PAG集团10倍杠杆并购好孩子案例分析
苏宁并购红孩子案例分析
苏宁并购红孩子案例分析一、交易涉及各方简介（一）苏宁易购简介苏宁易购是苏宁电器旗下新一代B2C综合网上购物平台，现已覆盖传统家电、3C电器、日用百货等品类。
和实体店面线性增长模式不同，苏宁易购能够快速形成全国销售规模，呈现几何式增长，同时依托线下既有的全国性实体物流、服务网络，苏宁易购能够共享现有资源，快速建立自己的盈利摸式。
（二）红孩子简介红孩子公司最早于2004年开始在中国国内以直邮目录形式销售母婴产品，随后推出B2C网站，是国内最早专注于母婴用品的电商企业，2011年又推出以化妆品、食品为主的女性网购品牌“缤购”。
主营的商品覆盖母婴用品、美容化妆、健康美食、养生保健等多个品类。
近两年来，因受到京东、当当等电商向全平台扩张的影响，仍专注于母婴的红孩子由盛转衰。
2012年9月25日，苏宁宣布以6600万美元收购红孩子。
2013年4月1日，红孩子切换至苏宁易购系统，成为苏宁易购的母婴频道，独立官网不复存在。
二、交易内容简介苏宁于2012年9月25日宣布，以6600万美元或等值人民币的价格全资收购母婴B2C平台红孩子公司，并承接“红孩子”及“缤购”两个品牌和公司资产、业务，这是苏宁在电商领域的首次并购。
交易完成后，在后台体系，苏宁对红孩子公司进行全面整合，包括采购、物流、服务、信息、人力资源等，共享各类资源。
在运营层面，红孩子作为苏宁易购的母婴频道进行运作，同时保留“红孩子”品牌及独立域名。
在线上线下互动方面，公司还将通过在expo超级店、乐购仕生活广场设立红孩子母婴专区方式，结合儿童乐园、早教、母婴产品、儿童食品、玩具等品类的拓展，全面发展苏宁的母婴产品系列。
三、达成交易各方动机（一）红孩子为什么卖公司内部原因：（1）创始人分歧，内斗不断，控制权流失。
2005年，红孩子获得北极光、NEA的首轮250万美元投资；2006年11月，NEA、北极光追加投资300万美元；2007年凯鹏华盈向红孩子投资2500万美元。
中国杠杆收购第一案——好孩子集团
案例分析（一）：中国杠杆收购第一案——并购好孩子集团始创于1989年的好孩子集团，截止到2005年，年生产各类童车300万辆，销售额25亿元，纯利润超过1亿元，占据中国中高档童车市场近70%份额，在美国的童车市场占有率也已达到了30%以上。
从相关报表分析，好孩子的长期负债少，流动资金充足稳定，企业的实际价值已经超过账面价值。
收购方：2005年10月，总部设在东京的海外私募基金Pacific Al-liance Group(太平洋同盟团体，PAG)开始同好孩子集团接触。
不到两个月的时间，好孩子的第一股东——第一上海投资有限公司就宣布会同其他几家机构投资人将其在好孩子集团中持有的全部股权转让给由PAG控制的名为G-baby的持股公司。
2006年1月，双方就完成支付对价与股权交割的全部动作，PAG 以1.225亿美元收购好孩子67.5%的控股股权。
收购支付方案。
PAG事先对好孩子做了严密的估价。
按照市盈率计算，好孩子当时的市场价值在20亿元人民币以上，折算成PAG67.5%的持股比例，该部分股权的市场价值超过1.7亿美元，而双方协商的收购价格为1.225亿美元，说明此项收购具有投资价值。
为了实现既定的400%的高额投资回报率，PAG确定用自有资金支付的金额不超过1200万美元支付[(17000-12250）/1200]。
在确定收购意向后，PAG先通过好孩子管理层组成的集团筹集收购价10%的资金作为自有资金用于支付。
余款的筹集上PAG以好孩子的业务现金流和企业控制权价值为抵押，向金融机构筹集相当于整个收购价50%的资金，并向PAG的股东们推销约为收购价40%的债券。
PAG进入好孩子后，对其法人治理结构进行改造，实行了一系列整合措施，进一步提高了这家企业的发展速度，成就了好孩子的绝对市场霸主地位。
“好孩子”童车如今已占据了国内童车市场上70%以上的份额，美国市场的占有率也已达到40%以上，成为世界儿童用品领域具有广泛影响的中国品牌。
PAG杠杆收购好孩子集团评鉴
动 因
从 好孩子 方 面来 说 ，公 司成 长性 回报。转 让 方第一 上海 卖 出的价格 接 熟 。 好 。好 孩子集 团作为被 收购 对象 的表 近 收 购 时 的 ５倍 ，而 软 库 和 美 国 国 际
Ｐ Ｇ杠杆收购好孩子集 团评鉴 Ａ
２０ ０ ６年 ２月 ， 总 部 设 在 东 京 的 海 能 力 。 企 业 至 今 已 拥 有 中 国 专 利 ２ ０ ８
外私 人直接投 资基金 Ｐ ｃｆ Ａｌ ａ ｃ 项 ， 国 际 专 利 ｌ ３ 项 。 好 孩 子 ａｉｃ ｌ ｎ ｅ ｉ ｉ
