美国高收益债券风险特征与投资者保护机制探讨_曹萍
浅析美国证券投资者保护基金及对中国启示
浅析美国证券投资者保护基金及对中国启示中国证券市场的发展显示出券商在未来可能出现重组和退出的浪潮，而证券投资者不应在市场风险外还额外承担券商倒闭的风险，国外通常的做法是建立证券投资者保护机制，我国已经发生几起券商经营不善而被迫退市的例子，但大多以行政干预的手段解决。
美国证券投资者保护基金(SIPC)从建立至今已有32年，其运作经验对我国很有借鉴意义。
目前证券投资者保护制度已成为许多国家或地区证券市场体制中不可缺少的重要环节。
总体来看，投资者赔偿基金的运作模式可分为两种：一种是独立模式，即成立独立的投资者赔偿(或保护)公司，由其负责投资者赔偿基金的日常运作，美国、英国、爱尔兰、德国等证券市场采用了这种模式；另一种是附属模式，即由证券交易所或证券商协会等自律性组织发起成立赔偿基金，并负责基金的日常运作，加拿大、澳大利亚、香港、台湾、新加坡等市场采用了此种模式。
所谓美国证券投资者保护基金(Securities Investor Protection Corporation，简称SIPC)是1970年，在美国国会的要求下成立的一个证券业的非营利性会员组织，它强制性要求所有符合美国《1934证券交易法》第15(b)条，依法注册的证券经纪商、自营商、全国性证券交易所的会员成为自己的会员，并按照经营毛利的5‰交纳会费，以建立投资者保护基金。
其成立的目的是为符合条件的证券经纪商和自营商的顾客提供保险保护，使这些顾客在其证券商因破产或陷入财政危机而失去偿付能力时能够得到赔偿。
建立SIPC的历史背景在于随着二战后经济发展和机构投资的迅速崛起，美国证券界由原来固定佣金制向浮动佣金制度变迁，佣金率的下降使大量券商的经营面临极大困境乃至于破产。
为了保护投资者利益，1970年，美国国会制订了《证券投资者保护法案》(Securities Investor Protection Act)，并依据该法案建立了证券投资者保护基金，即SIPC。
美国高收益债券市场对中国中小企业私募债券的借鉴与启示
美国高收益债券市场对中国中小企业私募债券的借鉴与启示作者：李训李萍刘涛来源：《财经理论与实践》2013年第02期摘要：以发展中国中小企业私募债券的必要性及其现状分析为基础，对美国高收益债券的发展历史和市场特点进行剖析，试图借鉴美国成熟市场的经验探索推动中国中小企业私募债券市场健康、持续发展的方法和措施。
将风险长期维持在可控范围内是中小企业私募债券市场发展的关键，应当建立违约风险监控制度，突破违约偿债机制和信用评级体系两方面问题。
同时，放宽限制，促进中国中小企业私募债券市场的自由化；加强创新，保持中国中小企业私募债券市场的活力。
关键词：中小企业私募债券；高收益债券；违约风险；监管中图分类号：F830.91文献标识码：A文章编号：1003-7217（2013）02-0045-04一、引言2012年5月22日、23日，沪、深交所正式发布中小企业私募债券业务试点办法及配套指南，拉开了中小企业私募债券业务试点的序幕，标志着具有高风险、纯信用特点的中小企业私募债券品种在国内正式推出。
这一当前最具有创新意义的债券品种的推出，也标志着中国高收益债市场开始崭露头角。
中小企业私募债券市场的运行状况如何？前景怎样？未来如何避险？国外成熟的高收益债券市场是如何发展的？这些都是值得思考和研究的问题。
二、中小企业私募债券的源起与现状（一）中小企业私募债券的源起在一系列政策扶持下，中小企业增长迅速，2007年6月至2012年6月期间，注册资本在1000 万元以下的中小企业成为增长主力，新增37121户，对企业总体数量增长贡献率达到89.1%。
中小企业对经济增长、社会稳定的贡献越来越大，已成为我国经济社会发展的一个重要支撑力量。
然而，融资难是长期制约我国中小企业发展的瓶颈。
近年来，国家对中小企业信贷扶持计划的实施、中小板和创业板的推出，一定程度上缓解了中小企业的融资问题，但由于股权融资存在较高的显性门槛，银行贷款多倾向于实力雄厚、抵御市场风险能力较强的大型企业，大量信用评级低、财务状况不佳的中小企业融资困难、融资成本高。
美国高收益债券风险特征与投资者保护机制探讨_曹萍
