证券价格评估
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第六章 证券价格分析
第六章 证券价格分析
第一节: 债券价格评估与风险管理
第二节: 股票价格评估
第一节 债券价格评估与风险 管理
影响债券定价的因素 债券内在价值评估模型（债券估价） 债券收益率分析 债券定价原理 债券投资风险分析 即期利率与远期利率 利率的期限结构 债券投资风险管理策略 思考题
观看法，以及现实的市场条件。从而债券分 析中，最关键的部分是确定 y*
一、影响债券定价的因素
（一）内部因素（债券特征） （二）外部因素（市场条件）
（一）内部因素
即在债券定价过程中，债券的六个重要的属性： 期限的长短：期限越长、不确定性就越大，其价格变
动的可能性就越大。 票面利率：债券的票面利率越低，其价格的易变性越
评价方法：与其市场价格比较
例:
1984年，阿拉斯加航空公司发行了一笔 期限30年（2014年到期）、票面利率固 定为6.875%的债券。1995年初，离该债 券到期还有20年时，投资者要求的收益 率为7.5%。对该时点的债券估价。
第一步：估计未来现金流量；
每年的债券利息：I=$1000*6.875%=$68.75 2014年到期时偿还的本金：M=$1000
几种特殊形式
贴现债券：如n=0.5年
V M 1 ni
贴现债券：如n=2年
M
V 1 in
几种特殊形式
一次还本付息债券：r表示票面利率
V
(1 rn)M (1 i)n
永久性债券： 或优先股
V C i
例（北大p180）
零息债券在到期日的价值为1000元，偿 还期为25年。如果投资者要求得到15% 的收益率，那么零息债券价值为？
一般公式：
n
V
C M
t1 (1 i)t (1 i)n
其中：V 表示内在价值，C Leabharlann Baidu示未来的利息收入, M表示面值，n 表示债券到期期限，i 表示贴现率
债券内在价值一般公式 （转换）
当每期利息收入相同时，公式可以转化为
V
1 C
1
1 in
i
M
1 in
V：债券价值 Ct：t期债券的利息收益 i：折现率或必要收益率 n：至债券到期日的时间间隔 M：债券面值
无风险利率 通货膨胀率 风险溢价（yield spread）
合理的收益率的确定？
以市场平均利率水平为基准 根据债券的风险大小进行调整 一级市场：以面值发行票面息率近似为市场收益率 二级市场：债券价格受市场的影响，市场利率波动是固定收入证券市 场的主要风险根源。
二、债券定价评估模型
债券定价的理论依据----收益的资本化定价方法
V
2n t 1
C/2 (1 i / 2)t
M (1 i / 2)2n
或改写为：
V
C 2
1
1
1 i / 22n
i/2
M
1 i / 22n
以上面为例一年支付两次利息，债券价值为：
结论:
一种债券年息为12%，偿还期为20年，面值为 1000元，折现率为15%，
一年支付一次利息， 债券价值为：812.18，
例（北大P179）
一种债券年息为12%，偿还期为20年，面值 为1000元，折现率为15%，债券价值为：
V
1 0.12 1000
1
1
0.1520
0.15
1000
1 0.1520
120[6.259] 1000 16.366
812.18
若一年支付两次，债券价值为？
几种特殊形式
半年付息一次：美国附息债券半年付息一次
即任何资产的内在价值都是在投资者预期的资产 可获得的现金收入的基础上进行贴现决定的。
又称贴现现金流法，或贴现法、折现法
债券估价的基本步骤
估计未来预期现金流Ct ---包括现金流的数量、持续时间和风险；
决定投资者要求的必要收益率 y* ---体现投资者的风险预期和对风险的态度；
计算资产的内在价值—贴现
按照收益与风险相匹配原则，通常有： 国债利率<银行利率<公司债券利率
市场利率：市场总体利率水平 其它因素
通货膨胀率及其预期 外汇汇率 等等
二、 债券估价
即给定合理的收益率 y* ，给债券公平定价
