三峡项目的资金筹措方案

一、项目的资金筹措方案(一)计划资金筹措方案按已明确的资金来源，建设期可为三峡工程提供资金2236.6亿元。

其中前11年381.7亿元，包括：1、三峡工程建设基金。

从1993年起，全国用电每kW•h加价3厘钱；从1994年起，征收标准提高到4厘钱，三峡基金不计息、不还本，作为国家对三峡工程的投入。

征收电量的计算口径是：按现行发电量的67%计算，并考虑8%的年递增率，三峡工程20年建设期可征收三峡基金845.7亿元，其中前11年为305.7亿元。

2、葛洲坝电厂筹资。

包括两个部分：一是发电利润，二是电价微调收入。

葛洲坝电厂从1993年起，上网电价每年提高1分，至1996年，共提高4分。

20年，这两部分可为三峡工程提供建设资金1192.2亿元，其中前11年为65.2亿元。

3、三峡电厂发电收入。

三峡电厂自2003年开始发电，建设期累计可发电5079亿kW•h，按每kW•h创造0.25元的所得税利润计算，至2013年累计可筹集1269.7亿元，其中前11年可筹资8.8亿元。

(二)实际筹资方案但是在实际执行过程中，三峡公司并没有按照这一筹资方案运作。

我们分析认为，主要原因就是成立了长江电力股份有限公司。

2002年9月，中国三峡总公司作为主发起人，设立了中国长江电力股份有限公司，经营管理葛洲坝电厂和三峡电厂发电资产。

三峡总公司改制重组的思路是：以葛洲坝电厂为基础,优化重组三峡总公司电力生产业务，改制成立长江电力股份公司，在2003年三峡首批机组投产发电期间，实现首次公开发行并上市的目标，之后，运用多种融资渠道募集资金，逐步收购三峡投产机组，三峡总公司将所筹集资金用于长江上游水力资源的滚动开发。

2003年10月，长江电力A股发行成功，11月18日，长江电力A股在上海证券交易所上市。

因为新成立的长江电力经营管理葛洲坝电厂和三峡电厂发电资产，产生的利润自然归长江电力所有，长江电力要用这些收入去购买母公司的投产机组，这样一来，原定的筹资方案中第二项和第四项资金来源就无法获得了。

因此，事实上三峡工程的建设资金主要来源于以下几个渠道：1、国家投入资本金。

主要来源于三峡工程建设基金和改制前葛洲坝电厂的利润及提价收入。

无须还本付息，但国家要按出资比例分享收益。

2、国家政策性银行贷款。

主要是国家开发银行贷款，从1994～2003年，国家开发银行每年为三峡工程提供30亿元的贷款，总额为300亿元，贷款期限15年，宽限期10年。

3、国内商业银行贷款。

1998年三峡公司与中国建设银行、工商银行、交通银行签订贷款总额110亿元人民币的授信协议，为二期工程的资金来源提供了可靠的保证。

贷款期限3年，滚动使用，通过借新还旧、蓄短为长，降低了融资成本，并增加了资金调度的灵活性，长期资金与短期资金相结合，优化了负债结构，降低了总体融资成本。

针对人民银行关于国有商业银行对国有企业贷款利率可以在基准利率上下10%范围内浮动的政策规定，2001年底，三峡公司通过与有关的商业银行进行贷款条件公开征询活功，取得了满意的结果，各商业银行均承诺可以在人民银行规定的基准利率基础上下浮10%，首次在贷款利率上体现了公司信用的差别。

4、国内债券融资。

从1997年开始，三峡总公司在国内债券市场发行企业债券，在债务融资安排中，充分考虑了期限、币种、固定利率与浮功利率以及提前还款条件的合理搭配，以适应三峡工程现金流的特点。

