对《中国股市历次牛市和熊市的运行概况、原因和启示——1990年12月至1992年5月 牛市》的小组讨论的感想

对《中国股市历次牛市和熊市的运行概况、原因和启示——1990年12月至1992年5月牛市》的小组讨论的感想一、中国建立交易所的原因理解从70年代末开始的、以放权让利为基本内容的城市经济体制改革，到80年代中期，其市场化的走势已相当明显。

1984年中共中央第十二届中央委员会第三次全体会议通过的5中共中央关于经济体制改革的决定6明确提出，改革的目标是建立社会主义的有计划商品经济，事实上从理论和政策上认同了改革的市场化取向。

从改革的实践看，收入分配上的统收统支逐步为利润分成和利改税所取代；物资和产品的纯计划调拨逐步为计划调拨和市场分配并存所取代；价格的形成逐步由纯计划定价向计划定价和市场定价并存的双轨制转变；资金的使用逐步由无偿划拨向有偿借贷转变。

这些改革举措逐步使企业由单纯的政府附属物演变为独立的利益主体，企业的行为目标逐步集中于自身利益的最大化上。

但资金供给的软约束却导致了消费和企业投资需求的双膨胀，并由此引发了改革开放以来第一次比较剧烈的通货膨胀。

当人们在更深层次上寻找企业内部的自我约束机制和自我发展主体时，发现具有明晰产权的、以多元产权主体为基础的股份制企业组织形式是解决问题的根本办法。

在现实中进行的承包制改革的失败更加强了理论上的上述认识。

于是，股制在实际经济生活中作为企业制度改革的一种可选择的模式就诞生并逐步发展起来，因此也就有了中国股票市场的萌芽和初步发展。

解放初期，通货膨胀，物价上涨，黑市猖獗，投机盛行，为了稳定市场，打击黑市，人民政府决定，在天津、北京等城市成立在人民政府管理下的证券交易所。

但是，随着国家财政好转，币值开始稳定，交易量下降，不久，随着“三反”、“五反”运动的开展，证券投机活动受到控制，证券交易所业务逐渐萧条。

建国初期的证券市场，不仅时间短暂，而且更重要的是，它是旧中国的证券交易活动在建国初期被消灭前的一种过渡形式。

到1952年，人民政府宣布所有的证券交易所关闭停业；1958年国家停止向外借款；1959年终止了国内政府债券的发行。

此后的20多年中，我国不再存在证券市场。

党的十一届三中全会以后，随着我国经济体制改革的深入和商品经济的发展，人民收入水平不断提高，社会闲散资金日益增多，而由于经济建设所需资金的不断扩大，资金不足问题十分突出，在这种经济背景下，各方面要求建立长期资金市场，恢复和发展证券市场的呼声越来越高，我国的证券市场也便在改革中应运而生。

（一）、发行市场。

我国证券发行市场的恢复与起步是从1981年国家发行国库券开始的。

此后，债券发行连年不断，发行数额不断增加，债券种类由国家债券扩展到金融债券、企业债券、国际债券的发行。

我国的股票发行始于1984年。

1984年9月，北京成立了第一家股份有限公司——天桥百货股份有限公司，并发行了股票。

同年11月，由上海电声总厂发起成立的上海飞乐音响股份有限公司向社会公开发行股票。

之后，上海延中实业股份有限公司也面向社会发行了股票。

全国其他一些城市也相继发行了股票。

在政府的引导下，随着股份制试点企业的增加，我国股票发行规模不断扩大，股票发行涉及境内人民币普通A股、供境内外法人和自然人购买的人民币特种股票B股，还有在境外发行的H股和N股等。

