公司金融,公司理财第五章共18页

5
5.4 .1利率期限结构概述 利率期限结构是一种特殊的收益率曲线，描述的是
某个时点上不同期限的即期利率与期限的关系。
（注：一般债券收益率和其剩余期限之间关系的图形是收益 率曲线（yield curve））
几个概念
◦ 即期利率：等于零息债券（纯贴现债券）的到期收益率。 计息起点在当前。
◦ 远期利率：计息起点在未来某个时间。
险的，对吗？ 2、以下两种债券那个利率风险更大：30年期的美
国政府债券和30年期的评级为BB（低于投资等级） 的公司债券？ 3、债券发行人通常如何决定息票利率？试解释债 券息票率和期望收益率(required return)的区别。
10
无套利可以推出隐含的远期利率：
1 s1 1 f2 1 s2 2 1 st1 t1 1 ft 1 st t 1 s1 1 f2 1 f3 1 ft 1 st t
注意上式是一个递推关系，无套利要求任何一期都 要成立
11
大多数投资者偏好持有短期证券。为了吸引投资者 持有期限较长的债券，必须向他们支付流动性溢价。 期限越长，风险越大，因此流动性溢价随着时间的 延长而增加。
6
平息债券是一系列现金流的资产组合，可看作一系 列零息债券的资产组合。
不同期限的零息债券的到期收益率（即期利率）一 般不同，因此不应该都用一个到期收益率进行贴现， 而应该用各个期限的现金流对应的零息债券的到期 收益率（即：对应期限的即期利率）分别求每个期 限的现金流的现值
7
2009年,U.S. Treasuries两只产品报价如下： 5%,2019到期，报价为$852.11，YTM为8.78%； 10%， 2019到期，报价为$1054.29，YTM为8.62%。假设息票按 年支付，利率期限结构如下：问(1).这两只债券定价是否合理？ (2)为什么5%息票率债券的YTM要高？是否意味着5%息票率 债券是更好的投资选择?
3
已发行债券价格的利率风险： 市场利率上升，已发行债券价格下跌；市场利率下跌，债券
价格上升 ◦ 相同其他条件下，长期债券比短期债券受利率影响更大； ◦ 相同其他条件下，低息票利率债券比高息票利率债券受利
率影响更大；
可用久期（或修正后的久期）作为债券利率风险衡量指标
4
久期对债券投资的参考作用 ◦ 当判断当前的利率水平存在上升可能，可以集中投资于短 期品种、缩短债券久期；而当判断当前的利率水平有可能 下降，则拉长债券久期、加大长期债券的投资，以期在债 市上涨中获得更高的溢价。
95.24
100
89.00
100
81.63
100
73.50
1100
714.92
$1,054.29
8
利率期限结构理论主要解答形成不同期限结构（向上倾斜、向 下倾斜及水平）的原因，目前主要理论有：
1、预期理论/假设（Expectation Hypothesis） (1)投资者对未来利率的预期决定了利率期限结构。当投资者预
转换为公司股票等。
1
◦ 几种收益率
到期收益率(yield to maturity/yield):债券投资者以当前市场 价格买入债券持有至到期的内在收益率。
当期收益率（current yield）:债券的年息除以债券当前市场 价格。该收益仅考虑了利息收入，而未考虑资本利得。
持有期收益率(holding period return):债券投资者一定持有 期内所能得到的收益率，包括利息和资本利得。
(3) 在未来利率不确定条件下，远期利率不一定等于对未来利 率的预期。
(1)一年期零息债券即期 利率8%, 两年期零息债 券即期利率8.995%;
(2)做一个为期两年的投 资，有两种投资策略： A.持有到期：买入并持 有直至两年后到期日; B. 滚动投资：1年之后自 主投资;
(3)无套利保证两种投资 策略必须具有相同的期 望回报
◦ 债券：债券是发行人依照法定程序发行的、约定在一定期 限向债券持有人还本付息的有价证券，反映了发行者与购 买者之间的债权债务关系。
◦ 债券契约（indenture）的主要要素：
债券面值(face value/par value) 息票及息票利率(coupon & coupon rate) 到期日(maturity) 发行人（Issuer）：联邦政府和机构，州、市政府，公司 其他条款，如：是否有抵押物；是否可提前赎回；是否可
Year
一年期2019 二年期2019 三年期2019 四年期2019 五年期2019
即期利率 0.05 0.06 0.07 0.08 0.09
5%，2019
现金流
PV
$50
47.62
50
44.50
50
40.81
50
36.75
1050
682.43
Totals
$852.11
10%，2019
现金流
PV
$100
13
法律制度、文化心理、投资偏好使投资者各自投资 特定期限的债券，形成了以期限为划分标志的细分 市场。
各个期限市场上的利率完全由各自的供求决定，单 个市场利率变化不影响其他市场
利率期限结构说明了不同的市场的均衡利率不同
14
作业题： PPT内容及完成以下作业题： 1、政府债券如美国政府发行的国债通常是没有风
◦ 债券违约风险
◦ 1.平息债券（附息债券）
C
1
(1
1 R)T
R
பைடு நூலகம்
(1
FV R)T
C ART
FV (1 R)T
◦ 2.纯贴现债券/零息债券（pure discount bond）
PV FV (1 R)T
注:零息债券的到期收益率就是即期利率
◦ 3.金边债券（consols） PV C R
期未来短期利率上升时，利率期限结构向上倾斜，
即结:构向st 下倾st斜1 .; 当投资者预期未来短期利率下降时，利率期限
(2)预期假说意味着投资者购买长期债券并持有到期进行长期投 资获得的收益与同样时期内购买短期债券并滚动操作获得的收 益相同。在一个确定世界，隐含的远期利率和与对未来利率的
预期是相等的，即： ft1,t E st1,t 。
1 s2 2 1 s1 1 E s1,2
1 s2 2 1 s1 1 f1,2
f1,2 E s1,2
f1,2 E s1,2 Lt1,t
12
流动性偏好的实证研究：Fama(1984):长期 treasury bill的收益率高于1个月期的treasury bill 收益率。