房地产投资分析案例
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1. 房地产开发投资与成本的构成
经营方式 开发销售型 开发出租型 开发自营型
投资 开发建设过程中的资金投入 开发经营过程中的资金投入 开发经营过程中的资金投入
成本
开发建设过程中的 成本支出
含开发建设成本和 出租成本 含开发建设成本和 经营成本
房地产开发项目总投资
开发建设投资
土地费用 前期工程费用 基础设施建设费用 建筑安装工程费用 公共配套设施建设费用 开发间接费用 开发费用 开发期税费 其他费用 不可预见费用等
评价方法二：现金流法
假定土地成本和建造成本支出时间如下表所示；同时， 专业人员费用与建造成本同期发生，其他费用在2004年 和2006年末季发生，管理费均匀发生，融资费用发生在 2004 年和 2005 年首季，销售费用从 2004 年第三季度开 始发生。
2004年
1季 度 2季 度 3季 度 4季 度 1季 度
（ 4 ）应纳税额＝ 150×50%×30% ＋（ 150 － 150×50% ）×40% ＝ 52.5 万 元
速算法： 应纳土地增值税 ＝150×40%－150×5%＝52.5万元
提示：从2006年1月1日起，建筑面积超过140平米的商品房， 按照0.5％的预征率征收。
二、房地产开发投资经济评价指标体系
3. 房地产开发投资中的税金
（1）经营税金：两税一附加
包括：营业税（5％）、城市维护建设税和教育费附加 （营业税的10％）。
（2）印花税和交易服务费 （3）城镇土地使用税：占用国有土地而交纳的一种税 房产税：拥有房地产而交纳的一种财产税 （4） 企业所得税：33％ （5） 土地增值税
针对房地产转让中发生的土地增值所征收的一种税。
经济评价指标
盈利能力指标 成本利润率 投资利润率 资本金利润率 静态投资回收期 内部收益率（FIRR） 净现值（FNPV） 动态投资回收期 清偿能力指标 借款偿还期 利息备付率 偿债备付率 资产负债率 速动比率 资金平衡能力
经济评价指标的计算
成本利润率＝开发利润÷总开发成本 ＝（项目总开发价值－总开发成本）/总开发成本 土地费用 前期工程费用 基础设施建设费用 建筑安装工程费用 公共配套设施建设费用 开发间接费用 开发费用 开发期税费 其他费用 不可预见费用等 提示：开发经营期的税前利润率。 投资利润率 ＝正常年份的年利润总额或年平均利润总额÷项目总投资
t ( CI CO ) (1 i ) 0 t c t 0 P b
Pb＝（累计净现金流现值开始出现正值的期数－1）＋ （上期累计净现金流现值的绝对值÷当期净现金流现值）
源自文库
① 动态投资回收期等于或大于基准回收期，则方案 可以接受。
② 对贴现率的依赖。 ③ 强调回收资本的速度，忽视了投入资本的盈利能 力、回收后的盈利情况。 ④ 适用于开发出租或自营型投资的评价。
2
i2 i1 FIRR与i 的反向关系 i
FIRR
项目在整个计算期内，各年净现金流量累计等于零时的折现率。
t ( CI CO ) (1 FIRR ) 0 t t 0 n
NPV
FIRR i1
NPV1 i2 i1 NPV1 NPV2
NPV1 NPV1
NPV1 NPV2
FNPV
项目按照行业的基准收益率（最低要求收益率）或设定的目 标收益率ic，将项目计算期内各年的净现金流折算到开发活 动起始点的现值之和。
FNPV
n
t ( CI CO ) (1 i ) t c t 0 t
n
CIt (1 ic )
t 0
COt (1 ic ) t
两个关键因素：有效经营面积和价格的制定。
开发出售型：
销售净收入＝销售收入－项目总开发成本－租售税金
开发出租型：
出租净收入＝出租收入－运营成本－经营税金－项目总开发成本
开发自营型：
经营净收入＝商业经营收入－商业经营成本和利润－项目总开发成本
提示：总开发价值＝项目总销售收入－销售税费； 销售净收入＝总开发价值－项目总开发成本。
i1
FIRR－i1
