第十一章资本成本与资本结构(财务管理-北大,刘力)
刘力《公司财务》（第2版）考研真题及章节题库（1-6章）【圣才出品】
刘力《公司财务》（第2版）考研真题及章节题库（1-6章）【圣才出品】第1章绪论一、概念题1．汇总（aggregation）答：汇总是指财务计划中将企业每一个较小经营单位的较小投资计划汇集在一起，使之成为一个大项目的过程。
汇总也是企业每一个项目资本预算分析的过程。
在公司财务中的汇总工作是由会计完成的。
会计是以货币为计量单位，系统而有效地记录、分类、汇总仅限于财务方面的交易和事项的过程，以及解释其结果的一种应用技术。
2．委托代理投票权答：委托代理投票权是指股东授权他人代理其行使投票表决权的一种法定权利。
为方便起见，大型股份公司的实际表决权通常采用委托代理方式进行。
公司管理者会试图争取尽可能多的委托表决权。
但是，如果股东对公司的管理者不满，外部股东集团也会通过委托方式尽可能多地获取选票，选举出足够数量的董事，投票表决撤换公司当前管理者。
这就是所谓的“代理权之争”。
二、简答题简述公司理财的目标以及影响公司财务目标实现的因素。
答：（1）公司理财的目标公司财务的终极目标是，在满足其他利益集团依据合同规定的利益诉求和履行其社会责任的基础上，追求股东财富的最大化。
财务管理的特有目标可以表述为：在保证企业安全运行的前提下，努力提高资金的使用效率，使资金运用取得良好的效果。
这一特有目标又可以进一步分解为成果目标、效率目标和安全目标三个具体目标。
①财务管理的成果目标——在控制投资风险的前提下，努力提高资金的报酬率。
企业经营成果的价值表现是其利润的水平和资产的增值，因此，财务管理的成果目标应表现为利润的高低，即资金报酬率的大小。
同时，由于利润的大小与风险的高低相关联，所以，好的经营成果应表现为一定风险条件下较高的资金报酬率。
②财务管理的效率目标——合理使用资金，加速资金周转，提高资金的使用效率。
与企业要完成的任务和希望取得的成果相比，企业的资源总是有限的。
只有提高资金的使用效率，使有限的资金最充分地发挥作用，才能最大限度地实现财务管理的成果目标。
刘力《公司财务》（第2版）配套题库【考研真题精选＋章节题库】
目 录第一部分 考研真题精选一、选择题二、判断题三、概念题四、简答题五、计算题六、论述题第二部分 章节题库第1章 绪 论第2章 资金的时间价值第3章 债券及其估价第4章 股票估值第5章 资本投资与决策指标第6章 资本预算分析第7章 风险、收益与证券市场理论第8章 金融市场与企业筹资第9章 资本成本第10章 权益资本筹资第11章 债务与租赁融资第12章 资本结构分析第13章 分配政策第14章 期权与公司财务第15章 营运资金管理第16章 企业的筹资组合与财务计划第17章 企业并购、分立与重组第一部分 考研真题精选一、选择题1某企业上年度和本年度的流动资产平均占用额为180万元和220万元，流动资产周转率为4次和5次，则本年度比上年度的销售收入增加了（ ）。
[中央财经大学2019研]A．200万元B．350万元C．380万元D．420万元【答案】C【解析】流动资产周转率＝销售收入/流动资产平均余额。
根据题意，上年度的销售收入＝4×180＝720（万元），本年度的销售收入＝5×220＝1100（万元），则本年度比上年度的销售收入增加额为1100－720＝380（万元）。
2优先股的收益率经常低于债券的收益率，原因是（ ）。
[暨南大学2018研]A．优先股的机构评级通常更高B．优先股的所有者对公司收益享有优先索偿权C．当公司清算时优先股的所有者对公司资产享有优先求偿权D．公司收到的大部分股利收入可以免除所得税D【答案】【解析】优先股指在利润分红及剩余财产分配的权利方面优先于普通股的股票。
在公司分配盈利时，拥有优先股票的股东比持有普通股票的股东分配在先，而且享受固定数额的股息；在公司解散分配剩余财产时，优先股的所有者相对于普通股的所有者对公司资产享有优先求偿权。
通常状况下，债券利息收入需要缴纳所得税，而优先股的红利收入是免税的，所以股东得到的实际收益就比较高，就不需要较高的收益率。
