第七章 货币政策的传导机制与效应分析

P2
P1
A
B
AD2
AD1
预料之外的扩张性政策引起的短期效应
Y
*
Y2
Y
P
AS2 由于政策被预期（预期
价格水平为P2） 故从AS1右移到AS2
P2
AS1
P1
AD2
AD1
预料之中的扩张性政策引起的短期效应
Y
*
Y2
Y
政策无效性命题
政策无效命题：任何能够被预计到的政策不会 对实际经济变量产生影响，只有未被预计到的 政策才可能对实际经济产生作用。 两个启示：
凯恩斯认为： 1、由于工资刚性，在通货紧缩阶段名 义工资不会下降。从而导致就业人数 下降，经济衰退。 2、为促进经济增长，可以采用扩张性 的货币政策，提高物价水平。
P
AD0
AD1
AD2
AS
通 货 膨 胀
半通货膨胀 通货紧缩
凯恩斯认为：在通货膨胀发生之前，货币政策可以 长期有效，促进经济增长。
Yd
投资支出渠道 （一）凯恩斯利率传导机制:
M
r
I
Y百度文库
r:实际利率
两种障碍：流动性陷阱；投资利率弹性低
（二）托宾的q理论
M Y
PS：股票价格
PS
q
I
q：企业资本的市场价值／企业资本 的重置成本
（三）银行贷款途径
M
存款
贷款
I
Y
（四）资产负债表途径
M PS 企业净值 逆向选择和道德风险 贷款 I Y
（五）现金流途径

Operating Targets - Short-term Interest Rate - Reserve Aggregates

Intermediate Targets

Goals
- Monetary Aggregates - Inflation - Exchange Rate
- Price stability - Sustainable Growth - High Employment - Financial Stability
主要观点：货币非中性，预料外的政策比预料中的政
策更有效果；政策无效论不成立 理论假设： 1、工资粘性 2、价格粘性
P
AS1
P2
P1
A
新凯恩 模型斯 预料之外的扩张 性政策引起的短 期效应 B
AD2
AD1
Y
*
Y2
Y
P
LAS
P2 * P 1 P1
A
*
AS1 预料之中的货币政策 * 效果 AS
D B
C
2、支持相机抉择政策的理由： （ 1 ）在工资价格调整非常缓慢情况下，非相机 抉择政策的成本比较高（经济从萧条向充分就业 状态恢复过程中付出较大的产出损失）
“卢卡斯批判”
“当政策发生变动时，人们的预期也会 变动，由于预期影响经济行为，而行 为的变化会使经济模型中的各种关系 （系数）发生变化，从而使得根据这 种经济模型制定的经济政策失效。” “一项具体政策的效果主要依赖于公 众对该政策的预期”
P
由于政策未曾预期到 （预期价格水平为 P ） 1 AS1 故AS1不变
第七章
货币政策的传导机制与效应分析
本章教学目的和要求
• 理解货币政策传导机制的基本理论、掌握 货币政策传导机制； • 熟悉货币政策有效性理论及其政策选择。 • 掌握影响货币政策有效性的一般因素
1978-2014年中国GDP增长率的变动
中国经济的波动——通货膨胀率
1978－2014年CPI的变化趋势
货币中性与非中性 货币中性：货币供应量只会影 响价格等名义变量，而对真实产出 没有影响。 货币非中性：指货币供给变动 不仅会影响价格等名义变量，也会 对真实产出影响。
古典经济学的货币中性理论
货币的 中性与 非中性 理论
凯恩斯的货币非中性理论 货币主义的货币中性理论 理性预期学派的货币中性理论 新凯恩斯主义的货币非中性理论
2、货币主义的货币政策传导机制理论 ——“黑箱理论”
M ？ Y 货币供给（ M ）增加引起总产出（ Y ）的增加
结论：强调货币实际余额直接影响总产出的变动
三、货币政策传导机制（渠道）
到底货币是通过什 么渠道影响的经济 增长等目标的 呢？？？
三大渠道：
一是投资支出渠道 二是消费支出渠道 三是国际贸易渠道
2、简单形式 实证分析 ——通过直接观察两个变量之间的关系，来 考察一个变量是否会对另一个变量产生影响
用简单形式实证如何研究“喝咖啡能减肥”
优点：包含了货币政策对经济活动的影响 所有途径，有助于发现未知的传导机制
