普通股资本成本的估计
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普通股资本成本的估计
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1
目录 2
CONTENTS
不考虑发行费用的普通股资本成本的估计
资本资产定价模型 股利增长模型 债券收益率风险调整模型
（一）资本资产定价模型
rS＝rRF＋β×（rm－rRF）
式中： rRF——无风险利率； β——该股票的贝塔系数； rm——平均风险股票报酬率； （rm-rRF）——市场风险溢价； β×（rm-rRF）——该股票的风险溢价。
DESIGH
（二）股利增长模型
3.采用证券分析师的预测
01
存在问题：证券分析师发布的各公司增长率预测值，通 常是分年度或季度的，而不是唯一的长期增长率。
解决方法：
（1）将不稳定的增长率平均化，计算未来足够长期间 （30～50年）的年度增长率的几何平均数；
（2）根据不均匀的增长率直接计算股权成本。
DESIGH
DESIGH
3.市场风险溢价（rm－rRF）的估计
（2）市场收益率（rm）的估计
01
注意问题 理由 由于股票收益率非常复杂多变，影响因素很多，因此，较短的期间所提供
选择时间跨 的风险溢价比较极端，无法反映平均水平，因此应选择较长的时间跨度。 度
既要包括经济繁荣时期，也包括经济衰退时期 选择算术wenku.baidu.com 均数还是几 多数人倾向于采用几何平均法，因为能更好的预测长期的平均风险溢价 何平均数
（2）预测周期特别长，如核电站投资等
DESIGH
2.贝塔值（β）的估计
01 β的计算方法有两种：定义法和回归直线法，两种
方法都是建立在历史数据的基础上。
DESIGH
2.贝塔值（β）的估计
01 （1）使用历史数据估计β值应注意的问题 ①较长的期限虽然可以提供较多数据更具代表性，但公司本身的风险特征
0 1
DESIGH
（一）资本资产定价模型
1 • 无风险利率的估计 • 贝塔值（β）的估计
0
2
3
1 • 市场风险溢价（rm－rRF）的估计
DESIGH
1.无风险利率的估计
01 一般来说：选择10年期政府债券利率作为无风险利率的代表。
（1）政府债券期限的选择
通常做法 选择长期政府债券的利率比较适宜
理由 （1）普通股是长期的有价证券； （2）资本预算涉及的时间长； （3）长期政府债券的利率波动较小
DESIGH
1.无风险利率的估计
（3）选择名义利率还是实际利率（也叫真实无风险利率）
①通货膨胀的影响
01
对利率的 影响
对现金流 量的影响
这里的名义利率是指包含了通货膨胀因素的利率，实际利率是指排除了通货 膨胀因素的利率。 两者的关系可表述如下式： 1＋r 名义＝（1＋r 实际）×（1＋通货膨胀率） 如果企业对未来现金流量的预测是基于预算年度的价格水平，并消除了通货 膨胀的影响，那么这种现金流量称为实际现金流量。 包含了通货膨胀影响的现金流量，称为名义现金流量。两者的关系为： 名义现金流量＝实际现金流量×（1＋通货膨胀率）n 式中：n——相对于基期的期数
的内部权益筹资成本。
DESIGH
（三）债券收益率风险调整模型
rs＝rdt＋RPc 式中：
01
rdt——税后债务成本；
RPc——股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价。
DESIGH
（三）债券收益率风险调整模型
其中，风险溢价的估计方法包括：
01
某企业普通股风险溢价对自己发行的债券的溢价在 3%～5%之间；对风险 （1）经验估计
较高的股票用 5%，风险较低的股票用 3% （2）历史数据 比较过去不同年份的权益报酬率和债券收益率，两者的差额相当稳定 分析
DESIGH
1.无风险利率的估计
（3）选择名义利率还是实际利率（也叫真实无风险利率）
②决策分析的基本原则
01
原 名义现金流量要使用名义折现率进行折现，实际现金流量要使用实际折现率进行 则 折现
③实务中的处理方式
一般情况下使用含通胀的名义货币编制预计财务报表并确定现金流量，与 通常做法
此同时，使用含通胀的无风险利率计算资本成本 使用实际利 （1）存在恶性的通货膨胀（通货膨胀率已经达到两位数）时，最好使用 率的情况 排除通货膨胀的实际现金流量和实际利率；
【拓展】留存收益作为内部权益资本，无需考虑筹资费用，其资本 成本的估计与不考虑发行费用的普通股资本成本相同。
DESIGH
考虑发行费用的普通股资本成本的估计
01 1.新发行普通股成本即外部股权成本的计算公式
