金融工程案例分析中信泰富事件
“中信泰富和累计期权”案例分析
而现实是，由于受金融危机影响，大宗商品价格走低，澳大利亚作为重要的商品出口 国，澳元汇率承压巨大，同时澳大利亚央行降息，使得澳元兑美元汇率大幅走弱，2008 年7月到10月间，累计下跌了约29%。而中信泰富却发生了146亿港元的巨额亏损，套期 保值失败。
然后分析为什么会套期保值失败？我们分析原因主要有： 在公司层面，企业内部管控机制不健全，缺乏有效的信息匹配，风险识别与评估机制缺 失等。在交易层面，也是我们认为的最主要的原因是，套期保值额度不对等，名为套期保 值，却又浓烈的投资色彩。一个是，外汇风险敞口是26亿澳元，而衍生品合约规模却达到 了45亿——90亿澳元，存在很大的净衍生品风险敞口。也就是中信泰富是希望澳元升值的， 升值是可以获利的。另一个是，交易品种选择不当，就是合约期限过长，长达2年多，盈亏 情况严重不匹配，前面讲了澳元升值公司盈利相对有限，而一旦澳元贬值，公司会以数倍 幅度扩大亏损。 那么，又有一个问题，中信泰富为什么会进行这样的一种交易呢？我们分析原因可能是： 1、当时美国正处于次贷危机当中，美国经济疲弱外加美联储的量化宽松货币政策，市 场普遍认为美元处于贬值的周期之中，在合约签订前夕澳元保持了持续升值，市场预期澳 元会进一步升值的趋势比较强烈。我们也利用蒙特卡洛模拟公司的预期损益情况，结果也 是如果基于澳元的历史走势，模拟出来的结果是澳元会持续升值的，也就是说公司是有利 可图的，但蒙特卡洛模拟是一种基于历史数据的一种随机模拟，而现实是澳元没有按照历 史趋势升值而是大幅贬值了，也因为合约期限较长，为澳元汇率反转留下了空间。 2、由于行使价低于市场价格，公司签订合约的早期盈利预期非常明显，短期来看是明 显赚钱的。另外就是这种累计期权是没有期权费的，这都诱导了中信泰富扩大期权持仓。
中信泰富澳元期权案分析
中信泰富澳元期权案案例分析及金融解决方案的改进设计（侧重案例的教训与经验）金融工程1班201110111188 宋杨一、中信泰富澳元期权案例梗概中信泰富在10月20日发表的公告中称，为对冲澳元升值风险，锁定公司在澳洲铁矿项目的开支成本，中信泰富与香港的银行签订了四份杠杆式外汇买卖合约，其中三份涉及澳元，最大交易金额为94.4亿澳元。
按照合约内容，中信泰富须每月以固定价格用美元换澳元，合约2010年10月期满。
双方约定的汇率为澳元兑美元1∶0.87。
如果澳元汇率上涨，中信泰富即可赚取与市场汇率的差价，但汇率上涨到一定幅度，合约将自动终止（Knock Out），即盈利上限是锁定的；但如果澳元汇率下跌，根据双方约定的计价模型，中信泰富不仅将蒙受约定汇率与市场汇率的差价损失，而且还受合同约束需加倍买入澳元，其损失也将成倍放大。
二、案例中基础金融产品的理论基础和定价原理累计期权用作股份买卖较多,运作方法是先选定一只股份,如果该股股价在合约股价的105%以内,投资者可以在一年(250个交易日)内每天按照折让价(通常是合约股价的80%)连续购入一定数量的股票,但如果股价升破合约股价的105%,则合约结束;但如果股价跌破协议接货价,投资者就必须以协议接货价每天买入双倍的股份。
外汇累计期权的运作是同一道理,只是相关资产是外汇而非股票。
累计期权的游戏规则较偏袒于投资银行一方。
因为就算投资者看对了市，如果挂钩资产升破取消价，合约会提早终止，为庄家的损失设立上限；但是投资者如果看错了市，合约没有止蚀限制，而且合约条款会以倍数扩大亏损。
如果挂钩资产价格大跌，投资者可被要求增加按金，资金不足的投资者因须即时补仓，便被迫止蚀沽货套现，再以行使价接货，若当该挂钩资产价值持续下跌，投资者的损失便变成无底深潭。
沽货也加速资产价格的跌势。
投资者如无法补仓，可被斩仓，并须承担所有亏损。
三、案例中金融解决方案的组合效应及风险收益分析案例中主要涉及的金融衍生工具是累计期权，由于2007 年11月至2008 年7 月澳元对美元汇价从0.850 升至0.970 左右，为规避澳元升值的风险，中信泰富于2008 年7 月与高盛签署15 份期限为2 年的澳元对美元累积期权协议。
金融工程教学案例之中信泰富衍生品事件(doc 15页)
金融工程教学案例之中信泰富衍生品事件(doc 15页)1.背景资料中信泰富是一家综合性的实业公司，于香港注册成立。
其前身为1985年成立的泰富发展（集团）有限公司（下称泰富发展），后获得上市地位。
1987年荣智健加入中国国际信托（香港集团）有限公司（下称中信香港），担任副董事长兼总经理。
在荣智健的运筹之下，1990年，中信香港收购泰富发展49％的权益并注入若干资产，其中包括港龙航空38.3％的权益及两座工业大厦。
泰富发展遂与中信集团结缘，荣智健亦由此成为泰富发展的董事。
翌年，泰富发展改名为“中信泰富有限公司”，即中信泰富。
香港主权交接前夕，中信香港将中信泰富作为融资的窗口和收购战略性资产的平台。
一方面将港澳两地重要的战略性资产注入中信泰富，另一方面通过中信泰富融资为日后的收购业务筹集资金。
1991年，中信香港将国泰航空有限公司（下称国泰）12.5％的权益，以及澳门电讯有限公司20％的权益注入中信泰富。
