中国证券投资基金择时能力研究
如何衡量基金的择时能力
如何衡量基金的择时能力何为基金的择时能力所谓择时能力是指基金经理对于市场整体走势的预测能力，即基金经理能否正确预测市场走势并相机调整投资组合的贝塔值，以期在不同市场环境下取得较好收益的能力。
具体而言，择时能力的衡量可以通过以下几种方法实现：现金比例变化法使用现金比例变化法时，成功的择时能力表现为在牛市中基金的现金比例或持有债券比例较小，而熊市中现金比例或持有债券比例较大。
择时损益=（股票实际配置比例-正常配置比例）*股票指数收益率+（现金实际配置比例-正常配置比例）*现金收益率例如，某季度上证指数上涨20%，现金收益率为1%，基金契约规定股票投资比例为85%，现金或债券投资比例为15%，但基金的实际股票投资比例为70%，实际现金或债券投资比例为30%，那么基金的择时损益=（70%-85%）*20%+（30%-15%）*1%=-2.85%。
结果为负，可见该基金因为其错误的择时活动导致了投资的损失。
成功概率法成功概率法主要是通过计算基金预测牛熊市的成功概率来对基金择时能力进行衡量的方法。
成功概率=（正确预测到牛市的概率+正确预测到熊市的概率-1）*100%举例来讲，30个季度里有20个季度市场上涨，10个季度市场下跌。
在市场上涨的季度中，某只基金择时损益为正的季度数有15个；在市场下跌的季度中，择时损益为正的季度数有8个。
那么成功概率=（15/20+8/10-1）*100%=55%，结果明显大于0，可见这只基金具有较强的择时能力。
二次项法二次项法，即T-M模型，具体模型如下：成功的市场选择者能够在上涨市场中提高其组合的贝塔值，而在市场处于下跌状态时降低组合贝塔值。
如果 >0，表明基金经理具有成功的市场选择能力。
双贝塔方法双贝塔方法基于这样一个假设，在具有择时能力的情况下，组合的贝塔值只取两个值，即牛市贝塔取较大的值，熊市取较小的值。
如果为正，则说明存在择时能力。
C-L模型C.L.指标反映的是基金经理能否正确预测市场收益与无风险收益之间的正负差异（即能否正确预测多头或空头市场），而后相机调整投资组合的贝塔值，从而在不同市场环境下取得较好收益。
中国开放式基金选时和选股能力的实证分析
（ｃ ｏ ｌ ｆ ｃ ｎ ｍｉ ，Ｐ ｋｎ ｎｖｒｉ Ｓ ｈ ｏ ｏ ｏ ｃ ｏＥ ｓ ｅｉｇＵ ｉｅｓｙ，Ｂ ｉｎ ０ ８ １ ｈｎ ） ｔ ｅ ｉｇ１０ ７ ，Ｃ ｉａ ｊ
Ａｂ ｔ ａ ｔ ｓ ｒ ｃ ：Ｐ ｒ ｒ ｎ ｅ ｅ ａｕ ｔ ｎ ｉ ｏ ｕ ａ ｓｕ ｎ ｍｕ ｕ ｌ ｕ ｄ ｓｕ ｙ Ａｎ ｌｓｓ ｏ ｔｃ — ｅ ｅ ｔ ｎ ａ ｄ ｔ ｎ ｂ ｌ ｙ ｉ ｏ ｅ ｏ ｅｆ ｍａ ｃ ｖ ｌ ａｉ ｓａ ｐ ｐ ｌ ｒｉｓ ｅ ｉ ｔ ａ ｎ ｔ ｄ ． ａｙ ｉ ｎ ｓ ｋ ｓ ｌ ｃｉ ｎ ｉ ｇ ａ ｉ ｔ ｓ ｎ ｆ ｏ ｏ ｆ ｏ ｏ ｍｉ ｉ ｔｅ ｍｏ ｔ ｍｐ ｒ ｎ ｏ ｉｓ Ｔ ｉ ｅ ｓ ｙ ｉ ｂ ｓ ｄ Ｏ ｈ ｅ ｌ ｓ ｉａ ｄ ｌ ｎ ｌ ｄ ｎ — ｈ ｓ ｉ ｏｔ ｔ ｐｃ ． ｈ ｓ ｓａ ｓ ａ ｅ ｆ ｔ ｒ ｅ ｃ ａ ｓｃ ｌｍｏ ｅ ｓｉ ｃ ｕ ｉ ｇ Ｔ Ｍ．Ｈ— ａ ｄ Ｃ－ ｎ ｋ ｓ ｓ ｍｅ ｉ ｒ ｖ ｍｅ ｔ． ａ ｔ Ｍ ｎ Ｌ ａ ｄ ｍａ ｅ ｏ ｍｐ ｏ ｅ ｎ ｓ Ｔｈｓ ｐ ｐ ｒ ｏ ｔ ｉ ｓ ｔ ｅ Ｔ— — Ｆ ｄ ｌｂ ｓ ｄ ｏ ｈ ｓ ｄ ｌ ａ ｏ ｅ Ｔ ｉ ｒ ｃ ｅ ｍａ ｅ ｈ ｍｐ ｒ ａ ｎ ｙ ｉ ｙ ｓ ｌｃ ｉ ｇ ｆ ｕ ｅ ｎ ｉ ａ ｅ ｂ ａｎ ｈ Ｍ Ｆ ３ ｍｏ ｅ ａ ｅ ｎ ｔ ｅ ｅ ｍｏ ｅｓ ｂ ｖ ． ｈ ｓ ａ ｉ ｌ ｋ ｓ ｔ ｅ ｅ ｉ ｃ ｌａ ａ ｓｓ ｂ ｅｅ ｔ ｏ ｒ ｅ ｔ ｉ ｌ ｎ ｔ ｏ ｅ － ｎ ｅ ｕ ｄ ａ ａ ｉ ｉ ｅ ｒ ． ｈ ｏ ｃ ｕ ｉｎ ｉ ｈ ｔ ｈ ｔ ａ ｕ ｄ ｎ Ｃ ｉ ａ ｈ ｖ ｔ ｎ ｔｃ － ｅ ｅ ｔ ｎ ａ ｉ ｔ ｉ ｉ ｎ ｐ ｎ ｅ ｄ ｄ ｆ ｎ ｓ ｄ ｔ ｎ ｓ ｙ ａ ｓ Ｔ ｅ ｃ ｎ ｌ ｓｏ ｓｔ ａ ｅ ｍｕ ｕ ｌｆｎ ｓ ｉ ｈ ｎ ａ ｅ ｓ ｏ ｇ ｓｏ ｋ ｓ ｌ ｃｉ ｂ ｌ ｙ ｗｈ ｌ ｔ ｘ ｔ ｒ ｏ ｉ ｅ ｍｉ ｇ ｂ ｌ ｙ ｉ ｏ ｖｏ ｓ Ｗ ｌｏ ｒ ｃ ｍｍｅ ｄ ｔ ａ ｈ ｏ ｅ ｎ ｎ ｈ ｕ ｄ ｉ ｒ ｖ ｈ ｒ ｅ ｙ ｔ ｍ ｎ ｔ ｎ ｔ ｅ ｅ ｓ ｎ ｅ ｒ ｉ ｉ ｇ ｆｒ ａ ｉ ｔ ｓｎ ｔ ｂ ｉｕ ． ｅ ａｓ ｅ ｏ ｉ ｏ ｎ ｈ ｔｔ ｅ ｇ ｖ ｒ ｍｅ ｔｓ ｏ ｌ ｍｐ ｏ ｅ ｔ ｅ ｍａ ｋ ｔｓ ｓｅ ａ ｄ ｓｒ ｇ ｈ ｎ ｐ ｒｏ ｎ ｌｔ ｎ ｎ ｏ ｅ ａ
中国开放式基金选股和择时能力实证分析
２ ０ ０ １ 年 我 国首只 开放式基 金——华 体 业绩进行 研究 ， 八十 年代初 ， 又 从另外 时能力 的实证研究 。肖奎喜、 杨 义群对 我 安创 新 成功 发行 并 且发 行 量达 到 ５ ０亿
一
杜 玉林 （ ２ ０ ０ ８ ） 参 考了 份， 得 到了投 资者青 睐。虽然 我国开放式 择 能力和 市场时机选 择能力 又引起 了广 握 能力研究 。于丽 、
时能力等 问题 ， 得 出我国基金 经理人 的普 资组合 ， 获取高额回报成为 了基金经理人 择能力，补 充了 Ｔ ｒ ｅ ｙ ｎ ｏ ｒ 和 Ｍａ ｚ ｕ ｙ非线性
遍的理财特点是具有一定选股 能力， 但择 为投资者提 供的服务。 鉴于我国证券投 资 Ｃ Ａ Ｐ Ｍ 模 型 的检 验 方 法 。
中国开放 式 基 金选 股和 择 时能 力实证分析
口文 ／宋丽平 王尔滨）
