董事高管责任保险与上市公司绩效

董事高管责任保险与上市公司绩效

摘要：基于沪深上市公司2009―2015年的数据，借助多元回归和中介效应检验方法，考察董事高管责任险、两类代理成本及公司绩效三者之间的关系。研究结果表明：董事高管责任险与公司绩效显著正相关；董事高管责任险在公司治理中发挥激励效应和外部监督职能，能够显著降低上市公司第一和第二代理成本；通过对两类代理成本的显著降低，董事高管责任险对公司绩效产生正的中介效应。

关键词：董事高管责任险；公司绩效；代理成本；中介效应

中图分类号：F840.32 文献标识码：A 文章编号：1674-2265（2018）04-0025-09

DOI：10.19647/ki.37-1462/f.2018.04.006

一、引言

随着法律制度的不断完善，上市公司董事高管群体可能面临的诉讼责任风险日益增大，为了转移董事高管可能面临的责任风险，董事高管责任保险（以下简称D&O）应运而生。截至目前，美国和加拿大等国家上市公司D&O的购买率均已达到了90%以上。我国自2002年首次引入董事高管责任险以?恚?随着《公司法》、《证券法》相关规定中董事高

管群体责任的不断加大及利益相关者群体维权意识的高涨，D&O在我国也逐步得到了重视。

董事高管责任险不仅是上市公司董事高管职业风险的

一种风险管理机制，也被认为是一个外部治理机制，但是其公司治理职能并未得到学术界的一致认可。如同责任保险的产生一样，D&O一经产生就引起了热烈的争论，支持方认为D&O具有激励效应和外部监督职能，能够完善公司治理，而反对方则指出D&O将诱发机会主义行为。因为D&O引入我国时间短、普及面窄，国内关于其治理职能的研究较为薄弱。董事高管责任险在我国上市公司治理中是否发挥治理职能，发挥什么样的治理职能以及治理职能的作用路径等都是值得深入研究的问题。关于D&O与公司绩效的关系，我国仅有少数学者展开了研究，且这些研究均直接考察了D&O 对公司绩效的影响，即通过D&O与公司绩效的关系反向推断董事高管责任险是否能够对公司绩效产生影响，而将D&O 与公司绩效的关系置入一个“黑箱”之中，忽视了对D&O 发挥治理职能路径的研究。本文以代理成本为切入点，考察D&O对公司绩效的中介效应，对加强上市公司董事高管责任风险管理、深入认识D&O的治理职能、充实公司治理机制和完善我国现代企业制度建设具有重要的理论和现实价值。

本文基于我国上市公司2009―2015年的数据，检验了

D&O治理与公司绩效的关系及其作用路径，研究结果表明，董事高管责任险能够显著降低上市公司第一类代理成本和

第二类代理成本，证明了D&O在我国上市公司中具有激励效应和监督效应，且D&O对公司绩效具有正的中介效应。本文的创新之处在于：首先，本文丰富了D&O的研究内容；其次，本文从中介效应角度分析了D&O发挥治理职能的路径和传导机制，证实了D&O对公司绩效产生了正的中介效应，拓展了国内对这一领域的研究视角，也加深了对D&O 治理作用机制的理解；再次，本文研究得出了D&O在上市公司治理中具有激励效应和监督效应，加深了对D&O这一全新治理机制的认识，为我国上市公司进行风险转移、公司治理机制建设和完善现代企业制度建设提供了经验支持。

二、文献综述与研究假设

保险是市场经济发展到一定阶段的产物，而责任保险是保险业发展的最高形态，意味着保险从对有形标的风险的承担发展到了对无形责任风险的负责。董事高管责任险承担的就是董事高管群体在履职过程中可能面临的无形的责任风险。关于D&O的治理职能，学术界主要存在四种观点，分别为激励效应说、外部监督说、机会主义说和信号传递说。

保险是一种专业化的风险转移机制，激励效应说认为

D&O将董事高管可能面临的责任风险转嫁给了保险公司，能够免去董事高管履职中的后顾之忧，使其不再瞻前顾后，

可以激励董事高管充分施展人力资本、大胆创新、释放企业家精神，提高经营效率。因此，董事高管责任险为董事高管施展才能、创新经营管理提供了制度保证（施卫忠，2004）。与此同时，D&O也是优秀企业的一种福利制度，Priest （1987）、胡国柳和李少华（2014）指出D&O能够吸引优秀高级管理人才加盟公司，为公司发展注入新的活力、动力，所以激励效应说认为D&O是一个良好的激励机制。

外部监督说认为通过购买D&O将保险人这一外部监督机制引入公司治理中，完善了公司治理机制的建设。保险公司作为机构投资者，一直是众多上市公司积极的治理者，具有丰富的公司治理经验。保险公司作为董事高管责任险承保人，是一个理性的专业化风险管理者。D&O的赔偿限额往往高达数亿、数十亿，这意味着保险人可能面临的赔偿责任重大，而作为一个商业化的风险管理机构，保险公司首先要追求的是承保收益，这就要求保险公司必须对投保公司及其投保对象在投保之前进行充分、全面、系统的风险评估；在承保之后要借助自身丰富的风险管理经验实现技术传导职能，对投保公司如何进行风险管理提供帮助和指导并进行持续的监督；即使在责任风险发生之后，保险公司也会指导投保公司积极地减灾减损，将损失控制在最小的程度。保险公司的事前、事中和事后的风险管理行为能够对董事高管的机会主义等行为进行监督和警示（胡国柳和胡?B，2014），也

能够向投保公司提供对于董事高管个人的风险评估状况，从而为公司董事高管人员的选择提供参考，帮助投保公司进行人才识别和甄选。这些行为都意味着通过购买D&O能够将保险人这一重要的外部治理机制引入上市公司，并能够发挥保险人的外部监督职能。O’Sullivan（1997）、潘晓影和张长海（2016）的实证研究发现D&O加强了保险公司对上市公司的监督，能够在一定程度上抑制高管层的超额薪酬现象（Lee和Liu，2014）、过度投资行为（朱建廷和胡国柳，2017）和机会主义自利行为（胡国柳和宛晴，2015），有效地降低了公司的代理成本（郑志刚等，2011；凌士显和白锐锋，2017；许荣和王杰，2012），实现了公司绩效的显著提升（胡国柳和胡?B，2014；赵扬和John Hu，2014）。机会主义说认为董事高管责任险将鼓励董事高管的机会主义行为，甚至大股东对中小股东利益侵权的行为。首先，D&O意味着保险人承??了最后赔款人的角色，这将减弱董事高管可能面临的责任风险，弱化法律的警示、惩戒和处罚的作用，有可能激励经营管理者机会主义行为的出现。其次，Jia和Tang （2014）、Gillan和Panasian（2015）发现D&O将会减弱董事高管履职过程中的谨慎注意之义务，弱化独立董事和监事的监督职能，将为大股东侵犯中小股东利益提供可乘之机，加大了大股东的机会主义行为。学者研究发现，D&O将提升上市公司的盈余管理程度（贾宁和梁楚楚，2014），激发