荣氏还利用中信泰富收购大昌贸易行有限公司（下称大昌行）36％的股权，并于次年将大昌行变成全资子公司。
依靠这一模式，中信香港又陆续收购了香港电讯、化学废料处理中心、香港西区隧道有限公司、香港东区海底隧道公路段等公司的权益。
与此同时，中信泰富也逐步向内地发展，涉足发电厂、水厂、隧道、公路等基础设施行业。
1996年12月26日，时任中信集团总经理的王军签字同意以25％的折让价，即每股33港元，配售3.3亿股中信泰富股票给以荣智健为首的管理层，其中2.91亿股由荣氏独得，令其持股上升至18％（3.8亿股），成为公司第二大股东。
这一管理层收购曾轰动一时。
不过亚洲金融危机爆发之后，中信泰富的股价一路下跌，令融资收购的荣智健一度面临资金压力，后由国有当局提供信贷支持才勉力渡过危机。
经过此番股权变动，中信泰富之归属已经大异于其他香港红筹股公司。
中信集团持股29％，但仅处于相对控股地位。
荣智健为第二大股东，持股比例约19％，私人机构及投资者持有余下的股份。
“中信泰富和累计期权”案例分析
先介绍一下外汇累计期权的特点，外汇累计 期权是一种以合约形式买卖外汇的金融衍生工具， 是基于传统期权演变而来，比常规期权更复杂的 衍生证券，通常是场外交易。
累计期权要素：取消价、行使价、杠杆比率。
行使价低于取消价，市场价格在两者之间时， 期权买方可以以行使价买入资产，但当市场价格 低于行使价时，期权买方需要以行使价并且以数 倍的数量买入资产，通常是2倍，而当市场价高于 取消价时，合约自动解除。
对于监管部门来说：
①加强法律监管，强化问责机制。尤其对于中信泰富这种国企，随着国企出海越来越多， 相关职能部门要做好国企和国有控股企业风险控制的监管。
②强化信息披露要求，加强风险筛查。中信泰富作为上市公司，在进行衍生品投资之前 未需要强化信息披露，维护投资者的知情权。监管部门也要针对重点领域企业，加强风险 筛查，保护投资者合法权益。
从形式上看，这是一种外汇风险套期保值的策略，当汇率上升时，衍生品交易上中信 泰富可以赚钱，而在实际外汇市场上会亏钱，当汇率下降时，衍生品交易上，中信泰富会 亏钱，而在实际外汇市场上会赚钱，理论上是可以实现套期保值的。
而现实是，由于受金融危机影响，大宗商品价格走低，澳大利亚作为重要的商品出口 国，澳元汇率承压巨大，同时澳大利亚央行降息，使得澳元兑美元汇率大幅走弱，2008 年7月到10月间，累计下跌了约29%。而中信泰富却发生了146亿港元的巨额亏损，套期 保值失败。
中信泰富是香港上市公司，港币是其本币，且港币与美元之间是联系汇率制度， 因此，中信泰富的项目资金将以美元兑换成澳元进行支付。
同时，由于从2007年次贷危机开始，美联储所采取量化宽松政策，导致美元指数 不断走低，澳元持续升值，更使对冲的套期保值操作显得尤为必要。
中信泰富案例分析
关于中信泰富事件的思考小组成员：吴婷、张瑞、王珊、陈雪林、翟春怡、周玉企业外部风险包括：顾客风险、竞争对手风险、政治环境风险、法律环境风险、经济环境风险等；企业内部风险包括：产品风险、营销风险、财务风险、人事风险、组织与管理风险主要原材料价格波动风险、延迟交货违约赔偿风险、技术风险、报告期内客户集中度较高的风险、利率风险、代理风险、领导风险等。
规避风险：1.买保险2.对冲3.获取更多的信息。
无法规避的风险被称为系统风险，大部分为企业外部风险。
规避风险原则：分散化投资组合根据案例资料来看，中信泰富的主营业务为特钢，物业，航空，发电，基础设施等，从过去10年来看增加的钢铁行业也来自于从2003~2008这段钢铁黄金时期，所以中信泰富需要和和澳大利亚采矿企业进行收购与投资，但是08年的全球金融危机之后，中信泰富应该发展国内行业。
中信泰富的系统风险有：1，货币风险，中信泰富在投资澳洲的开采项目中涉及到大量的外汇资金，此项投资占中信泰富资产的重大部分，所以汇率特别是美元兑换澳元的汇率变动会对中信泰富产生重大的影响。
2, 全球经济环境恶化，在08年全球遭遇金融危机的影响，矿产等原材料价格下跌，澳大利亚和新西兰等国货币汇率受到拖累，9月到10月，澳大利亚储蓄银行连续两次降息，澳元大幅跳水。
另一方面，美国金融机构的危机造成了美元支付的高潮，大量美元溜回美国加之投资者为求避险分分将在新兴市场的投资套现，7月以来美元突然大涨。
再加上原来做过澳元的交易方因受损急需抛售澳元平仓，澳元的价格在三个月的时间下跌了40%。
而中信泰富的经营风险有：1高杠杆投机产生的财务风险，作为交易主体的中信泰富公司，无视了交易的风险仍旧选择了高杠杆的外汇交易合约。
为企业带来了与投资收益不相符的杠杆风险，最终以巨亏结束。
2内部控制产生的管理风险，此次澳元累积外汇期权合约是集团财务董事张立宪和财务总监周志贤私自与香港多家主要银行签订的，董事局主席荣智健并不知情。
中信泰富巨亏事件案例分析
中信泰富巨亏事件案例分析班级：78班姓名：毛煜学号：完成日期：中信泰富巨亏事件案例分析内容摘要：本文首先对中信泰富于08年的巨亏事件做一个案件分析，并以此引出外汇期权合约并对此进行简单介绍与认知。
关键词：引言：中信泰富在08年时的巨亏事件，再次警示我们经融市场风险极大，进入需慎之又慎。
