外汇储备增减对中国的影响

可得，最近的2年里，中国外储减小了近8000亿美元，幅度达到10.53%。我认为这不是临时性现象，中国外储持续下降，当是未来一段时间的基本趋势。

2.变动原因分析

过去积累高额外汇储备的分析

经常项目和资本与金融项目长期处于双顺差是中国的外汇储备增长过快的直接原因。

众所周知，我国的劳动力资源丰富，且最重要的是劳动力成本相对比较低廉，而且目前我国长期实施外向型的发展战略，在国内大力发展以劳动力密集型产业为主的项目，主要以加工业为主，这使得我国的加工业贸易出口顺差严重，从而使经常项目的顺差较为明显。而另一方面，在改革开放的过程中，我国出台了一系列的吸引外商投资的优惠政策，这对外资有巨大的吸引力。在整个招商引资过程中，资本规模不断增大，从而导致外汇储备大量增长。

美元汇率的走低趋势。在美元不断贬值的情况下，必然就造成了我国外汇储备名义上的增长。再加上人们普遍对人民币有升值预期，一部分国际游资也出于套利目的被吸引到国内。故而我国的外汇储备不断增长。

现阶段中国外汇储备规模下降的分析

从经常项目上看，中国劳动力资源丰富，劳动力价格相对较低，中国加入WTO后“世界工厂”的地位决定了经常项目下长期顺差。但是，事实上这种贸易顺差的优势正在随着我国

劳动力价格上升、发达国家制造业回归战略的实施、一些过去集中于中国的传统劳动密集型制造业向东南亚国家的转移、中国“走出去”战略的实施而消失。在新的国际产业转移背景下，中国持续巨额顺差的基础将被削弱。

就近期乃至中期而言，主导中国外储减少的主要是在金融与资本账户。我们知道自从中国加入WTO开始，外国对华投资一直在增加，特别是2008年全球金融危机中国经济率先复苏，更是成为了全球对外国直接投资最具吸引力的经济体。但是由于工资和生产成本上升，部分劳动密集型低端制造业的外资将生产基地迁往其他低收入国家，比如越南，印度等发展中国家；另一方面，我们也要注意到随着亚洲基础设施投资银行的成立和中国“一带一路”战略的实施，中国对外投资增速有望继续高于引进外资增速，且对外投资的绝对额也高于国外对中国的外国直接投资（FDI）。这就意味着，我们无法通过FDI净流入维系外储的增长。

自2012年以来，对人民币贬值的市场预期始终没有消退，为了缓和贬值预期，央行加强了对汇率的市场化干预，这就需要直接消耗大量外汇储备。不过用于调节汇率的这部分外汇储备只是极少的一部分，以热钱为主体的资本外流才是一年多来中国储备下降的基本因素。

3.外汇储备增减对中国的影响

中国外汇储备累积对国内经济的影响

（一）外汇储备累积导致国内通货膨胀难以治理

我国外汇储备是央行通过投放基础货币在外汇市场上购汇形成的。高额的外汇储备，意味着外汇渠道货币发行剧增。面对不断增加的货币供应量．加息可以有效抑制货币需求，相应减少货币投放，但目前经济增长放缓的现实使得央行只能使用大量央行票据来对冲基础货币．却始终不敢轻易加息。“因而过多的外汇储备，削弱了货币政策调控的有效性。近年来外汇占款形式的基础货币投放已经成为中央银行货币投放的主要渠道。由于外汇储备逐年增加，央行为了维持外汇市场的稳定，必须在外汇市场上买入外汇抛出本币。通过货币乘数效应的作用，货币供应量被放大，不仅影响了货币政策的独立性，而且造成了通货膨胀的压力。央行进行对冲操作的工具还比较有限，对冲效果也不明显，因此如果外汇储备持续以较快的速度增长，那么通货膨胀的压力就会继续增加。”

（二）外汇储备激增催生国内资产泡沫

在量化宽松的背景下，由于中国更高的投资回报率和人民币升值预期，预计流入中

国的境外资本将大规模增加。并且，“市场认为中国进一步收紧资本管制的风险较小。

这毫无疑问会给人民币汇率带来更大的压力，并大大增加控制升值步伐的难度。政府可

能会继续实施目前的渐进式升值，但央行将在对冲操作和流动性管理方面面临越发严峻

的挑战。如果流动性持续宽松且利率维持在低位，更严格的信贷控制将是保证贷款和通

胀不至于失控的关键措施，但即便如此可能也不足以遏制资产泡沫。2010年第三季度中国的外汇储备增加了1940亿美元，其中9月份单月就增加了1010亿美元。在推断外资流入规模之前，我们必须注意到在这些以美元计的惊人数字背后，欧元及其他货币兑美元急剧升值所带来的重要影响。当然，其他资本流动的大幅逆转也是外汇储备猛增的重要因素。9月份其他资本净流入了约200亿美元，扭转了5月到8月期间净流出的态势。眼下资金流入量不小，但未来的规模只会更大。此外，国内的银行和公司在过去通常都能找到漏洞来实现大规模的跨境资金流动。人民币升值的压力和预期将进一步升温。中国的汇率政策已经并且还将日益受到来自政治和投机两方面的攻击。中国不愿加快人民币升值速度的做法已在国际上招致批评之声，而且还面临着来自美国方面的贸易保护措施的切实威胁。最近，预期中的美国量化宽松和美元的急速贬值更使人民币汇率置身于“货币战争”的中心。不过在当前的环境下，撇开人民币汇率低估的问题不谈，境外资本流入和升值预期本身就会是一个自我实现的过程。目前，人民币加快升值步伐很可能刺激更多资金流入中国，从而进一步加大人民币的升值压力。如果中国仍使用目前的政策组合来应对全球量化宽松的大环境和越

