中国石油定价分析

2009E
882,209 4%
246,536 3%
172,436 3%
0.942 0.443
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2006 年，中石油的 原油和天然气产量 分别为 8.3 亿桶和 449.5 亿立方米，分 别占我国三大石油 公 司 合 计 的 66.4% 和 78.5%
中国石油(601857)
06 年油气储量当量 百万桶 16769.00 11554.00
每亿元油气储量 (按总市值计算)
万桶/亿 元
90.78
55.11
数据来源：国泰君安研究所，公司报告，bloomberg
注： 1，数据均取2007年10月29日收盘价
2，中石油，中海油相关计算采用H股价格
Exxon USD 91.57 55.46
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中国石油(601857)
表3 国际国内石油公司油气数据对比
公司
单位
BP
Shell
计价货币
CBP
EUR
股价
633.50 30.58
总股本 总市值 1
亿股
1.90
63.98
亿人民币 18472.72 20966.79
07PE
12.30
10.47
对人民币汇率
1. 中国最大油气公司
中国石油是我国油气勘探行业占主导地位的油气开采商和第二大的石油产品制造 商，也是世界超大型石油公司之一。公司广泛从事与石油、天然气有关的各项业 务，主要包括： z 原油和天然气的勘探、开发、生产和销售 z 原油和石油产品的炼制、运输、储存和销售 z 基本石油化工产品、衍生化工产品及其他化工产品的生产和销售 z 天然气、原油和成品油的输送及天然气的销售。
z 从长期来看，石油公司业绩是与原油价格显著正相关的。原油价格自 60 美元/桶上行，对公司影响基本为中性；自 60 美元/桶下行，影响为负面。
z 在 A 股目前的位置下，我们采用相对估值方法对中国石油估值。我们的 观点是：中石油上市首日收盘区间将位于 39.4～44 元的区间。
发行前财务数据
每股净资产（元） 净资产收益率（％） 资产负债率（％）
2.2. 原油与天然气储产量的国际比较
经过多年的研究与实践，公司已在陆相沉积和海相技术方面掌握了大量的先进技 术，积累了丰富的经验。这些技术在国内处于领先地位，在国际上也占有重要位 置，保证了公司油气勘探领域持续领先的优势。 截止到 2006 年底，中国石油油气储量（折合油气当量）达到 205.30 百万桶，位 居国内第一；在国际市场上仅次于 Exxon Mobil 的 221.1 百万桶的油气储量，位 列第二。
38840.27 13.31 7.48 979.00
2.52 10850.00
27.93
571.00
1.47 11260.00
28.99
1550.00
3.99 22110.00
56.93
中石油 2 HKD 19.02
1830.20 33626.85
24.80 0.97 831.00
2.47 11618.00
每亿元天然气产量 (按总市值计算)
万桶/亿 元
2.78
2.44
06 年天然气储量
百万桶 7671.00 7357.00
每亿元天然气储量 (按总市值计算)
万桶/亿 元
41.53
35.09
06 年油气产量当量
百万桶/ 年
1417.00
1222.00
每亿元油气产量 (按总市值计算)
万桶/亿 元
7.67
5.83
表1 2004年－2006年三大国内Baidu Nhomakorabea油公司原油储量及产量情况
原油储量（百万桶）
原油产量（百万桶）
年份 中国石油 中国石化 中海油 中国石油 中国石化
2004年 11,501.2 2005年 11,536.2 2006年 11,618.0
3,267 3,294 3,293
1,455.6 1,457.4 1,489.8
18,207
2007年6月
18630
数据来源：国泰君安研究所，公司招股书，中石化年报
中国石化 30063 29647 28801 28898
3.2. 国内三大石油公司每股产能数据对比
由表5可见，中石化在炼油业务方面具有明显优势，中海油目前介入下游的程度很小， 基本不受成品油价格倒挂的不利影响。
表5 国内同类公司炼油，原油加工以及加油站数据对比
302.6 380.4 449.5
中国石化
58.6 62.8 72.6
中海油
37.6 40.3 50.7
