091099179 周志浩 《经济管理数据分析》课程论文

《经济管理数据分析》课程论文

——中国投资者心理和行为特征分析

工商管理系

周志浩

091099179 一、引言

在传统经典金融理论中，“人”通常都被外生地假定为“理性人”，对人行为的描述也往往采用理性的行为模型。然而，在现实的金融投资活动中，大量有悖于经典金融理论的“异常现象”引发了经济学家、金融学家、心理学家、社会学家和其他行为科学家的关注和探索，关于人的“非理性”问题的各种探讨也逐渐呈现在人们面前。有关的金融学者在以心理学对人们实际决策行为的研究、观察和实验结果基础上，对投资者投资行为的发生、发展和演化的内在机制及其中深层次的因素进行了卓有成效的研究，大批研究成果相继问世。同时，一个当代金融学研究的重要分支——行为金融学也应运而生。

与经典金融理论不同，行为金融学并不试图定义什么是合理的行为，什么是不合理的行为，它以心理学对人类决策心理的研究成果为依据，以人们的实际决策心理为出发点，来研究和理解人类决策心理所导致的“正常”行为以及这些行为对金融市场的影响。由于它注重投资者决策心理的多样性，突破了经典金融理论简单地认为投资者理性决策模型就是决定金融市场价格变化的实际投资决策模型的假设，使人们对金融市场投资者行为的研究由“应该怎样做投资决策”转变到“实际是怎样进行投资决策的”，从而使这方面的研究更加多样化，更加接近实际，进而也更能解释那些无法为经典金融理论所解释的各种异常现象。可以说，行为金融理论对投资者个体和群体行为的研究促成了传统分析范式的转变，在行为金融分析框架下去研究投资者的投资行为，无疑能更加贴近现实，更加准确地发现投资者实际的投资决策心理和行为特征。

众所周知，中国证券市场的发展历史较短，投资者的投资理念尚未形成比较成熟的风格，机构投资者所占的比重又较小，而中国证券市场的各种过度投机和违规现象又极易对广大投资者，特别是占较大比重的中小投资者造成侵害，故在当前的市场环境下加强对投资者心理和行为的研究就更具有重要的现实意义。在国外发达的证券市场上，投资者都还存在着各种各样的心理和行为偏差，对仅有十余年历史的中国证券市场的广大投资者而言，其投资行为

中显现出的非理性（或有限理性）特质就更不足为奇了。同时，又由于投资者的交易行为对整个证券市场的运行起着重要的作用，故从对投资者心理和行为的研究中，我们不仅将可以解读投资者形形色色的非理性投资行为，还可以解释证券市场中许多的价格行为特征。因此，对于证券投资者真实的投资交易行为及其在投资决策活动中呈现的心理特征等进行研究，无疑将是一项十分有意义的工作。

二、摘要

本文研究的主要目标就是在对课堂上关于当前行为金融理论中有关投资者心理和投资行为的研究成果深入了解并研读之后，通过对相关文献的述评，企求在一个比较系统的框架下，能够对中国投资者的心理以及与经典金融理论相悖的投资行为异象有一个比较清晰的认识和理解。鉴于阅读的文献资源有限，本文回顾的文献主要侧重于对于中国投资者投资行为特征的实证研究和检验。

三、正文

国内目前关于投资者心理和投资行为的研究还处于起步阶段，主要还是遵循国外投资者行为研究的相关研究思路和研究方法，针对中国的投资者群体，考察其具有的投资心理特征和投资行为异常现象。同时，关于羊群行为的研究也比较多。正文部分就主要将当前国内关于投资者个体及群体行为的研究成果加以梳理、总结，同时试图通过对比在中国投资者身上存在的、与国外研究中发现的相同及特有的投资心理和投资行为特征，分析导致我国投资者产生特有投资行为异象的相关原因。

第一节中国个体投资者心理和行为研究

目前，国内关于个体投资者心理和行为的研究成果还比较缺乏，也很分散。但包括心理学研究者和经济学研究者在内的国内学者，通过利用调查问卷方法、心理实验方法以及数量检验方法等，对我国证券市场投资者的投资心理和投资行为开展了一些尝试性的研究，并取得了一些很有价值的实证结论。

一、中国个体投资者的心理和行为特征

关于中国个体投资者的投资心理和投资行为特征，国内学者彭星辉和汪晓虹（1995）较早地利用调查分析方法，对上海股票市场的投资者进行了涉及投资行为特点和个性心理差异方面的调查研究。研究表明：我国上海股市中的投资者以中小投资者为主，其投资行为暴露出资产组合单一、短期投资为主的特点；影响投资者投资绩效的主要因素有投资者的性格品质、能力和社会经济环境。投资行为上，高反应性个体（感受性高、活动性低）会采取较多

的辅助投资活动（如看有关股票的书刊杂志，了解经济动态、公司业绩，进行股票分析、交流等），倾向于选择较为保守和低风险的投资策略；而低反应性个体（感受性低、活动性高）则倾向于选择较为冒险和高风险的投资策略。

赵云飞和戴忠恒（1995）则采用开放式归因问卷，调查分析了上海股票市场的投资者对股票投资成败的归因心理。他们对投资者投资成功和投资失败的归因内容进行了比较，结果发现：影响投资者股票投资成败归因的主要内容是能力、果断、信息、政策、资金、时间等十三项。对于成功和失败，投资者所作的能力、果断、政策、运气等九项归因有显著的差异。从内外归因的角度分析，普通投资者对成功倾向于作内归因，对于失败则倾向于作外归因，这一调查结论和《组织行为学》中的自我归因偏差是相符的。该文还对不同特征投资者所具有的归因特点进行了分析比较。

应当说，上述两篇文献是我国学者进行的关于投资者心理和行为的早期研究，当时还未有行为金融理论的研究引导，他们研究所遵循的也主要是传统心理学研究的相关思路和方法，所以有关结论具有时限性，但不可否认，这些研究对于考察我国投资者的投资心理和投资行为特征仍有一定的参考意义。

二、中国个体投资者的认知偏差

近年来，随着国外行为金融和投资者行为研究的相关成果被引入国内，我国的有关学者也开始尝试开展关于投资者认知心理的相关研究。李心丹等（2002）对中国证券市场的投资者行为进行过系统性的研究。在其主持的上证联合研究计划第三期课题报告中，通过“投资者行为的心理实验”、“投资者交易账户数据的实证检验”和“投资者行为问卷调查”等研究方式，他们发现：1、影响我国投资者行为的外因主要有宏观环境因素、政策及市场因素、信息获取因素和上市公司因素等，投资者的个体因素则是影响其行为的内因；2、我国投资者在投资行为上存在诸多的认知偏差。主要有：“确定性心理”、“损失厌恶心理”、“后见之明”、“过度自信”、“过度恐惧”、“政策依赖性心理”、“暴富心理”、“赌博心理”、“从众心理”、“代表性偏差”、“可得性偏差”、“情感依托”、“锚定心理”、“选择性偏差”、“保守性偏差”和“框架效应”等。这些偏差有的在国外研究中己经发现，有的则具有中国特色，它们对投资者行为交互作用，导致投资者行为常常呈现过度反应的倾向，进而在相当程度上加剧了证券市场的震荡，影响了证券市场的健康发展；3、上述心理弱点会对投资者的投资行为产生明显的危害。同时，某些别有用心的庄家、机构、证券中介机构会利用投资者的这些认知偏差牟取暴利。

董梁（2003）针对我国的投资者群体，利用调查问卷的方法对国外研究较多且已被行为