国际金融2017汇率制度选择

（一）以实际汇率分类为准的分类框架 1998年后，国际货币基金组织对汇率体制分类 进行了调整，采用了以实际汇率（defacto）为准的 分类框架，主要经历了两次变更。
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1.1998年分类体系（1998年5月至2008年5月）
（1）无单独法定货币汇率（Exchange Arrangement with No Separate Legal Tender）。这种制度是指一国把另一国货币作为自己的唯一 法定货币（正式的美元化），或者单一货币区（如欧元区）。 （2）货币局安排（Currency Board Arrangement）。这种货币制度 明确承诺以一定的固定汇率实现本币与某种特定外币的兑换。为 此，货币当局的货币发行受到限制，即货币发行以严格的特定外 汇做发行准备。货币当局从而失去了中央银行传统的诸如货币控 制和最后贷款人等的作用。 （3）其他传统固定盯住安排（other Conventional Fixed Peg Arrangement):盯住单一货币或者盯住篮子货币的安排，基本特点是， 货币波动幅度长度内不超过中心平价的±1，或汇率最大值和最小 值之差3个月内不超过2% （4）区间盯住（Pegged Exchange Rates within Horizontal Bands)：汇 率波动维持在一定的区间范围内，但幅度大于传统盯住安排的情 形，即围绕中心汇率的波动超过±1%或汇率最大值和最小值之差 超过2%。这种安排也包括欧洲货币体系（EMS）的汇率机制 （ERM）（自1991年1月1日之后，该汇率机制被ERMⅡ取代）。 15
• 自Mundell等以后，汇率制度选择理论有两个方面的重要发 展：即三角悖论和最优货币区理论。最优货币区理论的基 本思想是∶加宽一种特定货币的使用区域会获得类似于从 物物交换到货币交换所带来的收益。特别需要指出的是， 这种行为消除了交易的成本。最优货币区理论的发展主要 归功于Mundell（1961）、McKinnon（1963）、和Kenen （1969）。他们的研究主要是针对货币一体化的成本效益 分析中的成本方面的研究。Mundell提出了货币联盟成功的 环境条件。他认为（1）工资/价格的流动性，或（2）要 素（劳动力和/或资本）的流动性可能是代表针对总需求 这一特定震动的自动调整的充分机制。如果在经济社会里， 上述两个条件至少一个成立，有关当局就不必改变汇率， 从而加入货币联盟而放弃汇率的成本就为零或非常低。后 来的经济学家们认为，在成本方面，还应考虑到加入货币 联盟各国通货膨胀率、失业率、劳动力市场、经济增长率、 铸币税等方面的差异。此外，从收益方面考虑，消除交易 成本和消除汇率不确定性带来的风险是显而易见的。为此， 7 Mundell被称为“欧元区之父”。
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2、最新分类体系（2008年6月至今）
2008年6月，国际货币基金组织执董事会通过了关 于实施最新汇率体制分类框架的报告，并在10月出 版的2008年《汇总安排和汇兑限制年报》中公布， 新旧分类对比如表6-2所示，除了“硬盯住”大类内 涵未变外，其他各类别的内涵都发生了较大变化。
汇率制度选择
邹宏元 2017
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一、汇率制度选择的理论和现实
汇率制度的选择是当前国内外经济学家所关 注和研究的一个热点问题。特别是对于转型国家 和发展中国家，汇率制度的选择对其宏观经济的 稳定和发展起着至关重要的作用。20世纪90年代 以来，前苏联、东欧国家从计划经济向市场经济 转型过程中出现的宏观经济震动、墨西哥金融危 机、东南亚金融危机，以及之后发生的阿根廷金 融危机等，均证实了汇率制度选择对一国宏观经 济的影响和重要性。2001年底中国加入WTO，中 国贸易盈余大增。为此，西方国家认为人民币汇 率被低估，要求人民币汇率升值以及改变人民币 汇率的生成机制。2015年8月11日人民币汇率制度 有所改变且人民币开始贬值，为此有必要对汇率 制度选择进行探讨。
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面对不同汇率制度的各自特点，一国在选择汇 率制度方面，到底是选择固定汇率制、浮动汇率 制，还是选择介于两者之间的汇率制度呢？从开 放宏观经济的角度来看，其评价标准是看这种汇 率制度能否对一国宏观经济的稳定和发展做出贡 献；而一国改变其现行汇率制度，其判别标准是 这一汇率制度能否使一国宏观经济运行得到改善。 具体地讲，判别标准就是在这种汇率制度下，一 国经济增长、通货膨胀、贸易等宏观经济变量的 表现。
（5）爬行盯住(Crawling Pegs):以固定汇率为基础，随着时间的推移， 为了对一定的经济冲击作出反应而对汇率水平做出小幅度的调整。 （6）区间爬行汇率制（Exchange Rates within Crawling bands）：汇 率调整维持在一定的区间内，但与爬行盯住相比，其汇率调整的 幅度稍大，例如，超过中心汇率的±1%，或最大值和最小值之差 超过2% （7）无预定路径的管理浮动（Managed Floating with No Predeterminged Path for the Exchange Rate）：货币当局师徒干预汇 率，但没有特定的汇率路径和目标。管理汇率的依据来自比较广 泛的判断，例如，国际收支头寸、国际储备变动、平行市场发展 状况等。对市场的干预可能是直接，也可能时间接的。 （8）独立浮动（independently Floating）：汇率由市场决定，不存 在任何形式的市场干预。 1998年，国际货币基金组织再次对汇率制度的标准进行了改革。 以前分类标准中主要以成员国官方宣称的汇率体制为准，而忽略 了汇率的实际形成机制和 facto）为标准。
