“美林投资时钟”给家庭理财带来的启示

“美林投资时钟”给家庭理财带来的启示
摘要：本文笔者介绍了“美林投资时钟”的基本原理，并应用该理论模型分析如何配置家庭资产，进而提出几点对家庭理财的建议。

一、“不要把鸡蛋放在一个篮子里”所引发的思考
对于普通家庭来说，“不要把鸡蛋放在一个篮子里”的道理浅显易懂，即家庭理财的时候，人们应该把资金投向多个标的，从而规避单一投资所带来的风险。

不过，只是懂得分散风险道理的投资者，并不能科学、合理地规划家庭财务。

原因很简单：一方面，在众多篮子里面，质量低下、滥竽充数的篮子不在少数；另一方面，随着篮子数量的增加，管理成本也会快速上升。

因此，家庭理财中，投资者应该掌握鉴别篮子质量的基本方法，选择合适的、有限的篮子来存放鸡蛋。

笔者认为，投资者可以借鉴“美林投资时钟”模型的基本理论，了解在国内经济周期的不同阶段，大类资产选择的基本原理，从而合理地安排资金投向，使得家庭资产不断增值。

二、“美林投资时钟”的基本理论
“美林投资时钟”是一种基于宏观经济数据的战略资产配置方法，它将经济周期与资产轮动、行业策略有机地联系起来。

美林证券通过分析美国1973年4月至2004年7月的市场数据，验证了其基本原理。

“美林投资时钟”中的经济周期，简单可以理解为通胀（CPI）与增长（GDP）的组合。

根据经济增长与通胀组
Ⅰ复苏Ⅱ过热
图1. 经济周期下的四个阶段演化简图
每一阶段，股票、债券、大宗商品和现金四类资产的相对收益都不同，且有一种资产的收益超过大市：
Ⅰ阶段 复苏 宽松政策发挥效力，经济加速增长到长期增长趋势附近。

由于剩余生产能力尚未消耗干净，CPI继续回落。

企业利润快速增长。

股票是最好的资产选择。

Ⅱ阶段 过热 生产能力接近极限，通货膨胀上升。

央行收紧银根，GDP增长依然保持强劲。

债券表现不佳，股票投资面临企业盈利下调预期增强，估值重新评估的风险。

大宗商品是最佳的资产选择。

Ⅲ阶段 滞胀 GDP增长开始下滑，通货膨胀压力依然较大，加息通道未发生实质改变，债券反弹高度有限。

企业盈利预期被不断下调，股票市场表现不佳。

现金是最好的资产选择。

Ⅳ阶段 衰退 GDP增长乏力，过剩产能、紧张的流动性驱动CPI走低，企业盈利也持续下滑。

央行试图促使经济返回到可持续增长路径上，放松银根，收益率曲线下行且陡峭。

债券是最好的资产选择。

三、运用“美林投资时钟”分析哪一类资产对家庭财富增长贡献最大
我们不妨假设“美林投资时钟”的基本原理也适用于中国。

回顾2011年逝去的近6个月，国外经济增长乏力，国内通胀不断上升是主要特征。

一方面，以美、日、欧为代表的发达经济体，复苏乏力，美国面临国债上限讨论问题，日本地震撼动全球经济，欧债危机阴影不散，且中东、北非政治局势紧张，以国际原油为代表的大宗商品在地缘政治因素、新兴市场需求增长、美元流动性宽松局面的共同作用下快速上涨后高位震荡，能源主要依靠进口的部分新兴市场国家面临较大的输入性通胀压力；另一方面，受前期货币增速较快货币供给较充裕，恶劣天气，输入性通胀等因素共同影响下，国内通胀率不断上升，物价上涨压力较大。

在如此复杂的经济环境下，我们运用“美林投资时钟”的基本原理分析股票、债券、现金哪一类资产对家庭财富增长的贡献最大。

（注：由于大宗商品主要由国外市场定价，且国内尚缺乏综合度量大宗商品的权威指数，因此笔者此处未将大宗商品列为比较资产。

）
图2. “美林投资时钟”模型 资料来源：ML Global Asset Allocation Team
如图2所示，根据“美林投资时钟”，我们首先判断2011年以来国内经济所处阶段。

其一，国内CPI 指数不断上涨，且今年以来CPI 同比涨幅均超3%，通胀压力较大；其二，自2010年一季度GDP 同比涨幅达到阶段性高点11.9%以来，GDP 增长率平稳下行，但仍处于较高水平。

2011年一季度GDP 同比上涨9.7%，二季度数据尚未公布，结合PMI 及工业增加值指标（PMI 已连续两个月出现下滑，3月为53.4%，4月为52.9%，5月仅为52%；工业品同比增速也连续两个月出现下滑，3月为14.8%，4月为13.4%,5月仅为13.3%），预期二季度GDP 同比涨幅继续回落的概率加大，下行风险开始显现。