FIRR
i2
NPV2
i
i2 － i1
FIRR的试算内插法示意图
练习：见教材
FIRR的特点 ① 说明项目所能支付的最高贷款利率。 ② 无需设定贴现率。可以独立评判方案优劣。 ③ 对非常规项目（现金流正负号）的多解问题。
动态投资回收期 ：投资起始点至累计净现值等于或大于零时的年份。
评价方法一：静态盈利能力指标的计算
1. 项目总开发价值 （1）项目建筑面积： 4000×5.5＝22000（平米） （2）标准层每层建筑面积： （22000－4000×60％×4）/10＝1240（平米） （3）项目总销售收入： 22000×12000＝26400（万元） （4）销售税费： 26400×6.5％＝1716（万元） （5）项目总开发价值： 26400－1716＝24684（万元）
贴现率的选取方法 方法一：累加法 折现率＝无风险报酬率＋投资风险补偿＋管理负担补偿＋ 缺乏流动性补偿－投资带来的优惠（融资便利和避税等）
提示：运用资本资产定价模型方法确定风险报酬
假设投资市场平均收益率为 20% ，国家债券的收益 率为10%，房地产投资相对于整个投资市场的风险相 关系数为0.4， 则 R=10%+0.4*（20%-10%）=14%。
练习：见教材
利息备付率
＝偿还期内各年用于支付利息的税息前利润÷当期应付利息费用
对于房地产项目而言，该指标应大于2，否则保障程度不足。
偿债备付率
＝偿还期内各年用于还本付息的资金÷与当期应还本付息金额 对于房地产项目而言，该指标应大于1.2，否则需要通过 短期借款来偿还到期债务。
三、计算期和贴现率的选取
扣除项目
A. 取得土地使用权所支付的金额； B. 开发土地和新建房及配套设施（以下简称房增开发） 的成本； C. 开发土地和新建房及配套设施的费用； D. 旧房及建筑物的评估价格。评估价格须经当地税务机
关确认。
E. 与转让房地产有关的税金（营业税、城市维护建设税 、印花税、教育费附加）
F. 对从事房地产开发的纳税人可按本条A、B项规定计算
A. 调查、搜集估价对象所在地区各类投资的收益率和 风险程度资料。
B. 将资料进行整理：排序、制成图表。
8
风险程度
6 4 2 0
债券 黄金 古董 外汇 房地产 股票 期货 投资类型
四、计算示例
例1：开发出售型； 例2：开发出租型。
【例1】某房地产开发商以5000万元的价格购得一总面积为
4000平米的土地50年的使用权，相关信息如下： 建筑容积率为5.5，建筑覆盖率为60%； 楼高14层：1至4层建筑面积相等，5至14层为塔楼（均为标 准层）； 建造成本为3500元/平米，专业人员（建筑师、结构／造价／机 电／监理工程师等）费用为建造成本预算的8%，行政性收费等其 他费用为460万元，管理费为土地成本、建造成本、专业人员 费用和其他费用之和的3.5%，市场推广费、销售代理费和销 售税费分别为销售收入的0.5%、3.0%和6.5%，预计建成后售 价为12000元/平米。 项目开发周期为3年，建设期为2年，地价于开始一次性投入， 建造成本、专业人员费用、其他费用和管理费在建设期内均匀 投入；年贷款利率为12%，按季度计息，融资费用为贷款利息 的10%。 问：项目总建筑面积、标准层每层建筑面积和开发商可获 得的成本利润率是多少？
经营资金 开 发 产 品 成 本
开发经 营成本
固定资产及其他资产
2. 房地产开发投资收益的构成 租售收入（经营收入）＝销售收入＋出租收入＋自营收入
其中，销售收入＝销售房屋面积×房屋销售单价 （含土地、商品房和配套设施） 出租收入＝出租房屋建筑面积×房屋租金单价 （含土地和商品房） 自营收入＝营业额－营业成本－自营中的商业 经营风险回报
2005年
2季 度 3季 度 4季 度 1季 度
2006年
2季 度 3季 度 4季 度
总 计
土 地 成 本 建 造 成 本
的金额之和，加计２０％的扣除。
速算法