何为合理收益率？
合理的收益率（或者折现率）即投资者要求 得到的必要收益率，是由市场唯一确定的， 包括：
一年支付两次利息， 债券价值为：811.08 。
？ 债券价值大小受什么因素影响
债券价值大小受……因素影响？
（1）利息支付的频率 （2）年折现率的大小-----
一年支付两次利息、年折现率的一 半作为每半年现金流量的折现率会使年 折现率增大。如0.15/2=0.075,
1 0.075 2 1 0.1566
例：一个债券，现价为900元，面值为 1000元，三年到期，息率为6%。得到
y 10.02%
如果通过分析，得到
y* 9.00%
问题：定价如何？如何确定 y* ？
Promised yield-to-maturity
如果 y y* ，则定价过低 (underpriced)。
如果 y y* ，则定价过高(overpriced)。 y* 的确定依赖于投资者对债券的特征的主
大。 早赎条款：增大了投资者的再投资风险，其价格相应
较低，票面利率较高。 税收待遇：免税债券和税收推迟的债券，具有一定的
优势，其价格相应较高。 流动性：具有较高流动性的债券，其价格较高 违约风险（信用风险）：违约的可能性越大，其价格
越低
（二）外部因素
基础利率:一般是指无风险债券利率 或银行利率：银行的存款利率
V 1000 1000 30.38
1 0.1525 32.919
思考题—
计算696国债的内在价值
696国债，2006年6月14日到期，票面 利率为11.83%，2000年6月15日的收盘 价是141.6元，如果取i=3% ,问此时是 否值得投资？
答案：
计算它的内在价值
V
6 t 1
100 11.83% (1 i)t
第二步：估计投资者要求的收益 率；已知为7.5%
第三步：用7.5%贴现得出债券的 价值
20 68.75
1000
Vb t1 (1 7.5%)t (1 7.5%)20 $936.28
债券内在价值评估模型 （假设不存在信用风险、也不考虑通货膨胀前提下）
典型债券是固定利率、每年计算并支付利息、 到期归还本金（附息债券）。
第六章 证券价格分析
第一节: 债券价格评估与风险管理
第二节: 股票价格评估
第一节 债券价格评估与风险 管理
影响债券定价的因素 债券内在价值评估模型（债券估价） 债券收益率分析 债券定价原理 债券投资风险分析 即期利率与远期利率 利率的期限结构 债券投资风险管理策略 思考题
观看法，以及现实的市场条件。从而债券分 析中，最关键的部分是确定 y*
一、影响债券定价的因素
（一）内部因素（债券特征） （二）外部因素（市场条件）
（一）内部因素
即在债券定价过程中，债券的六个重要的属性： 期限的长短：期限越长、不确定性就越大，其价格变
动的可能性就越大。 票面利率：债券的票面利率越低，其价格的易变性越
评价方法：与其市场价格比较
例:
1984年，阿拉斯加航空公司发行了一笔 期限30年（2014年到期）、票面利率固 定为6.875%的债券。1995年初，离该债 券到期还有20年时，投资者要求的收益 率为7.5%。对该时点的债券估价。
第一步：估计未来现金流量；
每年的债券利息：I=$1000*6.875%=$68.75 2014年到期时偿还的本金：M=$1000
几种特殊形式
贴现债券：如n=0.5年
V M 1 ni
贴现债券：如n=2年
M
V 1 in
几种特殊形式
一次还本付息债券：r表示票面利率
V
(1 rn)M (1 i)n
永久性债券： 或优先股
V C i
例（北大p180）
零息债券在到期日的价值为1000元，偿 还期为25年。如果投资者要求得到15% 的收益率，那么零息债券价值为？
一般公式：
n
V
C M
t1 (1 i)t (1 i)n
其中：V 表示内在价值，C Leabharlann Baidu示未来的利息收入, M表示面值，n 表示债券到期期限，i 表示贴现率
债券内在价值一般公式 （转换）
当每期利息收入相同时，公式可以转化为
V
1 C
1
1 in
i
M
1 in
