第二章金融风险测度.ppt

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2)正态性。在计算VaR时，往往假定回报的正态分布性。金融 经济学的实证研究表明，时间跨度越短，实际回报分布越接近 正态分布。因此，选择较短的持有期更适用于正态分布的假设 。
3)头寸调整。在实际金融交易中，投资管理者会根据市场状况 不断调整其头寸或组合。持有期越长，投资管理者改变组合中 头寸的可能性越大。而在VaR计算中，往往假定在持有期下组 合的头寸是不变的。因此，持有期越短就越容易满足组合保持
不变的假定。
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3)头寸调整。在实际金融交易中，投资管理者会根据市场状况 不断调整其头寸或组合。持有期越长，投资管理者改变组合中 头寸的可能性越大。而在VaR计算中，往往假定在持有期下组 合的头寸是不变的。因此，持有期越短就越容易满足组合保持 不变的假定。
4)数据约束。VaR的计算往往需要大量的历史样本数据，持有 期越长，所需的历史时间跨度越长。例如，假定计算VaR所需 的数据为1000个观测值，如果选择持有期为一天，则需要至少 4年的样本数据(每年250个交易日);而如果选择持有期为一周( 或一个月)，则历史样本采用的是周(或月)数据，需要20年(或 80年)的数据才能满足基本要求。这样长时间的数据不仅在实际 中无法得到，而且时间过早的数据也没有意义。因此，VaR计 算的数据样本量要求表明，持有期越短，得到大量样本数据的 可能性越大。
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(2)置信水平的选择 置信水平的选择依赖于对VaR验证的需要、内部风险资本的需
要、监管要求以及在不同机构之间进行比较的需要。同时，正 态分布或其他一些具有较好分布特征的分布形式(如t分布)也会 影响置信水平的选择。 1)有效性验证。如果非常关心VaR实际计算结果的有效性，则 置信度不应选得过高。置信度越高，则实际中损失超过VaR的 可能性越少。这种额外损失的数目越少，为了验证预测结果所 需的数据越多。因此，实际中无法获取大量数据的约束，限制 了较高置信水平的选择。
(l)持有期的选择 持有期是计算VaR的时间范围。由于波动性与时间长度呈正相
关，所以VaR随持有期的增加而增加。通常的持有期是一天或 一个月，但某些金融机构也选取更长的持有期，如一个季度或 一年。在1997年底生效的巴塞尔委员会的资本充足性条款中， 持有期为两个星期(10个交易日)。一般来讲，金融机构使用的 最短持有期是一天，但理论上可以使用小于一天的持有期。
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2)风险资本需求。当考虑内部资本需求时，置信水平选择依赖 于金融机构对极值事件风险的厌恶程度。风险厌恶程度越高， 则越需准备更加充足的风险资本来补偿额外损失。因此，用 VaR模型确定内部风险资本时，安全性追求越高，置信水平选 择也越高。置信水平反映了金融机构维持机构安全性的愿望与 抵消设置风险资本对银行利润不利影响之间的均衡。
3)监管要求。金融监管当局为保持金融系统的稳定性，会要求 金融机构设置较高的置信水平。如巴塞尔委员会1997年底生效 的资本充足性条款中要求的置信
度为99%o
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4)统计和比较的需要。不同的机构使用不同的置信水平报告其 VaR数值。如果存在标准的变换方法，将不同置信度下的VaR转 换成同一置信水平下的vaR进行比较，则置信水平的选择就无 关紧要了。因此，在正态分布假定下可以选择任意水平的置信 度，不会影响不同金融机构间的比较。
其中，△P为资产组合在持有期△t内的损失；VaR为置信水平a 下处于风险中的价值。注意，本文中VaR以及收益或损失的取 值均取正数形式(事实上取正负都无关紧要，只需做一个变换即 可)，这里取正数只是为了与日常习惯一致。
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假定J.P.Morgan公司1994年置信度95%的日VaR值为960万 美元，根据VaR的定义，其含义是指，该公司可以以95% 的可能性保证，1994年每一特定时点上的证券组合在未来 24小时内，由于市场价格变动而带来的损失不会超过960 万美元。
VaR可以回答这样的问题:在某一段时间内，在X%(如99%或 95%)的把握下，投资者至多会损失多少。它的计算需要考虑三 个基本因素:①时间长度(即持有期):如天数或周数②置信度(即 把握程度)③损在VaR的定义中，有两个重要参数—持有期和置信水平。任何 VaR只有在给定这两个参数的情况下才有意义。下面分析影响 这两个参数确定的重要因素。
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选择持有期时，往往需要考虑四种因素:流动性、正态性、头寸 调整、数据约束。
l)流动性。影响持有期选择的第一个因素是金融机构所处的金 融市场的流动性。在不考虑其他因素的情况下，理想的持有期 选择是由市场流动性决定的。如果交易头寸可以快速流动，则 可以选择较短的持有期;但如果流动性较差，例如寻找交易对手 的时间较长，则选择较长的持有期更加合适。实际中，金融机 构大多在多个市场上持有头寸，而在不同市场上达成交易的时 间差别很大，这样，金融机构很难选择一个能最好地反映交易 时间的持有期。因此，金融机构通常根据其组合中比重最大的 头寸的流动性选择持有期。
VaR主要基于资产组合价值变化的统计分布图(直方图)， 如果给出某一资产组合价值变化的统计分布图，根据VaR 的定义就可直观地找到与置信度相对应的分位数，即VaR 值。
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VaR作为一个统计概念，本身不过是个数字，它衡量的是在一 定的时期和正常的市场条件下，一个机构投资者可能遭受的最 大损失。与其他的风险测量技术不同的是，它试图对投资组合 的价值变化提供一种比较清晰的概率描述。
金融风险测度：VaR方法
1 VaR概述 2 VaR计算的基本原理 3 VaR计算的主要方法 4 VaR工具 5 VaR应用的一个案例
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1 VaR概述
1.1 VaR的基本概念
VaR的英文全称是Value at Risk，即“处于风险中的价值”，是 指市场正常波动下，某一金融资产或证券组合的最大可能损失 。更为确切地说法是，在一定的概率水平下(置信度)，某一金 融资产或证券组合在未来特定的一段时间内的最大可能损失。 在数学上可表示为: Prob(△P>VaR)=1一a