A. 增值额未超过扣除项目金额５０％的， 土地增值税税额＝增值额×３０％ B. 增值额超过扣除项目金额５０％，未超过１００％的， 土地增值税税额＝增值额×４０％－扣除项目金额×５％ C. 增值额超过扣除项目金额１００％，未超过２００％的 土地增值税税额＝增值额×５０％－扣除项目金额×１５％
土地增值税的计算
四级超额累进税率
A. 增值额未超过扣除项目金额50%的部分，税率为30%。 B. 增值额超过扣除项目金额50%、未超过扣除项目金额 100%的部分，税率为40%。 C. 增值额超过扣除项目金额100%、未超过扣除项目金额 200%的部分，税率为50%。
D. 增值额超过扣除项目金额200%的部分，税率为60%。
D. 增值额超过扣除项目金额２００％的， 土地增值税税额＝增值额×６０％－扣除项目金额×35％
公式中的５％，１５％，３５％为速算扣除系数。
【例】 某单位出售房地产收入为 300万元，扣除项目金额为 150万元，试求应缴纳的土地增值税额。 【解】 （1）土地增值额＝300－150＝150万元 （2）增值额与扣除项目之比为：150万元/150万元=100% （3）税率分别为30%和40%
t 0
n
① FNPV大于或等于0，说明获利能力达到或超过基准 （目标）收益率的要求，该方案可以接受。 ② 贴现率获取的困难。 ③ 绝对指标，没有反映出单位回报。
已知项目的现金流出和流入量，设定计算期（寿命期）、 i1或i2， 则FNPV＝？（练习教材示例）
FNPV FIR R FNPV1 FNPV
开发出售模式的计算期 ＝开发期 ＋ 销售期
准备期+建造期
从正式销售（含预售）开 始到销售完毕的时间周期
从购买土地使用权开始到 项目竣工验收的时间周期
开发出租或自营模式的计算期 ＝开发期 ＋ 经营期
准备期+建造期
从购买土地使用权开始 到项目竣工验收的时间 周期
预计出租或自营的时间周 期，比较土地使用权剩余 年限和建筑物经济使用寿 命中的较短者 为精度计，取10~20年
2. 项目总开发成本 （1）土地成本：5000万元 （2）建造成本： 3500×22000＝7700（万元） （3）专业人员费用： 7700×8％＝616（万元） （4）其他费用： 460万元 （5）管理费： （5000＋7700＋616＋460）×3.5％＝482.16（万元） （6）财务费用：3619.86万元 土地费用利息 ＝5000×［（1＋12％/4）3×4－1］＝2128.80（万元） 建造/专业人员/其他/管理等费用利息 ＝（7700＋616＋460＋482.16）×［（1＋12％/4）2/2×4－1］ ＝1161.98（万元） 融资费用 ＝（2128.80＋1161.98）×10％＝329.08（万元）
房地产投资分析案例
主要内容
1. 房地产置业投资经济评价指标和分析方法； 2. 房地产开发投资经济评价指标和分析方法。
学习目标
1. 理解经济评价指标的优劣； 2. 掌握房地产投资财务分析的方法。
房地产开发投资的财务分析
房地产开发投资经济评价指标 及其计算方法； 案例。
一、房地产开发投资的投资额、成本和收益的构成
（7）市场推广及销售代理费： 26400×（0.5％＋3.5％）＝924（万元） （8）项目总开发成本 ＝5000＋7700＋616＋460＋482.16 ＋3619.86＋924＝18802.02（万元） 3. 开发商利润： 24684－18802.02＝5881.98（万元） 4. 成本利润率： 5881.98÷18802.02×100％＝31.28％ 提示： （1）开发出售中包括有预售的情况，时间较短，一般不 考虑时间因素。但评价比较粗略。 （2）成本支出和经营收入的时间分布没有弹性，计算过 程主要依靠“最好的估计”这种单一的情况，没有体现其中 隐含的不确定性因素。
方法二：市场提取法
利用与拟投资项目具有类似收益特征的可比事例房地 产价格、净收益等资料，选用相应的报酬资本化公式， 反求出报酬率的方法。
A A轾 1 A r = 或V= 犏 1 或 V= n V r 犏 r-g 1 + r ) 犏 臌 (