式中：F——发行费用率。
DESIGH
考虑发行费用的普通股资本成本的估计
01 2.考虑筹资费用时，新发行普通股的成本高于来自留存收益
DESIGH
（二）股利增长模型
01 假设收益以固定的年增长率递增，则股权资本成本的计算公
式为：
DESIGH
（二）股利增长模型
估计长期平均增长率的方法有： 1.历史增长率
01
估算依据 这种方法是根据过去的股利支付数据估计未来的股利增长率 估算方法 股利增长率可以按几何平均数计算，也可以按算术平均数计算
预测期间的 可能发生变化；
长度
②公司风险特征无重大变化时，可以采用 5 年或更长的预测期长度；
③如果公司风险特征发生重大变化，应当使用变化后的年份作为预测期长。
①使用每周或每月的报酬率 并被广泛采用；
②较少使用年报酬率：因为需要很多年的数据，在此期间资本市场和企业 收益计量的 都发生很大变化； 时间间隔 ③不使用日报酬率：没有成交或交易的日子报酬率为 0，此偏差会降低股
DESIGH
1.无风险利率的估计
01 一般来说：选择10年期政府债券利率作为无风险利率的代表。
（2）选择票面利率还是到期收益率
通常做法 应当选择上市交易的政 府长期债券的到期收益 率作为无风险利率的代 表
理由
不同年份发行的长期政府债券，其票面利率不同，有时相差较 大。长期政府债券的付息期不同，有半年期或一年期等，还有 到期一次还本付息的。因此，票面利率是不适宜的
票报酬率与市场组合报酬率之间的相关性，继而降低β值
DESIGH
2.贝塔值（β）的估计
01 （2）采用历史的β值估计权益成本的条件
主要看β值的驱动因素有没有发生重大变化，包括：
①经营风险； ②财务风险。
DESIGH
3.市场风险溢价（rm－rRF）的估计
（1）概念
01
是指在一个相当长的历史时期里，市场平均收益率与无 风险资产平均收益率之间的差异。
DESIGH
【注意】由于股利稳定增长的公司很少，因此，历史增长率法很少单独应用。它仅 仅是估计股利增长率的一个参考，或是一个需要调整的基础。
（二）股利增长模型
2.可持续增长率
01
（1）计算公式
股利的增长率＝可持续增长率＝期初权益预期净利率×预计利润留存率
（2）根据可持续增长率估计股利增长率的假设条件： ①利润留存率不变； ②预期新投资的权益净利率等于当前期望报酬率； ③公司不发行新股或回购股票。
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CONTENTS
不考虑发行费用的普通股资本成本的估计
资本资产定价模型 股利增长模型 债券收益率风险调整模型
（一）资本资产定价模型
rS＝rRF＋β×（rm－rRF）
式中： rRF——无风险利率； β——该股票的贝塔系数； rm——平均风险股票报酬率； （rm-rRF）——市场风险溢价； β×（rm-rRF）——该股票的风险溢价。
DESIGH
（二）股利增长模型
3.采用证券分析师的预测
01
存在问题：证券分析师发布的各公司增长率预测值，通 常是分年度或季度的，而不是唯一的长期增长率。
解决方法：
（1）将不稳定的增长率平均化，计算未来足够长期间 （30～50年）的年度增长率的几何平均数；
（2）根据不均匀的增长率直接计算股权成本。
DESIGH
DESIGH
3.市场风险溢价（rm－rRF）的估计
（2）市场收益率（rm）的估计
01
注意问题 理由 由于股票收益率非常复杂多变，影响因素很多，因此，较短的期间所提供
选择时间跨 的风险溢价比较极端，无法反映平均水平，因此应选择较长的时间跨度。 度
既要包括经济繁荣时期，也包括经济衰退时期 选择算术wenku.baidu.com 均数还是几 多数人倾向于采用几何平均法，因为能更好的预测长期的平均风险溢价 何平均数
（2）预测周期特别长，如核电站投资等
DESIGH
2.贝塔值（β）的估计
01 β的计算方法有两种：定义法和回归直线法，两种
方法都是建立在历史数据的基础上。
DESIGH
2.贝塔值（β）的估计
01 （1）使用历史数据估计β值应注意的问题 ①较长的期限虽然可以提供较多数据更具代表性，但公司本身的风险特征
0 1
DESIGH
（一）资本资产定价模型
1 • 无风险利率的估计 • 贝塔值（β）的估计
0
2
3
1 • 市场风险溢价（rm－rRF）的估计
DESIGH
1.无风险利率的估计
01 一般来说：选择10年期政府债券利率作为无风险利率的代表。
（1）政府债券期限的选择
通常做法 选择长期政府债券的利率比较适宜