Ｐ ＡＧ 总 部 虽 然 设 于 东 京 ，但 同 时
也具有 欧洲 背景 。从这 次收购交 易可
好 孩子是 中国最 大的专 业从事 儿 以看 出来 ，Ｐ ＡＧ表现得 非常低调 ，反 童 用 品 设 计 、制 造 和 销 售 的 企 业 集 应速度 却很快 。Ｐ ＡＧ不像一些知 名的 团 ，具有年 生产 ３ ０万辆各 类童车 的 基 金那样受 到的监 管 比较多 ，在 法律 ０
率 高 、流动 资金 较充 足稳定 、企 业 实 先通 过企 业管 理层 组成 的集 团筹集 资 不返 了 。现在要 获取 利润 ，要 么加倍 际价值超 过 账面价 值 ，这确 保 了基 金 金 ， 然 后 以 好 孩 子 集 团 的 资 产 为 抵 努力开 展业 务 ，要 么转 而押 注 中国和 能顺利 获得 和适 时偿还 并购 所需 的高 押 ， 向 银 行 借 入 过 渡 性 贷 款 ，相 当 于 印度高 速增 长 的企业 。 同时 ，对 于私
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案例-杠杆收购-PAG收购好孩子(杠杆收购)
2014-10-பைடு நூலகம்9
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案例回放:
此次收购前后耗时不到4个月，从2005年10月开始 接触，2006年1月底就完成了支付对价与股权交割的全 部动作。 在PAG接手前，好孩子集团控制人为2000年7月注 册于开曼群岛的吉奥比国际公司（GeobyInternational）。 股东主要有4家，分别是香港上市公司第一上海（0227， HK），持有49.5%股权，美国国际集团（AIG）旗下的 中国零售基金（CRF），持股13.2%，软银中国（SB）， 持股7.9%，PUD公司（好孩子集团管理层在英属维尔京 群岛BVI注册的投资控股公司），持股29.4%。
PAG收购好孩子
公司背景:
PAG (Pacific Alliance Group太平洋同盟团) 太平洋同盟团体是一家具有欧洲背景的私人投资基金。
好孩子（好孩子儿童用品有限公司） 好孩子儿童用品有限公司位于江苏昆山，是中国最大的 专业从事儿童用品设计、制造和销售的国家级企业集 团。主要产品为婴儿推车、儿童自行车、童装、纸尿裤 等2000余种儿童生活用品。好孩子在国内拥有的由35 家销售中心、4000家销售点组成的销售网络，是中国儿 童用品市场最畅销的产品，并远销美国、欧洲、东南 亚、南美、中东、俄罗斯等70多个国家和地区。
2014-10-29 copyright 2006 All Rights Reserved 6
案例分析（1）：
PAG收购好孩子集团
是外资私人股权投资基金杠杆收购 国内企业的第一例
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好孩子并购案例分析
好孩子并购案例分析好孩子是中国一家知名的母婴产品品牌，专注于婴幼儿食品、奶粉和护肤品等领域。
该公司近年来一直积极寻求并购机会来扩大市场份额和提高竞争力。
本文将结合实际案例，对好孩子的一次并购案例进行分析，并探讨其对好孩子的影响。
好孩子于2024年成功并购了竞争对手小野松子公司，这次并购被视为好孩子拓展市场和实现快速扩张的重要一步。
小野松子公司是一家在婴幼儿食品领域具有较高知名度和影响力的公司，其产品质量和品牌认同度都很高。
通过收购小野松子公司，好孩子一方面可以吸收其市场份额和客户资源，另一方面可以通过整合两家公司的产品线，提升公司整体的竞争力。
首先，通过并购得到小野松子公司的市场份额和客户资源，可以帮助好孩子迅速扩张市场份额。
在婴幼儿食品领域，市场竞争异常激烈，好孩子通过并购可以迅速扩大自己的市场份额，有效抑制竞争对手的发展。
此外，小野松子公司在一些地区和渠道上有一定的优势，好孩子可以通过这些资源迅速进入并开发新的市场。
其次，好孩子通过并购可以实现产品线的整合，提升公司整体的竞争力。
小野松子公司的产品线和好孩子有一定的重叠，但也有一些不同之处。
通过并购，好孩子可以整合两个品牌的产品线，提供更多种类丰富的产品给消费者。
同时，好孩子可以借鉴小野松子公司的产品特点和技术，提升自己的产品质量和研发能力，进一步增强竞争力。
此外，好孩子的并购还带来了一些挑战和风险。
首先，整合两家公司的文化和团队可能会面临一定的难度。
好孩子需要花费一定的时间和资源来整合两个公司的运营和管理体系，确保公司能够有机地协同工作。
其次，好孩子需要处理好与小野松子公司的员工和客户的关系。
并购过程中可能导致一些员工和客户的流失，因此好孩子需要通过有效的沟通和管理，将负面影响降到最低。