提示：仍应着眼于投资者对该类房地产的预期或期望报酬率。
方法三：投资报酬率排序插入法
经营方式 开发销售型 开发出租型 开发自营型
投资 开发建设过程中的资金投入 开发经营过程中的资金投入 开发经营过程中的资金投入
成本
开发建设过程中的 成本支出
含开发建设成本和 出租成本 含开发建设成本和 经营成本
房地产开发项目总投资
开发建设投资
土地费用 前期工程费用 基础设施建设费用 建筑安装工程费用 公共配套设施建设费用 开发间接费用 开发费用 开发期税费 其他费用 不可预见费用等
评价方法二：现金流法
假定土地成本和建造成本支出时间如下表所示；同时， 专业人员费用与建造成本同期发生，其他费用在2004年 和2006年末季发生，管理费均匀发生，融资费用发生在 2004 年和 2005 年首季，销售费用从 2004 年第三季度开 始发生。
2004年
1季 度 2季 度 3季 度 4季 度 1季 度
（ 4 ）应纳税额＝ 150×50%×30% ＋（ 150 － 150×50% ）×40% ＝ 52.5 万 元
速算法： 应纳土地增值税 ＝150×40%－150×5%＝52.5万元
提示：从2006年1月1日起，建筑面积超过140平米的商品房， 按照0.5％的预征率征收。
二、房地产开发投资经济评价指标体系
3. 房地产开发投资中的税金
（1）经营税金：两税一附加
包括：营业税（5％）、城市维护建设税和教育费附加 （营业税的10％）。
（2）印花税和交易服务费 （3）城镇土地使用税：占用国有土地而交纳的一种税 房产税：拥有房地产而交纳的一种财产税 （4） 企业所得税：33％ （5） 土地增值税
针对房地产转让中发生的土地增值所征收的一种税。
经济评价指标
盈利能力指标 成本利润率 投资利润率 资本金利润率 静态投资回收期 内部收益率（FIRR） 净现值（FNPV） 动态投资回收期 清偿能力指标 借款偿还期 利息备付率 偿债备付率 资产负债率 速动比率 资金平衡能力
经济评价指标的计算
成本利润率＝开发利润÷总开发成本 ＝（项目总开发价值－总开发成本）/总开发成本 土地费用 前期工程费用 基础设施建设费用 建筑安装工程费用 公共配套设施建设费用 开发间接费用 开发费用 开发期税费 其他费用 不可预见费用等 提示：开发经营期的税前利润率。 投资利润率 ＝正常年份的年利润总额或年平均利润总额÷项目总投资
t ( CI CO ) (1 i ) 0 t c t 0 P b
Pb＝（累计净现金流现值开始出现正值的期数－1）＋ （上期累计净现金流现值的绝对值÷当期净现金流现值）
源自文库
① 动态投资回收期等于或大于基准回收期，则方案 可以接受。
② 对贴现率的依赖。 ③ 强调回收资本的速度，忽视了投入资本的盈利能 力、回收后的盈利情况。 ④ 适用于开发出租或自营型投资的评价。
2
i2 i1 FIRR与i 的反向关系 i
FIRR
项目在整个计算期内，各年净现金流量累计等于零时的折现率。
t ( CI CO ) (1 FIRR ) 0 t t 0 n
NPV
FIRR i1
NPV1 i2 i1 NPV1 NPV2
NPV1 NPV1
NPV1 NPV2
FNPV
项目按照行业的基准收益率（最低要求收益率）或设定的目 标收益率ic，将项目计算期内各年的净现金流折算到开发活 动起始点的现值之和。
FNPV
n
t ( CI CO ) (1 i ) t c t 0 t
n
CIt (1 ic )
t 0
COt (1 ic ) t
两个关键因素：有效经营面积和价格的制定。
开发出售型：
销售净收入＝销售收入－项目总开发成本－租售税金
开发出租型：
出租净收入＝出租收入－运营成本－经营税金－项目总开发成本
开发自营型：
经营净收入＝商业经营收入－商业经营成本和利润－项目总开发成本
提示：总开发价值＝项目总销售收入－销售税费； 销售净收入＝总开发价值－项目总开发成本。
i1
FIRR－i1
FIRR
i2
NPV2
i
i2 － i1
FIRR的试算内插法示意图
