第六章证券自营与做市商业务

第六章证券自营与做市商业务【学习提示】自营与做市商都是投资银行在二级市场上对证券进行买卖，赚取差价或者投资收益的业务。

两者不同之处是做市商是合法庄家，有维持市场价格稳定的责任。

在证券中的投资人中，投资银行扮演着不同的角色，它们或者担任做市商（市场构建人）、或者作为纯粹投资人。

本章将分别讨论投资银行的做市商业务和证券自营业务。

第一节做市商业务一、做市商业务做市：指为交易创造市场，双向提供买与卖，增加市场流动性的行为。

交易商先垫付一笔资金买入足够的证券库存起来，然后挂出牌价，充当公众买卖证券的对手方。

做市商（market-maker）是指获得许可资格并接受监督的在二级市场上进行做市的券商（自营商）。

做市商制度：这种制度安排不是创业板所专有的，主板也可以有。

但书上放在创业板节中，易引起误会。

二、做市商制度的好处1、合法获取买卖差价；2、对二级市场定价，辅助其一级市场业务；3、满足发行公司的需要，维护发行公司股价形象；4、活跃市场，任何时候，无论买卖，市场均有足够的证券应付，市场流动性增强了，不会出现由于交易量太小而出现买卖不便的情况。

第一节做市商业务四、证券交易机制与做市商制度证券交易机制是证券市场汇总参与交易有关各方的指令以形成市场价格的规则的总和，其实质是证券市场的价格形成机制。

两种最基本的交易机制：1．报价驱动机制（quotation -driven system），即由做市商就其负责做市的证券连续提供双向报价，以及在该价位上愿意买进和卖出的证券数量，投资者据此下达买卖指令并与做市商成交。

2．指令驱动机制（order-driven system）指参与交易的买卖双方直接下达价格和买卖数量指令，由市场计算机交易系统按“价格优先、时间优先”的原则自动撮合成交。

两种交易机制的重要差别：1．交易费用2．订单执行风险3．交易价格的稳定性五、做市商制度的两种类型：（一）多元做市多元做市商制度是：每只证券同时有多家做市商做市（10-60个做市商在做），做市商之间通过价格竞争吸引客户的订单。

以美国纳斯达（NASDAQ）市场最为著名和完善，这样可以避免一家垄断操纵的可能性。

多元做市，报价也有严格限制。

五、做市商制度的两种类型：（二）专营做市交易所指定一只股票由某个专营商负责市场交易，但每个专营商可负责多只股票的专营事务。

全世界只美国纽约股票交易（NYSE）所是这样。

真正是合法“庄家”。

其职责：提供流动性与稳定市场。

其手段：1、以中间报价缓冲大幅波动的报价；2、充当经纪人的经纪人；买卖量不平衡时才入市，以维持买卖量的均衡。

如市场一边倒，都是买时，就卖；反之反是。

也需要有健全的规则约束。

六、做市商的功能1．做市商通过提供即时性的交易来增强证券市场的流动性，提高了市场效率。

2．做市商能向市场提供更可靠的价格信息，并维持证券价格短期的平稳，减缓二级市场的价格波动。

3．做市商在某类市场结构中充当拍卖师，维护市场运行的秩序和公正。

七、做市商的监管既然做市商是合法庄家，如何防范信息不透明？如何防止恶意或者合谋炒作和操纵市场？如何抵御市场风险？出了风险怎么办？——有人曾大声疾呼要。

还好，没像绿鞋制度那样实行。

原因可能不是出于理性思考，而是建立一个规范制度非常麻烦，一时出不了。

一、自营的定义自营是投资银行运用自由资金或者依法筹集的资金，通过自己的账户，在二级市场上合法买卖证券以获取投资收益的并自行承担投资风险的行为。

二、我国投资银行允许从事自营业务的条件1.必须是综合类的券商，经纪类的不行；2．必须是合法自营资金：对券商的自营资金渠道显然还没有多少合法的来源。

不能贷款，不如企业。

不如银行，没规模实力。

3。

必须是合法账户：机构户，B字头，接受国家监管；国际上的，则是企业自身行为，管家不管。

二、从事自营业务的机构（一）做市商——既维护市场，也谋取差价；（二）证券自营商——为投资银行自身牟利；（三）各种信托型的基金组织和信托公司——为完成信托任务、履行信托合约而自营；（四）公司型的各种投行机构——为自身牟利；三、从事自营业务的原则（一）资金要专设账户，与别的业务分账管理；（二）风险控制原则；一般地：自营资金占资本金总额的60%以下；同一证券持有数不得超过资本金的20%；不得超过公司发行股份数的5%；（三）守法原则：不能操纵市场，不得从事内幕交易，不得，，，四、自营的营运市场（一）场内自营——在交易所做买卖谋差价；（二）场外自营——在柜台内对客户双向报价，客户可以是一般投资者，也可以是经纪商，也可以是其他自营商。

