4第四章 资本成本

（二）综合杠杆系数及其计算
EP S/ EP S0 EBIT / EBIT0 EP S/ EP S0 DT L x / x 0 x / x 0 EBIT / EBIT0 DOL DFL T cm0 EBIT0 I E 1 t
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实例分析
• 实例： ABC公司2009年年末资本结构如下：负债600万（利率10%）、 普通股本2000万（每股价格20元）、优先股本1000万（每 股价格10元）、留存收益180万元。 2010年该公司销售总额2600万，变动成本1200万，固定成本 700万。公司在2010年年末发放普通股每股股利2元，优先 股股利率6%，所得税税率25%.要求： （1）计算2011年公司的经营杠杆系数、财务杠杆系数 （2）计算2010年公司普通股每股利润。如2008年公司销售预 计增长10%，则每股利润将增长百分之几？ （3）计算2010年年末各项资本占总资本的比例，计算综合资 本成本（不考虑筹资费用）
EPS1 EPS0 EPS0 普通股每股利润变动率 EPS / EPS DFL 息税前利润变动率 EBIT / EBIT0 EBIT 1 EBIT 0 EBIT0 1 t) E ( EBIT 1 t ) E ( EBIT 0 I )( 1 I )( EBIT n n 1 EBIT 0 ( EBIT 1 t) E EBIT 0 I )( 0 n ( EBIT 1 t ) EBIT 1 EBIT 0 )( 1 EBIT 0 ( EBIT 1 t) E EBIT0 0 I )( EBIT 0 EBIT 0 I E 1 t 基期息税前利润 基期息税前利润 债务利息 优先股股利 1 所得税税率
比较普通股每股利润法
• 基本思路：即从普通股股东的利益角度去考虑最佳资本结 构。 例：某企业目前有300万元债券，年利率为12%。该企业准备上 马一个400 （1） 按年利率14% （2） 发行股利率为12% （3） 按每股16 而企业目前有80万股普通股。企业所得税税率为40% 若息税前利润为150万元，问哪个融资方案更优？
(二)经营杠杆系数及其计算
DOL 息税前利润变动率 Δ EBIT/EB 0IT 销售量变动率 Δ x /0 x [( p b ) x1 a ] [( p b ) x0 a ] EBIT [( p b ) x0 a ] 0 x1 x0 x1 x0 x0 x0 EBIT 1 EBIT 0
( p b )( x1 x0 ) ( p b ) x0 a ( p b ) x0 x1 x0 ( p b ) x0 a x0 Tcm 0 基期边际贡献 EBIT 基期息税前利润 0

下标“1”——预测期或报告期数据；

下标“0”——实际或基期。
二、财务杠杆
三、综合杠杆
（一）综合杠杆效应 • 由于存在固定的生产经营成本，会产生经营杠杆效应，即 销售量的增长会引起息税前利润以更大的幅度增长。由于 存在固定的财务成本（债务利息和优先股股利），会产生 财务杠杆效应，即息税前利润的增长会引起普通股每股利 润以更大的幅度增长。一个企业会同时存在固定的生产经 营成本和固定的财务成本，那么两种杠杆效应会共同发生， 会有连锁作用，形成销售量的变动使普通股每股利润以更 大幅度变动。 • 综合杠杆效应就是经营杠杆和财务杠杆的综合效应。
（一）财务杠杆效应 • 在资金构成不变的情况下，息税前利润的增长会引起普通 股每股利润以更大的幅度增长。 • 财务杠杆效应产生的原因 当息税前利润增长时，债务利息不变，优先股股利不变，这 就导致普通股每股利润比息税前利润增加得更快。
（二）财务杠杆系数及其计算
式中：I——债务利息；t——所得税税率；E——优先股股利。
资本成本与资金时间价值既有联系，又有区别。 联系：两者考察的对象都是资金。 区别：资本成本既包括资金时间价值， 又包括投资风险价值。
（二）资本成本的作用
是影响企业筹资 总额的重要因素
是企业选择资金 来源的基本依据
是企业运用筹资 方式的参考标准
是确定最优资本 结构的主要参数
三、资
息税前利润 目前的利息 新增的利息 150
发行债券
发行优先股
发行普通股
150 36 －
150 36 －
36 (300*0.12) 56 (400*0.14)
税前利润
税后利润 优先股股利 普通股股数(万股) 每股利润(元/股)
58
34.8 － 80 0.435
114
式中：BPj——筹资总额的分界点； TFj——第j种个别资本成本的分界点； Wj——目标资本结构中第j种资金的比重。 ④计算边际资本成本
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第二节
一、经营杠杆 二、财务杠杆 三、综合杠杆
杠杆原理
一、经营杠杆
（一）经营杠杆效应 • 即在单价和成本水平不变的条件下，销售量的增长会引起 息税前利润以更大的幅度增长。 • 经营杠杆效应产生的原因： 不变的固定成本，当销售量增加时，变动成本将同比增加， 销售收入也同比增加，但固定成本总额不变，单位固定成 本以反比例降低，这就导致单位产品成本降低，每单位产 品利润增加，于是利润比销量增加得更快。
K3 D P3 (1 f 3 )
式中： K——优先股资本成本； D——优先股年股利额； P3——优先股筹资总额； f3 ——优先股筹资费率。
（四）普通股资本成本
K4 D1 G P4 (1 f 4 )
式中： K4——普通股资本成本； D1——预期第1年普通股股利； P4——普通股筹资总额； f4——普通股筹资费率； G ——普通股年股利增长率。
二、资本结构的优化
资本结构的优化意在寻求最优资本结构，使企业综合 资本成本最低、企业风险最小、企业价值最大。 比较综合资本成本 资本结构优化的 方法
比较普通股每股利润
无差别点分析
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比较综合资本成本法
• 基本思路：当企业对不同筹资方案作出选择时，先分别计 算各备选方案的综合资本成本，并据综合资本成本的高低 来确定最佳资本结构。
68.4 48(400*0.12) 80 0.255
114
68.4 － 105(80+400/16) 0.651
每股利润无差别点分析法（EBIT-EPS分析法）
2010年年末资本结构比例计算如下表： 负债 普通股本 优先股本 留存收益 合计 600万元 2000万元 1000万元 400万元 4000万元 15 % 50 % 25 % 10 % 100 %
负债成本=10%*（1-25%）=7.5% 普通股成本=2/20=10% 留存收益成本=2/20=10% 优先股成本=6% 综合资金成本= 7.5% *15%+10%*50%+6%*25%+10%*10%≈8.63%
KW K jW j j 1