1932~193 9年 货币集团b
1944~197 3年 美元-黄金 金本位制c （金汇兑 本位） 可调整或 外生固定 汇率制度
1976年以 后 信用货币 本位制
国际汇率 制度
内生的固定汇率制度
动荡时期
相对稳定 的汇率安 排
货币集团 间浮动汇 率
自由汇率 制度
注：a 以中心货币英镑制度为主要依据。 b 美元、英镑集团、黄金集团、拉丁货币联盟等。 c 以中心货币美元制度为主要依据。 资料来源：作者整理；【美】查尔斯 金德尔伯格著，徐子健等译《西欧金融史》（第二版），中国金融出版社，2010。
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• 根据该理论，在一个资本流动的开放经济社会里， 当出现名义震动，如来自货币供给方或需求方的 变化时，就应当选择固定汇率制度。例如，货币 供给增加会引起通货膨胀。在浮动汇率制度下， 通货膨胀会导致汇率的贬值，汇率的贬值又会对 一国实质经济和产出产生影响。 • 按照上述理论，在这种情况下应优先选择固定汇 率制。这是因为在固定汇率制下，货币需求或供 给的变化对产出波动产生的影响较小。另一方面， 当经济社会面临实质震动，如生产率或贸易条件 的变化时，应优先选择浮动汇率制。譬如当贸易 品价格相对于非贸易品价格变化时（即贸易条件 变化），经济社会需要名义汇率的变动，以便减 缓贸易品价格相对于非贸易品价格变化对国内产 6 出和就业产生的影响。
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• 经济学家们在国际货币基金组织的汇率制度分类 中，运用上述汇率制度选择理论，从成本和效益 角度来探索在各种汇率制度安排下汇率制度对经 济增长、贸易、通货膨胀、商业循环、价格、真 实汇率等的影响，以此来确定哪一种汇率制度较 优。除了对真实汇率波动（Mussa，1986）的影响 得到普遍认同外，他们无法从上述的分析中得到 哪一种汇率制度较优的一致性结论。这使得经济 学家们不得不回过头来重新思考他们研究的基 础——汇率制度的分类，也就是国际货币基金组 织的汇率制度分类是否科学。
• 三角悖论认为：在固定汇率制、货币独立性和开 放资本市场三者之间，一国只可能选择这三个可 能目标中的两个。例如，金本位制的特点是开放 资本市场和固定汇率制，而缺少独立的货币政策 (如休谟的贸易收支失衡的价格—现金流动纠正机 制)。布雷顿森林体制实行的是盯住汇率制和独立 的货币政策，但对资本流动实行控制。在资本高 度流动的今天，一些经济学家把三角悖论发展成 二极学说。二极学说认为：在资本高度流动的世 界里，汇率制度的选择最终会趋向两极，一极是 完全浮动的汇率制度；另一极是刚性的盯住汇率 制度，包括货币联盟、美元化和货币局制度等。 这一学说还认为，介于两极之间的中间汇率制度 会逐渐消失，所以二极学说又称为中间汇率制度 8 消失学说。
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名义分类法优点在于数据权威，且涵盖国家范 围广，时间跨度长、更新频率快。如果一国事实上 遵循其法定汇率制度，那么法定汇率制度可以被认 定是其汇率的未来表现的一个很好的参考指标。然 而，由于各国所宣称的汇率制度与实际汇率安排往 往存在很大的差异，名义分类法无法真实反映各国 实际实行的汇率制度。这主要是由于实行盯住汇率 制度的国家往往为了加强出口竞争力而实行与固定 汇率制度不相符的货币贬值政策，另一方面由于所 盯住货币汇率本身的变动，导致事实上的汇率制度 更接近于有弹性的汇率安排。还有，许多名义上宣 称浮动汇率制度的国家由于害怕或为了控制通货膨 胀而频繁地干预外汇市场，使其事实上的汇率制度 类似于钉住汇率安排。 13
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• Mundell(1961,1963)、Fleming (1962)和Poole(1970)最 早提出现代汇率制度选择的理论。该理论表述为： 在存在粘性价格的经济社会里，一国选择汇率制 度的标准是看这一汇率制度能否减少国内产出的 波动。具体而言，一个国家究竟是选择固定汇率 制度还是选择浮动汇率制度，取决于经济社会中 震动的来源，是来自于名义震动还是实际震动， 以及资本流动的程度。
• Eichengreen(1994)是最早表述二极学说的经济学家。 当时他不是针对新兴市场国家，而是针对欧洲汇 率机制（ERM）出现危机提出这一学说的。1992 年至1993年的欧洲货币危机使得意大利、英国等 国家货币被迫贬值或退出欧洲汇率机制，以致参 加欧洲汇率机制的国家做出加宽汇率波幅的改变， 才保证法国留在欧洲汇率机制中。在1997年至 1998年东南亚金融危机爆发后，两极学说被应用 于分析新兴市场国家汇率制度的选择。不过，现 在仍然有不少国家采用中间汇率制度。
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一、汇率制度选择的评价标准和理论