缺点：相关关系并不必然代表因果关系（简单 实证有可能错误的得出M变化导致Y变化的结论）
Y
（三）货币主义的货币中性理论
货币政策短期有效，长期无效
理论假设： 1、工资价格弹性： 2、适应性预期：指人们通过对过去的预测误差进行 修正所形成的预期。（高峰期堵车） Pet = Pet-1+а (Pt-1-Pet-1)
(-1<а
<1)
货币幻觉
又叫“货币错觉”，是指人们只看到货币 名义价值的变动，而没有看到货币实际价值 的变动。 根据适应性预期假说，货币幻觉只能在 短期中存在，在长期中人们可以根据过去的 经验来调整自己的预期，从而货币幻觉就不 存在了。
币中介指标的变动，从而实现货币政策最
终目标的全过程。
货币政策传导过程包括:
经济变量传导过程和微观主体传导过程
（一）货币政策传导机制 ——经济变量
Instruments - Reserve Requirements - Official interest Rates - Open Market Operations - Direct Controls
货币政策的传导的有效需要依赖于上述环节的顺畅
二、关于货币政策传导机制的理论分歧
（一）经济学中两种基本的实证分析模式
1、结构模型实证分析（ strucural model
evidence)
——利用数据去构造一个模型，以此说明一个变量 是通过什么途径影响另一个变量的，从而揭示前者 是否对后者有影响。
优点： 在模型准确的前提下，帮助理解经济运行的内在 规律和机制
货币政策目的是什么？ 公众和政策制定者们都希望能够用有效的政策组合 来减小未来产出和通货膨胀的波动。
怎么实现？
前提是“准确估计政策对经济的影响及 发生作用的时间” ，换而言之是必须深 刻理解货币政策对经济影响机制。
第一节 货币政策传导机制理论与影响因素 一、货币政策传导机制的含义 “中央银行通过运用货币政策工具，引起货
Tactics
Strategy
（二）货币政策传导机制 ——微观主体
金融机构 货币政策 中央银行 个人消费 金融市场 企业投资 国民收入
主体角度：货币政策传导的环节：
从中央银行到金融市场 从中央银行到金融机构 从金融机构行为和金融市场到企业和个人的投资与消费行为 从企业和个人的投资与消费到国民收入
P
LAS
D
P3
P2 P1
SAS2 SAS1
SAS
C A
B
P
*
AD1
AD
短期供给曲线与长期供给曲线
Y
*
Y1
Y
（四）理性预期学派（新古典宏观经济模型）
货币政策短期、长期均无效
假设： 1、工资价格完全弹性 2、理性预期
理性预期的概念： “理性预期是指人们在预期未来经济的变化趋 势时，利用了一切可以获得的有关信息，并按照 合理性的原则处理这些信息，从而使预期与经济 变化趋势相一致。” 1、作出经济决策的经济主体是具有理性的。 2、经济主体在作出预期时可以得到有关的一 切信息。 3、经济主体在预期时不会犯系统的错误。 所想（预期）即所得：预期的预测误差平均为0且 不能事先预知
AS0
AD0
AD1
Y
工资和价格粘 性的存在，短 期总供给曲线 移动到 AS*
Y2 Y1 Y 新凯恩斯主义的货币非中性理论模型推导：
二、相机抉择与规则
——理论的分歧导致不同政策主张
（一）相机抉择——凯恩斯主义的主张 1、概念： 相机抉择货币政策又称权衡性货币政策，是指 货币当局或中央银行依据对经济情势的判断， 为达成既定的货币政策目标而采取的权衡性措 施。 货币政策如果不是按“规则”制定的就是“相 机抉择”
思考二：解释在通货紧缩时期，即使名义利率 为零，货币政策可以如何刺激经济
• 如果名义利率跌到了0的下限，中央银行依然可 以通过提高通货膨胀率来降低实际利率，达到刺 激经济的目的
货币传导机制的另一种划分方式： • 传统利率传导途径 • 其他资产价格途径 • 信用途径观点
货币政策与 GDP的关系---1 货币政策传导机制
几种表现
• 相关不因果（公鸡打鸣，太阳升起） • 因果颠倒（警察多，犯罪活动多）： • 两个一起变动的变量背后可能存在作为推动力的 另一未知变量（蛋挞和电筒）
（二）货币政策传导的理论分歧