到2004年底，三峡总公司共发行六期三峡债券，发行总额190亿元。

三峡债的发行规模越来越大，期限越来越长，投资者逐步由以个人投资者为主向机构投资者为主转变，约90%的债券为机构投资者购买。

三峡债券已成为我国债券市场上的中坚力量，被称为企业债券的“龙头债”，视为准国债，己基本成为其他企业债券的定价基准，在市场上享有良好的声誉。

六期三峡债的发行，使三峡总公司在财务上锁定了长期筹资成本，优化了债务期限结构，至2004年末已节约财务成本约7.4亿元人民币。

5、出售机组收入。

长江电力通过上市，募集资金总额100.018亿元。

2003年年底，长江电力利用募集资金加上87亿元的负债和自有资金，收购了三峡首批投产的4台发电机组。

三峡总公司出售4台机组获得187亿元现金，用于三期工程建设并提前偿还贷款60亿元，使三峡总公司合并资产负债率由52%降至48%,2003～2004年即减少利息支出6.08亿元，改善了三峡总公司的财务结构。

6、国外出口信贷。

三峡工程在国际融资活动中，最为成功、影响最大的就是1997年三峡左岸14台水轮发电机组的国际招标融资活动。

招标中，三峡总公司充分利用竞争机制,采取了融资和商务招标同步进行的办法,成功地引进了外资11.2亿美元（其中出口信贷7亿美元，商业贷款4.2亿美元）,且贷款覆盖面广,期限长,条件优惠。

提供出口信贷的国家分别是德国、法国、加拿大、瑞士、西班牙、巴西、挪威等七个国家，七个国家的出口信贷总期限都是21年,其中用款期9年,还款期12年。

用款期内进行利息资本化,还本付息从最后一台机组投产后开始,减轻了建设期资金压力。

经综合计算,出口信贷融资成本为年利率7.8%。

这次利用机组招标引进外资，整体上优于国家批准的三峡工程总体筹资方案中的原定目标,国内商业银行普遍认为,这是我国大型项目近期利用外资条件最优惠的,是一次成功地引进外资的实践。

7、国外商业银行贷款。

三峡总公司的国外商业银行贷款也是在上述机组招标过程中获得的。

以德国德累斯顿银行为牵头行和以法国兴业银行与香港汇丰银行联合牵头组成的两个商业银团，提供的商业贷款为4.2亿美元，约占融资协议总金额（11.2亿美元）的40%，参与提供贷款的银行共有26家。

商业贷款总期限分别是15年和17年,其中用款期9年,还款期6年和8年。

德累斯顿银行商业贷款(期限17年)综合融资成本为LIBOR+85bp(basis points，即基本点)；法国兴业银行与香港汇丰银行商业贷款(期限15年)综合融资成本为LIOBR+80bp。

如此长期稳定的资金,符合三峡工程的工期特点和建设要求。

到2004年底，三峡工程共筹集资金约1205亿元，其中：国家投入资本金530亿元，国家开发银行贷款183亿元(余额)，企业债券170亿元(余额)，国外出口信贷、国际商业贷款及国内银行外币贷款76亿元，国内商业银行中短期贷款38.2亿元，通过长江电力上市出售三峡工程首批投产4台机组筹集资金187亿元，三峡总公司经营活动产生现金流入21亿元。

具体的融资结构见下图。

(三)资金需求、结构及具体融资过程1、三峡工程基本资金需求从资金筹措的角度考虑，三峡工程建设期的基本资金需求(不考虑与华北、华南联网的外送线路)为1877.3亿元，其中前11年为1075.8亿元，具体包括两个部分：（1）静态资金需求，按1993年5月末价格水平，三峡工程静态投资规模为954亿元，其中枢纽工程500.9亿元，移民补偿300.1亿元，输变电工程153亿元。

最近，长江水利委员会和电力部电科院对输变电工程投资调增至231.4亿元(不含220kV线路)，调整后的三峡工程静态投资为1131.9亿元，如果考虑外送线路与华北、华南联网，输变电工程还需投资100亿元，这样静态投资需求为1231.9亿元。