关键词：巨亏，accumulator，金融风险正文：一：中信泰富巨亏事件始末1：案件概括：2008年10月20日香港恒指成分股中信泰富突然惊爆，因投资杠杆式外汇产品而巨亏155亿港元！其中包括约亿港元的已实现亏损，和147亿港元的估计亏损，而且亏损有可能继续扩大。
中信泰富两名高层即时辞职，包括集团财务董事张立宪和集团财务总监周至贤。
莫伟龙获任集团财务董事，负责集团财务及内部监控。
2008年10月21日中信泰富股价开盘即暴跌38%，盘中更一度跌至港元，跌幅超过%，当日收报于港元，跌幅达%，远远超过业界预计的20%左右的跌幅。
2008年10月22日香港证监会确认，已经对中信泰富的业务展开调查，而由于中信泰富的股价在两天内已经跌了近80%，联交所公布的公告显示，中信泰富主席荣智健及母公司中信集团，于场内分别增持100万股及200万股，来维持股价稳定。
2008年11月香港中信泰富在炒外汇衍生工具录得巨额亏损后，终于获母公司北京中信集团出手相助。
中信集团向中信泰富授出116亿港元的备用信贷、认购中信泰富发行的可换股债券，以及承担中信泰富在外汇累计期权合约的损失。
2009年3月26日中信泰富公布08年全年业绩，大亏亿港元，董事会主席荣智健强调集团财政状况仍稳健，暂时无供股需要。
2009年4月3日中信泰富继早前被香港证监会调查后，3日再度接受警方调查。
警方商业罪案调查科前往中信泰富总部调查，在逗留一小时之后运走大批文件。
2009年4月8日中信泰富在港交所网站发布公告称，荣智健卸任中信泰富主席，北京中信集团副董事长兼总经理常振明接任。
第七专题案例分析一
案例分析:从中信泰富巨亏看内部控制一、巨亏始末为了降低公司在澳大利亚铁矿石项目中面对的货币风险，从2007年起，中信泰富开始购买澳元的累计外汇期权合约进行对冲。
2008年10月20日，中信泰富发布公告称，该澳元累计目标可赎回远期合约，因澳元大幅贬值，已经确认155亿港元亏损。
到10月29日，由于澳元的进一步贬值，该合约亏损已接近200亿港元。
截至2008年12月5日，中信泰富股价收于5.80港元，在一个多月内市值缩水超过210亿港元。
就中信泰富投资外汇造成重大亏损，并涉嫌信息披露延迟，香港证监会对其展开了调查。
2008年11月12日，中信泰富再次发布公告，与母公司中信集团达成初步重组协议，其一是中信集团以强制性可转债方式，向中信泰富注资15亿美元。
据中信泰富12月19日披露，该条议案在当天的股东大会上获得了99.94%的赞成票。
其二是以“外科手术”般的方式将部分衍生品交易合约从上市公司剔除，中信集团将协助中信泰富分两步重组现存的87亿澳元合约。
按照公告，中信集团希望在12月30日前完成重组。
此次衍生产品巨额亏损事件阶段性地告一段落。
二、原因探析从此次中信泰富投资外汇衍生品造成巨额亏损及应对始末我们可以发现，从这五个要素来看中信泰富都存在或多或少的不足。
1．内部环境内部环境构成一个单位的氛围，影响内部人员控制其它成份的基础。
包括：◆员工的诚实性和道德观。
如有无描述可接受的商业行为、利益冲突、道德行为标准的行为准则；◆员工的胜任能力。
如雇员是否能胜任质量管理要求；◆董事会或审计委员会。
如董事会是否独立于管理层；◆管理哲学和经营方式。
如管理层对人为操纵的或错误的记录的态度；◆组织结构。
如信息是否到达合适的管理阶层；◆授予权利和责任的方式。
关键部门的经理的职责是否有充分规定；◆人力资源政策和实施。
如是否有关于雇佣、培训、提升和奖励雇员的政策。
业绩巨亏、股价大跌、股民指责、司法介入，作为中信泰富董事局主席的荣智健居然表示自己对合同“不知情”。
案例六 中信泰富套保
▪ 假如3个月后，即期汇率GBP1=USD1.5320，期货价格为 GBP1=USD1.5290，总公司平仓后，损益情况如何？
▪ 假如3个月后，即期汇率GBP1=USD1.5480，期货价格为 GBP1= USD1.5510，总公司平仓后，损益情况如何？
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6
▪ 从数量上来看，由于衍生品履约周期为3年，
远远长于现货贸易周期，造成两公司衍生
品量都大大超过实际所需保值量。中信泰
富买入外汇金融衍生产品的初衷是为了对 冲投资澳大利亚矿业初期投资16亿澳元的 外汇风险，加上1年10亿澳元的运营费用， 1年所需澳元总量也不过26亿澳元，但在外 汇衍生品上的投资实际上最终持有超过90
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2
▪ 给中信泰富带来最大损失的是澳元期权合约，这是站在银 行角度的看跌期权合约，中信泰富是此看跌期权合约的出
售方，即卖出看跌期权的一方，而银行是买入看跌期权的 一方。合约的行权价为1澳元=0.87美元。该合约规定： 当外汇市场上澳元兑美元的汇率超过了1澳元=0.87美元
时，银行放弃出售澳元的权利；而当外汇市场上澳元兑美 元的汇率跌破了0.87美元，即低于1澳元=0.87美元时， 对手银行行使权利，这个权利就是按照1澳元=0.87美元
亿澳元（仅以其一笔最大的合约头寸计）， 金额比实际矿业投资额高出3倍多，大大超
