区域性股权交易市场融资研究

区域性股权交易市场融资研究

2012年8月23日，中国证监会公布《关于规范证券公司参与区域性股权交易市场的指导意见(试行)》(证监会公告[2012]20号，以下简称”20号公告”)，第一次以官方文件的形式承认区域性股权交易市场(以下简称“区域股权市场”)是多层次资本市场的重要组成部分。该文件指出：“区域股权市场是为市场所在地省级行政区域内的企业特别是中小微企业提供股权、债券的转让和融资服务的私募市场，接受省级人民政府监管。”区域股权市场在中小微企业融资体系中发挥枢纽作用，能有效连接政府、银行、投资基金、高层次资本市场，具备拉动中小微企业融资体系在深度和广度两个方向发展的能力。目前学者的研究集中在对“区域股权市场”的上位概念“场外交易市场”及“全国性场外交易市场”的研究，未将“区域股权市场”视为独立的研究领域;即便是对“区域股权市场”的研究，也集中在对区域股权市场的构建上，而对区域股权市场的融资研究较少。如周友苏(2012)认为现行的场外交易是指独立于证券交易系统并带有明显区域特色的股票交易市场，可分为三板市场和区域股权交易市场两大板块。场外交易市场要获得大的发展，需要来自顶层设计的突破和推进。李有星、罗栩(2013)认为场外交易市场的功能定位直接影响制度设计，全国性的交易市场应当定位在投资者交易功

能上，地方性场外交易市场应定位为融资功能，实现企业发行融资与进场交易的分离。陈颖健(2013)认为，区域股权市场采用宽松的准入制度以及较低的信息披露要求，这就决定了区域性股权交易市场的高风险性。为了防止该高风险传递给公众投资者，造成系统性的金融风险，需要对投资者人数、资格作出限定，在交易机制和监管制度上作出相应的设计。

目前，区域股权市场呈现遍地开花、一哄而上的局面，到目前为止共有约10家区域股权市场正式营业，另有部分股权交易市场正在筹备中。由于缺乏统一的法规和监管，区域股权市场出现“跑马圈地”、只注重挂牌企业数量而忽视市场功能的盲目竞争局面，区域股权市场的融资功能没有正常发挥。鉴于此，笔者拟在阐述区域股权市场融资实践的基础上，深入分析区域股权市场融资现状，进而提出可行性的完善路径。

一、区域股权市场融资实践

(一)天津股权交易所的融资实践

天津股权交易所(以下简称“天交所”)是经天津市人民政府批准设立的公司制交易所，2008年9月在天津滨海新区注册营业。天交所的融资模式包括挂牌前股权私募融资、挂牌后定向增发，同时通过股权质押获得银行贷款及由直接融资带动的与天交所战略合作银行融资方式的银行授信额度增加等间接融资方式，并开始探索中小企业私募债融资等形

式。在上述融资模式中，股权私募融资模式是天交所的特色。天交所结合中小微企业的特点，创造性地设计了“小额、多次、快速、低成本”的特色股权融资模式。“小额”即每次融资数额一般不超过5000万元;“多次”即挂牌企业一年可通过天交所多次实行股权融资;“快速”即每次融资时间在3个月左右;“低成本”即挂牌企业的融资成本远远低于上市成本。与此同时，天交所制定了相对完善的规章制度和业务规则，如《天津股权交易所挂牌交易管理(暂行)办法》《天津股权交易所股权挂牌交易规则》等。根据天交所网站显示，截至2013年6月28日，天交所累计挂牌企业301家，覆盖全国27个省、自治区、直辖市，市场总市值超过252亿元，累计融资总额126、66亿元，其中直接融资52、27亿元，直接融资带动间接融资74、39亿元;股权直接融资374次，股权质押融资超过90次，带动银行直接授信贷款超过345次。

(二)重庆股份转让中心的融资实践

重庆股份转让中心成立于2009年7月，主要采用非公开定向增资方式融资，同时采用债券融资、股权质押贷款等融资形式。根据重庆股份转让中心网站显示，截至2013年6月24日，重庆股份转让中心托管企业达496家，挂牌企业100家，累计实现交易额63、31亿元，实现股权质押贷款89、82亿元、定向增发6、86亿元，拟上市企业储备库入库企业达567家，中介会员超过300家。

(三)上海股权托管交易中心的融资实践

上海股权托管交易中心成立于2010年7月，主要融资模式为定向增资。该中心有关融资制度的业务规则包括《上海股权托管交易中心非上市股份有限公司挂牌交易规则》《上海股权托管交易中心挂牌公司定向增资业务规则》《上海股权托管交易中心非上市股份有限公司挂牌与挂牌公司定向增资审核规则》等。根据上海股权托管交易中心网站显示，截至2013年5月，上海股交中心挂牌公司共59家，实现股权融资共8、52亿元，获得银行授信额度30亿元，落地银行贷款(债权融资)总额达2、56亿元。

(四)广州股权交易中心的融资实践

广州股权交易中心成立于2012年8月9日，其融资模式有定向增资(包括有限责任公司“增资扩股”融资)、股权质押融资、知识产权质押融资、私募债融资等。其中知识产权质押交易板块于2013年6月21日正式上线，系全国首家推出的融资品种。广州股权交易中心的融资规则主要有：《广州股权交易中心挂牌股份有限公司定向增资业务暂行规则》《广州股权交易中心股权质押融资业务暂行规则》《广州股权交易中心企业挂牌与定向增资审核暂行规则》等。根据广州股权交易中心网站显示，截至2013年6月21日，广州股权交易中心累计挂牌企业已超过350家，累计实现融资及流转交易额10、17亿元。

(五)浙江股权交易中心的融资实践

浙江股权交易中心于2012年9月3日注册成立，其融资模式包括定向增资、私募债、股权质押贷款等。浙江股权交易中心制定的有关融资制度的业务规则包括《浙江股权交易中心融资挂牌业务规则(试行)》《浙江股权交易中心定向增资业务规则(试行)》《浙江股权交易中心私募债券业务管理暂行办法》等。

此外，齐鲁股权托管交易中心、前海股权交易中心等其他区域股权交易市场也进行了融资实践，积累了一定的经验。

二、区域股权市场融资现状分析

(一)区域股权市场融资的优势

1、融资模式：适应企业，定位准确

从区域股权市场融资实践可以看出，现有区域股权市场的融资模式包括股权私募融资和债券私募融资，同时附带股权质押融资、知识产权质押融资等。上述融资模式以股权私募融资为主，体现了区域股权市场“私募市场”的定位。天津股权交易所股权私募融资包括挂牌前私募和挂牌后私募;浙江股权交易所首次成功实行私募债融资模式;广州股权交易中心首次推行知识产权融资模式，开创了我国区域股权市场服务中小微企业融资的新模式。上述融资模式源于市场创新，适应中小微企业的融资需求。我国中小企业群体复杂性、