（2）通货膨胀附加，按20年建设期，通货膨胀附加为745.4亿元，若考虑与华北、华南联网，将达到910.6亿元。

其计算口径是：①物价指数按批准的初设报告，1993年、1994年为10%；1995年、1996年为8%，以后每年为6%；②移民工期由原20年提前为17年；③移民补偿根据投资构成，按静态投资的30%计算通胀附加。

2、资金结构分析到2004年底，三峡工程共筹集资金约1 205亿元，其中：无偿资金44%有偿股本17%负债融资39%3、融资过程说明三峡总公司制定了阶段性筹资方案。

根据确定的筹资目标和筹资原则，三峡总公司制定了工程总体筹资方案，在执行总体方案的过程中,又根据项目的阶段性特点分别制定了阶段性筹资方案。

第一阶段(1993～1997年)。

本阶段的特点是：项目建设工期长,未来的不确定因素很多，项目建设的风险客观存在，投资者对该项目和风险无法在短期内做出合理判断，观望者较多。

因此，本阶段筹资策略是：争取政府的直接投入和政策上的支持,国家注入的资本金和政策性银行贷款是这一阶段主要的资金来源。

第二阶段(1998～2003年)。

本阶段特点是：大江截流目标顺利实现,进口机电设备的招标采购工作顺利完成，项目建设初期的重大不确定性因素消除了，投资者对项目如期建成投产和项目投资控制有了进一步的把握，对项目建成后现金流有一个基本的预测，初期认定的风险因素得以大量释放。

本阶段筹资策略是：逐步加大市场融资份额，在国内市场发行企业债券，使用国外出口信贷及国际、国内商业银行贷款。

这一阶段，公司的融资行为具有明显的项目融资特征，三峡总公司融资的信用基础并不是公司的资产负债表，而是项目未来的现金流，实质上类似于一种表外融资行为，同国际上项目融资的通行做法一样，政府的支持发挥着重要的作用。

第三阶段(2004～2009年)。

本阶段的特点是：项目开始产生现金流入,工程建设风险进一步释放，电价、电量分配等政策逐步明朗，投资者对项目、公司的财务能力和风险程度可以作出合理的评估与度量。

本阶段融资策略是：通过资本市场运作将项目未来的现金流提前到当期使用，建立股权融资通道和资本运作的载体（2003年长江电力上市）。

三峡工程建设到第11年首批机组发电，开始有产出：第17年完建，26台机组全部发电。

根据这一工期安排，三峡工程对于需要偿还的贷款资金的需求分为以下三个阶段：（1）纯投入阶段。

第一年至第十一年（1993-2003年）首批机组发电前，三峡工程只有投入没有产出，因此是纯投入阶段（2）投入-产出阶段。

第11年首批4台机组发电后，以后每年有4台机组发电（280万千瓦），每年相当于建成一个葛洲坝水电站。

随着装机台数和发电量的增加，发电收入也逐步增加，当某一年的发电收入与该年的动态资金需求达到平衡时，概念即叫做三峡工程的资金平衡年。

至此，投入-产出阶段也告结束。

据测算，三峡工程的资金平衡年大约在第13年（2005年）至第17年（2009年）之间，这要由三峡水电站发出的每千瓦时电的售电价格而定。

如果售电价格高，资金平衡年就可提前；如果售电价格低，资金平衡年就会延后（3）产出-还贷阶段。

三峡工程达到资金平衡年以后，当年的发电收入大于当年的动态资金需求，资金开始出现盈余，即可以开始偿还尚未偿还的贷款本息。

二、结论——三峡融资方案的成功之处通过以上对三峡整个工程的介绍及融资方案的分析，我们可以看出，三峡工程是一个非常庞大的工程，但是它的整个建设过程却十分顺利，没有出现资金链断裂、工期延误等等问题，整个融资方案非常成功，分析可以看出，它成功的因素主要有以下八个方面：1、多元化、滚动式的融资方式我们认为，多元化、滚动式的融资方式是整个融资方案成功的关键所在。