［ 提要］ 本文通过收 集 ２ Ｏ １ ２ 年 ６月 多的基 金产 品用 来吸引投 资者， 因此 开放 （ １ ９ ８ １ ）提 出了一种市场时机把握能力的 ２ ９日至 ２ Ｏ １ ３ 年 ６月 ２ ８ Ｅ ｌ 开放 式基 金 １ 式基金 绩效评价成 为 国内研 究学 者研究 参数检验模型 （ 简称 Ｈ— Ｍ模 型） 。Ｈｅ ｎ —
时能力不强 。
市 场 的 发 展 状况 ， 选 用 国外 成 熟 的绩 效 评
（ 二） 国 内主 要 研 究综 述 。 我 国对 于 开
关键词 ： 开放式基金： 绩效评价 ； 选 股 能力； 择 时 能 力 中图分类号 ： Ｆ ８ ３ 文献标识码 ： Ａ 收 录 日期 ： ２ ０ １ ３年 １ １月 ２ １ １ ５ ｔ
一
国 的 基 金 发 展 形 势 而 得 出我 国 基 金 经 理 人 在 择 股 能力 上 具 有 显 著 效 益 ， 但 是 择 时
中国开放式基金选股和择时能力的实证分析
我 国 开放 式基 金 起 步 比较 晚 ，但是 发 展迅 速 。
ｅ ｄ ｆｎ ｓｆｏ Ｊ ｎ ａｙ ２ ０ ｏ Ｊ ｎ ０ ７ ａ ａｙ ｅ ｔｃ ｓｓｌｃｉｉ ｎ ｒｅ ｉ ｎ ｂｌｙ ｏ ｎ ｕ ｄ ｒｍ ａ ｕ ｒ ０ ４ ｔ ｕ ｅ２ ０ ， ｎ ｌｚ ｓｓ ｋ ｅｅ ｔ ｔ ａ ｄ ｍａｋ ｔｔ ｏ ｖｙ ｍｉｇ ａ ｉ ｔ ｆ ｉ
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【 证券市场 】
中 国开放 式基金选股 和择 时 能 力 的 实证分 析
于丽 杜 玉 林 ，
（ ． 海远程 教 育集 团， １上 上海 ２ ０ ３ ；． ０ ４ ３ 上海 财经 大学 金 融学 院， ２ 上海 ２ ０ ３ ） ０ ４ ９
摘 要 ： 过 ６年的发 展 ， 国开放 式基金 发展 迅速 ， 至 ２ ０ 经 我 截 ０ ７年 ９月 ３ ０日我 国共 有 ３ ５只开放 ０
ｆ ａ ｃｎ ． ｔ ａｒｙ ｈ ｇ ｔ ｃ ｓ ｓ ｌ ｃｉ ｉ ｕ ｔ Ｏ ｒ ｅ ｉ ｎ ｂ ｌ ｙ ｉ ｎ ｉ ｇ ｗｉ ｆ ｉ ｉ ｈ ｓ ｋ ｅ ｅ ｔ ｔ ｂ ｔ ｈ １ Ｗ ｍａ ｋ ｔｔ ｎ ｈ ｌ ｏ ｖｙ ｗｉ ｍｉ ｇ ａ ｉ ｔ ． ｉ Ｋｅ ｒ ｓ ｏ ｅ － ｎ ｕ ｄ ； ｔｃ ｓ ｓ ｌ ｃ ｉｉ ； ｒ ｋ ｔｔ ｎ ｂ ｌ ｙ ｙ ｗｏ ｄ ： ｐ ｎ ｅ ｄ ｆ ｎ ｓ ｓｏ ｋ ｅｅ ｔ ｔ ｍａ ｅ ｉ ｇ ａ ｉ ｔ ｖ ｙ ｍｉ ｉ
ｄ ｖ ｌ ｐ ｎ ． ｙ ｔ ｅ ｅ ｄ ｏ ｅ ｔｍｂ ｒ ２ ０ ，Ｃ ｉ ａ ｈ ｄ ３ ５ ｏ ｅ — ｎ ｕ ｄ ．Ｍｅ ｎ ｉ ， ｈ ｎ ｓ ｅ ｅｏ ｍｅ ｔ Ｂ ｈ ｎ ｆＳ ｐ ｅ ｅ ， ０ ７ ｈ ｎ ａ ０ ｐ ｎ ｅ ｄ ｆ ｎ ｓ ａ ｗｈ ｌ Ｃ ｉ ｅ ｅ ｅ
我国投资连结保险选股择时能力的对比研究
资金转换至混合型或债券型的账户 ， 回避风险。
截 至２ １年 １月 ， 国已有投 连 险账户 １９ 。 ０１ ０ 我 ７个 ①
拟以我国市场 已发售 的投连险账户为研究对象 ， 借 助资产组合绩效评价的Ｔ Ｍ — 模型 ， 分别从牛熊市、 账 户投资风格和不同寿险公 司的角度 ， 比研究我国 对
降得较慢 。
Ｊ ｌ
组
合
户业绩评价和投资能力分析。 投资管理人的选股能力是指相对于证券市场整
超 额 收 益
蛊
体来说 ， 预测单个证券价格走势的能力。 优秀的投资
管理人通过识别价格被低估的证券 ， 从而获得超额 收益。 值得注意的是 ， 价格被低估的证券并不是指低
— —
个 投 连 险产 品 “ 纪 理 财 ” 并 一 度 发 展 迅猛 ， 世 ， 到
２０年 ， ０ １ 随着股市行情 的下跌 ， 投连险的投资收益下 降， 退保事件迅速席卷全 国。０３ ２０ 年前后 ， 各保 险公 司被迫停售部分投连险产 品。 而随着２０ 年牛市的 ０６
到来 ， 投连 险再 次迎 来 了一 次迅 猛发 展 ， Ｎ２ ｏ年 直 ｏ８
４ ９
作者简 介： 李艳荣 （９ ２ ）女 ， 运城人 ， １７ 一 ， 山西 经济学博 士， 浙江工商 大
学金融学院副 教授 ， 主要从事 保险理论方 面的研究 ； 周蔚 龄（９９ ）女 ， １８一 ， 浙江江 山人 ， 江工商大学金 融学院硕士 浙 研究 生， 主要从事保险资金运用方面的研究。
金 融教 与研 宓
Ｍ 模型 、 — 模型 、 — 模 型 、 ＨＭ ｃＬ 三因素模型和 四因素 模型等。 基于数据的可得性和操作上的可行性 ， 本文
２１年第 ２ 总第 １ 期） ０２ 期（ ４ ２
我国开放式证券投资基金选股与择时能力分析研究
益 与 无 风 险 收 益 之 间 差 异 大 小 的 能 力 。如 果 基 金 经 理 具 备 判 断 市 场 时 机 的 能 力 ， 为基 金 经 理 能 够 依 据 这 种 差 异 ， 认 有 效 地 调 整 资 金 分 配 ， 减 少 市 场 收 益 小 于 无 风 险 收 益 时 的 以 损 失 。当 市 场处 于 上 升 通 道 时 ， 对 更 大 赢 利 的 预 期 ， 金 面 基 经 理 人 将 愿 意 冒更 大 的市 场 风 险 。相 反 ， 场 下 跌 时 ， 理 市 经 人需要加强风险 的控制 ， 以通过增 持债券 、 可 现金投资来 降 低风险 。 其具体做法是 在单 指数 资产 定价模 型 中加人虚 拟项 ， 从 而得 到二 项 式 模 型 如 下 ： ，
（ 国海洋大学经济学院， 东 青岛 ２６７） 中 山 ６０ １ 摘 要 ： 提 出偏 股 型 开 放 式 基 金 选 股 能 力和 择 时能 力概 念 的 基 础 上 ， 择 个 案 进 行 选 股 和 择 时 的 投 资 思 路 分 析 ， 在 选 并