1、凯恩斯学派的传导机制理论 M r I Y 货币供给（M）影响利率（ r ），利率 影响投资（ I ）支出，最终对总产出（ Y ） 产生影响 结论：强调利率在传导中的重大作用
Y
（三）家庭流动性效应
M PS 金融资产价值 财务困难的可能性 耐用消费品支出 Y
国际贸易渠道-汇率传导机制
M
r
ER
NX
Y
ER:汇率 汇率途径：蒙代尔汇率理论
思考：美联储从2007年末开始就实施了非常宽松 的政策，为什么经济增长在2008年依然非常缓慢
• 原因一：信用市场的逆向选择和道德风险加剧，导致经 济活动下行。 • 原因二：股票和房地产市场下跌，减少了家庭财富，抑 制了消费支出，并且由于托宾q值下滑，导致了投资疲软
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货币政策与 GDP的关系---2 货币政策传导机制 信用观点
银行贷款途径 资产负债 表途径 现金流途径 意料之外的物 价水平途径 家庭流动性途径
货币政策 ↓ 银行存款 ↓ 银行贷款 ↓ ↓ ↓ ↓ ↓ 投资支出 居民住宅支出
货币政策 ↓ 股票价格 ↓ 企业净值 ↓ 道德风险 逆向选择 ↓ 借贷活动 ↓ 投资支出
一是预料中的政策与预料外的政策，其效果是完全不一 样的；
二是如果政策制定者不知道公众对其决策的预期，则也 就无法知道政策实施的效果。
接上页
•政策主张：货币当局最好是制定和公开 宣布恒久不变的与经济增长速度相适应 的货币供给量增长率，这样才能恢复公 众的政府的信任，减少经济的波动。
（五）新凯恩斯主义学派与货币非中性：
货币政策有效性包含以下几层含义： 中央银行能否有效影响货币 货币是否会对经济增长产生稳定的影响
一、政策有效性的理论分歧 凯 恩 斯 主 义 新 古 典 综 合 主 义 新 凯 恩 斯 主 义
供 给 学 派
政 府 干 预 主 义
货 币 主 义 学 派
理 性 预 期 学 派
哈 耶 克 自 由 主 义
经 济 自 由 主 义
（一）古典经济学下的货币中性理论 货币政策短期、长期均无效 理论假设： 1、工资价格弹性： 2、信息完全对称：
P
P2
P1
AD2 AD1
古典的货币中性理论
Y
*
Y
（二）凯恩斯主义的货币非中性理论 货币政策短期、长期均有效 理论假设： 1、工资价格刚性： 2、幼稚预期：是简单的把上一期的实际变量(如实际 价格)看做是现期的预期变量(如名义价格)的预期。 Pet=pt-1
货币政策 ↓ 名义利率 ↓ 企业现金流 ↓ 道德风险 逆向选择 ↓ 借贷活动 ↓ 投资支出
GDP
货币政策 ↓ 意料之外的物 价水平变化 ↓ ↓ 道德风险 逆向选择 ↓ ↓ 借贷活动 ↓ 投资支出
货币政策 ↓ 股票价格 ↓ 金融财富 ↓
财务困难的可能 性 ↓ ↓ 居民住宅支出 耐用消费品支出
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第二节 货币政策有效性理论及其选择
提供了因果关系方向的证据（谁因谁果，从M到Y） 精确预测货币（M）对产出（Y）的影响 能分析预测经济社会制度变迁对传导机制（M与Y） 之间联系的影响
• 缺点：结构模型分析的准确取决于结构模型本身 的优劣。
喝咖啡能减肥吗？ ——用结构模型实证进行分析
1、可以促进分解隐藏的脂肪
2、可排水（利尿作用） 3、助排宿便减体重（温和的导泻剂）
M i 企业现金流 逆向选择和道德风险 贷款 I Y
（六）意料之外的价格水平途径
M P 企业净值 逆向选择和道德风险 贷款 I Y
物价上涨，导致企业实际负债降低，实际资产 不变
消费支出渠道
（一）利率的耐用消费品支出效应
M
利率
耐用消费品支出
Y
（二）财富效应——莫迪利安尼的恒常收入效应
M
PS
财富
C
其他资产价格效应 传统的利率途径 货币政策 ↓ 实际利率 ↓ ↓ ↓ ↓ 投资支出 居民住宅支出 耐用消费品支出
汇率对净出口的 影响
货币政策 ↓ 实际利率 ↓ 汇率 ↓ ↓ ↓ ↓ 净出口 GDP
托宾的“q”理论
货币政策 ↓ 股票价格 ↓ 托宾的“q”理论 ↓ ↓ ↓ ↓ 投资支出
财富效应
货币政策 ↓ 股票价格 ↓ 金融财富 ↓ ↓↓ ↓ ↓ 消费支出