出所需保值部分，带来新的数十亿澳元敞 口风险。
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▪ 中信泰富签订的累计期权合约（ Accumulator， 按谐音香港称之为I will kill you later，我晚一会 杀死你），是近几年新兴的一种金融衍生产品， 其一般运作模式是，由大的投资银行等机构向客 户（对手）出售一份期权合约，合约规定客户可 以在固定的期限内、以一定的折扣价格、连续购 入一定数量的资产，如果资产价格上涨到一定的 程度，卖方有权终止合约；但是如果资产价格跌 破协议接货价，客户必须以协议价格赔钱购入资 产，直至协议到期。对客户来说，这样的协议收 益有限，风险却无限。而累计期权的卖方在设计 产品时，凭借定价优势，一般会为期权合约在执 行时间上预留了足够的反转空间，因此客户承担 相当大的风险。
中信泰富案例分析
中信泰富是中信集团在香港的龙头公司，主要经营特钢制造、铁矿石开采和房地产，是香港股市的一大蓝筹股。
中信泰富董事会主席荣智健曾是“福布斯中国富豪榜”的首富。
2006年3月底，中信泰富与澳大利亚的采矿企业Mineralogy Pty Ltd达成协议，以4.15亿美元收购西澳大利亚两个分别拥有10亿吨磁铁矿资源开采权的公司Sino-Iron和Balmoral Iron的全部股权。
SINO-IRON铁矿项目是西澳最大的磁铁矿项目，总投资约42亿美元，原计划于2010年内投产，产品全部供应国内钢厂。
据中信泰富的公告称，该项目的诸多费用需要用澳元支付，集团为了减低西澳洲铁矿项目面对的货币风险，签订若干杠杆式外汇买卖合约以对冲风险。
中信泰富买入远期外汇金融衍生产品，是为了对冲投资澳洲矿业一个涉及16亿澳元矿业项目的外汇风险，但在外汇衍生投资，实际上最终持有90亿澳元，炒汇金额比实际矿业投资额高出四倍多。
自2008年7月份以来，澳元汇率波动加大，持续贬值。
从7月中旬到8月短短一个月间，澳元开始出现持续贬值，澳元兑美元跌幅也高达10.8%，这几乎抹平了今年以来的涨幅。
这次外汇杠杆交易可能带来中信高达200亿港元的损失。
根据案例情况，回答下列问题：1、中信泰富巨亏的原因是什么？2、什么叫套期保值？什么叫投机？3、套期保值与投机的区别和联系是什么？4、在实际操作中，套期保值应该注意什么？5、实体企业可以选择哪些外汇（金融）衍生品来做套期保值？6、从这次事件中得到启示，实体企业应该如何进行外汇风险管理？1、中信泰富巨亏的原因是什么？一、直接原因是由于澳元汇率走低而引起的巨损。
二、间接原因是监控制度严重渎职。
三、根本原因是经受不住金融市场的投机诱惑，公司打着外汇套期保值的旗帜，而实际上做的操作是外汇投机！2、什么叫套期保值？什么叫投机？套期保值(hedge)：就是买入(卖出)与现货市场数量相当、但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一时间通过卖出(买入)期货合约来补偿现货市场价格变动所带来的实际价格风险。
案例 中信泰富“豪赌”酿成巨大亏空
案例中信泰富“豪赌”酿成巨大亏空2008年10月20日，中信泰富发出盈利预警，称公司为减低西澳洲铁矿项目面对的货币风险,签订若干杠杆式外汇买卖合约而引致亏损,实际已亏损8.07亿港元。
至10月17日,仍在生效的杠杆式外汇合约按公平价定值的亏损为147亿港元。
换言之，相关外汇合约导致已变现及未变现亏损总额为155.07亿港元。
事件发生后，集团财务董事张立宪和财务总监周志贤辞去董事职务，香港证监会和香港交易所对中信泰富进行调查，范鸿龄离任港交所董事、证监会收购及合并委员会主席、收购上诉委员会和提名委员、强制性公积金计划管理局主席，直至调查终止，中信集团高层人士对中信泰富在外汇衍生品交易中巨亏逾105亿港元极为不满，认为荣智健应对监管疏忽承担责任，对中信泰富董事会讲可能进行大改组。
而中信泰富的母公司中信集团也因此受影响。
全球最大的评级机构之一的穆迪投资者服务公司将中信集团的长期外币高级无抵押债务评级从Baa1下调到Baa2，基础信用风险评估登记从11下调到12；标准普尔将中信集团的信用评级下调至BBB-待调名单；各大投行也纷纷大削中信泰富的目标价。
摩根大通将中信泰富评级由“增持”降至“减持”，目标价削72%至10港元；花旗银行将中信泰富评级降到“沽出”，目标价大削76%至6.66港元；高盛将其降级为“卖出”，目标价大削60%至12.5港元；美林维持中信泰富跑输大市评级，目标价削57%到10.9港元。
除此之外，中信泰富的投资者纷纷抛售股票。
一家香港红筹股资金运用部总经理表示：“此事对于在港上市的中资企业群体形象破坏极大，对于我们也是敲了一记警钟。
”没有遵守远期合约风险对冲政策据了解，这起外汇杠杆交易可能是因为澳元的走高而引起的。
中信泰富在澳大利亚有一个名为SINO-IRON的铁矿项目，该项目是西澳最大的磁铁矿项目。
这个项目总投资约42亿美元，很多设备和投入都必须以澳元来支付。
整个投资项目的资本开支，除目前的16亿澳元之外，在项目进行的25年期内，还将在全面营运的每年度投入至少10亿澳元，为了减低项目面对的货币风险，因此签订若干杠杆式外汇买卖合约。