分 别 选 用 Ｔ—Ｍ 二 次 项模 型和 Ｈ—Ｍ 二 次 项 模 型 对 我 国业 绩 排 名 前 １ ３的 偏 股 型 开放 基 金 进 行 实证 检 验 。得 出我 国开 放 式 证券 投 资基 金 选 股 能 力 一般 ， 时 能 力较 差 的 结论 。 择 关 键 词 ： 股 择 时能 力 ； Ｍ 二 次 项 模 型 ； 选 Ｔ— Ｈ—Ｍ 二 次 项 模 型 ； 实证 分 析
Ｒｉ Ｒ， ａ ＋ （ — 一 Ｒ 一Ｒ ， ＋ （ － Ｒｓ ） Ｒ － ）＊Ｄ＋就 。
其 中 ， 、 和 Ｒ，分 别 为 基 金 收 益 、 场 收益 和 无 风 届 Ｒ 市 险 收益 。Ｄ 是 一 个 虚 拟 变 量 ， 一Ｒ， ０时 ， 取 １否 则 ， Ｒ ＞ Ｄ ；
我国投资基金选股与择时能力的实证研究
Ｋｅ ｗｏ ｄ ： ｔｃ ｎ ｅ ｔ ｎ ｕ ｄ ｓ ｌ ｃｉ ｉ ｂ ｌ ｙ ｍａ ｋ ｔ ｔ ｎ ｉ ｔ ｙ ｒ ｓ ｓｏ ｋ ｉ ｖ ｓｍｅ ｔ ｆ ｎ ： ｅ ｅ ｔ ｔ ａ ｉ ｔ ； ｒ ｅ ｉ ｇ ａ ｌ ｙ ｖｙ ｉ ｍｉ ｂ ｉ
基金对于投资者来说 ， 具有许 多优 点。 尤其是 的选 择权 模 型 ， 以及 Ｃ ｅ ｈｎ和 Ｓｏｋ ｍ（９６ 的非 随 ｔｃｕ １８ ） 最 近 两 年 ， 金 取 得 了 良好 投 资 收益 。 给 基 民带 机 二 次式 模 型 。 基 在 由于我 国证券 市 场 开放 式基 金 业 务 来 收益的 同时 ， 其规模也得到了较大 的发展 。 中 据 国基 金 网 的统 计 ， 目前 为止 中 国 已经 发 行 了 ３０ 到 ４
ＹＡＮＧ Ｎｉ ｇ ＇ ｎ
１ Ｆ ｎ ｎ ｅ Ｉ ｓ ｉ ｕ ｅ Ｓ ｕ ｈ ｅ ｔ ｒ ｎ ｖ ｒ ｉ ｙ ｏ ｎ ｎ ｅ ａ ｄ Ｅ ｏ ｏ ｉ ｓ Ｃ ｅ ｇ ｕ Ｓ ｃ ｕ ｎ ６１ ０ ４ Ｃ ｉ ａ ． ｉ ａ ｃ ｎ ｔ ｔ ｔ ， ｏ ｔ ｗ ｓ ｅ ｎ Ｕ ｉ ｅ ｓ ｔ ｆ Ｆｉ ａ ｃ ｎ ｃ ｎ ｍ ｃ ， ｈ ｎ ｄ ， ｉ ｈ ａ ０ ６ ， ｈ ｎ
Ｃ ｉａ ｗｅ ｋ ｆ ｍ ｍ ｃｅ ｔ ｈｎ ａ ｒ ｏ ｅ ｉｎ ｍａｋ ｔ ｆ ｔｅ ９ ｒｄｎ ｗ ｅ ｓ ｆｏ Ｊ ｎ ａｙ ．２ ０ ｏ ｏ ｅ ｅ １ ２０ ．Ｉ ｒｅ ｏ ｈ １４ ｔ ｉｇ ｅ ｋ ｒ ｍ ａ ｕ ｒ １ ０ ４ ｔ Ｎ ｖ ｍｂ ｒ ３ ． ０ ７ ｎ ａ
我 国投资基金选股 与择 时能力的实证研 究
杨 宁 １ ， ２
（． １ 西南财经大学 金融学院 ， 四川 成都 ６ ０６ ；． １０ ４ ２西华师范大学 商学 院 ， 四川 南充 ６ ７０ ） ３０ ２
我国开放式基金选股与择时能力的实证分析
对基金进行评估排 序 ， 判 断其 整体 绩效是 否 并
超 过 无 管 理 的市 场 组 合 ； 是 对 基 金 经 理 的 选 二
股、 择时能力进行分 析和评估 。由于我 国证 券 市 场 起 步 较 晚 ， 展 还 很 不 规 范 ， 多 数 研 究 发 大
并不 显著 。
关键 词 ： 开放 式基金 ； 股 能力 ； 时能 力 选 择
中图分类 号 ：８ ２ ５ Ｆ ３ ．
文 献标 识码 ： Ｂ
文章 编号 ：０ ７—９ ３ （ ０ ６ ０ ０ ４ ０ １０ ７ ４ ２ ０ ）５— ０ ０— ５
一
、
引
言
二 、 究方 法 研
自２０ ０ ３年 以 来 ， 放 式 基 金 在 我 国 得 到 开
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第２ ４卷 第 ５期 ２０ ０ ６年 １ Ｏ月
郑 州 航 空 工 业 管 理 学 院 学 报
Ｊｕ ａ ｆＺ ｅ ｇ ｈ ｕＩ ｓｉ ｔ ｆＡｅｏ ａ ｔ ａ ｎ ｕｔｙＭａ ａ ｅ ｎ ｏ ｒ ｌ ｈ ｎ ｚｏ ｎｔｕｅ ｏ ｒｎ ｕｉ ｌＩｄ ｓｒ ｎ ｇ ｍｅ ｔ ｎ ｏ ｔ ｃ
８
国基金 经理的投资才能 ， 为客观评 价我 国基金 业 绩 提 供 依据 。
其 中 ： 为 虚 拟 变 量 （ ＞Ｒ ， ＝１ Ｒ Ｄ Ｒ ｆＤ ； ＜
收稿 １期 ：０ ６—０ ３ ２０ ８—１ ０
作者简介： 陈东平（９７ ）男 ， １５ 一 ， 江苏南通人， 管理学博士， 教授， 主要研究方向为财政金融。
说 明其 具有优 异 的择 时能力 。 ２ 三 因素下 的 Ｔ～Ｍ 模型 和 Ｈ—Ｍ模 型 ． 由于 Ｃ Ｐ 的有效 性 受 到 了较 大 的 争议 ， ＡＭ 根
中国开放式基金择时能力及其业绩贡献评价研究
中 Ｊ 和Ｊ ８ 。 ８ 数 与 ７系数 的 函数 关 系 ７＝ （ 。８ ）进 而可 以得 到择 时能 力 产 生 的投 资 收益 Ｒ 参 ｇ Ｊ ， ， ８Ｊ 与单 只基 金 的 Ｊ ８ 。 和 Ｊ 参 数 之 间 的 函 数 关 系 Ｒ ＝ （ ） ｇ Ｊ ， ］ ８ ，７ ＝ （ 。８） 。论 文 的 创 新 与 特 色 一 是 揭 示 了 在 中 国市 场 上 择 时 能 力 对 ８Ｊ 提 高基 金 业 绩 的 作 用 。通 过 计 算 不 同择 时能 力 的投 资 组 合 的收 益 ， 与无 择 时 能力 的 被动 管 理 组 合 的 收 益 相 比 并 较 ， 到 了 择 时 能 力 在 中 国 市 场 上 能 够 有 效 地 提 高 基 金 业 绩 的 结 论 。二 是 揭 示 了 择 时 能 力 的 业 绩 贡 献 与 Ｈ Ｍ 得 —
迟国泰 ， 枫 迟
（ ． 连 理 工 大 学 管 理 学 院 ， 宁 大 连 １６２ １大 辽 １０ ４；２ 加 拿 大 多 伦 多 大 学 Ｊｓｐ ．Ｒ ｔ ｎ管 理 学 院 ， ｏｏｔ，Ｏ ｔ ｉ，Ｃ ｎ ｄ ） ． ｏｅｈＬ ｏ ｍａ Ｔ ｒｎｏ ｎ ｒ ａ ｏ ａａａ