因此，我们判断2011年初至二季度某一时间点期间，国内经济处于“过热”阶段， ‐4.00%
‐2.00%
0.00%
2.00%
4.00%
6.00%
8.00%
10.00%
12.00%14.00%
GDP 同比增长率CPI 同比增长率
图3. 国内GDP 与CPI 走势图 数据来源:Wind 资讯
衰退 滞胀
过热
复苏
GDP同比涨幅下降，但增长依然保持高位，企业盈利被下调数量较少，通胀不断上行，加息尚处于上半场，综合分析其特征，经济处于“过热阶段”；自二季度某一时间点以来，国内经济已由“过热”转为“滞胀”，PMI、工业增加值指标预示经济下行风险增加，部分中小企业面临融资困境，通胀依然上行，加息通道未改，政策以“抑通胀”为主，并逐渐关注“保增长”。

其次，我们分析上述两个阶段股票、债券、现金的相对收益情况，在“过热阶段”，即年初及二季度某一时间点期间，企业盈利增长虽有下调风险，但已公布的较好历史业绩缓解了市场担忧，且通胀初期有利于资金流向股市，股票较债券、现金而言，收益较佳；在“滞胀阶段”，即二季度某一时间点以来，经济增长放缓，部分上市公司盈利预测被下调，估值面临再评估风险，投资者信心不足，股市表现不佳；债市受加息预期影响，债券收益率仍有上行压力，相比较而言，现金更具吸引力。

再次，为了说明“美林投资时钟”的有效性，我们假设李先生全家年初可供投资资金为90万，并于年初分别将其中的30万投向股票（沪深300指数代表），30万投向债券（中债总财富指数代表），剩余30万持有现金（3个月定期存款代表），计算期末哪类资产对家庭财富增长贡献最大（忽略各种交易成本）。

根据图4、图5，我们以沪深300指数最高点当日为时间节点，将投资阶段划分为两部分，第一阶段从2011年1月1日至2011年4月13日，第二阶段从2011年4月14日至2011年6月15日。

比较两个阶段的收益情况，由图6可知，第一阶段，三类资产的收益依次为：股票(23,378元)、债券（2,750元）、现金（2,141元）；第二阶段，三类资产的收益依次为：现金（1,490元）、债券（-178元）、股票（-39,214元）。

我们可以看出，两个阶段三类资产的收益情况基本与我们运用“美林投资时钟”模型分析得出的结论一致。

图5. 中债总财富指数与沪深300指数走势图 数据来源：Wind资讯
23,378 ‐39,214 2,750 ‐178 2,1411,490‐40,000 ‐35,000
‐30,000
‐25,000
‐20,000
‐15,000
‐10,000
‐5,000
‐
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
第一阶段第二阶段股票收益债券收益现金收益
图6. 李先生全家三类资产的收益情况
四、几点对家庭理财的建议
基于上述分析，我们已经得出国内经济二季度末处于小周期中的“滞胀阶段”，现金为该阶段家庭配置的最优资产。

笔者认为，未来经济何时由“滞胀阶段”转为“衰退阶段”，再转为“复苏阶段”将对下半年家庭理财的决策产生重要影响。

其一.对“滞胀阶段”转为“衰退阶段”拐点的判断及家庭理财建议
通胀见顶无疑是判断“滞胀阶段”转为“衰退阶段”拐点的重要信号。

目前，多数市场专业人士预测CPI 同比涨幅年内高点出现在6月份，笔者也认同该观点。

如果以此为判断依据，考虑6月份CPI 数据需要在7月中旬公布，而确认CPI 高点需要进一步观察7月份的市场情况，笔者认为7月份经济应当处于“滞胀阶段”，现金资产此时为最优选择，8月份经济应当处于“滞胀”向“衰退”转化的过渡阶段，家庭应将资金更多配置于债券资产。

其二.对“衰退阶段”转为“复苏阶段”拐点的判断及家庭理财建议
通胀继续回落，经济开始筑底回升是“衰退阶段”转为“复苏阶段”拐点的主要判断依据。

笔者认为，目前尚难准确预测经济筑底回升的起始时间，只能大致预测为三季度到12年一季度期间。

不过，我们可以借助以下信号判断拐点。

1、PMI持续两个月触底回升；2、工业增加值增速持续上升；3、央行通过降低存款准备金率、再贴现率或公开市场操作释放流动性；4、11月底前1000万套保障房项目全面开工；5、部分上市公司盈利预测开始上调；6、民间借贷利率回落至贷款基准利率4倍附近水平。

当两个或者多个信号同时出现的时候，我们可以初步判断拐点将至，家庭应从持有债券资产为主转向持有股票资产为主。

与公司理财相比，家庭理财并不复杂，但决非简单，我们在运用“美林投资时钟”模型进行家庭资产配置的时候应当注意以下几个问题：1、不能简单、机械地套用“美林投资时钟”理论，现实经济是复杂、多变的，应当注意其有效性；
2、“美林投资时钟”给出了四类资产在某一经济阶段最优表现的判断依据，普通家庭还应根据自身的风险承受能力和风险偏好，合理配置资产；
3、无论什么时候，普通家庭都应该将3至6个月的工资作为现金保管，以应对不时之需；
4、普通家庭如果无法理解某些经济现象，可以求助于理财顾问，向专业人士咨询。

中信证券股份有限公司 李昕（文）
（文章内容仅代表作者个人观点）
2011年6月26日。