综上所述，好孩子的一次并购案例对于公司的发展具有重要意义。
通过并购，好孩子可以迅速扩张市场份额，提升自身的竞争力。
然而，好孩子在并购过程中也面临着一些挑战和风险，需要做好相应的准备和规划。
PAG杠杆收购好孩子集团评鉴
PAG杠杆收购好孩子集团评鉴
佚名
【期刊名称】《国际融资》
【年(卷),期】2009(000)003
【摘要】好孩子是中国最大的专业从事儿童用品设计、制造和销售的企业集团，PAG是海外私人直接投资基金，PAG以1．225亿美元取得昆山好孩子集团68％股权，这前前后后有着怎样的故事
【总页数】2页(P46-47)
【正文语种】中文
【中图分类】F8
【相关文献】
1.详解GOODBABY GROUP(好孩子集团)杠杆收购案 [J], 苏昕
2.以“好孩子集团”为例论公司杠杆收购 [J], 张诗雨
3.留“好孩子”一方晴空——好孩子集团公司保护知识产权纪实 [J], 丁亚鹏
4.PAG控股好孩子 [J], 王昱
5.VOLVO轿车国产尚无定论专访福特首席汽车集团(PAG)中国区总裁胡开昌 [J], 庄琼
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以“好孩子集团”为例论公司杠杆收购
以“好孩子集团”为例论公司杠杆收购作者：张诗雨来源：《中国集体经济》2015年第29期摘要：杠杆收购是一种特殊形式的企业并购。
它是指收购的企业用很少的本钱作为基础，向投资金融机构筹集资本来进行企业收购。
一旦收购成功，被收购企业出售其资产或是清算它的收益来支付负债。
这是一种具有高风险、高收益的收购战略。
文章试对杠杆收购作如下分析。
关键词：杠杆收购；特点；前景杠杆收购起源于美国，是指在发达的资本市场上，一些投资者通过投放少许的资本来进行大量的举债，从而进行目标公司的收购。
其本质是融资收购，而目标公司的资产以及经营收益是作为融资的担保，一旦收购完成以后，再以公司的未来资金流来偿还负债。
一、“好孩子集团”杠杆收购我国的杠杆收购的第一个案例——好孩子集团，是由PAG集团以1.224亿美元的总价值购得好孩子集团67.5%的股份。
从那以后，PAG集团就变成了好孩子集团的最大股东，而好孩子集团总裁成了第二大股东。
这次的杠杆收购涉及了十分复杂的股权转让，PAG以1.224亿美元收购好孩子70%股权，与此同时给管理层支付30%的股份。
好孩子管理层，新老交替的投资方使三方利益错综复杂。
PAG用好孩子集团的现金流和资产做抵押，向银行借贷，并用此贷款完成了对好孩子集团的收购。
在获得了他的控股权后，PAG改变了好孩子集团的经营管理模式，并且重新包装上市，获得了最终的收益回报。
一是杠杆收购的筹备设计阶段，主要由PAG集团高层或是收购专家制定方案，筹集收购所需要的资本，从而进行融资安排。
一般情况下，PAG集团在好孩子集团要有自有资金的股份，可以由PAG集团的高层人员提供10%的资本，作为新公司的利益使用权。
集团也可以用股票期权（或认购权）的方式，作为集团给予高层的额外报酬。
允许集团中高层的手中持有股随着集团管理状况的改善持续不断提高，更好地分享集团经营所得来的良好收益的可观利润。
因此，如果集团经营得当，集团中高层的持有股将持续增加，一般可达到30%。
好孩子并购案例分析
好孩子并购案例分析好孩子（Happy Child）是中国一家知名的儿童教育机构，成立于2005年，总部位于北京。
该公司专注于为儿童提供全面的教育和培训服务，涵盖了语言、艺术、运动等多个领域。
目前，好孩子已经成为中国最大的儿童教育机构之一，在全国范围内拥有200多家分支机构。
在儿童教育行业持续快速发展的背景下，好孩子意识到要继续扩大影响力，并在市场竞争中保持领先地位，则需要通过并购来获得更多的资源和优势。
因此，好孩子开始考虑寻找与自己业务互补并具有合作潜力的公司进行合并。
2024年，好孩子宣布与优发学堂（Youfa Learning）进行合并。
优发学堂是中国领先的在线教育平台，成立于2024年，拥有先进的在线教育技术和优质的师资资源。
通过与优发学堂的合并，好孩子得以进一步拓展线上教育领域，并提供更多的在线课程选择给学生。
这次并购的目标很明确，即通过整合双方资源和优势，提升市场竞争力，同时进一步扩大好孩子在教育行业的影响力。
通过收购优发学堂，好孩子获得了以下几个方面的优势：1.教育技术和在线平台：优发学堂在在线教育领域具有先进的技术和平台，这为好孩子提供了一个增加在线课程和拓展线上教育市场的机会。
优发学堂的在线平台可以为好孩子的课程提供更多的学习渠道，满足不同学生的需求。
2.师资资源：好孩子作为传统的线下教育机构，一直以来依赖优秀的教师团队来为学生提供优质的教学服务。