摘 要 ： 用 Ｈ Ｍ 模 型 检验 了 最 新 时期 中 国 开 放 式 基 金 的 市 场 时 机 把 握 能 力 和 证 券 选 择 能 力 。建 立 了 投 资 收 利 — 益 Ｒ 与 择 时系 数 ７值 的 函数 关 系 Ｒ ＝ （ ） 得 到 不 同 择 时 能力 系数 ７对 应 的投 资 收益 率 Ｒ 。建 立 了 Ｈ Ｍ 模 型 ，７ ， —
． ．
模型中 Ｊ ８
参 数 的对 应 关 系 ： 时 能 力 系 数 ７与 的 比值 有 关 ， 的 比值 越 大 ， 时 能 力 越 小 ， 时 净 收 益 Ｒ 择 择 择
基金经理的选股与择时能力
基金经理的选股与择时能力基金经理作为资本市场的重要角色，其选股与择时能力对基金的投资回报至关重要。
选股能力指的是基金经理在众多个股中挑选出具有较高收益潜力的标的，而择时能力则是指基金经理能够准确判断市场的走势，并在合适的时间进行买入或者卖出操作。
本文将以此为主题，探讨基金经理的选股与择时能力。
一、选股能力的重要性选股是基金经理的核心职责之一，良好的选股能力能够在市场中获取超额回报。
在选择投资标的时，基金经理需要综合考量公司基本面、行业前景、估值水平等因素。
优秀的基金经理能够通过深入的研究与分析，找到具有较高增长潜力和较低风险的个股，从而为基金的业绩提供坚实的支撑。
二、择时能力的重要性择时是投资中至关重要的环节，涉及到买入或者卖出的时机选择。
市场行情的涨跌波动时刻变幻，基金经理需要通过对市场的走势有准确的预判，以求在合适的时机进行调仓操作。
择时能力的好坏直接决定了投资回报的高低。
不同的市场阶段需要采取不同的策略，优秀的基金经理能够灵活把握市场机会，取得良好的投资收益。
三、如何评估评估基金经理的选股与择时能力是投资者选择基金的重要依据。
以下几个方面可以作为参考：1. 基金的长期表现：通过分析基金的长期业绩，了解基金经理的选股与择时能力。
长期稳定的超额收益可以证明基金经理具有出色的能力。
2. 投资理念与策略：深入了解基金经理的投资理念与策略，看是否与个人的投资风格相契合。
基金经理应该有自己的独特投资思路，并能够在市场中实际操作。
3. 个股持仓情况：观察基金经理的个股持仓，了解其对不同个股的判断与选择。
高质量的持仓会反映出基金经理的选股能力。
4. 市场环境的适应能力：基金经理应该具备适应不同市场环境的能力，能够根据市场行情的变化进行及时的调整。
四、优秀基金经理的典型案例1. 彼得·林奇(Peter Lynch)：林奇是美国历史上最出色的基金经理之一，管理过的基金在其任期内取得了惊人的回报。
他注重个股研究，通过深入行业调研和个股挖掘，成功捕捉到了许多成长性股票，以其高超的选股与择时能力闻名。
我国开放式基金市场择时能力研究
我国开放式基金市场择时能力研究作者：胡婧来源：《财会通讯》2013年第23期证券投资基金业绩取决于：市场风险和市场收益；基金经理的投资管理能力；基金经理人的运气。
其中人为可控的因素是基金经理人的投资管理能力，包括选股、择时和分散化程度。
一、研究设计（一）模型构建在本文的研究中，主要采用T-M模型、H-M模型来研究基金的择时能力。
（1）T-M模型。
模型公式如下：Rpt-Rft=αp+β1（Rmt-Rft）+β2（Rmt-Rft）2+εpt其中，Rpt 、 Rmt分别表示基金的收益率和市场基准组合的收益率， Rft为无风险资产的收益率，αp表示基金的证券选择能力，β1 为基金的组合收益对市场收益的敏感度，εpt为随机误差项。
Treynor和Mazuy（1966）认为市场时机把握能力可通过观察二项式系数β2来检验，如果β2大于零，则表明基金经理成功地实施了市场时机把握策略，否则表明基金缺乏市场时机把握能力。
（2）H-M模型。
模型公式为：该模型可根据市场的具体情况做出不同的变形，当Rft< Rmt时，模型变为：Rpt-Rft=αp+β1（Rmt-Rft）+εpt，此时，基金组合的β值为β1。
当Rft≥Rmt时，模型变为：Rpt-基金组合的β值等于（β1-β2），则存在一个正β2值表示基金经理具有时机把握能力。
若引入虚拟变量，表达式为：其中，D=1，Rmt>Rft0，Rmt≤Rft。
同样地，一个正值β2表示基金经理具有时机把握能力。
（二）样本选取及数据来源具体如下：（1）取样周期选取。
本文所选取的研究时间的区间为2006年至2010年度。
样本考察期间截取的依据如下：第一，时间区间的跨度足够。
旨在将各只基金置于一个相同的考察区间，且在可能情形下，尽量设置长的考察区间，因此将考察区间的时间定在2006年度初到2010年度末。
第二，所选取的区间充分考虑了我国股市的波动特性。
一般情形，考察的时间区间越长，评价基金择时能力的研究说服力越强。
投资者应该如何看待基金的择时能力
投资者应该如何看待基金的择时能力基金是一种广泛应用于资本市场的投资工具，可以帮助投资者通过集合资金来分散风险并获取长期回报。
基金经理的择时能力是投资者关注的一个重点，因为择时能力可以直接影响基金的投资收益。
然而，投资者应该如何看待基金的择时能力呢？首先，我们需要了解什么是基金的择时能力。
基金的择时能力指的是基金经理通过判断市场的涨跌走势，并在适当的时机调整基金的仓位来获取超额收益的能力。
择时能力强的基金经理可以在市场上涨时增加股票仓位，资金迅速获利；而在市场下跌时减少股票仓位，减少损失。
因此，投资者希望选择一个择时能力强的基金来获取更高的投资收益。
然而，投资者应该清楚地认识到，基金的择时能力并非所有基金经理都具备或表现出色。
基金经理的择时能力受到多种因素的影响，如市场环境、经济形势、政策变化等。
即使是经验丰富的基金经理，在市场波动剧烈或不确定性较高的时候，也可能难以精准地预测市场走势。