美国高收益债券市场的发展与现状一、美国高收益债的主要发行规则美国是高收益债券市场的发源地，20世纪20年代就已存在降级的高收益债券。
直到1977年美国市场上出现了第一只初始发行即为投机级的债券，由此真正拉开了高收益债券市场发展的序幕。
1990年之前，私募发行的高收益债券由于在转售方面受到限制，制约了市场流动性，也不利于一级市场的发行。
1990年，S E C颁布了144A规则，放宽了非公开发行债券的转售限制，便利了融资。
如果债券的目标投资者是合格机构投资者(qualified institutional buyers, QIBs)，则发行人根据144A规则可以快速融资，而不必向SEC进行登记注册[1]。
相应地，通过这种方式发行的债券不能在证券交易所上市和交易。
符合144A规则的证券非公开发行可以在机构投资者之间进行交易 。
随着高收益债券市场的扩大，公司发行高收益债券的动力也显著提高。
早期，高收益债券缺乏流动性和稳定性，使得许多潜在的发行人主要依靠银行融资，高收益债券发行人仅通过公开市场发行。
但随着高收益债券市场逐步多元化及流动性的增加，发行人认识到，与公开方式相比，通过非公开方式发行债券可以节省的时间曹萍(广东金融学院，广东 广州 510521)摘要：我国债券市场即将推出中小企业高收益债，对高收益债的风险防范和投资者保护是其制度设计的关键。
美国是全球最大的高收益债券市场，2011年余额达到1.5万亿美元，同时拥有144A等灵活的私募法规。
其高收益债的风险特征如何？怎样保护投资者？有哪些经验可资借鉴？基于此，本文对美国高收益债券市场的风险特征和投资者保护机制进行了详实的研究，发现美国经验对我国的启示在于：首先，建立良好的契约制度以保证高收益债市场的稳定发展；其次，制定合适的私募债券与合格投资者法规作为高收益债券发行与交易的风险控制机制；最后，近期可考虑成立风险基金作为高收益债的过渡性保障工具，中长期可通过高收益债券的投资组合和发展信用风险产品来规避违约风险。
金融危机下美国证券投资者保护制度及其启示
金融危机下美国证券投资者保护制度及其启示证券投资者保护是国际证监会组织（IOSCO）的三大监管目标之一。
金融危机爆发以来，面对前所未有的危机规模和损害程度，美国证券投资者保护体系在偿付投资者债权、维护投资者利益方面发挥了重要作用。
本文在相关文献的基础上，重点关注美国券商破产后的投资者保护措施，并对完善我国证券投资者保护制度提出了建议。
关键词：金融危机证券投资者保护体系研究背景证券投资者保护是证券市场健康发展的基石，是国际证监会组织（IOSCO）的三大监管目标之一，更是主权国家金融安全网的重要组成部分，关系到整个金融系统的稳定和安全。
自2007年6月金融危机全面爆发以来，华尔街传统的五大投资银行全军覆没，全球金融机构损失惨重。
据彭博统计，截至2008年8月18日，全球金融机构累计发生的资产减计和信贷损失已达5036亿美元，其中，仅金融危机发生地美国就占2528亿美元，个人投资者更是损失惨重。
面对有史以来最为严重的一次金融危机，美国证券投资者保护体系如何保护投资者利益？其各项制度措施又如何发挥作用？这些问题对于完善我国证券投资者保护制度具有重要的借鉴意义。
为此，本文在相关文献的基础上，重点关注美国券商破产后的投资者保护措施及其对我国证券投资者保护的启示，并对完善我国证券投资者保护制度提出了建议。
美国证券投资者保护制度体系概览美国的证券投资者保护制度体系，特别是危机救助体系，经历了一个动态发展并逐步趋于完善的过程。
目前，已经形成了以美国证券投资者保护公司（SIPC）为主体，商业保险和法律保障为补充的投资者保护与救助体系。
具体来说，包括以下基本制度：（一）证券投资者保护基金制度在1970年之前，券商破产之后，投资者往往血本无归。
1970年，美国国会通过《证券投资者保护法》（SIPA），成立证券投资者保护公司（SIPC），通过专门的证券公司破产法律程序和投资者偿付程序相结合的方式，共同发挥投资者保护的作用。
美国金融危机中资产证券化产品风险研究
美国金融危机中资产证券化产品风险研究1. 本文概述本文旨在深入探讨美国金融危机期间资产证券化产品的风险问题。
资产证券化作为一种金融创新手段，在提高金融市场的效率和流动性方面曾发挥了重要作用。
在2007年至2008年的金融危机中，资产证券化产品尤其是住房抵押贷款支持证券（MBS）和债务担保债券（CDO）的风险暴露，对全球金融市场造成了巨大冲击。