（二）、交易市场。

我国的证券交易市场始于1986年。

1986年8月，沈阳信托投资公司第一次面向社会开办了证券交易业务，之后，沈阳市建设银行信托投资公司和工商银行沈阳证券公司也开办了这项业务。

1986年9月，上海市几家专业银行的信托部门及信托投资公司开办了股票“柜台交易”，1988年4月和6月，财政部先后在全国61个大中城市进行转让市场的试点。

到1990年，全国证券场外交易市场已基本形成，随场外交易市场的形成，场内交易市场也迅速发展起来，1990年11月26日，国务院授权中国人民银行批准的上海证券交易所宣告成立，并于1990年12月19日正式营业，成为我国第一家证券交易所；1991年4月11日，我国另一家由中国人民银行批准的证券交易所——深圳证券交易所也宣告成立，并于同年7月3日正式营业。

两家证券交易所的成立，标志着我国证券市场由分散的场外交易进入了集中的场内交易。

与此同时，全国的一些大中城市如武汉、天津、沈阳、大连等地还成立了27家证券交易中心，接纳多种债券和投资基金交易。

一些交易中心还同上海、深圳证券交易所联网，使两家证券交易所的交易活动得以辐射、延伸。

在这一时期内，中国股市的发展呈现出如下几个特点：(1)、进行股份制改造并发行股票的企业多为中小企业。

如前所述，80年代中期，虽然经济体制改革中出现的问题已经在实践中提出了股份制的问题，并且从理论上认识到了对企业进行股份制改造的重要性，但股份化就是私有化的观念在中国人心目中仍然根深蒂固，这成为股份制改造的巨大的意识形态障碍，所以，这一时期股份制只涉及中小企业，特别是中小企业中的集体企业，一般不涉及大型企业和国有企业，以便防止由股份化所带来的私有化侵蚀社会主义的根基。

因此，像飞乐音响、深圳发展银行这些首批发行股票的企业发行额度不过50万元和790万元，全国其他地区所选择的股份制改革试点企业也基本上局限在中小企业和集体企之内。

(2)、股票发行和交易的规模小。

由于股份制企业规模小，股票发行和交易的规模自然不会大。

截止到1991年底，在沪、深两个交易所挂牌交易的股票总共才有14只，上市公司总股本不足10亿元，总市值不过几十亿元。

全国6000多家股份制企业发行股票总数虽说已有一定规模，但与一个拥有12亿人口、几十万个企业和数万亿元人民币国内生产总值的经济基础相比，这点规模不过是沧海一粟而已。

(3)、尚无全国统一的股市法律法规。

1987年以前，中央对股份制改造和股票发行、股票交易基本上没有任何管理，1987年国务院及中国人民银行开始对股票发行与股票交易活动进行管理。

1987年3月28日国务院发布了第一个关于股票管理的文件关于加强股票债券管理的通知6，随后，中国人民银行先后发布了5关于严格控制股票发行与转让的通知6、5跨地区证券交易暂行办法6等文件，使中央对股票发行和交易活动的管理得到加强。

但是，这些文件基本上都是针对股票发行和股票交易活动中出现的这样或那样的问题而提出的具体管理措施，而不是规范股票发行和股票交易活动的系统的法律法规。

事实上在整个这一时期内就没有全国统一的系统规范股票发行和股票交易活动的法律法规，各地的股份制改造和股票发行与交易活动要么是企业自发进行的，要么是在当地政府的指导和特许下进行的。

股票发行与股票交易的规则也是各地自行制定的。

从上述特点可以看出，这一时期中国股市只是处在萌芽状态和初步发展阶段，是极不成熟的。

二、中国股市发展的意义中国股市是中国市场化改革和经济发展的产物，它反过来又对这种市场化改革和经济发展产生了巨大影响，成为中国经济改革和经济发展的重要推动力量。

（一）、带动了国有企业股份化改造和经营机制转换。

股票发行市场的存在使得国有企业股份化改造得以顺利进行。

在中国经济走向市场化的过程中，如何使国有企业成为自觉按照市场规则进行经营活动的主体曾经是长期困扰经济理论工作者和改革决策者的难题。

80年代中期开始找到了股份制这种适应市场经济要求的企业组织形式，90年代初形成了共识，并且开始大规模地应用于国有企业改革。

目前，中国国有企业走向股份化的道路大致有这样两条：(1)、折股出售。

即把作为改造对象的国有企业的资产加以评估，将其中的净资产全部或部分折成股份向企业内部职工出售，使企业的一元产权所有的国有资本转变为全部由职工个人所有的多元产权股份资本或国家所有+职工个人所有的多元产权股份资本。