因此，投资者不应过于依赖基金经理的择时能力来决定投资。
相反，投资者更应该关注基金的长期绩效表现。
长期绩效反映了基金经理的投资能力和选股能力，是评价一个基金是否值得投资的重要指标。
基金表现稳定且长期回报率较高的基金应该受到投资者的重点关注。
投资者可以通过研究基金的历史回报率、风险收益比以及与基准的比较等指标来评估基金的绩效表现。
此外，投资者还可以关注基金经理的投资策略和风格。
不同的投资策略适用于不同的市场环境和投资目标。
例如，价值投资策略适用于低估值股票的挖掘，而成长投资策略适用于寻找高成长潜力的股票。
投资者应根据自身风险承受能力和投资目标选择与之匹配的基金，并对基金经理的投资策略进行合理的预期。
综上所述，投资者应该理性看待基金的择时能力。
择时能力虽然重要，但并非决定性因素。
投资者更应关注基金的长期绩效表现、基金经理的投资策略和风格，以及自身的风险承受能力和投资目标。
通过综合考量，可以选择适合自己的基金，实现理想的投资收益。
我国股票型开放式基金选股能力和择时能力实证研究
其中， 、尺 和 分别为基金净值周收益率 、市场
周 收益 率和无 风 险周收益 率 。 为选 股能力 指标 ，当 ＞ ．
０时，表明基金经理具备选股能力。Ｊ 为择时能力指标 ， Ｂ ．
当 ＞０时 ，表 明基 金经理 具有 择时 能力 。
理 论 研 讨
学术论丛 ２０ 第１ ０９年 ３期 （ 总第５４期 ） ２
我 国 股 票 型 开 放 式 基 金 选 股 能 力 和 择 时 能 力 实 证 研 究
张 卫 ，黄亚坤
（ 深圳 大 学 金 融 学 院 ，广 东 深 圳 ５ ８０ ） １００
［ 摘 要 ］开放 式基金 已经成 为我 国资本 市场 重要 机 构投 资者 ，其 绩效 的好 坏 关 系到 整 个 资本 市场 的发展 ，也 关 系
ｆ ｒ： ． ｌ Ｒ 一 ＋卢 （ 一月 ）＋ （ ｒ 一只 ） ｒ ＋
１ 我 国基金 行业 的发展情 况
开 放式证 券投 资基 金 给我 国证券市 场带来 了结构 性变 化 ， 我 国的金融业 乃至整 个 国民经济 的发展产 生着 越来 对 越深刻 的影 响。尤 其是 在 ２０ ０６年 以来 的 大牛 市 以来 ，许 多城镇 居 民将相 当部分 的家庭 金融 财 产投 资 于基 金 之 中 ， 希冀 能够达 到财 富保值 和增 值 的 目的。 如今 ，经历 了从 ２０ ０ ６年 中 到 ２０ ０ ７年 下 半 年 的 大 牛 市 ，再经过 随后而来 的大 熊市 ，市场各 方迫 切要求对 市 场
吩
２ 基金 经理 的择 时和选股 能力衡 量
基 金经理 管理能 力包括 基金经 理 的选 股能 力和择 时能 力两方 面 。所谓 基金经 理 的选 股能力 是指基 金经 理有能 力 从众多 股票 中选 出盈 利能够 超 出大 盘 的股票 ，也 就是说 自
我国开放式基金的选股择时能力研究
的消费理念 、消 费内容 ；学校教育火学生 学生 自身应充分利用信 用卡提供 的各项服 理性 的消费观 、正确的消 费方式 ；社会承 务和功能 ，合理总结 ，计划周、月和 年消 担 起提供 正规、健康消 费环境 的责任 。 费计划 ， 控制消费额 度 ， 降低消费成本， 增
２ 提高大学生信用卡的服务水平 强理 财知识和能力 ；家庭和学校应 引导大 大学生信用卡是金融机构在提供 丰富 学生ｌ确 的消费方式 ．帮助大学生进行消 Ｅ
ＲＰ—Ｒｆ Ｃ — ｃ＋ Ｄ （ １ ＲＭ Ｒｆ ＋ Ｄ ２ ）
弱，以精 选个股、善 于把握市场机会 为 特点的绩优 基金 则有较显著的选股择时 能力 但 需 注 意 的是 ， 基金 的选 股 择 时 能 力要 在适 度 的 范 围 内考 察 ， 即应 按 照 区分市 场状 态来 看基 金 的选 股择 时 能力 。
我 国开放 式 基 金 的 选股 择 时能 力研 究
杨 鹏飞 首 都经济 贸易大 学经济学 院 北 京 １ ０ ０ ０ ０ ７
【 章摘 要 】 文 我 们 使 用 Ｔ Ｍ评 价模 型 发现 ，相较 － 于在基金市场整体上选股择 时作 用的微 市 场 时机 把 握 能 力 。 其 表 达 式 为 ：
（ Ｒｍ… ） ＋ Ｐ Ｒｆ２ 式 巾 ，。为 股 票 选 择 指 标 ，Ｄ２ 择 【 为 时 能 力 指 标 ， Ｄ １为 基 金 投 资 组 合 所 承 担 的 系 统 风 险 ， Ｒｐ 为 基 金 在 各 时 期 的 实 际 收 益 率 ，Ｒｆ 为 尢 风 险 收 益 率 ，ＲＭ 为 市 场 组 合 收 益 率 ， ∈ｐ 为 误 差 项 。 如 果 ｐ ２ 大 于 零 ，则 表 明 基 金 成 功 地 实 施 了 市 场 时 机 把 握 策 略 ， 否 则 表 明 基 金 缺 乏 市 场 时 机 把 握 能 力 。 ａ可 以用 来判 断基 金的选 股能 力 。如 果 Ⅸ大于 ０ ， Ｒ Ｐ Ｒｆ ＝０． ００ｌ ９＋０． ８２７ ＲＭ — ４（ 说 明表 明基 金 经理 具 备 股 票选 择 能 力 ， Ｒｆ ０ ０ ８ （ ） ． ７ ６ ＲＭ Ｒｆ ＋ ｌｐ ）２ 。值 越 大 ，表 明 基 金 经 理 的 股 票 选 择 能 【 ｆ １５ ０． １ ０． ０ ００ ０． ８ ６） ８９ 力越 强 。这 里的 对 市场 时机选 择 能 力 Ｒ ２－ ０． ４３ ９２ 做 了 调 整 ， 将 择 时 能 力 与 选 股 能 力 明 ， 从 我 们 回 归 结 果 来 看 ， 基 金 市 场 整 确分 离 。 体 上 择 时 能 力 不 显 著 ， 说 明 ｒ中 国 现 时 的 基 金 整 体 上 不 具 备 择 时 能 力 ， 另 外 从 三 实 证 研 究 结 果 来 看 ， 即使 可 以 看做 是 显 著 的 ， （ ） 一 样本 的选 取 基 金 整 体 的选 股 能 力值 也很 小 ，说 明 ， 我 们从 两个 方面 进行 研究 ： （ ）考 整体上 基 金股 票选择 的 作用 也很微 弱 。 １ 察 基 金 市 场 整 体 选 股 ： 时 的 作 用 ，此 降 ２ 代 表 性 基 金 的 选 股 能 力 作 用 时 ， 用 上 证 基 金 指 数 来 表 征 整 个 基 金 市 从上 述 实证 结果 来看 ，基 金市 场 整 场 ，Ｒｐ 即 是 指 的 上 证 基 金 指 数 的 收 益 体 上 没 有 良好 的 选 股 择 时 能 力 ， 但 我 们 率 ， （ ） 在 研 究 基 金 市 场 整 体 之 后 ， 我 关心 的 是 ，在 众 多 的 专 业 化 投 资机 构 ２ 们 挑 选 几 个 有 代 表 性 的 基 金 ， 看 看 与 其 中 ，有 没有 基金 能够做 到 投资 管理 能力 业 绩 相 对 应 的 选 股 择 时 能 力 的 高 低 ， 并 出色 ，从 而为投 资者 获得 超额 收益 。 因 借 此来 说 明一下 当前 中国基 金的特 点 。 此 ，我 们 选 择 了 ０ ｌ 业 绩 表 现 最 为 ９ ０年 （ ） 据 的 收 集 二 数
券商集合理财产品选股和择时能力研究
资料所 做 的研究 显示 ， 同基 金 组 合 未 能表 现 出优 共
异 的选 股能 力 ， 因此 认 为 市 场 是 有 效 的 。在 Ｊｎｏ ｅｓｎ
２０ ０ ８年 １ ２ 日收 到 ｖ （ Ｉ，０ ０ 选 择 了 ｏｔ ｎ Ｉ ｅｓ ｌ ｖ ｏｉ Ｇ Ｉ２ ０ ） ｍａ ｎ ｏ ， ｃ ５ ８只基 金 在 １８ ５ ９ ８年 １月 至 １９ ９ ８年 ３月 间 共 １３ ２ 个 月度收 益作 为样 本 ＿ ， ５ 利用 ＨＭ， Ｉ 模 型及 基 于 』 ＧＩ Ｆ ３基 础 的改进 模 型 ， 这 些 基 金 的 市场 时机 把 握 Ｆ 对
中图法 分类号
Ｆ １．； ８０ ５
文献标志码
Ａ
自 ２０ ０５年 ３月 首 只 集 合 理 财 产 品 广 发 理 财 ２ 号 面市 以来 ， 商集 合 理 财 经 过 了 近 三 年 的 发 展 ， 券
已经成 为证 券 市 场 中 一 支 重 要 的生 力 军 。 目前 截 止 目前券 商集合 理财 产 品累计 已有 ４ ６只 ， 目前正 在
（ ９ ６ 及 Ｍｅｔ １６ ） ｒ ｎ和 Ｈ ｎｉｓｏ （ ９ １ 的 经 典 市场 ｏ ｅ ｒ ｓｎ １ ８ ） ｋ
时机把握 能 力评价 模 型 基 础 上 ， 行条 件 择 时 能力 进 评估 。然 而 ， 他们 发 现检 验 的股 票 基金 样 本 不 大 可
能 积极地 预测 市场 时机 。
之 后 的绝大 部 分研 究 均 表 明 ， 均 而 言 ， 极 管 理 平 积 型基金 的表 现不 如被 动指数 组合 的表 现 。 Ｖｅ 和 Ｃ ｅｅ （９２ 通 过估 算 牛 市 和 熊 市 中 ｉ ｔ ｈｎｙ １８ ）
系 统性 风 险 的变 化 来 检 验 市 场 时 机 把 握 能 力 Ｊ 。 成 功 的市场 时 机把 握 策 略 会 在 牛 市 中提 高 贝塔 值
中国证券市场量化投资研究———量化择时选股策略
中国证券市场量化投资研究———量化择时选股策略杨育欣（一汽轿车股份有限公司，吉林 长春 １３００００）［摘 要］基金的择时选股能力评价作为基金绩效评价的重要内容之一，直接影响基金投资者和基金管理公司等利益相关主体的决策行为。
文章选择一个较长的样本期，借鉴国际上比较成熟的基金择时选股能力和持续获利能力的评价方法，并结合我国实际情况，对我国２７只不同类型基金的择时选股能力和持续获利能力进行了实证研究和分析，为投资者基金绩效评价和投资选择提供参考，强化投资风险意识等措施，提高我国基金的择时选股能力。
［关键词］开放式基金；择时选股；基金绩效评价［ＤＯＩ］１０ １３９３９／ｊ ｃｎｋｉ ｚｇｓｃ ２０１７ ３０ ０３９１ 量化投资择时选股的背景与意义１ １ 研究背景量化投资被西方投资界称为颠覆传统投资哲学的投资革命，可以追溯到２０世纪５０年代，在过去的６０年里被证明是一种可以对冲市场风险，以概率取胜的高收益投资模式。
相较技术投资者和价值投资者，量化投资者凭借其高频交易和不断适应市场的量化投资策略，在２００８年波及全球的金融海啸中获得了远超其他策略的收益。
詹姆斯·西蒙斯所掌管的大奖章基金从成立开始，年均回报率高达３８ ５％，运用量化的方法而获得交易的套利。
量化投资策略的基本原理是通过对海量历史数据收集和总结后得到的交易策略，主要是通过高频交易对市场存在不合理估值进行纠错，来寻求α收益。
１ ２ 研究意义从国内现有的采用量化投资方法并且运作一段时间的基金来看，在Ａ股这样的市场应用更加具有前景，通过量化择时策略对历史信息进行分析从而达到预测价格的目的。
一般来讲，量化择时选股策略可以分为基本面与市场行为两类。
其中，基本面选股策略中常用多因子模型，重点运用选定的某些因子指标作为股票遴选的标准，通过结果满足标准作为买进股票的对象，反之不满足的则作为卖出对象。
根据投资者的操作理念、投资风格可以大致分为价值型、投机型等类别。
我国开放式股票基金的择时选股能力研究
商 业 经 济
Ｓ ＨＡＮ Ｅ ＪＮＧ Ｉ ＧＹ Ｉ Ｊ
Ｎｏ３， ０ ９ ． ２０ Ｔｏａ ．２ ｔｌ Ｎｏ３ ２
［ 编 号】 １０－０３２０） —０３ ０ 文章 ０９ ６４（０９０ ０６—２ ３
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
我 国开 放 式股票 基 金 的 择 时选 股 能 力研 究