通过并购优发学堂，好孩子可以获得更多专业的在线教师资源，提供更多高品质的在线课程。
3.品牌合作和市场拓展：好孩子与优发学堂的合并还意味着可以互相借助品牌影响力和市场渠道进行合作。
双方合并后，可以共同开展品牌宣传和市场推广活动，进一步扩大市场份额。
通过这次并购，好孩子取得了初步成功。
据相关报道，自并购完成后，好孩子的在线课程销量大幅上升，学生注册率和留存率也有大幅提升。
这显示了好孩子和优发学堂合并的协同效应，对好孩子未来的发展非常有利。
然而，要实现并购的长期成功，仍然需要好孩子进一步完善整合策略和深入挖掘合并带来的潜力。
杠杆收购案例
目录
一、杠杆并购的概念 二、杠杆并购的特点 三、目标企业的选择 四、杠杆并购的实际操作过程 案例： 好孩子投石问路
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一、杠杆并购的概念
杠杆并购（Leveraged Buy-out 简称：LBO） 杠杆并购是指并购方以目标公司的资产作为抵押， 向银行或投资者融资借款来对目标公司进行收购， 收购成功后再以目标公司的收益或是出售其资产来 偿本付息。
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二、杠杆收购的特点
负债规模较一般负债筹资额要大 是以目标公司的资产或未来或有收益为融资基础
通常存在一个由交易双方之外第三方担任经纪人
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三、目标企业的选择
具有稳定连续的现金流量
拥有人员稳定、责任感强的管理者 被并购前的资产负债率较低 拥有易于出售的非核心资产
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四、杠杆并购的实际操作过程
自行出资 并购额10%
（过桥资本）
杠杆倍数：10倍
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整个杠杆并购过程结构图
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图片来源：中国商业评论
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第一上海投资有限公司（SHTZ）
持股比例
49.5% 13.2%
吉奥比国际公司 的股权结构
中国销售基金（GRF）
软银中国（SB）
PUD公司（注：好孩子集团管理 层在海外注册的控股公司）
7.9%
29.4%
收购方
好孩子收购案例分析
从两年前被国外PE并购到今天收购国内同行业企业,江苏好孩子集团的成长历史摆脱不了资本的影子。
数次成功的海外融资,成就了好孩子在市场的绝对霸主地位。
而在其中,那场轰轰烈烈的杠杆收购无疑又是最关键的一步。
今年6月,这家国内最大的婴童用品供应和服务商,完成了对哈尔滨一家年销售6000万元的目录销售商的收购,按照好孩子集团总裁宋郑还的构想,集团未来在并购方面还会有更多举措。
除了国内并购,好孩子还计划于今年赴港上市,融资2亿美元。
这恰恰也是当初外资投资人的目标。
四个月“闪婚”好孩子集团创立于1989年,截止到2005年,年生产各类童车300万辆,销售额25亿元,纯利润超过1亿元。
据国家轻工总会统计,好孩子集团在中国中高档童车市场当时已占据近70%份额。
更为吸引人的是,它在美国的童车市场占有率也已达到了30%以上。
在此背景下,好孩子被纳入了投资公司的视野中。
2006年1月,总部设在东京的海外私人直接投资基金PacificAl-lianceGroup(太平洋同盟团体,PAG),以1.225亿美元收购好孩子100%股权,同时向管理层支付32%的股份。
即使以现在的眼光来看,这个案子的交易模式创新之处仍不多见。
这是中国第一宗杠杆收购(LBO)。
一个细节是,当好孩子进入PAG视野的时候,花旗和好孩子的谈判已经相当深入了,PAG连夜赶往德国和好孩子方面商定了收购事宜。
与国际知名的老牌投资公司相比,名不见经传的PAG这次出手极其犀利,此次收购前后耗时不到4个月,从2005年10月开始接触,2006年1月底就完成了支付对价与股权交割的全部动作。
好孩子集团杠杆并购的另一意义在于,国外基金对国内中小企业的关注。
在好孩子交易曝光前几天,《华尔街日报》报道了这类小企业,他们从事的行业或许比童车更不起眼,比如指甲刀、扑克、警灯、警报器、油画布等等。
蛇吞象四阶段这起收购的典型意义在于:由PAG以好孩子集团的资产作为抵押,向外资银行筹借收购所需部分资金,实现“蛇吞象”的一幕。
