证券分析师胜任能力考试《发布证券研究报告业务》辅导教材(8-10章)【圣才出品】

第四部分证券估值

第八章股票

【知识结构】

第一节基本理论

【大纲要求】

熟悉股票估值原理；熟悉预期收益率和风险的含义和计算；掌握各类估值方法的特点；掌握公司价值和股权价值的概念及计算方法。

【要点详解】

一、股票估值原理

1．价值与价格的基本概念

证券估值是指对证券价值的评估。证券估值是证券交易的前提和基础。

（1）虚拟资本及其价格

虚拟资本是以有价证券形态存在的资本，如股票、债券等。其价格运动形式表现为：

①预期收益和市场利率决定证券的市场价值；

②有价证券的市场价值与预期收益的多少成正比，与市场利率的高低成反比；

③有价证券的供求和货币的供求决定有价证券的价格波动。

（2）市场价格、内在价值、公允价值与安全边际

①市场价格，即证券在市场中的交易价格，反映了市场参与者对该证券价值的评估。根据产生市场价格的证券交易发生时间，市场价格可以分为：历史价格、当前价格和预期市场价格。

②内在价值的两层含义：内在价值取决于证券自身的内在属性或者基本面因素；市场价格基本上是围绕内在价值形成的。

③公允价值，如果存在活跃交易的市场，则以市场报价为金融工具的公允价值；否则，采用估值技术确定公允价值。

④安全边际，是指证券的市场价格低于其内在价值的部分，任何投资活动均以之为基础。

【真题8.1】在证券市场完全有效的情况下，（）可以充当证券公允价值。

Ⅰ．市场价格

Ⅱ．协议价格

Ⅲ．内在价值

Ⅳ．历史成本

A．Ⅱ、Ⅲ、Ⅳ

B．Ⅰ、Ⅲ

C．Ⅰ、Ⅳ

D．Ⅱ、Ⅲ

【答案】B

【解析】根据我国财政部颁布的《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》，如果存在活跃交易的市场，则以市场报价为金融工具的公允价值；否则，采用估值技术确定公允价值。

2．货币的时间价值、复利、现值与贴现

（1）货币的时间价值

货币的时间价值是指货币随时间的推移而发生的增值。

（2）复利

由于货币时间价值的存在，资金的借贷具有利上加利的特性，所以将其称为复利。

①在复利条件下，可以用以下公式计算一笔资金的期末价值（或称为终值、到期值）：FV＝PV（1＋i）n

式中：FV为终值；PV为本金（现值）；i为每期利率；n为期数。

②若每期付息m次，则到期本利和变为：FV＝PV（1＋i/m）mn

（3）现值和贴现

贴现是对给定的终值计算现值的过程。现值（PV）计算公式为：PV＝FV/（1＋i）n （4）现金流与净现值

现金流指在不同时点上流入或流出相关投资项目（或企业，或有价证券）的一系列现金。

将现金流入的现值（正数）和现金流出的现值（负数）相加，即得到该投资项目的净现值。

二、风险和预期收益率的含义和计算

1．风险

（1）风险的含义

风险指对投资者预期收益的背离，或者说是证券收益的不确定性。证券投资的风险指证券预期收益变动的可能性及变动幅度。与证券投资相关的所有风险被称为总风险，总风险可分为：

①系统风险，又称市场风险，也称不可分散风险，是指由于某种因素的影响和变化，导致股市上所有股票价格的下跌，从而给股票持有人带来损失的可能性。系统性风险主要由政治、经济及社会环境等宏观因素造成，投资人无法通过多样化的投资组合来化解。

②非系统风险，一般是指对某一个股或某一类股票发生影响的不确定因素。如上市公司的经营管理、财务状况、市场销售、重大投资等因素，它们的变化都会对公司的股价产生影响。此类风险主要影响某一种股票，与市场的其它股票没有直接联系。

（2）风险的计算

一般来讲，有三种方法可以衡量证券投资的风险：

①计算证券投资收益低于其期望收益的概率。

②计算证券投资出现负收益的概率。

③计算证券投资的各种可能收益与其期望收益之间的离差，即证券收益的方差或标准差。

2．预期收益率

投资者投资的目的是为了得到收益，预期收益率是投资者承受各种风险应得的补偿，预期收益率为无风险收益率和风险补偿的加总，资产的预期收益率计算公式如下：E（r i）＝r f＋βi[E（r m）－r f]

式中：E（r i）为资产i的预期收益率；r f为无风险收益率；βi为资产的贝塔系数；E（r m）为市场平均收益率。

三、股票估值方法及特点

1．绝对估值

绝对估值是指通过对证券基本财务要素的计算和处理得出该证券的绝对金额。公司自由现金流贴现模型、股权自由现金流贴现模型等基于现金流贴现的方法均属绝对估值。

2．相对估值

相对估值是参考可比证券的价格，相对地确定待估证券的价值。常见的相对估值方法如表8-1所示。

表8-1相对估值法

【真题8.2】分析师拟用市盈率倍数法对目标公司发行价估值，筛选出三家公司，其主要指标见下表。假定目标公司的溢价率为10%，按照可比公司的平均市盈率，该公司的估

值应为（）元。

A．32.41

B．27.10

C．25.27

D．23.16

【答案】C

【解析】市盈率又称本益比，是（普通股）每股市价与每股收益的比率。其计算公式为：市盈率（P/E）＝普通股每股市价（P）/普通股每股收益（E）

上市公司1的市盈率为：31.65/（342÷250）＝23.14，上市公司2的市盈率为：20.20/（155÷160）＝20.85，上市公司3的市盈率为：8.10/（210÷650）＝25.07。目标公司的市盈率为：（23.14＋20.85＋25.07）/3＝23.02，该公司的股价为：23.02×（640/530）＝27.8（元）。由于目标公司的溢价率为10%，所以，公司估值为：27.8/1.1＝25.27（元）。

3．其他估值方法

（1）无套利定价

一价定律是无套利定价的理论基础，即相同的商品在同一时刻只能以相同的价格出售，否则市场参与者就会低买高卖，最终导致价格趋同。根据该原理，合理的金融资产价格应该消除套利机会。

（2）风险中性定价

由于投资者有不同的风险偏好，导致金融资产在估值时必须选择不同的贴现率。风险中