ｎ ｎ ｇ ｍｅ ｔ ｉ ｔ ｕ ａ ｅ ｔ ｒ ｌ ｕ ｄ ｉ ｃ ｍｅｂ ｆ ｔ ｃ ｒ ｙ ｓ ｌｃ ｎ ｒ ｅ ｍｅ ｙａ ｌ Ｔ ｅ ｅｏ ｅ ｔ ａ ｄ ｍａ ａ ｅ ｎ ｂ ｌｙ， ｎ ｌ ａｉｅｆ ｎ ｎ ｏ ｙｐ ｒ ｃ ｅ ｕ ｔ ｅｅ ｔ ｇａ ｄ ｍａｋ ｔ ｉ ｌ ｉ ｔ ． ｈ ｒ ｆｒ ， ｅ ｍ￣ ｕ ｅ ｆ ａ ｉ ｂ ｏｅ ｚ ｅ ｅ ｓ ｉ ｉ ｎ ｔ ｂ ｉ ｙ ｈ ｌ ￥ｏ ＂ ａ ｖ ｃｎ ｅ ｕ ｉ ｅ ｒｋ ｔ ｔ ｃｕ ｅ ｔ ｉｉ ｇ ｏ ｈ ｍｐｏ ｅ ｓ ａ ｄ ａ ａｅ ｅ ｓｏ ｖ ｓ ｎ ｓ ｈ ｕ ｄ ｂ ｍｐ ｏ ｅ ｒｖ ｅ ｄ ａ ｉｇ ｓ ｃ ｒｔ ｓｍａ ｅ ｒ ｔｒ ， ｒ ｎ ｎ ｎ ｔ ｅ ｅ ｌｙ ｅ ， ｎ ｗ ｒ ｎ ｓ ｉ ｅ ｔ ｎ ｉ ｓｕ ａ ｆ ｎ ｍｅ ｔ ｋ ｓ ｏ ｌ ｅｅ ｌｙ ｄ ｔ ｉ ｏ ｅ ｔ ｉ ｒ ｏ ｍｐ ｈ ｉ ｔ ｌ ｅｅ ｔ ｇａ ｉｔ ｎＣｈｎ ｓ ｔｃ ｎ ． ｍｅｙｓ ｌｃ ｉ ｌ ｙｉ ｉ ｅ ｅｓｏ ｋｆ ｄ ｎ ｂ ｉ ｕ Ｋｅ ｒ ｓ ｏ ｅ － ｎ ｎ ， ｔｃ ｒ ｅ， ｅ ｕ ｔ ｅｅ ｔ ｇａ ｉ ｔ ， ｒ ｋ ｔ ｉ ｎ ｉ ｔ ｙ ｗｏ ｄ ： ｐ ｎ ｅ ｄ ｆ ｄ ｓ ｋ ｍａ ｋ ｔ ｓ ｃ ｒ ｙ ｓ ｌｃ ｎ ｂ ｌｙ ｍａ ｅ ｍｉ ｇａ ｌ ｙ ｕ ｏ ｉ ｉ ｉ ｔ ｂ ｉ
中国开放式基金选股和择时能力的实证研究
变量 ， 寻找财 务 目标 的关键 支撑 因素 。一般采用 自上而下 的分 大， 也更有利于调控 。 次是调控 工资和奖励补偿 ， 其 激励制度是 解方法 ， 先确定现 实有哪些 主要 因素 ， 需要 具体做哪 些事情才 大 中型医院战略性人 力资源 的切入点。由于大中型医院管理权 能保障工 资、 债权人 利息 、 医疗 人员和 管理人 员奖金 的支付和 与所有权在 经济利益和行 为 目标方面有所不 同， 时甚 至会 出 有
三、 构建以财务 目标为导向的财 务预算控制 １ ．财务 目标 的分解 大中型医院财务 目标有可控变量和可影响变量之分 。可控 变量是科室或人员通过努力可 以直接 实现 的， 可影响变量 则是
人员通过努 力 、 只能影响其 中 的一 部分而 无法全 部操控 ， 这类 战略 目标的主要表现 ， 也是 大中型医院使命 的财务表述 。为 了 变量通常需要多个科室或多个人 员承 担 ，是 目标分解 难点 ， 需 让这种 目标 能激励 员工， 中型医院除 了不断宣传医院战略 目 大 要从科室职能和人员职能入手 ，分别采 取不 同的分解方 法 ， 分 标 外 ， 还将财 务 目标 的关键变 量社会贡 献 、 工资 、 债权人利 息、 清楚哪些是可控和可影响变量 。 务 目标的分解往往与战略 目 财 医疗人员和 管理人员奖金的表述与全体员工沟通 。使得 这些变 标的分解是同时进行的 ， 分解 总医院财务 目标核 心是寻找 关键 量 成为全体员工共 同关注 的 ， 这样就 会使得 目标值的实现力更
期 增 长 所 需 的 投 资 ， 关 软 硬 件 设 施 的配 套 等 。 相
纳税付息支付工资前的利润实现 。 例如 ， 现金流增长 ， 息支付 现利益要求和行为 目标 的冲突 。在这种情况下 ， 付 对工资， 债权人 工资前的利润增长 ， 医疗 收入 增长 ， 成本 费用 降低 ， 举债安排 ， 利 息， 医疗人员和 管理人员奖金等变量在 大中型医院内部的调 员 工 工 资 ， 疗 人 员 和 管 理 人 员 奖 励 ， 及 为 了 创 造 和 保 持 预 控 是 一 个难 点 ，解 决 问题 的 关 键 还 在 于 通 过 有 关 变 量 如 工 资 、 医 以
中国证券投资基金业绩评价
的 资 产 净 值 上 均 占 有 绝 对 优 势 。在 各 种 类 型 的 基 金 中 ，偏 股 型 基 金 管 理 的
资 产 净 值 比 例 最 大 ． 占 全 部 基 金 的 ８ ％。 而 个人 仍是 基金 的 主 要 投 资者 ， ５ 个 人 投 资 者 持 有 的基 金 份 额 和 净 值 分
在 评 价 基 金 业 绩 的 同 时 ， 国外 也 有 一
套 完整 的评 价基 金选股择 时能 力的模 型 ，
经 典 的有 Ｔ Ｍ模 型 。 — — Ｔ Ｍ模 型 对 基 金 经 理
中 证 投 基 业 评 国券 资 金 绩 价
■ 李 玫 副教授
◆ 中 图分 类 号 ：Ｆ ３） １ 文 献 标 识 码 ：Ａ ８ （９ ．
自从 我 国 １ ９ 年 １ 月 １ ９７ １ ４日颁 布 实施
《 证券投 资基金管理暂行办法 》以来 ， 证券 投资基金业进入规 范发展时期 ，同时也迎
来 了高 速 发 展 的机 遇 ，从 最 初 的 少 量 封 闭 式 基 金 ， 展 成 现 在 封 闭式 、 发 开放 式 、 ＯＦ Ｌ 、
本 文 数 据 主 要 来 源 于 国 泰 安 ＣＳ ＭＡＲ
护 投 资 者利 益和 防 范基 金投 资风 险 ， 应 当公 正 、客 观 的 评 价基 金 业 绩 。 本文 将 对 我 国开 放 式 偏 股 基 金 进 行 以 下 两 个 方 面 的 实证 研 究 ： 我 国证 券 投 资 基 金 取 得 的 收 益 是 否 超 过 了 市 场 基 准 组 合 的 收 益 ：基 金 经理 是 否 具 有 选 股 择
别 占 比 ８ ．３ 和 ８ ．２ ６６ ％ ３８ ％。 因 此 ，为 了保
确 的评价就具有 非常重要的意义。
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基金的收益率
其中：NAV为基金净值。 D为考察期内基金的累计分红。
中国证券投资基金择时能力研究
基金的持仓量W 即持有国债、货币资金的比例与持有 股票的比例。
中国证券投资基金择时能力研究