由于债券相较于优先股不具有税收优势，所以为了保证债权人实际收益就必须提供较高的收益率。
刘力公司财务教材精讲讲义(1-10章)【圣才出品】
刘力公司财务教材精讲讲义(1-10章)【圣才出品】第1章绪论本章重点：·企业的组织形态与性质·公司财务的基本内容·公司财务的目标·公司财务与会计的区别·现代公司财务理论的发展1.1企业的组织形态与性质1.1.1企业的组织形态企业最常见的三种法定组织形态为独资企业、合伙制企业和公司制企业。
1．独资企业（1）概念：是指一个所有者拥有的，所有者拥有全部利润，同时又承担无限责任的企业。
（2）优点：①设立相对简单；②投资者获取全部利润，只交纳个人所得税。
（3）缺点：①企业的寿命有限；②所有者要承担无限责任；③资金实力和企业的发展受到所有者个人财富限制；④独资企业的所有权转让非常困难。
2．合伙制企业（1）概念：是指两个或两个以上的所有者共同组建的企业。
（2）分类：①普通合伙制企业的所有合伙人共同分享企业的利润，承担企业的亏损，对企业的全部债务承担无限责任。
②有限合伙制企业中，一个或多个普通合伙人负责经营企业并承担无限责任。
同时有一个或多个有限合伙人，他们并不参与企业的实际经营活动，仅以出资额为限对企业的债务承担有限责任。
（3）优点：组建相对简单，企业的利润也等同于所有者的个人所得，因此不必双重纳税。
（4）缺点：①普通合伙人要承担无限责任；②企业的存续期以一个普通合伙人希望卖出其所有权或死亡时为限；③企业筹集权益资本的能力虽然优于独资企业，但仍然受到一定程度的限制；④普通合伙人的所有权难以转让。
总的来看，独资企业与合伙制企业都受到无限责任、企业寿命和筹资能力的困扰，因此，很难筹措到足够的资金从事大规模的项目投资。
3．公司制企业（1）概念：公司制企业是一种法人制度，股东（所有者）以其出资额为限对公司承担责任，公司以其全部资产对其债务承担责任，是最重要的企业组织形态。
（2）分类：公司制企业又分为有限责任公司和股份有限公司。
①有限责任公司的股份不必划分成相等的份额，股东人数受到限制，我国公司法规定股东人数不得超过五十人，不得少于二人。
北大光华金融系副主任刘力老师公司理财讲义完整版
授课方法
• 课堂讲授 • 案例分析 • 课堂讨论
教材与参考书
• 教材： “财务管理学” 刘力 “证券投资学” 曹凤岐，刘力 • 参考书： “经理人员财务管理” 加布里埃尔 哈 瓦维尼 机械工业出版社出版 • 案例与作业 • 报刊杂志有关文章
对案例与作业的要求
案例分组完成，讨论课前交案 例报告 • 作业独立完成，布置后第二周 上交 • 不能按时交案例报告与作业者 没有参加考试的资格
• 营运资金管理：流动资产管理 – 现金管理 – 短期投资管理 – 应收帐款管理 – 存货管理
什么是财务管理学
• 营运资金管理：流动负债管理 – 银行借款管理 – 商业信用管理 – 短期融资券管理
什么是财务管理学
• 财务管理者的作用与功能 具有良好投资项目的企业需要资金， 拥有资金的个人与机构需要投资项目。 前者成为实际资产（real assets）的拥 有者或潜在拥有者；后者构成金融市场 上的投资者。财务管理就是要把企业的 实际资产与金融市场上的投资者利息起 来。财务管理人员是上述二者间的纽带。
什么是财务管理学
• 财务管理学－从资产负债表谈起 资产负债表 —————————————————— 流动资产 流动负债 长期投资 长期负债 固定资产 所有者权益 其它长期资产 资产总计 负债与权益总计
什么是财务管理学
• 财务管理的内容 – 投资决策 – 筹资决策 – 利润分配 – 营运资金管理
什么是财务管理学
• 投资决策 – 做什么？投资方向 – 做多少？投资数量 – 何时做？投资时机 – 怎样做？资产形式与资产构 成
什么是财务管理学
• 筹资决策
– – – – – – 股权筹资还是债权筹资？ 股权与债权的比例？ 长期资金还是短期资金？ 长期资金与短期资金的比例 以何种形式、渠道筹资？ 筹资的 –考虑了信息的不完全性和人们认识能 力的局限性 –仍未摆脱会计核算与确定性假设 • 价值最大化目标 –以现金流量为经营成果考察的出发点 –考虑了收益与风险的关系，考虑了不 确定性