中信泰富案例
谢谢！
结果分析
由于发生了以上外汇风险的事件，集团财 务董事张立宪先生和集团财务总监周志贤先 生已辞去本公司董事之职位，由2008年10月 20日起生效。
直接原因——澳元汇率巨幅波动
案例所述，中信泰富在澳大利亚经 营的铁矿项目规模庞大，很多设备和投 入都必须以澳元来支付。 2008年9月-10月份，澳大利亚储备 银行连续两次降息，导致澳元大幅贬值。
中信泰富与香港的银行签订了四份杠杆式外汇买卖 合约，其中三份涉及澳元，最大交易金额为94.4亿澳 元。中信泰富投资的杠杆式外汇合约主要有4种，分 别为澳元累计目标可赎回远期合约（澳元合约）、每 日累计澳元远期合约（每日澳元合约）、双货币累计 目标可赎回（远期合约）、人民币累计目标可赎回远 期合约（人民币合约）。令中信泰富损失最为惨重的， 是其中的澳元合约。
根本原因—企业高管贪婪本性
2006年次贷危机爆发之前，证券市场 的繁荣使不少企业发现从事实体企业的 盈利远远不如金融交易，金融衍生品的 巨额利润使实体企业忽略了风险，交易 范围超出锁定利润所需，堕入贪婪的美 式金融风险的陷阱。这就是中信泰富巨 亏的根本原因——公司高管的贪婪本性。
评价及建议
1、慎重对待金融衍生品
中信泰富衍生品交易 巨亏事件
目录
背景知识 事件过程 结果分析
评价与建议
衍生品
衍生品是指也称金融衍生工具， 指的是由交易双方签订的一种格 式化的协议，按协议规定，双方 在将来某一时间按事先确定的价 格交换一定数量的资产或现金。
中信泰富公司简介
中信泰富有限公司 (港交所：0267)于 1990年在香港注册成立，是港交所蓝筹股 列表内的大型上市公司，并且其大股东是 央企中信集团。 其前身是信泰发展有限公司，1990年由 中国国际信托投资（香港）集团有限公司 购入其49%的股份并注入若干资产，并于 1991年正式易名为中信泰富有限公司。 公司业务集中在香港及广大的内地市场， 业务重点以基建为主，包括投资物业、基 础设施(如桥、路和隧道)、能源项目、环 保项目、航空以及电讯业务。
中信泰富案例分析(结合障碍期权)
敲出期权 分类 敲入期权
是当标的资产价格达 到障碍水平时失效 (即“敲出”)，如果 始终未触及障碍水平: 则仍为一个常规期权。 是当标的资产价格达 到障碍水平时才得以 生效(即“敲入”)， 其回报与相应的常规 期权相同，否则期权 失效。
其中，ST表示末期标的资产的价 格，K表示障碍期权的执行价格， I表示障碍期权存在的范围，St表 示标的资产在t时刻的价格，B表 示障碍水平。 一个标准的欧式期权=一个欧式敲 入期权+一个相同条件的欧式敲出 期权
KODA的分类
股票挂钩类KODA 外汇挂钩类KODA 商品挂钩类KODA
中信泰富合约解析
Accumulator击倒中信泰富的原因
• 澳元汇率波动（市场风险）
外部
直接
• 外汇衍生品投机行为
间接原 因
• 合约陷阱（定价风险）
根本
• 内部监控漏洞（公司治理）
一是目标错位； 二是工具错选； 三是对手欺诈； 据蒙特卡罗（Monte Carlo） 方法定价测算，按汇率历史 波动率（约15%）模拟，研 究表明，中信泰富在签订这 单笔外汇合约当时就亏损了 667 万美元。其原因就是中 信泰富得到的 1 个看涨敲出 期权的价值远远小于其送给 交易对手的2.5 个看跌敲出 期权的价值。（参考文献：
障碍期权何去何从
障碍期权比普通欧式期权价格便宜。 双障碍期权是一种与路径有关的奇异期权，由于设置了上下限障碍而具有 根据需要敲出失效或者敲入生效功能，在控制风险、抑制过度投机方面具 有明显效果。（涨跌幅） 高科技行业担保以及基础粮食能源产业稳定。（高风险产业与基础产业） 6.nh 双障碍期权在国内权证市场的应用分析_黄九振.caj 高新技术企业风险投资担保的双障碍期权价值研究_高峰_吴云燕.kdh
中信泰富巨亏案例分析
这起外汇杠杆交易可能是由亍澳元的走高而引 起的。中信泰富在澳大利亚有一个名为SINO－ IRON的铁矿项目，该项目是西澳最大的磁铁矿项目。 这个项目总投资约42亿美元，很多设备和投入都必须 以澳元杢支付。中信泰富直至2010年对澳元的需求 都很大。整个投资项目的资本开支，除目前的16亿澳 元之外，在项目迚行的25年期内，还将在全面营运的 每年度投入至少10亿澳元，为了减低项目面对的货币 风险，因此签订若干杠杆式外汇买卖合约。 2008年10月20日，中信泰富（00267）发布 公告称，公司为减低西澳洲铁矿项目面对的货币风险， 签订若干杠杆式外汇买卖合约而引致亏损，实际已亏 损8.07亿港元。至10月17日，仍在生效的杠杆式外 汇合约挄公平价定值的亏损为147亿港元。换言之， 相关外汇合约导致已变现及未变现亏损总额为 155.07亿港元。
巨额亏损是如何形成的呢
在合约开始执行的七月初，澳元对美 元价栺持续稳定在0.90以上，澳元一度还 被外界讣为可能冲击到“平价美元”的地 位。这样的一个合约似乎看上去是个好买 卖。但是到了八月上旬，国际金融市场风 于突变，澳元兑美元接违走低，特别是十 月初澳元出现暴跌，巨亏就此酿成。 澳元兑美元汇率从2000年以杢一直呈单 边上行趋势，即使在调整期跌幅也较小， 因此当时很难预料到短短三个月内，澳元 丌仅跌破0.87，而且还出现30%的跌幅。