V：债券价值 Ct：t期债券的利息收益 i：折现率或必要收益率 n：至债券到期日的时间间隔 M：债券面值
无风险利率 通货膨胀率 风险溢价（yield spread）
合理的收益率的确定？
以市场平均利率水平为基准 根据债券的风险大小进行调整 一级市场：以面值发行票面息率近似为市场收益率 二级市场：债券价格受市场的影响，市场利率波动是固定收入证券市 场的主要风险根源。
二、债券定价评估模型
债券定价的理论依据----收益的资本化定价方法
V
2n t 1
C/2 (1 i / 2)t
M (1 i / 2)2n
或改写为：
V
C 2
1
1
1 i / 22n
i/2
M
1 i / 22n
以上面为例一年支付两次利息，债券价值为：
结论:
一种债券年息为12%，偿还期为20年，面值为 1000元，折现率为15%，
一年支付一次利息， 债券价值为：812.18，
例（北大P179）
一种债券年息为12%，偿还期为20年，面值 为1000元，折现率为15%，债券价值为：
V
1 0.12 1000
1
1
0.1520
0.15
1000
1 0.1520
120[6.259] 1000 16.366
812.18
若一年支付两次，债券价值为？
几种特殊形式
半年付息一次：美国附息债券半年付息一次
即任何资产的内在价值都是在投资者预期的资产 可获得的现金收入的基础上进行贴现决定的。
又称贴现现金流法，或贴现法、折现法
债券估价的基本步骤
估计未来预期现金流Ct ---包括现金流的数量、持续时间和风险；
决定投资者要求的必要收益率 y* ---体现投资者的风险预期和对风险的态度；
计算资产的内在价值—贴现
按照收益与风险相匹配原则，通常有： 国债利率<银行利率<公司债券利率
市场利率：市场总体利率水平 其它因素
通货膨胀率及其预期 外汇汇率 等等
二、 债券估价
即给定合理的收益率 y* ，给债券公平定价
何为合理收益率？
合理的收益率（或者折现率）即投资者要求 得到的必要收益率，是由市场唯一确定的， 包括：
一年支付两次利息， 债券价值为：811.08 。
？ 债券价值大小受什么因素影响
债券价值大小受……因素影响？
（1）利息支付的频率 （2）年折现率的大小-----
一年支付两次利息、年折现率的一 半作为每半年现金流量的折现率会使年 折现率增大。如0.15/2=0.075,
1 0.075 2 1 0.1566
例：一个债券，现价为900元，面值为 1000元，三年到期，息率为6%。得到
y 10.02%
如果通过分析，得到
y* 9.00%
问题：定价如何？如何确定 y* ？
Promised yield-to-maturity
如果 y y* ，则定价过低 (underpriced)。
如果 y y* ，则定价过高(overpriced)。 y* 的确定依赖于投资者对债券的特征的主
大。 早赎条款：增大了投资者的再投资风险，其价格相应
较低，票面利率较高。 税收待遇：免税债券和税收推迟的债券，具有一定的
优势，其价格相应较高。 流动性：具有较高流动性的债券，其价格较高 违约风险（信用风险）：违约的可能性越大，其价格
越低
（二）外部因素
基础利率:一般是指无风险债券利率 或银行利率：银行的存款利率
V 1000 1000 30.38
1 0.1525 32.919
思考题—
计算696国债的内在价值
696国债，2006年6月14日到期，票面 利率为11.83%，2000年6月15日的收盘 价是141.6元，如果取i=3% ,问此时是 否值得投资？
答案：
计算它的内在价值
V
6 t 1
100 11.83% (1 i)t
第二步：估计投资者要求的收益 率；已知为7.5%
第三步：用7.5%贴现得出债券的 价值
20 68.75
1000
Vb t1 (1 7.5%)t (1 7.5%)20 $936.28
债券内在价值评估模型 （假设不存在信用风险、也不考虑通货膨胀前提下）
典型债券是固定利率、每年计算并支付利息、 到期归还本金（附息债券）。