本文将从风险识别、风险评估和风险防范三个维度，对美国金融危机中资产证券化产品的风险进行全面分析。
本文将详细梳理资产证券化产品的基本原理和运作机制，明确风险产生的根源。
通过实证分析和案例研究，评估这些产品在金融危机中的风险表现和影响。
本文将基于风险评估结果，提出相应的风险防范措施和建议，以期为我国资产证券化市场的健康发展提供参考。
2. 资产证券化基本原理与运作机制在美国金融危机中，资产证券化的基本原理与运作机制扮演了至关重要的角色，其复杂性和潜在风险在危机中暴露无遗。
资产证券化的核心在于将传统的、难以流动或不易直接交易的资产，尤其是金融资产，如住房抵押贷款、汽车贷款、信用卡应收账款等，打包整合形成资产池。
这一资产池所产生的未来现金流作为基础，通过精心设计的结构性金融技术进行重组和信用增级，进而发行不同层级的证券。
运作机制上，发起人（如银行或金融机构）将其持有的信贷资产转让给专门设立的特殊目的实体（Special Purpose Vehicle, SPV），SPV作为一个独立的法律实体，其主要目的是隔离原始发起人的信用风险，确保投资者购买的证券不受发起人财务状况的影响。
SPV将这些资产未来的现金流预测并分割成不同风险等级的证券产品，通常包括高级别（AAA评级）证券、中级证券以及次级证券等。
高级别证券由于享有优先权，通常有较高的信用保障，而次级证券则承担底层资产损失的第一顺序风险。
在信用增级方面，采取多种手段以增强证券的信用等级，例如超额抵押、内部信用提升结构（如优先次级结构）、第三方信用担保或者金融衍生品保险等。
美国高收益债券市场发展经验及对我国的启示
三 ! 发展 我 国 高收 益债 券 市场 的相 关 建议
( 一 ) 放 宽投 资限制 , 完善债 券 市场投 资者结构
从银行 间债券市场 的投资者构成来看 , 我国债券投 资者 主体为商业银行 ! 保险公 司 ! 证 券公 司 ! 基金公司等 , 其 中商业银行起着主导作用 " 受监管部 门相关法规 的限制 , 大多机 构
投资者 目 前只允许购买信用级别为投资级以上的债券 , 市场上低信用等级债券发行难度很
大 , 不利于高收益债券的发展 " 建议逐步放宽商业银行 ! 保险公司 ! 基金等机构投资者债 券
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美国高收益债券市场发展经验及对我国的启示
非投资级别的债券 , 以寻求比投资级别债券更高的收益或进行组合投资 " 美国的高收益债券
投资者 主要包括保 险公 司 ! 高收益共同基金 ! 养老基金 ! 股权 和收人基金 ! 投资级基 金 ! 债 券抵押债务凭证 和外 国投资者 等多种类 型 的机 构投 资者 " 其 中 , 保险公 司 ! 高 收益共 同基 金 !. 养老基金是份额最大的三大投 资主体 "
( 三) 建立了完备的投资者保护机制 " 美国的高收益债券存在较成熟且普遍的投资者保
护机制 ) 约束性契约 " 债券契约 的 目的是通过 限制发债主体及其子公 司从 事和进行任何可
能减少用于偿还债券的资源的活动或投资 , 以确保发债主体未来偿还债券的能力 " 美国高收
益债券 的发行 文件 中往往 包含 了大量严 格 的约束 性契约 , 要求 发债 主体 在 债券存 续期 内遵 守 , 以保 护投 资者利益 ! 防范债券的违约风 险和发债主体的道德风险 " 根据 契约 , 受托人将 作为债券持有人 的代表 , 监督发债主体偿还债务和履行债务条款 " ( 四) 拥有繁荣的信用衍生产 品市场 " 2 0 世纪 9 0 年代后期 , 诸如信 用违 约互 换 ( CDS ) 和债券抵押债务凭证 ( CBO ) 等信用衍生产品的发展 , 有效转移和对 冲 了信用风险 , 使得市 场对违约事件 的冲击更具有 弹性 和防御性 , 对 高收益债 券市场 发展起 到 了进一 步 的推 动作 用 " CDS 可 以将违约风险从 债券 持有人转 移至 CDS 出售方 , 不仅 有利 于提高 高收益 债券 一 级发行市场的发行 , 也有利 于提高二 级交易市 场 的流 动性 " CBO 是将 债券 组合 经过结 构化 重组 , 将来 自多个债务人 的现金流转化成 一组分属不 同层级的新产 品 , 满足 了不 同投资者 的 需求 , 同时实现 了信用风险 的转移 " ( 五) 建立 了 良好 的市场基础性 制度和设 施 " 美 国 已建立 了较 为发 达的信 用评 级体 系 ! 完备的信息披露制度 ! 会计 审计 制度 以及健全 的法律 环境 ! 司法程序 , 中介 服务 机构效 率 高 , 交易结算 系统安全 高效 , 这些都对高收益债券市场的发展 提供 了支持 "