门口的野蛮人 好玩的杠杆收购 20120902
按照市盈率计算，好孩子当时的市场价值在20 亿元人民币以上，折算成PAG67.5% 的持股比例，该 部分股权的市场价值超过1.7亿美元，而双方协商的 收购价格为1.225亿美元，说明此项收购具有投资价 值。 为了实现既定的400%的高额投资回报率，PAG 确定用自有资金支付的金额不超过1200万美元支付。
1965年，科尔伯格首次实现了设计方案。
背景
LBO起源于20世纪60年代中期，火暴于80年代中期至后 期。在LBO的浪潮中，涌现了一批专门从事杠杆并购交易的 机构和著名人士。例如，KKR、T. Boone Pickens及其Mesa 公司、Forstman Little & Co.、Black-Stone Group、 Gibbons Green & Van Amerongen、Wasserstein & Perilla、 Wesray Capital等。 LBO导演了美国上市公司的大规模重组浪潮，即使《财 富》500家大公司也不能幸免。 20世纪90年代初期，LBO市场盛极而衰。但20世纪90年 代中期以来，LBO再次复燃。
拆分出售 投资 银行
重组上市，伺机 出售自己的股份
目标公司
专心经营 MBO
什么是好的标的？
团队、斗志、信心。。。。 努力、勇敢。。。。
神 州 第 一 购
PAG 杠 杆 收 购 好孩子
标的
始创于1989年的好孩子集团，截止到2005 年生 产各类童车300 万辆，销售额5 亿元，纯利润超过1 亿元，占据中国中高档童车市场近70% 份额，在国 外的童车市场占有率也已达到了30%以上。从相关报 表分析，好孩子的长期负债少，流动资金充足稳定， 企业的实际价值已经超过账面价值。正是因为这几 点原因，使得好孩子集团被纳入投资公司的视野中。
杠杆收购经典案例分析
他们既没有半点烟草从业经验，而且对这一行 也没有热情。 在业绩持续下滑后，1995年初，KKR不得不 又剥离了雷诺兹· 纳贝斯克的剩余股权，雷诺 兹烟草控股公司再次成为一家独立公司，而纳 贝斯克也成为一家独立的食品生产企业，雷诺 公司和纳贝斯克公司又回到了各自的起点。在 2003年上半年，雷诺兹的销售额比前一年下 降了18％，仅为26亿美元，而营业利润下降 了59％，为2.75亿美元。
华尔街上投资银行家们仍然做出了本能的反应： 这一出价太便宜！约翰逊是在抢劫公司！正当 约翰逊与希尔森公司打着如意算盘的时候， KKR的投标参与令治理层收购方案者们如梦初 醒。与CEO罗斯· 约翰逊所计划的分拆形成尖 锐对照的是，KKR希望保留所有的烟草生意及 大部分食品业务，而且KKR喊出了每股90美元 的报价。希尔森和KKR的较量拉开了序幕。
关于科尔伯格－克拉维斯－罗伯茨公司 （KKR） KKR成立于1976年，作为第一家杠杆收购 公司，KKR公司有着突出的业绩表现，它擅长 MBO，也就是通常说的“治理层收购”。但是 随着其他人对杠杆收购的进一步熟悉，杠杆收 购公司逐渐增多，到1987年出现了行业拥挤现 象。克拉维斯和罗伯茨做出果断的决定：把业 务目标锁定在50亿－100亿美元之间的大宗收购 业务上。因为这样大的生意很少有人染指，而 KKR公司早就有了像62亿美元收购Beatrice，
四、收购之后 继罗斯· 约翰逊之后，路易斯· 格斯特纳成为 RJR纳贝斯克公司收购后新一任的首席执行官， 他对原来的公司进行了大刀阔斧的改革，大量出 售公司豪华设施。公司报告显示，1989年公司在 偿付了33.4亿美元的债务之后净损失11.5亿美元， 在1990年的上半年有3.3亿美元的亏损。但是， 从公司的现金流来看，一切还算正常。 纳贝斯克的营业利润在1989年的现金流量达到了 以前的3.5倍，但是雷诺兹烟草公司仍处于备战 状态。1989年3月RJR停止了总理牌香烟的生产， 随后，公司进行了裁员，雇工人数减少到
太平洋同盟投资基金控股好孩子
太平洋同盟投资基金控股好孩子好孩子（GOODBABY）位于中国江苏昆山经济开发区，创立于1989年，是中国最大的专业从事儿童用品设计、制造和销售的企业集团，年生产各类童车300多万辆，产品远销美国、俄罗斯、南美、中东等30多个国家和地区。
1999年6月，其所属全部工厂均一次性通过ISO9001国际质量体系认证，其研发技术、生产装备及质量控制体系均位于世界先进水平。
2004年，好孩子获得中国儿童用品行业唯一的“中国名牌产品”荣誉称号。
总部设在东京的海外私人投资基金“太平洋同盟团体”（简称PAG）考虑到其良好的成长性前景，于2006年1月以1.225亿美元的价格收购好孩子67.4%的股权，成功实现了杠杆收购。
2010年，好孩子国际控股有限公司获批准上市。