五、自营业务的类型（自营，有时和做市很难区分，共性都是可以从市场波动中获利。

因此，监管不严的话，做市可以变相为假做市以自营）（一）套利：所有金融工具的定价错误都有可能成为套利对象。

这种错误一般是空间上的原因造成的，是市场之间的、横向的。

套利就是利用这种错误并通过交易纠正了这种错误。

1．无风险套利（riskless arbitrage）同时在两个或两个以上不同的市场中，以不同的价格进行同一种或者同一组证券的交易，利用市场价格的差异获利。

无风险套利举例：a.同一时间跨地域低买高卖金融工具（债券、外汇等等）曾经美元在国内黑市上是这样：甲地某美元与人民币的比值是1：13；乙地是1：8于是，乙地买入美元，到甲地去卖美元。

b.跨期套利：现货买进，期货卖出；或者现货卖出，期货买进。

某商品期货合约，其最后交易日是10月15日，此后将停止交易。

到10月15日时，某投资人发现该商品的合约临近收盘的价格为每吨1015元，而当时当地该同等质量的商品现货是价格1010元。

于是，该投资人就进行期货卖出现货买进操作。

、、、2．风险套利（risk arbitrage）指为套利而进行的买卖存在时差，时差导致风险或者不确定性。

一般多以证券市场上兼并收购或其他股权重组活动为契机，通过买卖并购公司的证券来获利。

包括两种类型：对并购公司的风险套利；对债务重组公司的风险套利a.对并购公司的风险套利：买入被并购公司的股票，卖出收购公司的股票。

——因为被并购者会得到好处，股价会涨；而并购者要支付代价，股价会跌。

并购成败决定了这种套利的成败。

如果并购最后失败，股价会反向变动，这种套利就会失败。

所以要很慎重。

b.对债务重组公司的风险套利：债务重组公司是处于破产诉讼时期的公司，为避免破产有时会进行债务重组。

债务重组手段：卖出某些债券或某些资产，以债权或资产还债。

（我国的债务重组手段极其丰富）套利手段：在债券被抛售、价格被低估时买入；在重组成功后，认定会被该公司买回，或者被别人买去时而卖出。

重组成败也是该风险套利成败的关键。

（二）投机业务投机：所有金融工具价差变化都有可能成为投机对象。

这种价差变化比较多是因为时间的原因造成的。

投机（speculation）是指利用金融资产定价在时间上的差异变化，通过正确预期其价格变动的方向，低买高卖从中获利的行为。

六、自营业务的风险控制（一）自营风险种类证券的价格风险分为系统性风险和非系统性风险系统性风险，是指由于政治、经济、社会等某一共同因素的变化引起的所有证券（资产）收益率的变动，不能用多样化投资的办法来消除。

非系统性风险，是某一公司或某只证券（某一类股票）所独有的风险，可以通过个股的期货或期权交易或者运用分散策略来规避。

图3-1风险与证券组合中证券数目的关系（二）自营风险的控制1.自营数量与规模的控制：各国、各公司都有规定。

凡是出大错的，都是规模失控的。

2.自营资金的配置比例：对不同风险等级的金融工具实行不同的配比；3.自营决策程序、信息机制、监控机制等等，要科学有效率。

（三）自营的决策控制•决策机制：投资策略要充分论证，及时有效；决策者与执行者要分开，监管者也要分开；•监管机制：人员分开，制度反馈及时，监控及时到位，自营与经纪分开。

（巴林银行有此问题，万国证券也是这个问题，连累交易所的负责人一起倒。

）（四）风险的一般控制手段•衡量风险，设立预警值；•回避风险，回避那些风险大于收益的投资；•分散风险：a.随机分散:随意，不根据什么理论组合b.有效分散：依据现代组合理论，用模型测算，进行科学的分散；4.转移风险：通过期权与期货转移风险。

期货：套期保值，期权：在看多时卖出看跌期权5.消缩风险：通过调期（调换）消缩风险。

调期：在做某业务时，可分别在期限、种类、发生地点等方面做一笔相同金额方向相反的业务。

包括货币互换，利率互换，信用互换。

a.货币调期（即货币互换）案例：2005年11月25日，央行与国内10家大的商业银行进行美元调期互换：用50亿美元，换入400亿人民币，为期1年，；1年后再按另行约定的价格换回。

用美元换人民币，意在回笼货币。

b.利率调期（即利率互换）：双方约定在未来一定期限内，根据约定数量的同种货币或债券的名义本金交换利息额。

利率互换案例：2005年10月10日，国家开发银行与中国光大银行达成利率互换协议：名义本金为50亿人民币，期限10年，光大银行支付固定利率，开发银行支付浮动利率（一年期定存利率）。

双方约定，待人民银行有关政策出台后生效。

2006年4月10日，有18家机构获准做此业务。

试探性的做。

一般地，当预期利率看涨时，支付固定利率比浮动利率更为有利；当预期利率看跌时，固定利率换成浮动利率比较有利于降低债务成本。

上例分析：光大银行支付固定利率，意味着对人民币10年后的一年期定存利率是看涨的；开发行支付浮动利率，意味着是看跌的。

到期（2015年10月10日）谁会胜出？利率调期（即利率互换）：双方约定在未来一定期限内，根据约定数量的同种货币或债券的名义本金交换利息额。

利率互换案例：2005年10月10日，国家开发银行与中国光大银行达成利率互换协议：名义本金为50亿人民币，期限10年，光大银行支付固定利率，开发银行支付浮动利率（一年期定存利率）。

双方约定，待人民银行有关政策出台后生效。

2006年4月10日，有18家机构获准做此业务。

试探性的做。

利率调期（即利率互换）：双方约定在未来一定期限内，根据约定数量的同种货币或债券的名义本金交换利息额。

利率互换案例：2005年10月10日，国家开发银行与中国光大银行达成利率互换协议：名义本金为50亿人民币，期限10年，光大银行支付固定利率，开发银行支付浮动利率（一年期定存利率）。

双方约定，待人民银行有关政策出台后生效。

2006年4月10日，有18家机构获准做此业务。

试探性的做。

1.巴林银行倒闭案¡ª¡ª一个期货交易员的失误，损失10亿英镑，百年老店消失了；2.万国证券¡ª¡ª死于国债期货自营，¡°327案件¡±，被申银合并；（被称为中国的巴林事件）3.君安证券¡ª¡ª死因不明，据说是证券公司的利润被转移到老总自己的口袋（MBO?）。