研究报告[008]
![研究报告[008]](https://img.taocdn.com/s3/m/6e78469258fb770bf78a55e8.png)
研究报告美国高收益债券风险防控制度邓斌资本市场研究所内容摘要在美国，以《证券法》和《信托契约法》为基础，高收益债券市场从评级、发行、交易、信息披露到监管等形成了一套相对完整的流程和制度。
这些制度在有力促进高收益债券发展的同时，也对其违约风险起到了至关重要的防控作用。
我们重点介绍美国高收益债券市场以下几项风险防控制度：私募发行与合格投资者制度、信息披露制度、中介机构与内部人监管制度。
目录一、私募发行与合格投资者制度 (3)二、信息披露制度 (4)（一）高收益债信息披露要求 (4)（二）高收益债信息披露内容特点 (5)（三）欺诈等行为的刑事处罚制度 (8)三、中介机构与内部人监管制度 (9)（一）对信用评级机构的监管要求 (10)（二）对审计机构的监管要求 (11)（三）对发行主体内部人的监管要求 (12)一、私募发行与合格投资者制度私募发行与合格投资者制度是高收益债券风险控制的重要机制。
私募作为一种发行灵活便捷、成本较低的资金募集方式，非常适合有特定融资需求或不宜于公募融资的中小企业。
和公募债券及银行贷款相比，债券私募发行能够提供差异化的债券融资和证券投资渠道，而且一旦归入私募债券发行的范畴，则能够享受相关法律规定的投资者保护和反欺诈条款的保护，它比一般的根据民事法律享受的合同法保护对于投资者更加有利。
1990年美国证监会实施《144A规则》(Rule 144A)，为私募发行证券的转让提供了便利渠道。
由于规则便利性，基于《144A规则》的私募发行方式逐步成为高收益债券发行的最主要方式。
Fenn(2000)研究显示，1997年美国就有超过80%的高收益债券在144A市场发行。
截至2011年底近90%的高收益债券在144A市场发行。
由于高收益债券的发行主体信用级别较低，对投资者的风险识别、风险管理和风险承受能力要求较高，因此高收益债券的目标投资者主要是合格机构投资者。
愿意投资高收益债券的个人投资者更适合通过高收益共同基金来间接投资。
美债收益率影响因素、走势预测及市场效应——基于ARDL-ECM模型的分析
三是风险溢价因素。采用标普500波动率指 数。该指标为风险溢价因素的常用代理指标，
也会保持上行趋势，而近40年美债实际收益率 不断走低，主要也是由美国经济增速持续放缓 所致。二是美国通胀及通胀预期走势。当通胀 率攀升时，投资者将会要求更高的名义收益
波动率指数越大，表明市场风险偏好越小。 2.模型设定。本文将构建分析和预测美
表1 数据，直接利用当季同比
模型中所选变量及其含义
增速数据可能影响模型稳
变量
含义
健性，故本文利用环比数
因变量
TY
10年期美债收益率
据。针对环比数据的季节 性问题，进行了季节性调 整。按照经济理论，该指 标为正向指标， 经济增长 率越高， 则美债收益率越
自变量
GDP CPI VLX
季调后的美国GDP同比折年率
表3
解释变量 dTY (-1)
ARDL-ECM模型的参数估计结果
系数
标准差
T统计量
1.0851
0.0864
12.5645
P值 0.0000
短期看，美债收益率本身短期的
dTY (-2)
-0.2069
0.0799
-2.5907
0.0108
波动将产生自我反馈式上升，同
dCPI
0.1447
0.0361
4.0118
仍比2020年的最低点高出近175个基点。但 2020年8月中旬以来，受各种因素影响，10年 期美债收益率开启上行模式，特别是2020年12 月至今，已呈现连续3个月上行且升势明显加 快，2021年2月以来已连续突破1.1%、1.3%、 1.5%的关键点位，并于3月18日突破1.7%，创 一年以来新高。对于近期10年期美债收益率的 走势，笔者认为主要有以下原因：
