10增长与持续性收益分析10.pptx
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同样,资本成本是通过CAPM估计的。忽略资本成本的 任何变动，Reebok的剩余收益下降了2,110万，也就 是33.2%。这个下降包括了普通股收益率18.56%到 17.64%下减的0.92%，也包括了部分由于大量股票回 购导致的权益投资减少的21,600。 剩余收益1996=（-0.92%*97,000)+[21,600*(17.64%-12.0%0]=-890-1,220=-2,110 这些计算忽略了资本成本的变化。由于Reebok的财务 杠杆在股票回购之后发生了很大变化，所以资本成本 的变化对于它来说可能是很有影响的。
5,221 4,994 3,190 3,273 1,653 1,358
增长和无增长公司
一个增长的企业：直到1998年，耐克一直保持高的增长率， 以及高的普通股权益收益率、增长的投资和剩余收益。随着 98和99年的销售增长率、投资、普通股权益收益率的下降， 剩余收益也下降。耐克公司将来能否有增长？
增长和无增长公司
一个增长型的公司：通用电气一直保持很高的销售增长率， 这样引起普通股权益收益率和投资的增长。因此，除了 1996年，剩余收益（必要收益率为12%）一直在增长。
单位:百万元 销售额
销售增长率 普通股权益 普通股权益增长率 普通股权益收益率 剩余收益（12%）
1998 1997 1996 1995 1994 1993 100,469 90,840 79,179 70,028 60,109 55,701 10.6% 14.7% 13.1% 16.5% 7.9% 5.0% 33,880 34,438 31,125 29,609 25,387 25,824 12.9% 10.6% 5.1% 16.7% -1.7% 10.1% 26.2% 27.2% 22.5% 23.9% 18.5% 17.5%
Nike公司：在1996年，Nike从24.35%的普通股权益 收益率当中获得了291.2(百万)的剩余收益，如下式： 剩余收益1996=（24.35%-11.1%)*2,198(百 万)=210.3(百万)
分析剩余收益的增长：
Nike和Reebok
对于这两年，我们使用了11.1%的用CAPM模 型估计出来的资本成本。Nike在1996年的剩 余收益增长了8,090万，也就是增长了38.5%。 由于资本成本没有变，剩余收益的增长包括了 普通股权益收益率增长的1.9%，即由22.45% 变成24.35%，还有普通股投资的34,500万的 增长在这个更高的普通股权益收益率下引起的 增长。使用下面公式：剩余收益1996=
Reebok：Reebok1996年剩余收益的增长没有Nike的 显著：剩余收益1996=（17.64%12.0%)*75,400万=4,250 万 (再次使用了年平均普通股投资)。对于1995年： 剩余收益1995=（18.56%-12.0%)*97,000万=6,360万
分析剩余收益的增长： Nike和Reebok
概述
对于一个公司的长期赢利能力有预测作 用的收益被称为持续收益、持久收益或 核心收益。受暂时因素影响的收益叫非 经常收益或暂时收益。由于收益的持续 性影响对增长的预测，因此本讲将给出 区分持续性收益和暂时性收益的分析框 架。
什么是增长
股东投资于公司，其权益的帐面价值，也就是 公司的净资产，用于衡量这种投资。公司在经 营中运用这些资产，从而为股东实现增值。剩 余收益衡量的就是减去必要的资本成本之后的 帐面价值的增值。因此，用剩余收益的增长来 看待公司价值的增长是一种明智的方法：一个 增长的公司是一个能增加剩余价值的公司。剩 余收益是由普通股权益收益率（ROCE）、普 通股股东投资总额（CSE）以及资本成本决定 的：剩余收益t=（ROCEt-权益资本成本t） *CSEt-1
什么是增长
普通股权益收益率的变化、权益资本成本以及 普通股权益的变化共同推动了剩余收益的改变。 现在我们在这里集中分析增长和普通股权益收 益率和普通股鼓动投资的变化，资本成本的问 题以后再讲。下例介绍了增长的分析，第一部 分分析了剩余收益的增长是如何在形式上被分 成三个部分，第二部分例举了不同的增长路经 和不同驱动因素的公司的例子。两者都继续了 上一讲Nike和Reebok的例子。
分析剩余收益的增长：
Nike和Reebok
一个简单的公式计算了剩余收益的变化是如何由三个 因素影响的，对于从第三0年到第1年的剩余收益的变 化： 剩余收益的变化=普通股收益率高于资本成本而引起的 部分Baidu Nhomakorabea普通股数变化引起的部分 RE1=[（ROCE-资本成本）1*CSE0]+[CSE1*（ROCE1资本成本）1]
（1.9%*1,853,000,000)+[345,000,000*(24.35%11.1%)]=35,200,000+45,700,000=80,900,000
分析剩余收益的增长：
Nike和Reebok
上述计算表明，Nike的剩余收益的增长来源于 两个部分。首先，35,200,000是来自于1995 年的权益盈余在ROCE增长了1.9%后的增加额； 其次，45,700,000的增长是来自于1996年新 增加的345,000,000的权益在1996年24.35% 的收益率下产生的增加值。
增长与持续性收益分析
主要内容
本讲分析由于盈利能力的提高和投资的 增加而引起的剩余收益的增长。具体内 容包括： 盈利能力和投资增长的变化是如何共同 引起剩余收益增长的？ 如何识别持续盈利能力？ 如何分析投资增长？ 什么是持续增长？
概述
