商赢环球(二)：好个资本运作高手

商赢环球（二）：好个资本运作高手

商赢环球（二）：好个资本运作高手

三个故事了解庐山真面目（上市公司系列）

叶檀2017.5.11

横看成岭侧成峰，远近高低各不同。

不识庐山真面目，只缘身在此山中。

这跟分析上市公司也有点类似，投资者不要陷入某一种逻辑，从更多的角度分析才能更加透彻的了解这家公司。

在上一篇文章《商赢环球：又一个万家文化？》中，我们根据商赢环球2016年财务报告，指出该公司存在的几个问题：频繁变更主营业务；净利润一两年盈利、一两年亏损，并且基本上都是小额盈利，大幅亏损等。

但是，商赢环球财务报告仍然有一些关键信息没有公布，经过上交所问询后，商赢环球终于给出了回复。

我们对这些信息进行分析后，也发现了一些非常有意思的东西。

一、营收的故事

故事的开始是，商赢环球在非公开发行股票时承诺，目标资产完成交割之日起连续12个月，环球星光对应的合并报表下扣非后归属环球星光净利润应不低于6,220万美元的盈利。也就是说，环球星光净利润必须达标，这是商赢环球非常重要的一个目标。

2016年9月底，商赢环球完成对环球星光95%股权的收购。2016年年底，商赢环球营业总收入由上年的1486万飙升至4.3亿，公司的应收账款也由上年的591万飙升至2.67亿。

由于商赢环球是去年四季度而非年初完成并购的，资产负债表和利润表合并的会计处理也就不完全相同，因此跨表分析合并后的数据会存在一些偏差。上篇文章中我们直接用合并报表后的应收账款和营业收入做比较确实也有些不妥，在此提醒读者注意这个偏差。

然而，在我们对财务报表具体分项进行分析后发现，该公司的某些关联交易存在严重问题。2016年整年，公司向BIG STRIKE LLC销售商品形成关联交易，交易金额为7586.95万元，较2015年的853.69万飙升788.72%。LDLA Holding

LLC跟商赢环球的关联交易更是从0直接飙升至6520.85万。当然，Big Strike LLC从2015年10月开始与环球星光发生交易的，LDLA Holdings LLC是从2016年3月开始与环球星光发生交易的。

关联方

关联交易内容

2015年交易额

2016年交易额

增长（%）

Big Strike LLC

销售商品

853.69万

7586.95万

788.72%

LDLA Holdings LLC

销售商品

6520.85万

合计

853.69万

14107.8万

1552.57% （2015年和2016年交易额数据来自《商赢环球关于对2016年年度报告事后审核问询函回复的公告》）

更让人警惕的是，根据公司财报，2016年底，BIG STRIKE LLC欠公司货款6168.8万元，占商赢环球应收账款总额的22.22%。另外，从下图也可以看到，BIG STRIKE LLC欠款时间是1年以内，也就是说这6168.8万元欠款都是在2016年这段时间内发生的。

直白一点讲就是：在2016年公司与BIG STRIKE LLC的关联交易中，商赢环球一共销售了7586.95万的货物，但是只收到1418.15万的货款，剩余的6168.8万元根本没有收到货款，占比高达81.31%！

另外，在2016年关联方资金拆借中，商赢环球又拆借给BIG STRIKE LLC 639.33万元资金。总结起来就是，2016年，BIG STRIKE LLC从商赢环球得到价值7586.95万的货物，但是仅仅支付了1418.15万的货款，同时又从商赢环球拆借了639.33万元资金，也就是，BIG STRIKE LLC资金

只流出了778.82万元，却收到了7586.95万的货物。真实

太不可思议了，不是商赢环球激进确认收入或虚构销售合同，就是BIG STRIKE LLC空手套白狼。

BIG STRIKE LLC是什么来头呢？根据官网介绍，BIG STRIKE LLC公司成立于1996年，是一家领先的女性服装

设计、制造、批发商，在纽约和洛杉矶分别有两个展室（Showroom），办公室地址（CORPORATE OFFICE）在

美国加州加迪纳市西罗斯克兰斯大街151号（151 West Rosecrans Ave.Gardena, CA）。两个展室无法通过谷歌地图确认，但是我们可以通过谷歌卫星地图看看他们的办公室地址在哪里：

图中红色五角星的地方是该公司官网给的地址，然而谷歌

地图上显示这个地方属于Heart&Soul Girls Clothing服装店，Space Girlz服装店和Kallie Group杂货店，Big Strike

被标在大路中间，下面有一块没有建设的空地。

除了BIG STRIKE LLC的欠款外，Kellwood的欠款也非常“扎眼”，达到6059.67万元，占比高达21.83%，排名第二。虽然从会计准则看，商赢环球与Kellwood业务往来不属于关联交易，不需要披露更多消息，但是这家公司跟商赢环球的大股东有着千丝万缕的联系，我们在下文的并购部分会详细分析。

欠款多的其它公司，如Romex Textiles、Fabric Selection 和XL Fabric Inc，感兴趣的读者可以继续扒，看看他们的位置和面积，你可能会有更深刻的理解。

商赢环球与子公司之间的关联交易额急剧飙升已经让人有些怀疑了，相关的应收账款也急剧飙升，并且占比很高，二者结合起来看，我不相信这些交易都是真实的。

上面从关联交易和应收账款的角度出发，对子公司环球星光营收进行了分析，接下来，我们从整体上对子公司环球星光的营收进行分析。

成衣和面料行业是一个非常成熟的市场，近几年增长率一直在2%-5%左右。去年，美国服装销量为170亿件，销售额约2700亿美元，比上年同期仅增长2%-2.5%。

目前，服装行业受在线业务影响很大，强大的在线业务或许能够短期内实现总业务大幅提升。但是，根据商赢环球四季度财报，公司主要是线下销售，占比高达99.68%，因此短期内想扩大市场占有率确实比较困难。环球星光2015年和2016年的财务数据也反映了整个行业的疲软趋势，2016年公司营收19.17亿，较2015年下滑1.4%。

从上面的分析中，我们也有了一个大概认知：1.服装行业是成熟行业，行业增速非常低；2.线上业务对线下业务冲击很大；3.商赢环球主要是线下销售。

有个这个认知，我们再看看商赢环球更正后的数据：2016年，销售人员11人，与2015年相比仅仅增加了9人。