北大光华金融系副主任刘力老师公司理财讲义完整版
什么是财务管理学
2 企业 经营 实际 资产 财务 管理 3
1
金融 市场 持有金 融资产 的投资 者
4a
4b
关于企业
• 企业的性质 • 企业的目标 • 财务管理的内容 • 财务管理的目标
关于企业
• 企业的性质
–依法自主经营、自负盈亏，独立核算 的商品生产和经营单位（全民所有制 企业法） –法人实体（公司法） –“契约关系”的集合
关于企业
• 契约关系－利益所有者： – 所有者 – 债权人 – 管理者 – 职工 – 政府 – 社会
– ……
关于企业
• 企业的目标 –利润最大化目标 –生存目标 –满意的利润水平目标 –价值最大化目标
关于企业
• 利润最大化目标 – 会计成果度量 – 确定性假设 • 生存目标 – 以安全生存为基本出发点 – 缺乏进取性
财务管理目标
• 运用经济附加值指标的意义（续） –可以建立一个既有利于股东，也有利于 管理人员与职工的激励体系。 –这一指标使公司与股东之间可以有效地 就公司是否实现了股东的利益进行沟通。 总之，经济附加值使得企业可以建立一 个有效的内部管理与激励体制使各级管理人 员和公司员工为实现最好的公司业绩而努力。
财务管理目标
• 经济附加值（Economic Value Added, EVA）一种 体现股东财富最大化目标的财务指标，又称经济 利润。 经济附加值的定义为：EVA=NOPAT-(C%)×(TC) 或：EVA=NOPAT- kw×(NA)
式中：NOPAT为税后经营利润
C％为资本成本在总成本中所占的比例 TC为总成本
• 营运资金管理：流动资产管理 – 现金管理 – 短期投资管理 – 应收帐款管理 – 存货管理
财务管理课件(东北财经大学)--第十一章资本结构与杠杆
财务杠杆系数(DFL)
DFL EPS / EPS 50% 2.5 EBIT / EBIT 20%T I D /(1 T )
20000
20000 5000
3500
2.5
1 50%
第十一章 资本结构与杠杆利益
15
不同筹资方案财务杠杆系数
项目
A
B
C
资产总额
1000
两者之间关系可用下式表示：
EBIT = Q( P-V )-F = Q(MC)-F
第十一章 资本结构与杠杆利益
6
二、经营风险与经营杠杆
项目
销售收入 减:变动成本总额 边际贡献总额 减:固定成本总额 息税前利润
t=0
100000 60000 40000 20000 20000
t=1
110000 60000 44000 20000 24000
DTL EPS / EPS 50% 5 Q / Q 10%
DTL
第十一章 资本结构与杠杆利益
4
杠杆分析
经营杠杆
财务杠杆
Q
EBIT
EPS
总杠杆
第十一章 资本结构与杠杆利益
5
二、经营风险与经营杠杆
销售量→息税前利润（Q→EBIT）
经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的利润(指息 税前利润)或利润率带来的不确定性 经营杠杆反映销售量与息税前利润之间的关系，主要用于 衡量销售量变动对息税前利润的影响。11\11-3.rmvb
3.00
7 000
75 000
2.33
8 000
100 000
2.00
10 000
150 000
1.67
第十一章 资本结构与杠杆利益
财务管理课程-资金成本及资本结构PPT课件
三、经营风险与经营杠杆
5.降低经营风险的途径
增加销售额
降低单位产品变动成本
降低固定成本
48
.
四、财务风险与财务杠杆
1.财务风险 概念：财务风险是指全部资本中债务资本比率
的变化带来的风险。
现金性财务风险
收支性财务风险
强调一定时期和一定 分成本。（单业位务固量定范成围本。随业务量递减）
36
.
一、成本习性
变动成本（VX）
变动成本是指在一定时期和一定业务量
范围内虽业务量变动而成正比例变动的那部
分成本。
强调一定时期和一定业务 量范围。
37
.