式中：
KW —— 综合资本成本（加权平均资本成本）； Kj —— 第j种资金的资本成本； Wj —— 第j种资金占全部资金的比重。
四、边际资本成本
• 边际资本成本是指资金每增加一个单位而增加的成本。 • 边际资本成本的计算： ①确定目标资本结构 ②测算个别资本成本 ③计算筹资总额的分界点（突破点）： TFj BPj Wj
边际资本 成本
经营杠杆
财务杠杆 资本结构及其优化
综合杠杆
资本结构 的概念
资本结构 的优化
筹资决策的 案例分析
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学习目标
• 知识目标 – 了解资本成本的作用 – 理解资本成本、杠杆效应及资本结构的概念 – 掌握个别资本成本、综合资本成本、边际资本成本的计算方法 – 掌握杠杆效应的计算方法 – 掌握资本结构优化的方法 • 能力目标 – 能够运用资本成本的计算方法来确定各类筹资方案的资本成本 – 能够运用杠杆系数确定杠杆效应 – 能够运用确定最佳资本结构的方法为筹资方案作出决策
第四章资本成本和资本结构
第四章 资本成本和资本结构
• • • • • • 学习目标 本章知识结构图 第一节 资本成本及其计算 第二节 杠杆原理 第三节 资本结构及其优化 本章习题参考答案
本章知识结构图
资本成本及其计算
资 本 成 本 和 资 本 结 构
资本成 本概述
个别资本 成本
综合资本 成本 杠杆原理
K2 I 2 (1 t ) B i2 (1 t ) P2 (1 f 2 ) P2 (1 f 2 )
式中： K2——债券资本成本； I2 ——债券年利息； P2——债券筹资总额； t——所得税税率； f2——债券筹资费率； B——债券面值总额； i2 —— 债券年利息率。
（三）优先股资本成本
（五）留存收益资本成本
D1 K5 G P4
式中 ： K5 ——留存收益资本成本，其余同普通股。
课堂活动
• 在计算个别资本成本时，筹资总额应按面值计算还是按发 行价格计算？ • 某企业普通股的资本成本为12%，假设不考虑筹资费用，请 问该企业留存收益的资本成本为多少？
三、综合资本成本
• 综合资本成本就是指一个企业各种不同筹资方式总的平均 资本成本，它是以各种资本所占的比重为权数，对各种资 本成本进行加权平均计算出来的，所以又称加权平均资本 成本。其计算公式为： n
• 绝对数——资本总成本即筹资费用与用资费用之和 • 相对数——资本成本率即资金占用费与筹资净额的比率， 其计算公式为：
资本成本率＝
资金占用费 筹资总额－资金筹集费
资本成本率＝
资金占用费 筹资总额 （ 1－筹资费率）
二、个别资本成本
• 个别资本成本是指各种筹资方式所筹资金的成本，主要包 括银行借款成本、债券成本、优先股成本、普通股成本和 留存收益成本。
分析
（1）2010年边际贡献=2 600-1 200=1 400（万元） 2010年息税前利润=1400-700=700 （万元） 2010年税后利润=（700-600*10%）（1-25%）=480（万元） 2011年DOL=1400/700=2 2011年DFL=700/[700-600 *10%-(1000*6%)/(125%)]=1.25 （2)2010年EPS=(480-1000*6%)/(2000/20)=4.2元 2011年每股利润增长率=10%*2*1.25=25% （3）2010年年末留存收益=180+480-2000/20 *2-1000 *6%=400 （万元）