财务管理第4章资本成本和杠杆原理
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概念：资本成本是企业因筹集和使用长期资金 而支付给投资者的报酬。
资本是能够使公司价值增值资产的货币表现。在这里指长 期资金
资本成本投资者要求的报酬率，是相对数。 发行费、注册费、手续费、佣金等不属于资本成本，但是
是应考虑的因素。
种类：
– 债务资本成本（债券资本成本、银行借款） – 权益资本成本（优先股、普通股、留存收益） – 加权资本成本WACC和边际的资本成本MCC
第四章资本成本和杠杆原理
无差异的EBIT----EBIT’
EPS
EPS2
EPS’
EPS1
EBIT1 EBIT’ EBIT2
无差异的 EBIT水平
EBIT
第四章资本成本和杠杆原理
融资方案选择
当低杠杆的EPS高，则选之。 当高杠杆的EPS高，则只有当预计的
EBIT水平远远大于无差异的EBIT水平 （ EBIT’）时，才选择高杠杆的方案；反 之亦反。
第四章资本成本和杠杆原理
加权资本成本的使用说明
1、权重的选择：
– 1、市场价值？2、账面价值？3、目标价值
2、当公司投资一个项目，且项目（在营业风险水平和
融资组合方面）与企业目前状况相似（投资于一个非 独立投资项目）时，企业的加权资本成本可以作为投 资方案的资本成本（折现率）； 3、当公司投资于一个独立投资项目，在营业风险水平 和融资组合方面与企业目前状况相差很多，应使用边 际加权资本成本作为投资方案的资本成本（折现率）。 当同时可投资于多个项目时，可使用边际加权资本成 本作为决策依据。
D、发行普通股股票，发行费率10%。（预计第一期股
利为融资额的10%，1000万元，g=8%。
1、根据哥顿股利定价模型 V D1 ke g
P F D1 ke g
2、根据资本资产定价模型 Ri R f i (Rm R f )
3、粗糙方法： ke = kd +2%~4%
第四章资本成本和杠杆原理
投资方案选择
当低杠杆的EBIT高，则选之。 当高杠杆的EBIT高，则只有当预计的销
售量水平远远大于盈亏平衡销量水平 （ QBE）时，才选择高杠杆的方案；反之 亦反。
第四章资本成本和杠杆原理
杠杆融资？
某公司有债务（利率10%）为300万元， 还有发行在外的普通股80万股（目前市 值24元），目前公司的息税前收益为150 万元。现公司拟投资一个400万元的项目， 考虑融资方式有，1）增发债务（利率为 12%）；2）以20元/股发行普通股，3） 发行优先股(股利11%)；问：若投资后公 司的息税前收益能够达到400万元，公司 应采用那种方式融资？（T=50%）
E、使用自有资金==》等价于没有筹资费用的普通股
第四章资本成本和杠杆原理
资金成本是多少？
综合资本成本是能够
满足所有投资者要
求报酬率的企业的综 合收益率！！
某企业需融资10000万元投资某个项目 （收益率15%）
混合使用多种融资方式？
方式
金额（万元）资本成本计算
资本成本
债券 优先股 普通股 合计
固定经营成本即为营业杠杆
营业杠杆程度（作用度）DOL:
DOL EBIT EBIT Q Q
DOL Q(PV ) Q(PV )F
Q
Q
F PV
Q QQBE
第四章资本成本和杠杆原理
财务杠杆程度
财务杠杆指使用固定成本融资 固定融资成本即为财务杠杆 财务杠杆程度（作用度）DFL:
若有ABCDE五个可选投资项目，其投资的 内部报酬率如上表。应选哪些项目投资？
第四章资本成本和杠杆原理
第二节杠杆原理
一、经营杠杆
二、财务杠杆 三、联合杠杆
第四章资本成本和杠杆原理
营业杠杆程度 不同水准的固定 经营成本会在多大 程度上影响EBIT 以及公司的营业风
营业杠杆是指使用固定经营成本险
DFL EPS EPS E B IT EBIT
不同程度的固 定成本融资会 在多大程度上 影响股东的收
益
DFL EBIT EBITI 1PTd
第四章资本成本和杠杆原理
联合杠杆程度
两步放大 作用
联合杠杆指同时使用固定经营成本和固 定融资成本。
联合杠杆程度（作用度）DTL
DFL
f
2
债券定价公式 V MV r MV r MV
1 kd
(1 kd )n (1 kd )n
、 精 确
把v换成价格 考虑融资费用
P
F
MV r 1 kd
MV r (1 kd )n
MV (1 kd
)n
方 法
第四章资本成本和杠杆原理
资金成本是多少？
E P S EPS
Q
DOL
DFL
Q
第四章资本成本和杠杆原理