一、成本习性
混合成本
固定电话费
1.半变动成本：通常有一个初始量，类似于固 定成本，在这个初始量的基础上成本随业务量的 变动而变动。
留存收益的资本成本是一种机会成本，是股东 因放弃了投资机会而失去的投资收益。
留存收益的成本与普通股的成本的确定方法类 似，但不用考虑筹资费用。
K = K普（1-f）
23
.
六、 综合资本成本
综合资本成本又叫加权平均资本成本，通 常以各种长期资本占全部资本的比重为权数， 对个别资本成本进行加权平均计算而得。
n
Kw Wj K j j 1
24
.
六、 综合资本成本
权数 的 计算
账面价值法 市场价值法 目标价值法
25
.
六、 综合资本成本
例：某公司共有长期资本（账面价值）1000 万元，其中：长期借款150万元，债券200万元， 优先股100万元，普通股300万元，留存收益250 万元，其个别资本成本分别为5.64% 、6.25%、 10.50%、15.70%、15.00%。求：该公司的综合资 本成本。
资本成本、资本结构、每股收益无差别点法、杠杆理论
*
二、个别资本成本率的测算 （一）个别资本成本率的测算原理 指企业用资费用与有效筹资额的比率 资金使用费 资本成本率＝ 筹资总额-筹资费用
例：某企业本年留存利润120万元，上年股利率为12%，以后每年递增3%，则本年留存利润成本为：
综合资本成本率的测算： 决定综合资本成本率的因素 概念：指一个企业全部长期资本的成本率，通常是以各种长期资本的比例为权重，对个别资本成本率进行加权平均测算的，故亦称加权平均资本成本率. 决定因素： 个别资本成本率： 资本结构：
02
例：某公司发行面额为1元的普通股1000万股，每股发行价格5元，筹资费用为全部发行筹资额的5%，预计第一年每股股利为0.1元。以后每年递增4%。则普通股资金成本率为：（给出筹资费用则运用公式计算时要率：
1
资本资产定价模型：
01
测算普通股资本成本时应注意的问题：
*
案例：
资本种类
目标资本比例
资本价值（万元）
个别资本成本率
边际资本成本率
长期债务
20％
60
7.5％
1.50％=20%*7.5%
优先股
5％
15
11.8％
0.59％
普通股
75％
225
14.8％
11.10％
合计
100％
300
-
13.19
*
第七节 资本结构
资本结构的意义
资本结构的概念 指各种资本的价值构成、比例关系 分类： 广义——全部资本价值的构成及其比例关系 狭义——长期资本价值的构成及其比例关系
*
四、边际资本成本率的测算： （一）边际资本成本率的测算原理： 概念：指企业追加筹资的资本成本率，即企业新增1元资本所需负担的成本。 当企业以某种筹资方式筹资超过一定限度时，边际资本成本率会提高。所以边际资本成本率又称之为随筹资额增加而提高的加权平均资本成本率. 加权资本成本是指过去或目前的资金成本； 边际资本成本是指未来的资金成本 测算方法： 边际资本成本率按加权平均法测算
资本成本与资本结构的关系
资本成本与资本结构的关系资本成本和资本结构是财务管理中两个重要的概念。
资本成本是企业为了筹集资金所必须支付的成本，它反映了企业筹资的难易程度以及企业的融资成本。
而资本结构指的是企业筹集资金时所采用的不同融资方式的组合。
资本成本与资本结构之间存在着紧密的关系。
资本结构的选择会影响到资本成本的大小，而资本成本的高低又会对企业的资本结构产生影响。
首先，资本结构的选择会对资本成本产生影响。
资本结构包括债务和权益两种形式，企业可以通过债务融资或者权益融资来筹集资金。
不同的融资方式对应着不同的成本，债务融资的成本包括利息支付，权益融资的成本包括股东权益的回报。
一般来说，债务融资的成本相对较低，因为债务融资所需支付的利息可以通过税收抵免，而权益融资的成本相对较高，因为股东权益的回报没有税收抵免的优势。
因此，在资本结构的选择上，企业需要考虑到不同融资方式的成本，以及企业自身的税收状况，从而选择最适合的资本结构，以降低资本成本。
其次，资本成本的高低会对企业的资本结构产生影响。
资本成本的高低直接影响着企业筹资的难易程度，资本成本越高，企业筹资的难度就越大。