理由 （1）普通股是长期的有价证券； （2）资本预算涉及的时间长； （3）长期政府债券的利率波动较小
DESIGH
1.无风险利率的估计
（3）选择名义利率还是实际利率（也叫真实无风险利率）
①通货膨胀的影响
01
对利率的 影响
对现金流 量的影响
这里的名义利率是指包含了通货膨胀因素的利率，实际利率是指排除了通货 膨胀因素的利率。 两者的关系可表述如下式： 1＋r 名义＝（1＋r 实际）×（1＋通货膨胀率） 如果企业对未来现金流量的预测是基于预算年度的价格水平，并消除了通货 膨胀的影响，那么这种现金流量称为实际现金流量。 包含了通货膨胀影响的现金流量，称为名义现金流量。两者的关系为： 名义现金流量＝实际现金流量×（1＋通货膨胀率）n 式中：n——相对于基期的期数
的内部权益筹资成本。
DESIGH
（三）债券收益率风险调整模型
rs＝rdt＋RPc 式中：
01
rdt——税后债务成本；
RPc——股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价。
DESIGH
（三）债券收益率风险调整模型
其中，风险溢价的估计方法包括：
01
某企业普通股风险溢价对自己发行的债券的溢价在 3%～5%之间；对风险 （1）经验估计
较高的股票用 5%，风险较低的股票用 3% （2）历史数据 比较过去不同年份的权益报酬率和债券收益率，两者的差额相当稳定 分析
DESIGH
1.无风险利率的估计
（3）选择名义利率还是实际利率（也叫真实无风险利率）
②决策分析的基本原则
01
原 名义现金流量要使用名义折现率进行折现，实际现金流量要使用实际折现率进行 则 折现
③实务中的处理方式
一般情况下使用含通胀的名义货币编制预计财务报表并确定现金流量，与 通常做法
此同时，使用含通胀的无风险利率计算资本成本 使用实际利 （1）存在恶性的通货膨胀（通货膨胀率已经达到两位数）时，最好使用 率的情况 排除通货膨胀的实际现金流量和实际利率；
【拓展】留存收益作为内部权益资本，无需考虑筹资费用，其资本 成本的估计与不考虑发行费用的普通股资本成本相同。
DESIGH
考虑发行费用的普通股资本成本的估计
01 1.新发行普通股成本即外部股权成本的计算公式
式中：F——发行费用率。
DESIGH
考虑发行费用的普通股资本成本的估计
01 2.考虑筹资费用时，新发行普通股的成本高于来自留存收益
DESIGH
（二）股利增长模型
01 假设收益以固定的年增长率递增，则股权资本成本的计算公
式为：
DESIGH
（二）股利增长模型
估计长期平均增长率的方法有： 1.历史增长率
01
估算依据 这种方法是根据过去的股利支付数据估计未来的股利增长率 估算方法 股利增长率可以按几何平均数计算，也可以按算术平均数计算
预测期间的 可能发生变化；
长度
②公司风险特征无重大变化时，可以采用 5 年或更长的预测期长度；
③如果公司风险特征发生重大变化，应当使用变化后的年份作为预测期长。
①使用每周或每月的报酬率 并被广泛采用；
②较少使用年报酬率：因为需要很多年的数据，在此期间资本市场和企业 收益计量的 都发生很大变化； 时间间隔 ③不使用日报酬率：没有成交或交易的日子报酬率为 0，此偏差会降低股
DESIGH
1.无风险利率的估计
01 一般来说：选择10年期政府债券利率作为无风险利率的代表。
（2）选择票面利率还是到期收益率
通常做法 应当选择上市交易的政 府长期债券的到期收益 率作为无风险利率的代 表
理由
不同年份发行的长期政府债券，其票面利率不同，有时相差较 大。长期政府债券的付息期不同，有半年期或一年期等，还有 到期一次还本付息的。因此，票面利率是不适宜的
票报酬率与市场组合报酬率之间的相关性，继而降低β值
DESIGH
2.贝塔值（β）的估计
01 （2）采用历史的β值估计权益成本的条件
主要看β值的驱动因素有没有发生重大变化，包括：
①经营风险； ②财务风险。
DESIGH
3.市场风险溢价（rm－rRF）的估计
（1）概念
01
是指在一个相当长的历史时期里，市场平均收益率与无 风险资产平均收益率之间的差异。
DESIGH
【注意】由于股利稳定增长的公司很少，因此，历史增长率法很少单独应用。它仅 仅是估计股利增长率的一个参考，或是一个需要调整的基础。
（二）股利增长模型
2.可持续增长率
01
（1）计算公式
股利的增长率＝可持续增长率＝期初权益预期净利率×预计利润留存率
（2）根据可持续增长率估计股利增长率的假设条件： ①利润留存率不变； ②预期新投资的权益净利率等于当前期望报酬率； ③公司不发行新股或回购股票。