滑雪帽的生产
某滑雪帽公司拟在两套生产工艺中选择 一种:
A工艺单位变动成本2元，固定成本5.4万 元。B工艺单位变动成本3.2元，固定成 本4万元，产品售价都是11元。
问，1）在市场前景一般，预计销量7000 件时；2）在市场前景广阔，预计销量 12000件时；分别应该选择那种工艺进行 生产？
第四章资本成本和杠杆原理
资金成本是多少？
某企业需融资10000万元投资某个项目（收益 率15%）。
– A、发行债券，利率10%，发行费率3%，期限3年， 每年支付利息，期末还本金。
– – –
kd为税前资本成本 r为债务利率，f为融资费率
1、粗糙
税后资本成本为k’= kd（1－T） 方法
kd
r 1
第四章 资本成本和杠杆原理
第一节资本成本 第二节杠杆原理
第四章资本成本和杠杆原理
第一节 资本成本
一、资本成本的概念和种类： 二、资本成本的计算：
长期债务的资本成本计算 权益的资本成本计算 加权资本成本计算
第四章资本成本和杠杆原理
资本：负债加所有者权益
资本成本的概念和种类 资本：长期负债加所有者权益 资本：所有者权益 资本：注册资本
第四章资本成本和杠杆原理
利用边际成本进行决策
边际资本成本是企业追加筹措资金的成本，即再融资的成本。
项 投资报酬率 投资额(万 累计投资及融资成本
目%
元)
A 21.5
ห้องสมุดไป่ตู้60
60（12%）
B 20
40
100（14%）
C 17
50
150（14%）
D 14.5
70
220（15%）
E 14
60
280（16%）
3000 1000 6000 10000
n
WACC Ki Wi
i
=10%*(1-25%)/(1-3%)
7.7%
=11%/(1-7%)
11.8%
=600/(6000-600)+8%
19.1%
=7.7%*0.3+11.8%*0.1+19.1%*0.6 14.95
KWi为i为第该i种融融资资资方本式占的总税资后本资的本比成重本
第四章资本成本和杠杆原理
某企业需融资10000万元投资某个项目 （收益率15%）。
C、发行优先股股票，固定股息率11%，发行费率7%
优先股 定价公
V Dp
式
kp
P F Dp kp
Dp为固定股息 kp为优先股成本
第四章资本成本和杠杆原理
资金成本是多少？
某企业需融资10000万元投资某个项目
（收益率15%）。
资本是能够使公司价值增值资产的货币表现。在这里指长 期资金
资本成本投资者要求的报酬率，是相对数。 发行费、注册费、手续费、佣金等不属于资本成本，但是
是应考虑的因素。
种类：
– 债务资本成本（债券资本成本、银行借款） – 权益资本成本（优先股、普通股、留存收益） – 加权资本成本WACC和边际的资本成本MCC
第四章资本成本和杠杆原理
无差异的EBIT----EBIT’
EPS
EPS2
EPS’
EPS1
EBIT1 EBIT’ EBIT2
无差异的 EBIT水平
EBIT
第四章资本成本和杠杆原理
融资方案选择
当低杠杆的EPS高，则选之。 当高杠杆的EPS高，则只有当预计的
EBIT水平远远大于无差异的EBIT水平 （ EBIT’）时，才选择高杠杆的方案；反 之亦反。
第四章资本成本和杠杆原理
加权资本成本的使用说明
1、权重的选择：
– 1、市场价值？2、账面价值？3、目标价值
2、当公司投资一个项目，且项目（在营业风险水平和
融资组合方面）与企业目前状况相似（投资于一个非 独立投资项目）时，企业的加权资本成本可以作为投 资方案的资本成本（折现率）； 3、当公司投资于一个独立投资项目，在营业风险水平 和融资组合方面与企业目前状况相差很多，应使用边 际加权资本成本作为投资方案的资本成本（折现率）。 当同时可投资于多个项目时，可使用边际加权资本成 本作为决策依据。
D、发行普通股股票，发行费率10%。（预计第一期股
利为融资额的10%，1000万元，g=8%。
1、根据哥顿股利定价模型 V D1 ke g
P F D1 ke g
2、根据资本资产定价模型 Ri R f i (Rm R f )
3、粗糙方法： ke = kd +2%~4%
第四章资本成本和杠杆原理
投资方案选择
当低杠杆的EBIT高，则选之。 当高杠杆的EBIT高，则只有当预计的销
售量水平远远大于盈亏平衡销量水平 （ QBE）时，才选择高杠杆的方案；反之 亦反。
第四章资本成本和杠杆原理
杠杆融资？