当企业面临高成本的筹资环境时，会倾向于选择债务融资来降低成本。
这样一来，企业的资本结构就会偏向于债务，即债务比例相对较高。
相反，当企业面临低成本的筹资环境时，会倾向于选择权益融资来提高股东权益的回报。
这样一来，企业的资本结构就会偏向于权益，即权益比例相对较高。
因此，资本成本的高低会对企业的资本结构产生重要的影响。
综上所述，资本成本与资本结构之间存在着紧密的关系。
资本结构的选择会影响到资本成本的大小，而资本成本的高低又会对企业的资本结构产生影响。
企业在决策过程中需要综合考虑这两个因素，选择最适合的资本结构，以降低资本成本，提高企业的竞争力和盈利能力。
资本成本和资本结构
资本成本和资本结构第一节资本成本及计算一、资本成本的概念企业从事生产经营活动必须要用资金，在市场经济条件下又不可能无偿使用资金，因此，企业除了必须节约使用资金外，还必须分析把握各种来源的资金的使用代价。
资本成本，又称资金成本，它是企业为筹集和使用长期资金而付出的代价。
资本成本包括资金筹集费和资金占用费两部分。
（一）资金筹集费资金筹集费是指企业为筹集资金而付出的代价。
如向银行支付的借款手续费，向证券承销商支付的发行股票、债券的发行费等。
筹资费用通常是在筹措资金时一次支付的，在用资过程中不再发生，可视为筹资总额的一项扣除。
（二）资金占用费资金占用费主要包括资金时间价值和投资者要考虑的投资风险报酬两部分，如向银行借款所支付的利息，发放股票的股利等。
资金占用费与筹资金额的大小、资金占用时间的长短有直接联系。
资本成本是在商品经济条件下，资金所有权与资金使用权分离的产物。
资本成本是资金使用者对资金所有者转让资金使用权利的价值补偿，我们有时也以如下思维方式考虑问题：投资者的期望报酬就是受资者的资本成本。
资本成本与资金时间价值既有联系，又有区别。
联系在于两者考察的对象都是资金。
区别在于资本成本既包括资金时间价值，又包括投资风险价值。
资本成本是企业选择筹资来源和方式，拟定筹资方案的依据，也是评价投资项目可行性的衡量标准。
资本成本可以用绝对数表示，也可以用相对数表示。
资本成本用绝对数表示即资本总成本，它是筹资费用和用资费用之和。
由于它不能反映用资多少，所以较少使用。
资本成本用相对数表示即资本成本率，它是资金占用费与筹资净额的比率，一般讲资本成本多指资本成本率。
其计算公式为：资金占用费资本成本率＝筹资总额－资金筹集费由于资金筹集费一般以筹资总额的某一百分比计算，因此，上述计算公式也可表现为：资本成本率＝－筹资费率）（筹资总额资金占用费1⨯企业以不同方式筹集的资金所付出的代价一般是不同的，企业总的资本成本是由各项个别资本成本及资金比重所决定的。
《财务管理》各章复习思考题和有有关计算题
《财务管理》各章复习思考题和有关计算题第一章财务管理总论复习思考题1.什么是企业财务？什么是企业财务管理？2.什么是企业的财务关系？企业主要财务关系有那些？3.企业财务活动主要内容有那些？4.企业财务管理目标有那些？你赞同哪一种？5.企业外部环境与企业财务有何关系？企业财务受那些外部环境因素影响？6.分层财务治理中的财务决策权与财务控制权是如何划分的？第二章货币时间价值与风险价值复习思考题1. 什么是货币时间价值？从何而来？怎样计量？2. 货币时间价值与投资风险价值的性质有何不同？3. 什么是年金？它有哪些类型？如何计算？4. 如何衡量投资风险的程度？5. 什么是风险报酬？如何计量风险报酬？6. 什么是利率？它有哪些类型？一般由哪些部分组成？计算题1. 某企业为了上一个新项目，向银行借款1200万元，借款期10年，年复利率为8%，问到期后企业还本付息共计多少元？2. 现在存入一笔钱，准备在以后10年中每年末得到1000元，如果年复利息率为10%，现在应存入多少钱？3. 某企业租用一设备，在10年后每年年初要支付租金10000元，年利率为6%，问这些租金的现值是多少？4. 某企业向银行借入一笔钱，银行贷款的年利率为8%，银行规定前10年不用还本付息，但从第11年至第20年每年年末偿还本息10000元，问这笔款项的现值为多少？5. 某永续年金每年的收入为1000元，利息率为10%，求该项年金的现值。