美国风险资本运作过程中的治理结构及启示
美国风险资本运作过程中的治理结构及启示美国风险资本运作过程中的治理结构及启示一、美国风险投资机构的治理结构由于风险投资机构的管理者和项目经理直接肩负着筛选、监督投资对象企业等责任，所以风险投资机构的治理结构是否具备有效的制约与激励机制，是决定风险资本能否有效运作的最基础性环节。
1.有效的风险投资机构治理结构所应解决的主要问题。
正如现代委托代理理论所分析的那样，在所有权与经营权分离的情况下，如果没有适当的激励机制，管理者就会利用信息优势做出有利于自身却损害所有者利益的行为。
就风险投资机构这种组织形式来讲，因信息不对称而使出资人面临的风险主要表现在以下两个方面：第一，风险投资机构管理人员滥用资金的风险。
在成功的创业投资项目中，产出往往数倍于甚至数十倍于投入。
与一般工商企业不同，风险投资机构属于资金丰富而本身并不直接拥有能够带来高额回报投资项目的单位，并且现实中真正具有投资价值的项目又极为有限。
这样，如果没有合理的激励机制，风险投资机构的项目管理人就有可能放松对投资项目的筛选和分析，不经过缜密的评估和判断就把资金投入到并不具有可行性的创业投资项目中，从而造成资金的滥用问题。
第二，风险投资机构管理人员滥用权力为己牟利的风险。
如果风险投资机构这种经营权与所有权相分离的组织形式的激励机制设计不当，造成所有者与经营者之间存在着严重的利益不一致问题，管理者就会利用自己的信息优势做出诸如过分追逐风险、为自己确定过高的报酬标准、进行关联交易、甚至违背机构本已确定的方针和投资策略等损害出资人利益的行为。
甚至会发生项目管理人员为获得不正当的利益，而与被投资企业串通合谋，在投资前隐匿真实信息、制作与报告虚假信息，在投资后不履行善意管理的义务。
所以，一个合理的风险投资机构治理结构，必须能够有效地控制管理人员滥用机构资金及为自己谋取不正当利益。
2.美国风险投资机构的治理结构。
美国的风险投资机构绝大部分都实行有限合伙制(Limited Partnership)的组织形式。
美国市政收益债券发展经验及对我国的启示
美国市政收益债券发展经验及对我国的启示摘要：美国是市政债券发行最早、规模最大的国家，在市政债券运行管理方面积累了许多经验。
本文总结了美国市政债券的发展历程及管理经验，比较了我国地方政府专项债券与美国市政收益债券的不同特点，并提出了相关对策建议：简政放权，逐步实现专项债券发行自主化；丰富品种，推进专项债券条款设置多样化；加强管理，规范信息披露和信用评级制度；增强信用，建立偿债基金和购买保险制度；多级监控，跟踪资金流动并成立自律组织；隔离风险，允许破产保护或剥离政府信用。
一、美国市政债券发展经验（一）条款设置方面1.债券类别。
美国市政债券分为三类，分别为一般责任债券、收益债券和其他类市政债券。
其中，一般责任债券是由州和地方政府发行，以发行人的征税能力作保证的一种市政债券，由发行人的税收收入及其他全部收入来支撑，类似我国地方政府一般债券。
收益债券是由州和地方政府或相应授权机构发行的，以投资项目收益作为主要偿债资金来源的市政债券1，类似我国地方政府专项债券。
美国市政债券发行以收益债券为主。
1996年至2012年，收益债券发行占比一直保持在61%-71%之间，2013年至2017年，收益债券占比维持在55%2左右水平（见图1）。
1 收益债券有时也以政府补贴、指定的非从价计征税种的税收收入偿还。
2 本文图表数据来源：Securities Industry and Financial Markets Association (SIFMA)。
2.票面利率。
美国市政债券发行利率以固定利率为主，可变利率和零利率发行规模较小。
此外，历史上还出现过拍卖利率、可转换利率、联系利率等多种票面利率形式。
拍卖利率发行规模曾于2004年达到413亿美元的水平，但随着2008年全球金融危机的爆发而销声匿迹（见图2）。
3.发行期限。
美国市政债券发行以长期债券为主，1996年至2008年平均发行期限保持在19年以上，2009年及以后也基本维持在16年左右的水平，且具有小幅上升趋势，2017年为17.5年（见图3）。
美国公司债券发展和制度安排及启示
作者： 曹萍