分时走势图
中信泰富股价图
中信泰富事件分析
• 根源：内控制度的漏洞，中信泰富对风险 没有合理估计，对权力没有有效监督，在 信息披露上又严重远规，结果导致内部控 制系统漏洞百出。
从风险评估方面分析 ：
• 追求杠杆交易的高利 润，忽视风险。中信 泰富在签订澳元期权 合约之前，对澳元外 汇走势没有做科学评 估，盲目迚行交易。 泰富迚行外汇交易丌 只是为了对冲风险， 而是为了谋取暴利。
金融工程案例分析(中信泰富等)
一、案例背景2008 年10 月20 日，中信集团旗下的中信泰富召开新闻发布会。
中信集团主席荣智健表示，由于中信泰富的财务董事越权与香港数家银行签订了金额巨大的澳元杠杆式远期合约导致已经产生8 亿港元的损失，他说，如果以目前的汇率市价估计，这次外汇杠杆交易可能带来高达147 亿港元的损失。
中信泰富的公告表示，有关外汇合同的签订并没有经过恰当的审批，其潜在风险也没有得到评估，因此已终止了部分合约，剩余的合同主要以澳元为主。
管理层表示，会考虑以三种方案处理手头未结清的外汇杠杆合同，包括平仓、重组合约等多种手段。
荣智健在发布会上称该事件中集团财务总监没有尽到应尽的职责。
他同时宣布，财务董事张立宪及财务总监周志贤已提请辞职，并获董事会接受，而与事件相关的人员将会受到纪律处分。
自即日起，中信集团将委任莫伟龙为财务董事。
由于这笔合约的期限为二年，荣智健说如果以目前的汇率市价估计，这次外汇杠杆交易可能带来高达147 亿港元的损失。
中信泰富在澳大利亚有SINO—IRON铁矿投资项目，亦是西澳最大的磁铁矿项目。
整个投资项目的资本开支，除目前的l6亿澳元之外，在项目进行的25年期内，还将至少每年投入10亿澳元，很多设备和投人都必须以澳元来支付。
为降低澳元升值的风险，公司于2008年7月与13家银行共签订了24款外汇累计期权合约，对冲澳元、欧元及人民币升值影响，其中澳元合约占绝大部分。
由于合约只考虑对冲相关外币升值影响，没有考虑相关外币的贬值可能，在全球金融危机迫使澳大利亚减息并引发澳元下跌情况下，2008年10月20日中信泰富公告因澳元贬值跌破锁定汇价，澳元累计认购期权合约公允价值损失约147亿港元；11月14日中信泰富发布公告，称中信集团将提供总额为15亿美元(约ll6亿港元)的备用信贷，用于重组外汇衍生品合同的部分债务义务，中信泰富将发行等值的可换股债券，用来替换上述备用信贷。
据香港《文汇报》报道，随着澳元持续贬值，中信泰富因外汇累计期权已亏损186亿港元。
中信泰富案例分析
启示
1.要加强法律的监管 现在走出去的企业会越来越多，而在海外进行数
额巨大的收购或投资，因付款时间较长一般多采用分 期付款，必须考虑本币及执行货币汇率的不确定性， 为锁定成本，一般都会进行外汇衍生交易。而手握重 金的境外中资机构，往往很难拒绝资本市场投资的诱 惑，超出主营业务所必需的金额限度，采用杠杆式复 杂的金融衍生品交易。而过于复杂的衍生产品因其创 新过快，远超现有监管体系框架，多在场外进行，非 标准化且极不透明，对于中资机构，很少能弄懂其中 的一二。
第三，从数量上来看，由于衍生品履约周期为3 年，远远长于现货贸易周期，造成两公司衍生品量都 大大超过实际所需保值量。
从决策者角度 群体决策缺陷 胜利思维变异
群体决策缺陷
对中信泰富的组织成员构架和决策过程进行分析 后我们可以发现该公司具有明显的“少数人统治” 的特征：
一方面，荣智健对中信泰富有着非同常人的 “钳控力”，如其身上有着一个极具分量的标签— —即荣氏家族第三代传人，同时还是中信泰富的缔 造者，这种特殊的背景造就了荣智健在公司重大投 资决策中的特殊话语权。
另一方面，中信泰富高层存在着明显的“内聚 力”现象，即主要决策者之间相互吸引或者彼此喜 欢的程度很强。
范鸿龄与荣智健 一起打下了中信泰富 的江山，并追随荣智 健20多年，形成了对 荣“铭感于心”的特 殊情感。
显然，无论是“钳控力”还是“内聚力”， 两种力量都最终可能导致对荣智健个人决策权监 督的失控。正是内部监控的缺失和个人的渎职导 致了荣智健的这次“败走麦城” 。
场交易不当而遭受巨额损失，其性质应为 “对赌投机”而非“套期保值”。我们可以 根据套保各要件进行逐一分析：
第一，从交易目的和合约内容实质上看，都带有 明显的投机性。
中信泰富巨亏案例分析
中信泰富巨亏案例分析【摘要】中信泰富作为中信集团控股并在香港上市的“紫”筹股，作为国资企业走出去战略的代表，面对巨大的外汇风险，购买国际投行量身打造的外汇合约，却陷入巨亏的泥淖。
本文根据相关报道和评论，聚焦于损失最严重的澳元累积目标可赎回合约，以期权作为思考的出发点，分析合约在订立时的价值，以及合约的风险特性。
在此基础上，得出从事衍生品交易时应注意对衍生工具的分析以及公司内部风险控制的意见。
【关键字】中信泰富、外汇、衍生品交易、风险控制一、中信泰富巨亏案一）案例背景中信泰富是港交所蓝筹股列表内的大型上市公司，并且其大股东是央企中信集团，业内人士纷纷称其为“紫”筹股，可见其综合实力之雄厚。
在中央政府的大力支持下，中信泰富获得了澳大利亚的SINO-IRON铁矿投资项目。