6.银行的年度利率为6%，每季度计复利一次，问银行的实际利率为多少？7. 甲公司2006年年初对A设备投资120000元，该项目2008年年初完工投产；2008年至2010年各年末预期收益分别为20000元、30000元、50000元；银行存款利率为10%。
要求：分别按单利和复利计算2008年年初投资额的终值和2008年年初各年预期收益的现值之和。
8. 丙公司2005年和2006年年初对C设备投资均为80000元，该项目2007年年初完工投产；2007年至2009年各年末预期收益均为40000元；银行存款复利利率为8%。
财务管理课件：资本成本和资本结构
第一节 资本成本
【例9】飞龙公司共有资本1000万元，其中债券200 万元，融资租赁100万元，普通股400万元，留存收益 300万元，各种资本的成本分别为：债券资本成本为6 ％，融资租赁资本成本为12％，普通股资本成本为 15.5％，留存收益资本成本为15％。要求根据以上资 料，计算该企业加权平均的) 100% 8.02% 1 0.2%
第一节 资本成本
【例1】某公司向银行借款200万元，年利率10％，5 年到期，每年末支付利息一次，到期一次还本，筹资 费用率为0.2%，企业所得税税率为20％。要求根据以 上资料计算企业借款的资本成本。
– 解：(2) 按折现模式计算资本成本 ：
– 2.银行借款资本成本的计算
在不考虑货币时间价值的情况下，到期一次还本，每年 分次付息偿还方式的长期借款的成本可按下式计算：
K I (1 T ) 100 % L(1 F )
式中： K为长期借款资本成本；
I为长期借款年利息；
T为所得税税率； L为长期借款筹资额； F为长期借款筹资费用率。
第一节 资本成本
第二节 杠杆原理
一、杠杆原理概述
– 了解财务管理中的杠杆原理，需要了解成本按习性 分类和杠杆原理涉及的概念。
– 1.成本按习性分类
成本习性，又称为成本性态，是指成本的变动与业务量 之间的存在依存关系。成本按习性可划分为固定成本、 变动成本和混合成本三类。
– 2.总成本习性模型
总成本习性模型可以表示为： y＝a＋bx
100 %
年资金占用费 筹资总额 （1 筹资费用率）100 %
第一节 资本成本
二、个别资本成本的计算
– 1.个别资本成本计算的基本模式
（2）折现模式 对于金额大、时间超过一年的长期资本，更为准确一些的资本
财务管理-资本成本与资本结构共76页
55、 为 中 华 之 崛起而 读书。 ——周 恩来
45、法律的制定是为了保证每一个人 自由发 挥自己 的才能 ，而不 是为了 束缚他 的才能 。—— 罗伯斯 庇尔
谢谢！
51、 天 下 之 事 常成 于困约 ，而败 于奢靡 。——陆 游 52、 生 命 不 等 于是呼 吸，生 命是活 动。——卢 梭
财务管理-资本成本与资本结 构
41、实际上，我们想要的不是针对犯 罪的法 律，而 是针对 疯狂的 法律。 ——马 克·吐温 42、法律的力量应当跟随着公民，就 像影子 跟随着 身体一 样。— 逊 44、人类受制于法律，法律受制于情 理。— —托·富 勒
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益投资的总风险，用税息前收益EBIT的标准离
差率
来EBI衡T / 量E(E企B业IT )的经营风险，则有：
总风险=经营风险+财务风险
即我们定义CVEPS-CVEBIT为财务风险，CV表 示标准离差率。
总（复合）杠杆与总风险
• 由总风险与经营风险和财务风险的关系可 以看出，财务杠杆具有放大风险的作用。 其作用可通过下面的推导看出：
EPS 投资 100 股股票总收益 初始投资=100*30=3000 元
衰退 0 0
正常（期望） 9
900
策略 2，自己构造财务杠杆购买 200 股无负债公司股票 衰退 正常（期望）
EPS
1.5
6
投资 200 股股票总收益
300
按 10%利息率借入 3000 元的利息支出
300
净收益
0
1200 300 900