这个案子的意义在于交易模式的创新。
这是中国2006年第一宗杠杆收购(LBO)，也是迄今为止中国为数不多的杠杆收购案。
一、杠杆收购过程分析（一）杠杆收购的背景在PAG接手前，好孩子集团主要由2000年7月注册于开曼群岛的吉奥比国际公司（Geoby International）控制。
香港上市公司第一上海（0227，HK）持有吉奥比49.5%的股权，其他股东包括软银中国（SB）持股7.9%，美国国际集团（AIG）旗下的中国零售基金（CRF）持股13.2%，PUD公司（好孩子集团管理层在英属维尔京群岛BVI注册的投资控股公司）持股29.4%。
由于好孩子所在的消费品行业基本不存在产业周期，能够创造稳定的现金流，具有持续的业绩增长能力，而且拥有良好的零售渠道以及强大的市场份额，因此备受投资者关注。
在PAG把目光投向好孩子以前，花旗银行已经和好孩子谈判得相当深入了。
与国际知名的老牌投资公司相比，PAG的表现虽相当低调，但谈判速度却相当迅速，从2005年10月开始接触，2006年1月底就完成了支付对价与股权交割的全部动作，前后耗时不到4个月。
（二）杠杆收购的内容和要点PAG对好孩子的收购资金的运作进行了精心的测算和设计，通过资产证券化及间接融资等手段，设计了一个颇为漂亮的杠杆，以好孩子的资产为抵押，从其他金融机构筹集、借贷足够的资金进行收购活动，同时向PAG的股东发行债券，实现了“蛇吞象”的一幕，其收购的资金来源如图所示。
以“好孩子集团”为例论公司杠杆收购
Ｃ ＯＵ正Ｃ １ Ｔ Ｖ Ｅ Ｅ ＣＯＮ０ ＭＹ
， ， 为例 论公 司杠杆 收购
● 张诗 雨
摘要： 杠 杆 收 购 是 一 种 特 殊 形 式 的 企 购 权 ） 的方 式 ． 作 为集 团给 予 高 层 的额 外报
业 并 购 它 是 指 收 购 的 企 业 用很 少 的 本 钱
需 要 的 收 购 资金 的 ５ ｏ ０ ｏＮ ／ ６ ０ ％ 可 以通 过 抵
作 为基 础 ． 向投 资 金 融 机 构 筹 集 资 本 来 进
行 企 业 收 购 一 旦 收 购成 功 ． 被 收 购 企 业
出售其 资产 或是 清算 它的收益 来支付 负
债 这 是 一 种 具 有 高风 险 、 高收 益 的 收 购
司 的 资 产 以 及 经 营 收 益 是 作 为 融 资 的担 发 行 高收 益 率 债 务等 方 法 。 保． 一 旦 收 购 完成 以 后 ． 再 以 公 司 的 未 来 二是 集 资阶 段 ． Ｐ Ａ Ｇ 集 团 以 抵 押 好
万辆 ．销 售 额 为 ２ ４亿 元 ．净 利 润 １ 亿 多
了 第 二 大 股 东 这 次 的 杠 杆 收 购 涉 及 了 十
集 团改 进 了 渡性贷 款 ． 降低 公 司负债 ， 集 团 新 的 决 策 状 态 。在 新 管 理 人 的 领 导 下 ，
分复 杂的股权转让 ， Ｐ Ａ Ｇ以 １ ． ２ ２ ４亿 美 元 人 可 以 抛 售 公 司 的 一 部 分 资 产 ． 并 且 加 大 设 备 ． 提高 了生产 效率 。 同 时 又 大 幅 度 削
战 略 文 章 试 对 杠 杆 收 购作 如 下 分 析 。
关键 词 ： 杠杆 收购 ： 特 点： 前 景
杠杆收购案例分析
杠杆收购案例分析[摘要]杠杆收购（Leverage Buy－Out，简称LBO），是企业并购过程中资本运作方式的一种特殊形式，是一种以小博大、高风险、高收益、高技巧的企业并购方式。
[关键词]杠杆收购并购融资随着国际化与经济全球化进程的发展，越来越多的中国企业将与国际上的行业巨擘展开竞争。
降低成本追求效益就要求企业充分发挥规模效应与品牌效应，杠杆交易为势单力薄的企业提供了一个跳板，使其能够通过最小的自由资本运作达到最快的企业扩张的目的。
杠杆收购的融资方式与普通收购的方式有明显不同，杠杆收购要求收购公司具有较强的资金筹措能力，设计一份精巧的融资计划书是杠杆收购成败的关键。
本文通过比较分析国内两个不同方向杠杆交易的案例，重点阐述杠杆收购的融资手段，解释企业的收购动机，加深对杠杆收购的理解。
一、杠杆收购1.杠杆收购的定义杠杆收购（LeverageBuy－Out，简称LBO）是一种企业并购方式，是企业资本运作方式的一种特殊形式，它的实质在于举债收购，即通过信贷融通资本，运用财务杠杆加大负债比例，以较少的股本投入（约占并购资金10%~30％）融得数倍的资金，对目标企业进行收购、重组，并以目标企业未来的利润现金流作为偿债来源。
这是一种以小博大、高风险、高收益、高技巧的企业收购方式，也有人称其为“蛇吞象”、“小鱼吃大鱼”等。
杠杆收购的发起者有法人也有自然人等。
2.杠杆收购融资从杠杆收购的定义中可以看出，成功的杠杆收购需要远大于普通并购行为的资金支持，要求收购公司具有较强的资金筹措能力。