来越多的资本流入，那么最大的风险可能并不是制造业部门相对美国或其他亚洲经济体

失去竞争力（这些亚洲经济体也面临着同样的问题），而是过度投资（造成未来产能过

剩）和资产泡沫。

（三）外汇储备累积增加使人民币面临升值压力

2010 年2 月3 日，继诺贝尔经济学奖得主克鲁格曼对人民币汇率的指责之后，美国

总统奥巴马公开表示将在人民币汇率问题上对中国采取更为强硬的立场，并且要求中国

开放市场为美国扩大出口。2 月底，在韩国首尔召开的G20 集团副部长级会议上，IMF

发布了经济分析报告称，人民币被明显低估。于是，国际金融界关于人民币即将重新升

值的猜测更是甚嚣尘上。“巨额外汇储备加大了人民币汇率升值压力，且使我国在相当

程度上陷入减轻人民币升值压力与抑制货币供给增长难以兼顾的两难境地：要减轻外汇

占款造成的过多基础货币发行对国内货币市场的影响，人民银行必须加大回笼现金力度

或提高利率，但这些操作将加大人民币升值压力；如果为了减轻人民币升值压力而增加

货币供给或降低利率，本来就已经极为宽松的货币市场将因此变得过度宽松，从而刺激

国内资产市场泡沫膨胀。”我国有可能陷入“外汇储备增长较快—人民币升值预期—

资金流入—外汇储备继续增长—进一步的升值和资金流入”这种恶性循环。此外，不断

高涨的外汇储备还会进一步加剧贸易摩擦，恶化国际收支失衡，不利于我国外贸和经济

的可持续发展。我国外汇储备大幅增长，说明国内外汇市场供过于求．即产生了人民币升值预期。外汇储备越多，央行必须投放的基础货币也就越多，加大了人民币升值压力。人民币升值会使我国出口产品价格上升，削弱我国产品出口竞争力，影响国内劳动力就业。外汇储备的迅速增长加剧了人民币升值的压力,进而影响我国出口商品的竞争力从理论上说，一国的外汇储备增加，会使得该国货币汇率上升。在人民币汇率持续上升的形势下，我国企业出口商品报价随之提高，很多中小外贸企业由于价格上失去优势而纷纷破产倒闭。

（四）外汇储备规模过大加大金融风险

一个国家持有外汇储备，就是把这些资源储存起来，而放弃和牺牲利用他们投资的机会，在经济上就形成了一种损失，这种损失也就是机会成本，一国外汇储备越多，机会成本也就越高。美元作为我国外汇储备的主要资产，汇率波动较为频繁，高额外汇储备有可能承担美元贬值的风险。从经济的角度看，对外汇储备也需要进行成本核算。持有外汇储备机会成本等于国内资本收益率减去持有外汇储备的收益率。我国大量的外汇储备是国外政府债券或银行存款。收益率相当低。我国外汇储备持续增长．使得持有的机会成本也相应增大。目前我国仍处在经济起飞阶段，国内资源利用率比较低，现阶段增加投资效益明显，我国国内投资收益率要远大于持有储备的利息收益率。高额的外汇储备造成持有成本过高,导致资源和资金的闲置持有高额的外汇储备是存在机会成本的。首先利息成本是相对较高的，同时，持有大量储备而放弃了这些资源的当前使用，也就丧失了使用这些资源产生的经济增长和收入提高所带来的收益。

减少美元储备其实也是一件好事

从国家宏观调控来看，减少外汇储备有利于增加货币政策的自主性和灵活性。

1994年以前，由于外汇储备量很小，中国90%的基础货币投放来自央行对金融机构的信贷。随着外汇占款逐年上升，它与基础货币之比从2001年底的44.8%一直上升到2009年10月的145.7%，外汇占款成为中国基础货币投放的主渠道，并导致货币供给与信贷高速增长，这使得基础货币投放具有内生性，进而削弱了央行货币政策的自主性。另一方面，当外汇占款剧增时央行为了冲销或冻结流动性而频繁地提高存款准备金率。

固然可以说，央行以高法定存款准备金率，锁定巨额的流动性，才使得中国在不断扩张的外汇占款中没有出现严重的通胀。不过，须知高额存款准备金也浪费了大量的金融资源，降低了资金的使用效率，还扭曲了货币政策操作。