EPS (1/ N )(1 T ) EBIT
E(EPS) [E(EBIT ) I ](1 T ) / N
EBIT
EBIT E(EBIT )
E(EBIT ) I E(EBIT ) E(EBIT ) I
CVEBIT DFL
资本结构理论
• 资本结构通常指企业负债总额与企业总资产 的比例(D/A)，或企业总负债与股东权益的比 例(D/E)。
资本结构理论
企业价值与资本结构无关的总价值原则图示
权益 价值
负债 价值
权益 价值
负债 价值
公司价值（选择1）
公司价值（选择2）
资本结构理论
关于MMI的讨论
a) 投资于无负债公司U，获得其1％的股权：
投资额
投资收益
0.01Vu
0.01EBITu
b) 投资于负债公司L，获得1％的股权与债权
投资额
投资收益
营业风险 又称经营风险，指企业税息前收益（EBIT）围 绕其期望值变化而产生的不确定性。
影响营业风险的因素 • 产品市场的稳定性 • 要素市场的稳定性 • 产品成本中固定成本的比例 • 企业的应变能力与调整能力
营业风险与营业杠杆
营业杠杆 企业税息前收益随企业销售收入变化而
变化的程度，常用（DOL）表示。
资本结构理论
• 例：某公司为一总资产15000元，普通股500股的全 权益资本企业，目前每股股票价值为30元。假设该 公司将发行价值7500元，利息率10%的企业债券用 于赎回部分普通股股票：
资产(元) 负债(元) 股东权益(市价与帐面价值,元) 利息率 每股市价(元) 股票数量(股)
当前 15,000
B公司：P=10元，F=120000元，V=4元。
计算销售量为25000件时两公司的营业杠杆。
有：
DOLA
25000(10 25000(10 6)
6) 60000
2.5
DOLB
25000(10 4) 25000(10 4) 120000
5.0
营业风险与营业杠杆
营业杠杆示例（参见“财管”P214－215）
这就是经济学上的一物一价规律。
资本结构理论
如果MM条件成立，改变资本结构不会改变企业的 价值。 在现实经济中，MM关于无摩擦的假设条件是不成 立的。典型的“摩擦”有: • 公司财务杠杠与个人财务杠杠的性质有所不同，不 能完全相互替代; • 存在证券交易成本; • 公司与个人的信用状况不同，借贷利率不同，投资 方向上所受到的限制也不同； • 存在公司所得税；等等
DFL EPS / EPS EBIT / EBIT
财务风险与财务杠杆
由书P216-218例，方案1与方案3的财务杠杆 效应如下图所示：
EPS
方案3
借债有利
0.14
方案1
0
借债不2利0000 27500
EBIT
-0.093
财务风险与财务杠杆
因为： EPS＝(1/N)(1－T)(EBIT－I) 所以：ΔEPS＝（1/N）（1-T）ΔEBIT
MMI
在没有公司所得税和个人所得税的情况下，根据前 述假设，任何企业（不论负债与否）的价值均由其 预期EBIT按照其风险等级所对应的贴现率贴现后决 定，即：
EBIT EBIT VU VL WACC kEU
即：1、企业的价值与其资本结构无关； 2、企业的加权平均资本成本与只由其风险等级
决定，与企业的资本结构无关。
加上一定数量的风险补偿，风险补偿的比例 因子是负债权益比，
即： keL keu (keu kD )(D / E)
推导见下页
资本结构理论
推导：因为：EBITL=ELkeL＋DLkD
所以：
k AL
ELkeL EL
DLkD DL
EL EL DL
keL
DL EL DL
kD
移项后整理： keL kAL (kAL kD )(D / E)
第十一讲 资本成本与资本结构
资本成本
个别资本成本 个别资本成本是指每一类资本的提供者 （投资者）所要求的投资回报率。
资本成本
债务成本
债务成本即债务的到期收益率（yield to maturity，
YTM）。
P0
n t 1
It Pt
t
(1 kd )
kd为YTM，即债务的税前成本；Pt为t期归还的本金。
资本成本
边际资本成本 （由于资本成本随企业筹资规模的扩大而变化）每 新增加一单位资本而发生的成本。 边际资本成本本身也是加权平均资本成本。