定价分析尤其关注的是一个企业的剩余收益的 增长能力，因为剩余收益的增长会使企业价值 超过帐面价值。剩余收益的增长是由于普通股 权益收益率（ROCE）的提高和权益投资的增 长驱动的。因此，增长的分析就等同于普通股 权益收益率和权益投资如何随时间的变化的分 析。过去和现在的增长分析是预测将来的前提。 本讲讨论普通股权益收益率变化分析。同时， 为了完成剩余收益的分析，本讲也分析是什么 驱动了权益投资的变化。
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增长和无增长公司
一个增长的企业：直到1998年，耐克一直保持高的增长率， 以及高的普通股权益收益率、增长的投资和剩余收益。随着 98和99年的销售增长率、投资、普通股权益收益率的下降， 剩余收益也下降。耐克公司将来能否有增长？
增长和无增长公司
一个增长型的公司：通用电气一直保持很高的销售增长率， 这样引起普通股权益收益率和投资的增长。因此，除了 1996年，剩余收益（必要收益率为12%）一直在增长。
单位:百万元 销售额
销售增长率 普通股权益 普通股权益增长率 普通股权益收益率 剩余收益（12%）
1998 1997 1996 1995 1994 1993 100,469 90,840 79,179 70,028 60,109 55,701 10.6% 14.7% 13.1% 16.5% 7.9% 5.0% 33,880 34,438 31,125 29,609 25,387 25,824 12.9% 10.6% 5.1% 16.7% -1.7% 10.1% 26.2% 27.2% 22.5% 23.9% 18.5% 17.5%
Nike公司：在1996年，Nike从24.35%的普通股权益 收益率当中获得了291.2(百万)的剩余收益，如下式： 剩余收益1996=（24.35%-11.1%)*2,198(百 万)=210.3(百万)
分析剩余收益的增长：
Nike和Reebok
对于这两年，我们使用了11.1%的用CAPM模 型估计出来的资本成本。Nike在1996年的剩 余收益增长了8,090万，也就是增长了38.5%。 由于资本成本没有变，剩余收益的增长包括了 普通股权益收益率增长的1.9%，即由22.45% 变成24.35%，还有普通股投资的34,500万的 增长在这个更高的普通股权益收益率下引起的 增长。使用下面公式：剩余收益1996=
Reebok：Reebok1996年剩余收益的增长没有Nike的 显著：剩余收益1996=（17.64%12.0%)*75,400万=4,250 万 (再次使用了年平均普通股投资)。对于1995年： 剩余收益1995=（18.56%-12.0%)*97,000万=6,360万
分析剩余收益的增长： Nike和Reebok
概述
对于一个公司的长期赢利能力有预测作 用的收益被称为持续收益、持久收益或 核心收益。受暂时因素影响的收益叫非 经常收益或暂时收益。由于收益的持续 性影响对增长的预测，因此本讲将给出 区分持续性收益和暂时性收益的分析框 架。
什么是增长
股东投资于公司，其权益的帐面价值，也就是 公司的净资产，用于衡量这种投资。公司在经 营中运用这些资产，从而为股东实现增值。剩 余收益衡量的就是减去必要的资本成本之后的 帐面价值的增值。因此，用剩余收益的增长来 看待公司价值的增长是一种明智的方法：一个 增长的公司是一个能增加剩余价值的公司。剩 余收益是由普通股权益收益率（ROCE）、普 通股股东投资总额（CSE）以及资本成本决定 的：剩余收益t=（ROCEt-权益资本成本t） *CSEt-1
什么是增长
普通股权益收益率的变化、权益资本成本以及 普通股权益的变化共同推动了剩余收益的改变。 现在我们在这里集中分析增长和普通股权益收 益率和普通股鼓动投资的变化，资本成本的问 题以后再讲。下例介绍了增长的分析，第一部 分分析了剩余收益的增长是如何在形式上被分 成三个部分，第二部分例举了不同的增长路经 和不同驱动因素的公司的例子。两者都继续了 上一讲Nike和Reebok的例子。
分析剩余收益的增长：
Nike和Reebok
一个简单的公式计算了剩余收益的变化是如何由三个 因素影响的，对于从第三0年到第1年的剩余收益的变 化： 剩余收益的变化=普通股收益率高于资本成本而引起的 部分Baidu Nhomakorabea普通股数变化引起的部分 RE1=[（ROCE-资本成本）1*CSE0]+[CSE1*（ROCE1资本成本）1]
（1.9%*1,853,000,000)+[345,000,000*(24.35%11.1%)]=35,200,000+45,700,000=80,900,000
分析剩余收益的增长：
Nike和Reebok
上述计算表明，Nike的剩余收益的增长来源于 两个部分。首先，35,200,000是来自于1995 年的权益盈余在ROCE增长了1.9%后的增加额； 其次，45,700,000的增长是来自于1996年新 增加的345,000,000的权益在1996年24.35% 的收益率下产生的增加值。
增长与持续性收益分析
主要内容
本讲分析由于盈利能力的提高和投资的 增加而引起的剩余收益的增长。具体内 容包括： 盈利能力和投资增长的变化是如何共同 引起剩余收益增长的？ 如何识别持续盈利能力？ 如何分析投资增长？ 什么是持续增长？
概述
定价分析尤其关注的是一个企业的剩余收益的 增长能力，因为剩余收益的增长会使企业价值 超过帐面价值。剩余收益的增长是由于普通股 权益收益率（ROCE）的提高和权益投资的增 长驱动的。因此，增长的分析就等同于普通股 权益收益率和权益投资如何随时间的变化的分 析。过去和现在的增长分析是预测将来的前提。 本讲讨论普通股权益收益率变化分析。同时， 为了完成剩余收益的分析，本讲也分析是什么 驱动了权益投资的变化。