(2)、折股募股。

即把作为改造对象的国有企业的资产加以评估，将其中的净资产折为国有股份，然后再向社会公众募集一部分股份，使企业的一元国有资本转变为国有资本+公众资本所形成的多元股份资本。

正是由于股票发行市场的存在和发展才使国有企业通过这两种方式特别是第二种方式所进行的股份化改造得以顺利完成，从而使国有企业得以从政府的怀抱中解脱出来，实现政企分离而成为市场活动主体。

多元产权主体的形成和股份制的建立，使企业内部组织结构和管理机制发生了根本性的转变。

在一元产权主体的纯国有体制中，由于企业只是政府一家（中央政府或地方政府）所有的，企业的领导人只能由政府任命，他也只能对政府负责，企业无法从对政府的依附地位中摆脱出来，不管采取什么样的改革方式，不管是厂长负责制还是承包制，都无法改变企业与政府之间的基本关系格局。

而且在市场经济条件下，政府在处理与纯国有企业的关系时往往面临两难选择：对企业负责人放权太少，企业活不了，放权太多，又监督不了。

因为厂长是企业惟一的和最高的领导，企业内部没有在平等地位上对他进行监督的主体，因而也没有有效的监督机制，政府的监督很难到位。

这一方面因为政府有自己很多特殊的目标，并且在企业之外，它不可能把全部精力用于对企业的监督，也很难掌握企业经营情况的充分信息。

通过股票发行形成多元产权主体的股份制企业以后，企业内部形成了与股份制企业运作规则相适应的组织结构，即股东大会、董事会、监事会及经理班子等。

在这种组织结构中，经理作为企业日常经营管理事务的最高管理者，不过是体现众多所有者利益和意志的股东大会和董事会的各项决策的执行者。

他不是对一个所有者负责，而是对多个所有者负责，不是受一个并不十分明确的所有者（政府）监督，而是受众多实实在在的所有者的监督。

经理对董事会负责，董事会对股东大会负责，监事会则是代表股东利益和意志对董事会和经理班子进行监督的机构。

这种企业内部各机构主体相互制约的关系既符合与市场经济相适应的国际惯例，又以国家法律的形式给以界定，从而在企业内部形成了完全不同于传统国有企业的现代企业经营管理机制。

股票市场的存在则从外部对企业经营者形成了压力。

在正常情况下，二级交易市场所形成的股票价格是上市企业经营业绩的反映，业绩好则价格高，业绩差则价格低。

股票交易市场通过股票价格变化而对企业经营业绩，从而也是对企业经营者经营能力所作出的公开评价，对企业经营者会形成一种无形的压力，它会促使经营者在企业经营方面加倍努力。

这种社会评价机制也有助于形成企业家的竞争和淘汰机制，如果一个企业的股票价格长期低迷，那该企业经营者的经营能力肯定会受到怀疑，并将很快被该企业淘汰。

如果一个企业的股票价格持续走高，那该企业经营者的经营能力就会被认可，他不但会被要求继续留在该企业的经营者宝座上，甚至可能会有更多的企业愿意出更高的价钱聘用他。

这就是通常所说的用脚投票机制。

这种机制的形成对于中国企业家队伍的成长是非常必要的。

（二）、促进优势企业规模扩张。

这种功能表现在如下几个方面：（1）、中国有关法律法规规定，企业要能获准发行股票和股票上市交易，必须符合最基本的业绩条件，即连续3年盈利并且最近1年净资产收益率达到10%以上，同时还要求其资本、销售额、市场占有率在同行业中位居前列，所以能够进入股票市场的企业都是各行业中的优秀大企业。