边际资本成本的计算步骤 1，计算不同筹资规模下的个别资本成本； 2，计算导致每一个别资本成本发生变化的筹资数 量突破点； 3，计算突破点后的加权平均资本成本；
营业风险与营业杠杆
股票 0.01EL
0.01(EBITL－iD)
债券 0.01DL
0.01iD
总计 0.01(EL+DL)=0.01VL 0.01 EBITL
若：EBITu= EBITL，且U、L两公司的风险等级相同， 则必有Vu=VL
资本结构理论
MMⅡ
负债经营的企业的权益资本成本keL等于同 风险等级的无负债企业的权益资本成本keu
S / S
S / S EBIT / EBIT
DOL DFL
即总杠杆为经营杠杆与财务杠杆的乘积。代入经营
杠杆与财务杠杆的表达式后有：
DCL (P V )Q EBIT F (P V )Q F I EBIT I
总（复合）杠杆与总风险
• 总风险
如果用每股收益的标准离差率 EPS / 来E(E衡PS量) 权
资本成本
• 加权平均资本成本计算举例： 某企业资本构成及加权平均成本如下：
债务 优先股 普通股 总计
数额 3000万 1000万 6000万 10000万
成本 6.6% 10.2% 14.0%
比例 加权成本 30% 1.98% 10% 1.02% 60% 8.40% 100% 11.40%
该企业的WACC为11.40%。
0 15,000
10% 30
500
变化后 15,000
7,500 7,500 10%
30 250
资本结构理论
已知该公司EBIT的期望值、情况不利时的数值和 情况有利时的数值分别为3000，750和5250。
无负债时的收益状况 息前利润（EBI） 净利润 权益收益率 每股收益（EPS） 总资产收益率 有负债时的收益状况 息前利润（EBI） 利息支出 息后净利润 权益收益率 每股收益（EPS） 总资产收益率
资本结构理论
MM理论的基本假设（续）： 三是负债无风险假设： • 债务无风险，各种机构与个人均可按相同的无
风险利率无限量的借入资金； 最后一个假设是为了数学推导的方便： • 所有现金流量都是永久性的，企业是零成长企
业，债券为永续年金债券，投资者对EBIT的预 期为常数。
资本结构理论
无税收时的MM理论（资本结构无关论）
根据MMI，有：
k AL
EBITL VL
EBITU VU
k AU
keU
资本结构理论
• MMII给出了一条非常重要的金融/财务学原理： 资本的成本取决于资本的使用而不是资本的来源。 由此可知，在对资产所产生的现金流量进行折现时， 其折现率取决于资产的用途。 在金融市场上，如果有两个金融资产所产生的现金 流量特性完全相同，而其折现率却有所不同，则它 们的市场价值就会不同，就存在无风险套利机会， 而这是不允许的。
债务的税后成本为：kL=kd（1-T）
如果考虑到债务的筹资费用，则企业债务筹资的实际
筹资额为P=P0（1-fd）。债务的实际成本约为：
kL=kd（1-T）/（ 1-fd）
fd为筹资费用率。
资本成本
优先股成本 优先股成本为优先股股利与优先股发行价格之比。
kp=Dp/P0
考虑筹资成本fd后为： kp= Dp/P0 （ 1-fp）
债务成本加风险溢价法
如果考虑权益的筹资成本fe，则权益成本为： kE=ke/（1-fe）
资本成本
加权平均资本成本
公司各类资本成本与该类资本在企业全部资本中 所占比重的乘积之和。
n
WACC wiki i 1
式中WACC－加权平均资本成本
ki－资本i的个别成本 wi－资本i在全部资本中所占的比重
n－不同类型资本的总数
• 无税收时的MMI：公司价值与其资本 结构无关。
资本结构理论
MM理论
MM理论的基本假设。MM的基本假设可分为几个方 面： 一是关于资产风险的衡量： • 营业风险由企业税息前收益的标准差衡量，具有相同 营业风险的企业的风险等级相同； 二是无摩擦环境假设： • 所有投资者对每一企业未来EBIT的期望值和分布状况 具有完全相同的估计（一致性预期）； • 资产在完善资本市场上交易，无交易费用，无所得税，