某公司有债务（利率10%）为300万元， 还有发行在外的普通股80万股（目前市 值24元），目前公司的息税前收益为150 万元。现公司拟投资一个400万元的项目， 考虑融资方式有，1）增发债务（利率为 12%）；2）以20元/股发行普通股，3） 发行优先股(股利11%)；问：若投资后公 司的息税前收益能够达到400万元，公司 应采用那种方式融资？（T=50%）
E、使用自有资金==》等价于没有筹资费用的普通股
第四章资本成本和杠杆原理
资金成本是多少？
综合资本成本是能够
满足所有投资者要
求报酬率的企业的综 合收益率！！
某企业需融资10000万元投资某个项目 （收益率15%）
混合使用多种融资方式？
方式
金额（万元）资本成本计算
资本成本
债券 优先股 普通股 合计
固定经营成本即为营业杠杆
营业杠杆程度（作用度）DOL:
DOL EBIT EBIT Q Q
DOL Q(PV ) Q(PV )F
Q
Q
F PV
Q QQBE
第四章资本成本和杠杆原理
财务杠杆程度
财务杠杆指使用固定成本融资 固定融资成本即为财务杠杆 财务杠杆程度（作用度）DFL:
若有ABCDE五个可选投资项目，其投资的 内部报酬率如上表。应选哪些项目投资？
第四章资本成本和杠杆原理
第二节杠杆原理
一、经营杠杆
二、财务杠杆 三、联合杠杆
第四章资本成本和杠杆原理
营业杠杆程度 不同水准的固定 经营成本会在多大 程度上影响EBIT 以及公司的营业风
营业杠杆是指使用固定经营成本险
DFL EPS EPS E B IT EBIT
不同程度的固 定成本融资会 在多大程度上 影响股东的收
益
DFL EBIT EBITI 1PTd
第四章资本成本和杠杆原理
联合杠杆程度
两步放大 作用
联合杠杆指同时使用固定经营成本和固 定融资成本。
联合杠杆程度（作用度）DTL
DFL
f
2
债券定价公式 V MV r MV r MV
1 kd
(1 kd )n (1 kd )n
、 精 确
把v换成价格 考虑融资费用
P
F
MV r 1 kd
MV r (1 kd )n
MV (1 kd
)n
方 法
第四章资本成本和杠杆原理
资金成本是多少？
E P S EPS
Q
DOL
DFL
Q
第四章资本成本和杠杆原理
滑雪帽的生产
某滑雪帽公司拟在两套生产工艺中选择 一种:
A工艺单位变动成本2元，固定成本5.4万 元。B工艺单位变动成本3.2元，固定成 本4万元，产品售价都是11元。
问，1）在市场前景一般，预计销量7000 件时；2）在市场前景广阔，预计销量 12000件时；分别应该选择那种工艺进行 生产？
第四章资本成本和杠杆原理
资金成本是多少？
某企业需融资10000万元投资某个项目（收益 率15%）。
– A、发行债券，利率10%，发行费率3%，期限3年， 每年支付利息，期末还本金。
– – –
kd为税前资本成本 r为债务利率，f为融资费率
1、粗糙
税后资本成本为k’= kd（1－T） 方法
kd
r 1
第四章 资本成本和杠杆原理
第一节资本成本 第二节杠杆原理
第四章资本成本和杠杆原理
第一节 资本成本
一、资本成本的概念和种类： 二、资本成本的计算：
长期债务的资本成本计算 权益的资本成本计算 加权资本成本计算
第四章资本成本和杠杆原理
资本：负债加所有者权益
资本成本的概念和种类 资本：长期负债加所有者权益 资本：所有者权益 资本：注册资本
第四章资本成本和杠杆原理
利用边际成本进行决策
边际资本成本是企业追加筹措资金的成本，即再融资的成本。
项 投资报酬率 投资额(万 累计投资及融资成本
目%
元)
A 21.5
ห้องสมุดไป่ตู้60
60（12%）
B 20
40
100（14%）
C 17
50
150（14%）
D 14.5
70
220（15%）
E 14
60
280（16%）
3000 1000 6000 10000
n
WACC Ki Wi
i
=10%*(1-25%)/(1-3%)
7.7%
=11%/(1-7%)
11.8%
=600/(6000-600)+8%
19.1%
=7.7%*0.3+11.8%*0.1+19.1%*0.6 14.95
KWi为i为第该i种融融资资资方本式占的总税资后本资的本比成重本
第四章资本成本和杠杆原理
某企业需融资10000万元投资某个项目 （收益率15%）。
C、发行优先股股票，固定股息率11%，发行费率7%
优先股 定价公
V Dp
式
kp
P F Dp kp
Dp为固定股息 kp为优先股成本
第四章资本成本和杠杆原理
资金成本是多少？
某企业需融资10000万元投资某个项目
（收益率15%）。