析不具有代表性。详尽的分析参照上述月度数据。

二、美国房价指数

（一）美国房价指数（月度）

115

110

105

100

95

90

房地产价格指数（%）

从上图即美国房地产价格指数（月度，上年同期=100）可以看出，1992年到2014年这二十三年中，2007年、2008年、2009年、2010年和2011年这五年处于低谷，标准差是3.18；2003年、2004年、2005年、2006年和2013年这五年处于高峰，标准差是1.91。与中国房价指数数据比较发现，美国在2005年6月份之前波动比较平稳。利用Excel标准差函数，笔者计算得到：1992年1月至2005年6月份，房地产价格指数的标准差是2.51；2005年7月份至2014年2月份，房地产价格指数的标准差是5.96，是前段区间的两倍不止。1992年到2014年全部年份的标准差是4.82，远远小于中国对应的标准差8.77，因而美国房价波动幅度远远小于中国房价波动幅度。

由于笔者对美国房地产了解不深入，这里借鉴去年诺贝尔经济学奖获得者之一罗伯特·席勒《非理性繁荣》（2000年第一版，参见席勒教授个人网站

/books/shiller/rjs_exub.htm；2005年第二版），该书认为美国股票和房地产市场泡沫化严重，最终成功预言了2000年开始的股票市场泡沫破灭和2006年开始的房地产市场泡沫破灭。本文分析的是美国房地产价格指数，从上图不难发现，美国房地产价格指数拐点出现在2005年7月份左右，接近2006年。因而我们有理由相信，美国房地产价格指数从2006年开始大跌，并不是由政策方面因素导致的，而是因为金融衍生产品的过度创新导致的，即美国次级抵押贷款导致的。所谓次级抵押贷款是指信用等级低、还债能力低的贷款，特点是高风险（信用等级低，还债能力低）和高收益（贷款利率高）。2001-2006年这五年内，由于美国住房市场持续繁荣（见上图）以及利率水平较低，次级抵押贷款市场迅速发展。但一方面随着美国住房市场的降温尤其是短期利率的提高，次贷还款利率也大幅上升，购房者的还贷负担大为加重；另一方面住房市场的持续降温也使购房者出售住房或者通过抵押住房再融资变得困难。上述两方面原因直接导致大批次贷的借款人不能按期偿还贷款，银行收回房屋，却卖不到高价，大面积亏损，从而引发了次贷危机。以次贷危机为起点，愈演愈烈，美国次贷危机逐渐发展成世界性的经济危机，波及全世界。

美国次贷危机给我国的教训是大幅度进行金融衍生产品创新的同时，金融监管制度也要跟上。但由于金融市场属性的固有特点，金融监管永远滞后于金融产品创新，因而一项新的金融衍生产品刚面世，证监会等金融监管部门就要着手调研，力争在最短的时间内制定相应的金融监管规则乃至制度。当然，这对于证监会等金融监管部门是极大的挑战，但绝不能以此为借口来限制金融衍生产品创新这个大的趋势发展。

（二）美国房价指数（季度）

120

115

110

105

100

95

90

房地产价格指数（%）