整个项目的资本开支，除确定的16亿澳元之外，在项目进行期间，还将每年投入10亿澳元，作为后续工程开发的费用，保证设备人员的及时进场。
1但是由于国内并没有外汇的金融衍生品市场，因此中信泰富的该项交易就暴露在汇率变动的风险之下。
考虑当时的澳元兑美元的强势上涨的趋势，要锁定外汇的风险，必然需要借助于相关的衍生品市场，包括远期、期权、互换甚至是相关的组合物。
二）合约内容根据2008年10月20日，中信泰富发布的《中信泰富有限公司盈利警告》2（以下简称《盈利警告》），在2008年7月，中信泰富为避免汇率风险，同花旗银行、渣打银行等13家国际金融机构签订了4大类的外汇衍生合约，分别是AUD target redemption forward contracts（澳元累积目标可赎回远期合约），AUD daily accrual，Dual currency target redemption forward和RMB target redemption forward。
其中以澳元累积目标可赎回远期合约损失最为巨大，也是本文的研究对象。
《盈利警告》所披露的澳元合约下的权利义务主要有：对中信泰富，当1澳元的市场价格高于0.87美元时，中信泰富有权利以0.87美元的价格，用美元换取澳元，并且当中信泰富利润总额达5150万美元时，自动终止对手方每月交付澳元的义务；相应的，当1澳元的市场价格低于0.87美元时，中信泰富仍要1参见丁洪：《中信泰富外汇衍生品投资亏损案例分析与启示》，载《南方金融》，2009年第3期。
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金融工程案例分析中信
泰富事件
文件排版存档编号：[UYTR-OUPT28-KBNTL98-UYNN208]
滨江学院
课程论文
题目金融工程案例分析——中信泰富事件
课程金融工程案例分析
专业 2013级金融工程
学生姓名吴欣怡
学号
任课教师李长青
二Ｏ一六年六月三日
金融工程案例分析——中信泰富事件
一、案例简介
2008 年 10 月 20 日，中信集团旗下的中信泰富召开新闻发布会。
中信集团主席荣智健表示，由于中信泰富的财务董事越权与香港数家银行签订了金额巨大的澳元杠杆式远期合约导致已经产生 8 亿港元的损失。
由于这笔合约的期限为二年，荣智健说如果以目前的汇率市价估计，这次外汇杠杆交易可能带来高达147 亿港元的损失
关键词：中信泰富；外汇；远期杠杆
二、案例的具体内容
中信泰富的公告表示，有关外汇合同的签订并没有经过恰当的审批，其潜在风险也没有得到评估，因此已终止了部分合约，剩余的合同主要以澳元为主。
管理层表示，会考虑以三种方案处理手头未结清的外汇杠杆合同，包括平仓、重组合约等多种手段。
荣智健在发布会上称该事件中集团财务总监没有尽到应尽的职责。
他同时宣布，财务董事张立宪及财务总监周志贤已提请辞职，并获董事会接受，而与事件相关的人员将会受到纪律处分。
自即日起，中信集团将委任莫伟龙为财务董事。
由于这笔合约的期限为二年，荣智健说如果以目前的汇率市价估计，这次外汇杠杆交易可能带来高达 147 亿港元的损失
中信泰富在澳大利亚有SINO—IRON铁矿投资项目，亦是西澳最大的磁铁矿项目。
整个投资项目的资本开支，除目前的16亿澳元之外，在项目进行的25年期内，还将至少每年投入10亿澳元，很多设备和投人都必须以澳元来支付。
为降低澳元升值的风险，公司于2008年7月与13家银行共签订了24款外汇累计期权合约，对冲澳元、欧元及人民币升值影响，其中澳元合约占绝大部分。
由于合约只考虑对冲相关外币升值影响，没有考虑相关外币的贬值可能，在全球金融危机迫使澳大利亚减息并引发澳元下跌情况下，2008年10月20日中信泰富公告因澳元贬值跌破锁定汇价，澳元累计认购期权合约公允价值损失约147亿港元；11月14日中信泰富发布公告，称中信集团将提供总额为15亿美元(约116亿港元)的备用信贷，用于重组外汇衍生品合同的部分债务义务，中信泰富将发行等值的可换股债券，用来替换上述备用信贷。
截至2008年12月5日，中信泰富股价收于5．80港元，在一个多月内市值缩水超过210亿港元。
另外，就中信泰富投资外汇造成重大亏损，并涉嫌信息披露延迟，香港证监会正对其展开调查。
三、中信泰富衍生品的风险表现和亏损原因
（一）、市场风险。
截至2008年第一季度，中信泰富共先后买入澳元期权合约共90亿澳元，因全球金融海啸，澳元大幅贬值。
决策的失误，最终让中信泰富付出了惨痛的代价。
（二）、流动性风险。
中信泰富2008年10月20日对外披露了巨亏消息，由于巨额亏损，中信泰富曾出现短暂的流动性危机，随后中信泰富主席荣智健向母公司中信集团求救。
中信集团向中信泰富授出116亿港元的备用信贷、认购中信泰富发行的可换股债券，以及承担中信泰富在外汇累计期权合约的损失。
（三）、信用风险。
受巨额亏损等负面消息影响，香港上市公司中信泰富2008年10月的股价暴跌逾5成，收市时跌幅达%,股价由港元跌至港元。
大量投资者对中信泰富信心不足。
集团主席荣智健代表董事会向公众表示道歉。