杠杆收购的融资方式与普通收购的方式有明显不同，它的融资特点主要表现为：企业采用杠杆收购方式收购其他企业时，以被收购企业的资产作为抵押，筹集部分资金用于收购。
在一般情况下，借入资金占收购资金总额的70%~80%，其余部分为自有资金，通过财务杠杆效应便可成功地收购企业或其部分股权。
杠杆收购中除去收购企业自身权益资本外的负债部分，主要来自银行贷款、发行债券，以及民间借贷等负债。
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PAG集团10倍杠杆并购好孩子
一、案例概述
2006年1月底，私募投资基金太平洋联合(PAG)以1.225亿美元的总价值购得原来由香港第一上海、日本软银集团(SB)和美国国际集团（AIG）持有的67.4好孩子集团股份。
至此，PAG集团成为好孩子集团的绝对控股股东，而包括好孩子集团总裁宋郑还等管理层持32.6股份为第二大股东。
二、相关背景
1、好孩子公司简介
好孩子公司创立于1989年，是中国最大的童车生产商。
在被收购前的5年内，好孩子的年利润增长率达到~30。
2005年，好孩子集团的销售额达到25亿元，纯利润1亿多元，净利润率约5，位居世界同行业前几名，其中国际与国内市场的比例为7∶3。
作为国内
最知名的童车及儿童用品生产企业，好孩子集团已经成功占领了消
费市场。
好孩子的销售额有将近80来自海外市场，部分产品在海外市场占有率近50。
2、PAG公司简介
PAG是一家在香港注册、专门从事控股型收购的私募基金。
据资料显示，PAG旗下管理着大约4亿美元基金，投资好孩子集团是其在中
国的第五宗交易。
在过去的12个月，PAG在中国累计投资约2亿美元，其中包括收购好孩子集团。
三、收购过程
第一阶段:目标选择
好孩子集团的优势：
1、强大的市场份额
好孩子集团是中国最知名的童车及儿童用品生产制造商。
其生产的童车占领了70的国内市场，稳坐国内市场的头把交椅；部分产品在海外市场占有率近
50，在美国的市场占有率也达1/3。
强大的市场份额成为私人基金眼中的宠儿。
2、良好的自建通路区别于其他单纯的供应商，好孩子在中国迅速发展的巨
大商业市场背景下，
拥有1100多家销售专柜，也拥有了让资本青睐的本钱。
3、不存在产业周期
由于好孩子所在的消费品行业基本不存在产业周期，因此能够创造稳定的现金流。
因为只有消费品行业企业才具有持续的业绩增长能力，而持续的业绩增长能力是可以给予市场溢价的，这正是PAG投资信心的来源。
第二阶段：杠杆设计
1、PAG事先对好孩子做了严密的估价。
按照市盈率计算，好孩子当时
的市场价值在20亿元人民币以上，折算成
PAG67.5的持股比例，该部分股权的市场价值超过1.7亿美元，而双方协商的收
购价格为1.225亿美元，说明此项收购具有投资价值。
为了实现既定的400的高额投资回报率，PAG确定用自有资金支付的金额不超过1200万美元。
2、PAG设计了一个颇为漂亮的杠杆。
经过精心的测算和设计，通过资产证券化及间接融资等手段，在确定收购意向后，PAG先通过好孩子管理层组成的集团筹集收购价10的资金，然后以好孩
子公司的资产为抵押，向银行借入过渡性贷款，相当于整个收购价50的资
金，并向PAG的股东们推销约为收购价40的债券。
PAG借助外资银行贷款完成了此次杠杆收购交易，交易所需部分资金来自台北富邦商业银行的贷款，贷款金额5500万美元。
第三阶段：实施过程
在PAG接手前，好孩子集团的控制人为2000年7月注册于开曼群岛的吉奥比国际公司。
股东主要有4家，分别是香港上市公司第一上海，持股49.5；美国国际集团（AIG）旗下的中国零售基金（CRF），持股13.2；软银中国（SB），持股7.9；
PUD公司（宋郑还等好孩子集团管理层在英属处女群岛BVI注册的投资控股公司），持股29.4。
即好孩子管理层持股29.4，其他股东共持股70.6。
整个实施过程，通过离岸公司平台进行，概括地说可以有以下三步：首先，PAG在BVI
（英属处女岛）全资建立了一家离岸公司G-baby。
然后，G-baby以每股
4.49美元价格共计支付1.225亿美元，收购了第一上
海、AIG、软银中国三家股东所持有的所有吉奥比股份，占总股份的67.5。
还有约3的股份已由PUD（也就是好孩子管理层）以每股 2.66美元购入。
PUD购入这些股份后，持股比例升至32.5。
售给PUD股份起因于管理层与原股东在2003年签署的一份期权协议，但那份协议在法律上并没有执行，原股东最终还是履行了当初的承诺。
最后，G-Baby用换股和支付一定现金的方式收购了PUD持有的所有吉奥比