基金的规模S 用基金上一年度末基金账面价值来表示。
基金规模=基金单位 基金净值
S(size)：基金规模 V(volume)：基金单位份数 NAV（net asset value)：基金净值
中国证券投资基金择时能力研究
本课题可能采用的指标
净值收益率R(不考虑风险)
D:考察期内累计发放的红利。
中国证券投资基金择时能力研究
Sharpe比率（用S表示） 表示单位风险所能获得的超额收益
：基金投资组合的标准差。
中国证券投资基金择时能力研究
Treynor比率（用T表示） 同样表示单位风险所能获得的超额收益。 但是与Sharpe比率相比，此处衡量风险的指标 不是投资组合的总风险，而只是投资组合的系 统风险。
中国证券投资基金择时能力研究
考察期间：1999年5月18日至2002年 10月31日。中间又采取分段考察的方法， 分段依据为中国股市的波动性强弱，分 波动性强和波动性弱两种。将这三年多 时间分成几个时间段。
中国证券投资基金择时能力研究
最后研究时，将波动性强的归为一 组，将波动性弱的归为另一组，将波动性 强的时段的数据，用于模型，我们可以得 出在这类时间段上，基金的表现。同样， 根据波动性弱的时段的数据，我们也可以 用于模型，得出在这类时间段上，基金的 表现情况。
中国证券投资基金择时能力研究
2、 基金择股能力和择时能力的关系 Terrence A. Hallahan, Robert W. Faff (1999)： 基金经理的证券选择能力与市场择时能力之间 呈现显著的负相关关系。那些显示出显著的市 场择时能力的基金一般具有较弱的（负的）证 券选择能力，而这些基金中的一部分还显示出 强的市场择时能力被弱的证券选择能力稀释的 关系。
中国证券投资基金择时能力研究
2、二次方市场模型 Chen 和 Stockum（1985）的二次方市场 模型如下：
中国证券投资基金择时能力研究
3、“双贝塔”市场模型。 Henriksson 和 Merton（1981）的“双贝 塔”超额回报市场模型如下：
中国证券投资基金择时能力研究
4、修正模型1。 Jagannathan and Korajczyk（1986）的三 次方模型如下：
市场基准组合——就是 的确定 此处I代表市场基准组合的指数。
中国证券投资基金择时能力研究
美国：标准普尔500指数， morningstar公布的共同基金基准指数
国内：上证综合指数、深证成分指 数或者是两者的加权。
本文：修正基准=80%·股票指数 +20%·债券指数
其中，股票指数采用中信指数，债 券指数采用上交所所有国债的综合指数。
l小型基金可以着眼于有吸引力的“小盘股” l对诸如问题证券（Disdressed Securities）这样的
复杂情况更容易进行分析
l小型基金可以专注于一个行业，从而利用对该行 业特有的分析能力获利。
中国证券投资基金择时能力研究
而大型基金为了做到投资组合的充分分 散，必然考虑在投资组合中纳入各个行 业的股票，因此它必须对每一个行业进 行细致的分析，可是由于技术精力的限 制，对具体行业的分析，可能就没有小 型基金来的周密。
中国证券投资基金择时能力研究
其实从模型
中可以看出， 和 之间的确是一种负相关的关系， 在一个有效的证券市场中，一般基金的业绩都是差 不多的，如果一个基金具有较强的择股能力，其择
中国证券投资基金择时能力研究
论文中可能用到的数据
无风险收益率 的确定 可采用1年期定期存款利率，或者短期 国债利率。本文采用的是短期平均国债 利率。即在1999，2000，2001，2002四 年中，各选取一只有代表性的国债，将 他们的利率平均，得出的平均利率就作 为我们研究的无风险收益率。
中国证券投资基金择时能力研究
：基金投资组合的系统风险。
中国证券投资基金择时能力研究
Jensen指数 根据时间序列回归模型得出。
中国证券投资基金择时能力研究
持仓敏感系数WS 表示基金的持仓量变化对大势指数 （基金的基准指数）变化的敏感程度。 即大势指数变动百分之一时，基金的持 仓量变动百分之几。用公式表示：
中国证券投资基Leabharlann 择时能力研究中国证券投资基金择时能力研究
跟许多研究都选择二三十只基金作为研 究对象不同的是，我们这里选择的样本数量相 对较小。我们是这么考虑的：其实基金只数和 考察期限的长短存在一个负相关的关系，如果 想增加样本数量，即增加考察的基金只数，那 么势必造成考察期限的缩短。比如如果要考察 最早设立的30只基金，那么我们的考察期限只 能从2001年开始。这么短的考察时间，必然影 响我们最后得出结果的可信度。因此，我们选 择了较小样本的长时期考察。
中国证券投资基金择时 能力研究
2020/11/3
中国证券投资基金择时能力研究
研究方法的设计
研究目的 通过实证分析中国证券投资基金在4
年多的发展过程中，有没有表现出一定的 择时能力，如果有，择时能力的显著性又 如何。
中国证券投资基金择时能力研究
研究样本和数据
样本：1999年5月18日之前上市的10只基金。
净值敏感系数NS 表示基金的净值变化相对于大势指数（基金的 基准指数）变化的敏感程度。即大势指数变动 百分之一时，基金的净值变动百分之几。用公 式表示：
市场走势强，敏感系数大，或者市场走势弱，敏感系
数小，说明基金的业绩好，否则基金的业绩差。
中国证券投资基金择时能力研究
评价择时能力的几个模型
1．基本的超额收益市场模型。 这个模型假定不存在市场的择时能力
中国证券投资基金择时能力研究
5、修正模型2。 Jagannathan and Korajczyk（1986）的双 贝塔二次方市场模型如下：
中国证券投资基金择时能力研究
进一步分析——几种关系
1、基金规模与业绩的关系
相对于大型投资基金，小型投资基金具有一定的优 势：
l特殊的个股挑选技巧能使资产组合的整体收益大 大改观