练习：见教材
FIRR的特点 ① 说明项目所能支付的最高贷款利率。 ② 无需设定贴现率。可以独立评判方案优劣。 ③ 对非常规项目（现金流正负号）的多解问题。
动态投资回收期 ：投资起始点至累计净现值等于或大于零时的年份。
评价方法一：静态盈利能力指标的计算
1. 项目总开发价值 （1）项目建筑面积： 4000×5.5＝22000（平米） （2）标准层每层建筑面积： （22000－4000×60％×4）/10＝1240（平米） （3）项目总销售收入： 22000×12000＝26400（万元） （4）销售税费： 26400×6.5％＝1716（万元） （5）项目总开发价值： 26400－1716＝24684（万元）
贴现率的选取方法 方法一：累加法 折现率＝无风险报酬率＋投资风险补偿＋管理负担补偿＋ 缺乏流动性补偿－投资带来的优惠（融资便利和避税等）
提示：运用资本资产定价模型方法确定风险报酬
假设投资市场平均收益率为 20% ，国家债券的收益 率为10%，房地产投资相对于整个投资市场的风险相 关系数为0.4， 则 R=10%+0.4*（20%-10%）=14%。
练习：见教材
利息备付率
＝偿还期内各年用于支付利息的税息前利润÷当期应付利息费用
对于房地产项目而言，该指标应大于2，否则保障程度不足。
偿债备付率
＝偿还期内各年用于还本付息的资金÷与当期应还本付息金额 对于房地产项目而言，该指标应大于1.2，否则需要通过 短期借款来偿还到期债务。
三、计算期和贴现率的选取
扣除项目
A. 取得土地使用权所支付的金额； B. 开发土地和新建房及配套设施（以下简称房增开发） 的成本； C. 开发土地和新建房及配套设施的费用； D. 旧房及建筑物的评估价格。评估价格须经当地税务机
关确认。
E. 与转让房地产有关的税金（营业税、城市维护建设税 、印花税、教育费附加）
F. 对从事房地产开发的纳税人可按本条A、B项规定计算
A. 调查、搜集估价对象所在地区各类投资的收益率和 风险程度资料。
B. 将资料进行整理：排序、制成图表。
8
风险程度
6 4 2 0
债券 黄金 古董 外汇 房地产 股票 期货 投资类型
四、计算示例
例1：开发出售型； 例2：开发出租型。
【例1】某房地产开发商以5000万元的价格购得一总面积为
4000平米的土地50年的使用权，相关信息如下： 建筑容积率为5.5，建筑覆盖率为60%； 楼高14层：1至4层建筑面积相等，5至14层为塔楼（均为标 准层）； 建造成本为3500元/平米，专业人员（建筑师、结构／造价／机 电／监理工程师等）费用为建造成本预算的8%，行政性收费等其 他费用为460万元，管理费为土地成本、建造成本、专业人员 费用和其他费用之和的3.5%，市场推广费、销售代理费和销 售税费分别为销售收入的0.5%、3.0%和6.5%，预计建成后售 价为12000元/平米。 项目开发周期为3年，建设期为2年，地价于开始一次性投入， 建造成本、专业人员费用、其他费用和管理费在建设期内均匀 投入；年贷款利率为12%，按季度计息，融资费用为贷款利息 的10%。 问：项目总建筑面积、标准层每层建筑面积和开发商可获 得的成本利润率是多少？
经营资金 开 发 产 品 成 本
开发经 营成本
固定资产及其他资产
2. 房地产开发投资收益的构成 租售收入（经营收入）＝销售收入＋出租收入＋自营收入
其中，销售收入＝销售房屋面积×房屋销售单价 （含土地、商品房和配套设施） 出租收入＝出租房屋建筑面积×房屋租金单价 （含土地和商品房） 自营收入＝营业额－营业成本－自营中的商业 经营风险回报
2005年
2季 度 3季 度 4季 度 1季 度
2006年
2季 度 3季 度 4季 度
总 计
土 地 成 本 建 造 成 本
的金额之和，加计２０％的扣除。
速算法
A. 增值额未超过扣除项目金额５０％的， 土地增值税税额＝增值额×３０％ B. 增值额超过扣除项目金额５０％，未超过１００％的， 土地增值税税额＝增值额×４０％－扣除项目金额×５％ C. 增值额超过扣除项目金额１００％，未超过２００％的 土地增值税税额＝增值额×５０％－扣除项目金额×１５％