股份，形成PUD和PAG共同持有G-Baby股份的局面。
经过上述步骤，吉奥比(开曼)成为G-Baby的全资子公司。
好孩子的实际股东，也变为PAG和PUD(即好孩子管理层)两家，其中PAG持股67.5，管理层持股32.5。
第四阶段：收购后整合第一上海、软银和美国国际集团获利退出，好孩子集团的股东减少到两个。
好孩子集团的董事会从原来的9人缩为5人：PAG方面3人，好孩子管理层
2人，董事长还是由好孩子的创始人宋郑还担任，PAG没有更换好孩子的CFO，
也没有派出参与管理层的执行董事。
PAG进入好孩子后，对其法人治理结构进行改造，实行了一系列整合措施，进一步提高了这家企业的发展速度，成就了好孩子的绝对市场霸主地位。
“好孩子”童车如今已占据了国内童车市场上70以上的份额，美国市场的占有率也已达到40以上，成为世界儿童用品领域具有广泛影响的中国品牌。
2008年6月，好孩子集团成功完成了对哈尔滨一家年销售6000万元的目录销售商的收购。
经过一年多的精心筹备，2010年3月25日好孩子上市计划正式启动，至11月24日在联交所IPO，用了整整八个月的时间。
最终好孩子IPO价格定在每股4.9港元，总计发行3亿股，募集资金净额达
8.95亿港元。
四、案例分析
1、具有典型的杠杆性
在该案例中，PAG只以1200万美元的自有资金，撬动1.225亿美元的并购交易，相当于10倍杠杆，其余的均以负债的方式筹集。
PAG所筹集的资金是以好孩子的资产为抵押的，是一个标准的杠杆收购，与国内“先交货后付款”的变相模式有明显区别。
2、灵活运用了收购方式该案例将杠杆收购中的机构收购和管理层收购相
结合，其中好孩子管理层既
是买家，又是卖家：好孩子管理层控股公司（PUD）在以每股价格2.66美元向第一上海等原股东购买了约3的股权后，又通过换股方式卖给了G-Baby。
在支付方式上又将现金支付与股权支付相结合，成功完成了对好孩子善意的杠杆收购。
3、选取的收购目标较为成功首先，好孩子集团是中国最大的童车制造
商，有着良好的销售渠道和强大的
市场份额，在占有美国学步车和童车1/3的市场后，好孩子在国内同样占有超过70的市场份额。
其次，区别于其他单纯的供应商，好孩子拥有良好的销售渠道，企业长期负债少，市场占有率高，流动资金充足稳定。
最后，作为消费品行业，好孩子具有持续的业绩增长能力，因此可以给以市场溢价，企业的实际价值超过账面价值。
好孩子的各项特征，非常适合收购者采用杠杆收购的方式。
4、管理层积极配合
首先，在PAG收购之前，好孩子已经完成了离岸控股架构，由注册于开曼的吉奥比公司全资拥有，这就为随后的收购做了很好的准备工作。
其次，PAG收购过程的第一步就是在BIV全资设立了一家离岸公司G-Baby。
新设立的公司在资产方面的质量比较好，对收购十分有利，并且选取的地点BIV
（英属处女岛）实行低税率,岛屿国际有限公司在外地经营所得利润无须交利得税，所受的税务管制非常少。
更值得一提的是，好孩子集团管理层控制的PUD公司的注册地点也是BIV，为之后G-Baby对PUD的换股收购提供了便利。
从这一细节可以发现，这宗杠杆收购案经过PAG和好孩子集团管理层的精心策划，是一起善意收购。
5、实现了新旧股东与管理层三方都赢的目的收购完成后，吉奥比公司原
股东第一上海获得4.49亿港币的现金，交易所
获的收益达8170万港币，软银的卖出价格也是买入时的两倍；管理层公司PUD （也是原股东之一）增加了3的股份和一笔现金，持股比例增加到32.5；PAG持有67.5的股份，拥有绝对控股权，并有望在好孩子实现海外上市后获得丰厚收益。
另外，从收购性质上讲，PAG是一家财务性质的投资基金，并不追求长期的产业控制，属于金融资本追逐短期利益的收购。
不会引起好孩子集团内部人事、生产管理方面的变化。
PAG获取收益的途径就是通过将好孩子集团在海外运作上市，达到资本增值的目的。
而对好孩子集团来讲，他们则可以通过在海外上市募集的资金，实现自身的发展。
因此管理层的利益和PAG的利益实际上是一致的。
6、收购过程极具效率
当好孩子集团进入PAG视野的时候，花旗和好孩子方面的谈判已经相当深入了，但迟迟没有做出决策。
而与国际知名的老牌投资公司相比，名不见经传的PAG这次出手极其犀利，此次收购前后耗时不到4个月，2005年10月PAG接触好孩子，12月13日就签署了股权转让协议。
这可能是因为其它一些知名的投资公司受到的监管比较多，在法律等方面的细节也考虑很多所以决策比较犹豫。
而PAG行动非常迅速，善于避开枝节，因此仅跟好孩子集团短暂谈判两个月就达成协议。
结语这是中国第一例真正意义上的外资金融机构借助外资银行贷款完成的“杠杆
收购”案例，以上分析的这起案例中的六点突出之处具有借鉴意义。