作者机构： 广东金融学院中国债券研究所,广东广州510521
出版物刊名： 金融与经济
页码： 53-56页
年卷期： 2013年 第7期
主题词： 美国公司债券;发展特征;制度安排
摘要：近年来我国债券市场快速发展，资本市场重股市、轻债市的局面大为改观。
但是，与欧美发达市场相比，我国债券市场还存在较大差距，主要表现在市场规模偏小、债券品种有限、期限和结构不尽合理、发行监管体制不健全等，企业通过债券市场融资的需求难以得到有效满足，债券市场对实体经济的支持和促进作用没有充分发挥。
本文通过分析美国债券市场，归纳和总结我国公司债市场的优势和不足。
并分析我国公司债市场未来的发展空间。
最新-美国证券投资者保护基金及对中国启示 精品
美国证券投资者保护基金及对中国启示中国证券市场的发展显示出券商在未来可能出现重组和退出的浪潮，而证券投资者不应在市场风险外还额外承担券商倒闭的风险，国外通常的做法是建立证券投资者保护机制，我国已经发生几起券商经营不善而被迫退市的例子，但大多以行政干预的手段解决。
美国证券投资者保护基金从建立至今已有32年，其运作经验对我国很有借鉴意义。
运作体系目前证券投资者保护制度已成为许多国家或地区证券市场体制中不可缺少的重要环节。
总体来看，投资者赔偿基金的运作模式可分为两种一种是独立模式，即成立独立的投资者赔偿或保护公司，由其负责投资者赔偿基金的日常运作，美国、英国、爱尔兰、德国等证券市场采用了这种模式；另一种是附属模式，即由证券交易所或证券商协会等自律性组织发起成立赔偿基金，并负责基金的日常运作，加拿大、澳大利亚、香港、台湾、新加坡等市场采用了此种模式。
所谓美国证券投资者保护基金，简称是1970年，在美国国会的要求下成立的一个证券业的非营利性会员组织，它强制性要求所有符合美国《1934证券交易法》第15条，依法注册的证券经纪商、自营商、全国性证券交易所的会员成为自己的会员，并按照经营毛利的5‰交纳会费，以建立投资者保护基金。
其成立的目的是为符合条件的证券经纪商和自营商的顾客提供保险保护，使这些顾客在其证券商因破产或陷入财政危机而失去偿付能力时能够得到赔偿。
建立的历史背景在于随着二战后经济发展和机构投资的迅速崛起，美国证券界由原来固定佣金制向浮动佣金制度变迁，佣金率的下降使大量券商的经营面临极大困境乃至于破产。
为了保护投资者利益，1970年，美国国会制订了《证券投资者保护法案》，并依据该法案建立了证券投资者保护基金，即。
目的是在券商面临破产或倒闭的困境时，使投资者的利益依然能够得到有效保障。
基于信息不对称的投资者保护机制：美国市政债券市场的经验及启示
Investor Protection Systems from the View of Information Asymmetry：the Experience of American Municipal Bond Market 作者： 王芳[1];曹军[2]
作者机构： [1]复旦大学管理学院,上海200433;[2]武汉军事经济学院,武汉430035
出版物刊名： 上海管理科学
页码： 40-44页
主题词： 市政债券;投资者保护机制;信息披露;独立审计;信用评级;债券保险
摘要：在市政债券市场中，发行人与投资者之间的信息不对称会导致发行人的道德风险和投资者的逆向选择。
美国通过建立信息披露、独立审计、信用评级和债券保险等投资者保护机制，有效地降低了发行人与投资者之间的信息不对称，实现了投资者的利益保护和市政债券市场的稳定发展。
我国在发展市政债券市场的过程中，应该借鉴美国的成熟经验，引入上述投资者保护机制。
美国高收益债券市场对中国中小企业私募债券的借鉴与启示
美国高收益债券市场对中国中小企业私募债券的借鉴与启示李训;李萍;刘涛
【期刊名称】《财经理论与实践》
【年(卷),期】2013(034)002
【摘要】以发展中国中小企业私募债券的必要性及其现状分析为基础,对美国高收益债券的发展历史和市场特点进行剖析,试图借鉴美国成熟市场的经验探索推动中国中小企业私募债券市场健康、持续发展的方法和措施.将风险长期维持在可控范围内是中小企业私募债券市场发展的关键,应当建立违约风险监控制度,突破违约偿债机制和信用评级体系两方面问题.同时,放宽限制,促进中国中小企业私募债券市场的自由化;加强创新,保持中国中小企业私募债券市场的活力.