为挽回投资者信心，荣智健声明称：中信泰富拥有包括特钢、铁矿、地产、基建等各种优良资产；中信泰富集团高级管理层发现问题后，召开了特别董事会，并授权审核委员会进行独立调查；并同时也在寻求母公司中信集团的支持。
四、中信泰富衍生品的亏损原因
（一）、中信泰富没有识别出合约隐含的三大陷阱才最终酿成今日苦酒。
1、目标错位。
作为未来外汇需求的套保，其目标是锁定购买澳元的成本，也就是最小化澳元波动的风险，但其签订的Accumulator合约的同标函数却是最大化利润，对风险没有任何约束。
换言之，中信泰富的风险是完全敞开的。
2、工具错选。
Accumulator不是用来套期保值的，而是一个投机产品。
虽然企业需求各异，通常需要定制产品来满足其特定需求，但是在定制产品过程中，企业自身发挥主导作用，而不应是被动的角色。
另外，在很多情况下，通过对远期、期货、互换、期权等进行组合，也可以达到企业特定的套期保值需求，而不必通过Accumulator。
3、对手欺诈。
花旗银行香港分行、渣打银行、汇丰银行、德意志银行等利用他们的定价优势，恶意欺诈，在合同签订之时，中信泰富就已经完全输了。
在最理想的情况下，中信泰富最大盈利5 1 50万美元，但是因为定价能力不对等，签订合同时，中信泰富就已经亏了l亿美元。
（二）、投入升级：误判市场风险。
投入升级主要是指投资决策者为了证明自己最初选择的正确性，进一步向已经存在较大风险或者证明可能失败的地方继续追加新的投资，希望能够弥补过去的损失，并最终获得赢利。
投入升级实际上是投资者对未来获取高额收益的期望，和即使在低概率条件下运气也会改变的信念相结合的产物。
中信泰富买入澳元期权合约共90亿澳元，比实际矿业投资额高出4倍多，并且其买入行为也不是一次完成的，而是采取分批买入的方式。
应当说，中信泰富在投资澳大利亚磁铁矿时世界经济正处于上升时期的话，此时做多澳元完全可
以理解；问题的关键在于，密集买入澳元的时段为2007年8月到2008年8月，而此时，全球经济已显危险征兆，特别是到了2009年，所有不同经济体衰退的趋势非常明显。
在这种情况下，尽管中信泰富已经发生明显亏损却仍在一味做多澳元。
之所以如此，就是中信泰富认为澳元跌势已经见底，并试图通过追加投资挽回前面的损失，结果窟窿越填越大。
（三）、管理层风险意识淡薄。
企业没有建立起防火墙机制，在遇到巨大的金融投资风险时，没有及时采取措施，进行对冲交易来规避风险，使风险无限量扩大。
事实上公司是建立起了会计事务所设计的风控机制来预防流动、营运风险的，但因为总裁荣智健的独断专行，该机制完全没有启动，造成制定制度的人忘却了制度对自己的约束的局面。
(四)、企业内部治理结构存在不合理现象。
作为总裁的荣智健，手中权力过大，公司董事总经理范鸿龄与荣智健一起打下了中信泰富的江山，并追随荣智健20多年，形成了对荣“铭感于心”的特殊情感，公司副董事总经理荣明杰、公司董事兼财务部部长荣明方分别作为荣智健的长子与爱女更是对父亲遵从有三。
显然，无论是“钳控力”还是“内聚力”，两种力量都最终可能导致对荣智健个人决策权监督的失控,长期投机违规操作。
这反映了公司内部监管存在大缺陷。
五、风险管理策略
（一）、强化内部监督机制，真正落实公司治理制度。
中信泰富事件反映出其内部的风险监管和治理机制存在问题。
一是董事会对公司的重大决策缺乏责任和监管。
二是公司信息披露的严重违规，中信泰富在2008年9月7日发现有关合约问题，但直到10月20日才正式公布，而其半年报
根本没有提及投资外汇这项业务；三是Accumulato的风险与收益严重不匹配，收益固定但风险却无限。
公司工具的应用现时只限于借贷、存款、利率掉期及最基本的外汇合约。
如需应用内含期权的衍生工具及结构性工具，则事先必须向资产负债管理委员会提出并须获得批准。
不能为达到投机目的而订立任何交易、使用衍生工具或其他工具。
（二）、正确认识套期保值，锁定企业财富。
对于这些企业来说，在执行套期保值的过程中一定要注意两点：首先是要明确套期保值的目的，其最终的目的是规避风险而不是放大风险敞口，因此要时刻要保持一个谨慎的态度，以免走人投机的轨道；其次便是企业有必要聘请一些专业的人士来成立专门的套期保值部门，多分析研究，做到对商品市场的走势比较有把握后再出手。
（三）、避免场外交易，慎选套期保值衍生品。
众所周知，套期保值本为规避价格不确定性风险而设计的金融创新产品，但它具有的杠杆性、价格波动性等特点，决定了其可能产生相当大的风险。
如果使用不当或过度投机，则很有可能给交易者带来巨大损失。
特别是当金融衍生产品的各种风险交叉反应、相互作用、互相影响时，会加倍放大风险。
因此，要有效地控制企业从事衍生产品的交易风险，必须建立和完善风险控制机制。
管理者应当提高风险管理和内部控制意识，克服盲目及过度的投机心理．设立独立的风险管理部门，加强对衍生工具业务的监督，确定企业的目标和风险偏好等，避免重蹈中信泰富的覆辙。
六、总结
中信泰富的失败主要问题是管理层出现了问题，加强公司集团内部管理和监管是相当重要的。
在投资方面，不能把鸡蛋放在同一个篮子里，多方向投资才能更好的规避风险。
在发生外汇投资或者交易之前，需要实地考察，做好市场分析和前景规划，让专业人士做好分析工作，谨慎选择，不能盲目投资决定。