国际石油价格变动对我国行业股票收益的影响

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2012年10月

国际石油价格变动对我国行业股票收益的影响

上海大学经济学院金融系 杨亚卉

摘 要：本文使用多因素模型探讨了2001~2012年间国际石油价格变动对我国14个行业股票收益的影响，并且进一步在模型中加入石油价格的变化形式来探讨油价变化对各个行业股票收益是否有非对称的影响。结果显示国际石油价格变动对于我国近半数的行业有显著且负向的影响，国际石油价格变动对于我国行业股票收益的非对称效应并不显著。关键词：国际石油价格变动 行业股票收益 非对称效应中图分类号：F832 文献标识码：A 文章编号：1005-5800(2012)10(a)-190-04根据资产定价理论，股票价格是现金流量的贴现值。石油作为重要的工业投入品，其价格的变动主要通过两种途径来影响股票价格，一是通过增加生产成本、提高商品价格、从而改变企业的现金流量；二是通过改变消费者可支配收入，从而对投资、利率造成影响。

根据美国能源信息署(EIA)的统计，2008年金融危机前，二者的相关系数极小且为负数，但是自金融危机之后，二者的系数显著提高，呈现高达0.46的正相关性。我国作为石油进口大国，对外依存度迅速上升，随着经济全球化的扩展，石油价格的波动会对我国经济造成越来越显著的影响。

本文试图分析石油价格波动对我国各个行业股票价格的影响，从行业角度分析具有以下意义：(1)油价变动对每个行业的影响程度有所不同，这取决于石油是该行业生产的投入品还是产出品、石油价格变动对于该行业的影响是直接还是间接的、行业的竞争度和集中度、以及该行业能在多大程度上将成本转移给消费者。发现各个行业的不同反应有利于决策者在应对石油价格冲击时制定有效的政策。(2)了解各个行业对于油价的敏感程度有利于投资者在油价变动时分散风险，优化投资组合。

本文结构如下：第一部分文献综述，第二部分首先对数据进行描述，然后提出实证模型，第三部分分析检验结果，第四部分综述。

1 文献综述

关于石油价格对股票市场的影响的文献在2000年后大量涌

现，且主要的研究对象还局限于发达国家，主要研究内容包括：石油价格与股票价格之间的收益率和波动率的溢出效应；油价的变化对于股票价格是否有预测作用，从而检验股票市场有效性；油价变化对于股票收益是否有非对称的影响；近几年也有少数文献开始从油价变动形成原因的角度分析其对股票收益的影响。

Jones 和Kaul(1996)以现金流定价模型为基础，检验美国、英国、加拿大和日本四个国家股票价格对油价变动的反应。结果显示石油价格对美国和加拿大股票市场的影响显著，对日本和英国不显著。Sadorsky (1999)以美国数据为样本，利用向量自回归模型(VAR)，发现石油价格的收益率和波动率都对美国股票实际收益有显著且非对称的影响。Park 和Ratti(2008)采用了与Sadorsk y 类似的变量和方法，以美国和13个欧洲国家1986~2005年期间数据为样本，发现除石油净出口国挪威外，油价变化对其他各国股票收益都有显著的负影响。但是没有显著的非对称效应。Hammoudeh 和Eleisa(2004)用误差修正模型，以海湾合作委员会五个成员国(巴林、科威特、阿曼、沙特阿拉伯以及阿拉伯联合酋长国)的股票市场为研究对象，发现沙特阿拉伯的股票市场与其他四国的关系最密切，而阿曼则相对独立；沙

特阿拉伯的股票收益率对原油期货价格有预测能力。Sadorsky

(2006)从石油价格风险的角度出发，利用最小二乘法得出石油价格的风险系数，进而验证石油价格风险对23个新兴国家股票超额收益的解释能力。结果显示石油价格风险对股票收益有正的风险溢价。

Killian 和Park(2009)石油价格冲击从成因不同的角度分为三部分：供给冲击、对宏观经济的预期所形成的需求冲击、对未来石油供给不确定性的预期等原因形成的石油市场特有的需求冲击。结果发现，虽然石油价格总体冲击能够解释美国股票市场22%的波动，但是需求冲击的解释能力远远大于供给冲击的解释能力。

也有部分文献研究了行业或企业的股票收益对于石油价格冲击的反应。Sadorsky(2001)用多因子模型，发现原油期货收益率对加拿大石油和天然气行业超额收益率有显著的正向影响。Nandha and Faff(2008)研究了石油价格与国际股票市场35个行业股票(根据DataStream 分类)的关系，结果显示石油价格上升对除了石油和天然气行业以外的行业都有显著负影响。Mohamed El Hedi Arouri(2011)研究了欧洲股票市场14个行业与石油价格变动的关系，结果显示石油价格对各个行业股票收益率的大小和方向各有不同，且有非对称的效应。

国内文献中，金洪飞、金荤(2008)用VAR 模型和二元GARCH 模型研究了中美股票收益和国际石油价格的收益率、波动率间的溢出效应。结果表明，中国股票收益和国际石油价格之间，不存在任何方向的收益率溢出效应和波动溢出效应。金洪飞、金荤(2010)用双因子GED –GARCH(1,1)-M 模型研究了国际石油价格对中国14个行业股票收益率的影响。研究结果表明，国际石油价格对我国石油和天然气行业的股票收益率有显著的正向影响，对汽车和零件、建筑和材料等七个行业有显著的负向影响。

2 数据及研究方法

2.1 数据描述

本文的目的是研究国际石油价格收益率与我国行业股票指数收益率之间的短期波动关系，以2001年2月至2012年6月的周数据为样本，石油价格选取的变量为纽约商品期货交易所(New York Merchandise Exchange(NYMEX))交易的纽约西德克萨斯轻质原油(West Texas Intermediate(WTI))期货交易价格，数据来源为美国能源信息署(US. Energy Information Administration(EIA))，由于WTI 原油期货价格以美元为单位，用中美汇率折算为人民币，汇率数据来源于美国联邦储备银行。我国总体股票价格与行业股票价格所选取的变量分别为道琼斯第一财经中国600指数与道琼斯第一财经中国600行业领先指数。道琼斯第一财经中国600指数力