【总页数】5页(P45-48,82)
【作者】李训;李萍;刘涛
【作者单位】四川外语学院国际商学院,四川重庆 400031;中国社会科学院,北京100005;西南财经大学国际商学院,四川成都611130;信达证券股份有限公司固定收益部,北京100031
【正文语种】中文
【中图分类】F830.91
【相关文献】
1.美国高收益债券对我国中小企业债券融资的借鉴与启示 [J], 刘萍
2.美国高收益债券市场发展对我国私募债市场发展的借鉴 [J], 刘燕霄
3.中小企业高收益债券市场发展研究 [J], 王邹雨
4.纾困中小企业新途径:资产证券化在我国高收益债券市场的创新应用 [J], 李双杰
5.我国中小企业高收益债券市场存在的问题及其对信用评级的启示 [J], 张建
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美国债券：超越短期波动的系统性风险
美国债券：超越短期波动的系统性风险
王兴峰
【期刊名称】《中国货币市场》
【年(卷),期】2009(000)007
【摘要】6月份美国10年期债券收益率攀升到了4％的近期新高。
从基本面来看，虽然金融业企稳，但美国经济特别是房屋市场尚未摆脱艰难时期。
从资金面来看，美国政府和金融机构既面临巨大发债压力，又面临巨大的向海外筹资压力。
从美国国内政治格局看，美联储保持低利率的企图必然要让位于财政部筹资的决心。
从历史数据来看，4％的收益率水平还处于25年来的低位。
考虑到美国经济的艰难和
面向海外筹资的境况，美国债券收益率曲线上行将难以避免。
【总页数】5页(P36-40)
【作者】王兴峰
【作者单位】中国光大银行资金部
【正文语种】中文
【中图分类】F832.6
【相关文献】
1.美国市政债发行管理机制对我国地方政府债券风险防控的启示 [J], 廖秋华;黄海源;周艳华;刘伯平;郭姗姗
2.加息周期下2011年债券市场系统性风险分析 [J], 黄觉波
3.我国商业银行系统性风险影响因素及作用机制——以或有资本债券为例 [J], 郭
桂霞;于丽洁;张尧
4.美国债券投资者增持高风险欧洲政府债券 [J],
5.地方政府债券复杂网络结构及系统性风险特征 [J], 何芳;滕秀秀;王斯伟
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美国高收益债券市场的发展与现状一、美国高收益债的主要发行规则美国是高收益债券市场的发源地，20世纪20年代就已存在降级的高收益债券。
直到1977年美国市场上出现了第一只初始发行即为投机级的债券，由此真正拉开了高收益债券市场发展的序幕。
1990年之前，私募发行的高收益债券由于在转售方面受到限制，制约了市场流动性，也不利于一级市场的发行。
1990年，S E C颁布了144A规则，放宽了非公开发行债券的转售限制，便利了融资。
如果债券的目标投资者是合格机构投资者(qualified institutional buyers, QIBs)，则发行人根据144A规则可以快速融资，而不必向SEC进行登记注册[1]。
相应地，通过这种方式发行的债券不能在证券交易所上市和交易。
符合144A规则的证券非公开发行可以在机构投资者之间进行交易 。
随着高收益债券市场的扩大，公司发行高收益债券的动力也显著提高。
早期，高收益债券缺乏流动性和稳定性，使得许多潜在的发行人主要依靠银行融资，高收益债券发行人仅通过公开市场发行。
但随着高收益债券市场逐步多元化及流动性的增加，发行人认识到，与公开方式相比，通过非公开方式发行债券可以节省的时间曹萍(广东金融学院，广东 广州 510521)摘要：我国债券市场即将推出中小企业高收益债，对高收益债的风险防范和投资者保护是其制度设计的关键。
美国是全球最大的高收益债券市场，2011年余额达到1.5万亿美元，同时拥有144A等灵活的私募法规。
其高收益债的风险特征如何？怎样保护投资者？有哪些经验可资借鉴？基于此，本文对美国高收益债券市场的风险特征和投资者保护机制进行了详实的研究，发现美国经验对我国的启示在于：首先，建立良好的契约制度以保证高收益债市场的稳定发展；其次，制定合适的私募债券与合格投资者法规作为高收益债券发行与交易的风险控制机制；最后，近期可考虑成立风险基金作为高收益债的过渡性保障工具，中长期可通过高收益债券的投资组合和发展信用风险产品来规避违约风险。
关键词：美国144A规则；高收益债券；合格投资者；投资者保护Abstract: Chinese bond market is about to launch SME high-yield bonds, and the key of current institutional design is the risk prevention and investor protection of high-yield bonds. American high-yield bond market is the largest one over the world with the balance of $1.5 trillion in 2011, and it has fl exible private placement regulations such as Rule 144A. What are the risk characteristics of its high-yield bonds? How to protect investors? What experience can be used to reference? Based on this fact, this paper conducted detailed study on the risk prevention and investor protection mechanism of American high-yield bond market. The inspiration from American experience is as following. Firstly, to establish a good contract system is in order to ensure the stable development of the high-yield bond market. Secondly, to develop