图1 三大国内石油公司油气储量和产量占比
140% 120% 100%
80% 60% 40% 20%
0%
71% 原油储量
中石油 中石化 中海油
66%
85.47%
78.47%
原油产量 天然气储量 天然气产量
数据来源：国泰君安研究所，公司报告
由于主要油气田属于陆相的含油气盆地，具有复杂多样的地质特征，中国石油经 过 40 多年的研究和实践，形成了一套陆相生油理论和油气勘探开发配套技术。 油气勘探率先在陆相地质取得了成功，先后开发了克拉玛依、大庆、胜利、大港、 辽河以及华北等重要油气田，为国民经济建设作出了巨大的贡献。
691,326 23%
193,557 2%
136,229 7％
0.761 0.358
注：发行后的每股净收益按发行后的总股本计算
2007E
800,542 16%
216,887 12%
150,945 11%
0.825 0.388
2008E
848,491 6%
239,747 11%
168,016 11%
0.918 0.431
图2 中国石油在国内油气产量分部情况
中国石油(601857)
数据来源：国泰君安研究所，公司招股书
3. 成品油市场以及加油站情况
中石油是我国最大的石油产品生产和销售商之一。中石油已形成了多个大规模的炼厂， 其中包括 3 个千万吨级炼厂，并具有覆盖全国的成品油终端销售网络。截至 2006 年 12 月 31 日，中石油一次蒸馏总能力为 9.4 亿桶，占全国的 37.7%；2006 年,中石油生 产的汽油、柴油和煤油约为 6,831.8 万吨，占全国的 38.6%，并销售 7,490.4 万吨以上 石油产品，约占全国的 43%。2007 年前 6 个月，公司共生产 3,554.5 万吨汽油、柴油 和煤油，并销售约 4,093 万吨以上石油产品。
中国石油(601857)
截至 2007 年 6 月 30 日，中国石油拥有并经营、特许经营以及中国石油集团拥有或与 第三方共同拥有的由中国石油提供监督支持的加油站共 18,630 座。
表4 2004年～2006年中国石油和中国石化加油站情况
年份
中国石油
2004年
17,403
2005年
18,164
2006年
0.43
06 年乙烯产量
万吨
206.80
每亿股乙烯产量 (按总股本计算)
万吨/亿股
0.11
截至到 06 年底加油站个数
个
18207.00
每亿股加油站个数 (按总股本计算)
个/亿股
9.95
数据来源：国泰君安研究所，公司报告
中石化 3125.00
3.60 2947.00
3.40 1019.00
1.18 616.30 0.71 28801.00 33.22
股
票
研
究
中国石油(601857)
石油和天然气开采业/能源采掘业
建议询价区间：15～16.7
分享高油价时代的利润
上市首日定价区间：
新 股
中国石油上市首日定价分析
询
杨伟
王培
21-62580818-319
21-62580818-494
价
yangwei@gtjas.com
wangpei@gtjas.com
39.4~44
34.55
231.00
0.69 8912.00 26.50
1062.00
3.16 20530.00
61.05
中石化 RMB 24.90
867.02 21588.80
32.49 1.00 285.00
1.32 3295.00 15.26
44.00
0.20 476.00 2.20
329.00
1.52 3771.00 17.47
2007.11.05
投资要点：
z 中国石油油气储量位居国内第一；在国际市场上仅次于 Exxon Mobil
z 中国石油的经营涵盖石油石化行业的各个关键环节，从上游的原油天然 气勘探生产到中下游的炼油、化工、管道输送及销售，形成了优化高效、 一体化经营的完整业务链，极大地提高了中国石油的经营效率，降低了 成本，增强了公司的核心竞争力和整体抗风险能力。
公司
单位
中石油
06 年炼油装置容量
千桶/日
2388.00
每亿股炼油装置容量 (按总股本计算)
千桶/(日*亿股)
1.30
06 年炼油装置产量
千桶/日
2269.00
每亿股炼油装置产量 (按总股本计算)
千桶/(日*亿股)
1.24
06 年原油加工量
百万桶
785.00
每亿股原油加工量 (按总股本计算)
百万桶/亿股
中海油 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 64.62 0.15 0.00 0.00