土地增值税的计算
四级超额累进税率
A. 增值额未超过扣除项目金额50%的部分，税率为30%。 B. 增值额超过扣除项目金额50%、未超过扣除项目金额 100%的部分，税率为40%。 C. 增值额超过扣除项目金额100%、未超过扣除项目金额 200%的部分，税率为50%。
D. 增值额超过扣除项目金额200%的部分，税率为60%。
D. 增值额超过扣除项目金额２００％的， 土地增值税税额＝增值额×６０％－扣除项目金额×35％
公式中的５％，１５％，３５％为速算扣除系数。
【例】 某单位出售房地产收入为 300万元，扣除项目金额为 150万元，试求应缴纳的土地增值税额。 【解】 （1）土地增值额＝300－150＝150万元 （2）增值额与扣除项目之比为：150万元/150万元=100% （3）税率分别为30%和40%
t 0
n
① FNPV大于或等于0，说明获利能力达到或超过基准 （目标）收益率的要求，该方案可以接受。 ② 贴现率获取的困难。 ③ 绝对指标，没有反映出单位回报。
已知项目的现金流出和流入量，设定计算期（寿命期）、 i1或i2， 则FNPV＝？（练习教材示例）
FNPV FIR R FNPV1 FNPV
开发出售模式的计算期 ＝开发期 ＋ 销售期
准备期+建造期
从正式销售（含预售）开 始到销售完毕的时间周期
从购买土地使用权开始到 项目竣工验收的时间周期
开发出租或自营模式的计算期 ＝开发期 ＋ 经营期
准备期+建造期
从购买土地使用权开始 到项目竣工验收的时间 周期
预计出租或自营的时间周 期，比较土地使用权剩余 年限和建筑物经济使用寿 命中的较短者 为精度计，取10~20年
2. 项目总开发成本 （1）土地成本：5000万元 （2）建造成本： 3500×22000＝7700（万元） （3）专业人员费用： 7700×8％＝616（万元） （4）其他费用： 460万元 （5）管理费： （5000＋7700＋616＋460）×3.5％＝482.16（万元） （6）财务费用：3619.86万元 土地费用利息 ＝5000×［（1＋12％/4）3×4－1］＝2128.80（万元） 建造/专业人员/其他/管理等费用利息 ＝（7700＋616＋460＋482.16）×［（1＋12％/4）2/2×4－1］ ＝1161.98（万元） 融资费用 ＝（2128.80＋1161.98）×10％＝329.08（万元）
房地产投资分析案例
主要内容
1. 房地产置业投资经济评价指标和分析方法； 2. 房地产开发投资经济评价指标和分析方法。
学习目标
1. 理解经济评价指标的优劣； 2. 掌握房地产投资财务分析的方法。
房地产开发投资的财务分析
房地产开发投资经济评价指标 及其计算方法； 案例。
一、房地产开发投资的投资额、成本和收益的构成
（7）市场推广及销售代理费： 26400×（0.5％＋3.5％）＝924（万元） （8）项目总开发成本 ＝5000＋7700＋616＋460＋482.16 ＋3619.86＋924＝18802.02（万元） 3. 开发商利润： 24684－18802.02＝5881.98（万元） 4. 成本利润率： 5881.98÷18802.02×100％＝31.28％ 提示： （1）开发出售中包括有预售的情况，时间较短，一般不 考虑时间因素。但评价比较粗略。 （2）成本支出和经营收入的时间分布没有弹性，计算过 程主要依靠“最好的估计”这种单一的情况，没有体现其中 隐含的不确定性因素。
方法二：市场提取法
利用与拟投资项目具有类似收益特征的可比事例房地 产价格、净收益等资料，选用相应的报酬资本化公式， 反求出报酬率的方法。
A A轾 1 A r = 或V= 犏 1 或 V= n V r 犏 r-g 1 + r ) 犏 臌 (
提示：仍应着眼于投资者对该类房地产的预期或期望报酬率。
方法三：投资报酬率排序插入法