appropriate regulations on private placement bonds and qualifi ed investors is to set the risk-control mechanism on issuance and trading of high-yield bonds. Thirdly, it can be considered recently to establish venture capital as the transitional security tool in the high-yield bond development and in the long run, high-yield bond investment portfolio and credit risk products can be used to avoid default risk.Keywords: Rule 144A; High-yield Bond; Qualifi ed Investor作者简介：曹萍，女，广东金融学院债券研究所讲师，研究方向：债券市场。
中图分类号：F831 文献标识码：A美国高收益债券风险特征与投资者保护机制探讨和成本至少可以抵消掉债券价格的适当溢价[3]。
于是，根据144A规则的非公开方式发行高收益债券成为一种重要方式。
1992年，根据144A规则发行的高收益债券不论从发行只数还是发行金额看，占比仅为十分之一左右，但到1996年就超过了公开注册发行的高收益债券。
2003年，根据144A规则发行的高收益债券在新发行的高收益债券中占比近85% 。
二、美国高收益债的发展概况1996~2011年，美国高收益债券的年均发行规模达 1173亿美元，平均占公司债券发行规模的15%。
尤其是最近两年，年均发行规模高达2000~3000亿，占公司债券比例高达25%(见表1)。
虽然最近20年期间因经济周期的波动，高收益债券的发行量也有一定起伏，但市场总体运行相对平稳，存量规模稳步提高，截至2011年末，高收益债券存量达1.5万亿美元，成为公司债的重要组成部分(见图1)。
美国高收益债券的风险收益特征一、高收益债的信用评级分布特征从美国高收益债券的信用评级分布来看，最近20年、10年及最近1年的统计数据看，B级和B B级合计占比分别为76%、84%和83%，即高收益债发行主体的评级基本主要集中在B级和B B级两个大档，即高收益债的信用评级集中在投机级的中上端。
另外未评级及C C C级两者合计占比也基本在15~20%之间，也属于发行量较大的部分。
详见表2。
二、高收益债的收益率特点从收益率统计特征看，严格按评级的高低而呈规律性的反向变化。
评级最高的B B B-收益率也基本最低，20年的平均收益率在7.9%左右；评级最低的C C C级收益率最高，20年均值大概11.43%，与B B B-的利差约353b p。
而2011年数据显示，收益率均出现明显下降，B B B-和C C C级收益率均值分别为6.68%和8.88%，远低于历史均值，两者利差仅220bp，也低于历史均值水平。
研究表明，美国高收益债券的平均收益率明显高于10年期国债。
从1978~2007年，高收益债券收益率的年度算术平均值达到12.09%，而同期10年期国债收益率的年度算术平均值为7.25%。
而且，高收益债券组合的历史波年份投资级债高收益债高收益债占比发行总额1996285.058.70.17 343.7 1997358.1107.90.23 466.0 1998481.1129.60.21 610.7 1999544.984.30.13 629.2 2000553.234.30.06 587.5 2001698.377.80.10 776.1 2002579.557.20.09 636.7 2003644.7131.10.17 775.8 2004642.8137.90.18 780.7 2005656.596.30.13 752.8 2006912.3146.60.14 1,058.9 2007991.5136.00.12 1,127.52008664.143.00.06 707.22009754.0147.80.16 901.72010798.9263.90.25 1,062.72011788.0224.10.221,012.1 1996~2011年均值647.1117.30.15764.3数据来源：SIFMA, 根据国际评级机构(标普、穆迪)对债券的信用级别划分，低于Baa或BBB的债券为高收益债券，不包括可转换债以及期限1年以内的短期债券。
评级1991~2011均值2000~2011均值2011占比排名占比排名占比排名B46.37%150.38%151.10%1 BB29.88%234.02%232.26%2未评级15.22%3 4.65%4 5.91%4 CCC 5.88%48.71%310.05%3 BBB- 2.60%5 2.15%50.41%5 C0.04%60.07%60.00%7 CC0.01%70.02%70.26%6数据来源：Reuters、注：BB包括BB+、BB、BB-，除BBB-外其它评级符号均类似数据来源：Reuters，金额单位：亿美元 BBB-BB B CCC NR 1991~2011均值7.90%9.40%10.39%11.43%10.38% 2000~2011均值7.52%8.99%9.89%11.24%10.38% 2011 6.65%7.73%8.97%10.43%8.88%数据来源：Reuters动(回报率的标准差)大约等于10年期国债(小于30年期国债)的历史波动，但高收益债券提供了更高的平均收益。
三、高收益债的违约率是顺经济周期指标违约率是指债务人未履行合约订立的义务而导致债权人发生经济损失的实际违约情况。
通常所说的违约率是指存续期在1年以上的债券年违约率。
从年违约率来看，高收益债券很容易受经济周期的影响。
2000年高科技股泡沫破灭以及2007年次贷危机后，随着美国经济增长率下降，高收益债券的违约率显著提高。
1990年，美国经济陷入衰退(GDP连续两个季度下降)，当年高收益债券的违约率由1989年的5.8%急剧上升至9.7%。
2000年网络经济泡沫破裂，美国经济再次进入衰退周期，高收益债券市场也受到明显的影响，主要表现为违约率升高和发行量萎缩，2001年高收益债券的违约率上升到11.4%。