4. 化工业务
中国石油的化工业务在我国的北部和西部地区占据市场主导地位。此外，公司在我国 东部和南部地区稳定的客户群将为其在上述地区拓展市场提供机会。中国石油生产的 乙烯、合成树脂等化工产品在我国占据重要的市场份额。近年来，公司各种化工产品 的产能和产量均有较大提高。截至 2006 年底，公司乙烯年生产能力达到 263.0 万吨， 比上年末增长 42.2%；聚乙烯的年生产能力达到 221.2 万吨，比上年末增长 29.2%。2007 年前 6 个月中国石油生产乙烯 130.5 万吨。
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中国石油油气储量 位居国内第一；在国 际市场上仅次于 Exxon Mobil
中国石油(601857)
表2 2004年～2006年三大国内石油公司天然气储量及产量情况
天然气储量（亿立方米）
天然气产量（亿立方米）
年份 中国石油 中国石化 中海油 中国石油
2004年 12812.9 858.8 1315.8 2005年 13626.8 835.8 1537.8 2006年 15140.6 808.9 1764.6 数据来源：国泰君安研究所，公司招股书
2007．11．02
发行上市资料
定
¾ 作为中国最大的油气勘探公司和第二大的炼油产品
总股本（百万股） 发行量（百万股）
183,021 4,000
价
本报告导读：
分
供应商，发改委在11月1日对成品油的提价部分释放 出公司的潜在增长能力
发行日期 发行方式 保荐机构
2007.10.26 网下询价＋网上申购
析
预计上市日期
中海油 2 HKD 15.20
433.47 6364.73 21.07
0.97 135.00
2.12 1490.00 23.41
30.00
0.47 1038.00
16.31
165.00
2.59 2528.00 39.72
中国石油在国内各油气田的分布如图二所示。
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主要股东和持股比例
中国石油集团
3.29 13% 28.6%
88.21%
财务摘要（百万元）
2005
2006
主营收入
(+/-)% 经营利润（EBIT） (+/-)% 净利润
(+/-)% 每股净收益（元） 每股股利（元）
562,923 45%
190,202 40%
127,867 31% 0.714 0.335
2. 勘探与开发情况
2.1. 原油与天然气储产量的国内比较
由于我国油气资源主要集中在中国石油，中国石化和中海油三家公司，因此我国 的石油勘探和生产也主要由这三大公司开展。截至 2006 年 12 月 31 日，中国石 油的原油和天然气已探明储量分别为 116.2 亿桶和 15,140.6 亿立方米，分别占 我国三大石油公司合计的 70.8%和 85.5%。2006 年，中石油的原油和天然气产量 分别为 8.3 亿桶和 449.5 亿立方米，分别占我国三大石油公司合计的 66.4%和 78.5%。2007 年前 6 个月，中国石油的原油产量和天然气可销售量分别为 4.2 亿 桶和 226.0 亿立方米。
15.35
10.72
06 年原油产量
百万桶/ 年
903.00
711.00
每亿元原油产量 (按总市值计算)
万桶/亿 元
4.89
3.39
06 年原油储量
百万桶 9098.00 4197.00
每亿元原油储量 (按总市值计算)
万桶/亿 元
49.25
20.02
06 年天然气产量当量
百万桶/ 年
514.00
511.00
图3 2004年～2006年中国石油在国内成品油零售市场份额变化情况
中石油成品油零售量的市场份额
40%
34.70%
35%
31.80%
30%
29.00%
25%
20%
15%
10%
5%
0% 2004年
2005年
2006年
数据来源：国泰君安研究所，公司招股书
请务必阅读正文之后的免责条款部分
5 of 12
3.1. 公司的加油站数量
817.4 828.7 830.7
274.2 278.8 285.2
数据来源：国泰君安研究所，公司招股书
中海油
116.6 130.3 136.0
我国的天然气勘探和生产也主要由中国石油、中国石化、中海油三大公司开展。 我国三大石油公司的天然气产量与全国天然气产量之比最近三年约在 95%以 上。中国石油最近三年在我国三大石油公司中的占比基本保持稳定。