行为金融学培训教程
行为金融学 第一章课件(修订)
• 罗伯特·席勒(Robert J. Shiller，1946年3月 26日-)
• 1946年出生于美国底特律市，耶鲁大学经济 学教授。他除了是一名专业素养深厚的经济 学家外，还是著名的畅销书作家。他的畅销 书《非理性繁荣》经由中国人民大学出版社 出版后曾在国内风靡一时。
• 席勒于1967年获密歇根大学学士学位，并于 1972年获麻省理工学院经济学博士学位。他 的研究领域包括金融市场、行为经济学、房 地产、公共选择等多个方面。
• 贪婪是个好东西。索罗斯的量子基金2000年损失 惨重。
二、“贪婪是个好东西”与20世纪90年代金融泡沫 • 推动股市变动有两个力量，一个是贪婪，一个是
恐惧。由于贪婪人们进入股市购买股票，并推动 股票价格的上涨导致金融泡沫；由于恐惧，人们 卖出股票导致股市大跌。 金融学家认为：贪婪与恐惧心理影响股市的涨跌。 《福布斯》公布的十佳金钱影片 , 《华尔街》获第 一.1987年奥斯卡获奖影片《华尔街》75’电影中 一句台词：“贪婪不好听，却是好东 西。”(Greed，for lack of a better word，is good。)被评选为2007年的“100句最伟大的电影 台词”的第70位。
• 1952年出生于美国伊利诺伊州，芝 加哥大学经济学教授。他1974年在 犹他州立大学获学士学位，1978年 获明尼苏达大学经济学博士学位， 1981年起在芝加哥大学任教。
• 汉森的主要贡献是研究出一种统计 方法，它适用于检测资产定价的合 理性。除了在专业的计量经济学方 面享有盛名外，他也是一位卓越的 宏观经济学家，他的重点研究课题 是金融和实体经济的关系。在2008 年全球金融危机爆发之后，他逐渐 将学术兴趣转向对"系统性风险"评 估及其在金融危机中作用的研究。
行为金融学教学大纲
行为金融学教学大纲一、课程概述行为金融学是金融学领域的一门重要分支，它将心理学和金融学相结合，研究在金融决策过程中，人类行为与心理因素的影响。
本课程旨在让学生理解行为金融学的基本概念、理论和方法，掌握行为金融学在实践中的应用，并能够运用行为金融学的原理来解释和理解现实金融市场中的现象。
二、课程目标1、掌握行为金融学的基本概念、理论和方法；2、理解人类行为和心理因素在金融决策中的作用；3、掌握行为金融学在实践中的应用；4、能够运用行为金融学的原理来解释和理解现实金融市场中的现象。
三、课程内容1、行为金融学概述：介绍行为金融学的概念、发展历程和基本理论；2、人类行为与金融决策：分析人类行为对金融决策的影响，包括认知偏差、情感因素等；3、心理账户与投资行为：探讨心理账户的概念、形成机制以及其对投资行为的影响；4、市场异象与行为金融：解释一些重要的市场异象，如过度反应、反应不足等，并分析其背后的行为金融学原理；5、行为投资策略：介绍基于行为金融学的投资策略，包括逆向投资、动量投资等；6、行为金融学的应用：探讨行为金融学在风险管理、资产定价等领域的应用；7、行为金融学的未来发展：介绍行为金融学未来的发展趋势和研究热点。
四、教学方法本课程将采用课堂讲解、案例分析、小组讨论等多种教学方法，以帮助学生更好地理解和掌握课程内容。
同时，还将邀请业内专家进行讲座，以增加学生对课程内容的兴趣和理解。
五、期末考核期末考核将采用论文或考试的形式，以检验学生对课程内容的掌握程度和理解深度。
具体形式将在课程开始前与学生进行说明和协商。
金融学教学大纲一、课程简介金融学是一门研究价值在不同主体之间转移和流动的学科。
它涵盖了众多领域，包括投资、风险管理、银行学、资本市场和公司财务等。
本课程旨在帮助学生理解金融学的基本概念、原理和工具，提高他们在金融领域的分析能力和决策能力。
二、课程目标1、掌握金融学的基本概念和原理，包括投资组合理论、资本资产定价模型、期权定价模型等。
行为金融学培训课件
多数人选A1和B2, 这不能用 期望效用最大化理论来解释
“Allais悖论” 还揭示了人的心 理因素对概率分布的扭曲会影响 人的决策，这一点被期望效用最 大化理论所忽略。此后，许多学 者包括经济学家和心理学家尝试 研究人的心理因素对不确定性下 决策的影响。
对期望效用理论的挑战（2）
股权溢价之迷（Mehra，Prescott, 1985)：实际观测到的股权收益率大大超过
债券收益率无法用基于消费的资产定价模型 （Lucas， 1978）解释（效用函数CRRA）。根 据这一模型，要达到实际的股权溢价需要很高 的风险厌恶水平，这与实际不符合。
无风险利率之迷（Weil， 1989)； 股权波动率之迷（Campbell， 2000）。
对期望效用理论的挑战（3）
Ellesberg悖论（Ambiguity aversion)
行为金融学简介
提要
对市场有效性假说 (EMH)的挑战 对期望效用理论的挑战 心理实验 投资者的行为特征 前景理论（Prospect Theory） 行为组合理论（BPT） 行为资本资产定价理论（BCAPT）
市场有效性假说 (EMH)
Fama(1970): 市场价格能够迅速和充分 反映市场的有关信息，证券价格是完全 随机的。基于三个假设：
前景理论(prospect theory )
权重函数是概率的增函数，是对 客观概率的扭曲：低估一般概率 ，高估极小概率；
概率扭曲后成为容度；
用关于容度的Choquet 积分代 替关于概率的期望。
Utility
3. 市场反常现象：日历效应， 小公司效应
期望效用理论
von Neumann-Morgenstern (1944) 投资者是风险厌恶的； 风险厌恶由凹的效用函数描述； 投资者目标是收益的期望效用最大化； 投资者有共同的客观概率； 主观期望效用（SEU），按Beyes法则
行为金融学培训教程(ppt 32页)
目录
行为金融学产生的背景
20世纪80年代以来，随着金融市 场上各种异常现象的累积以及人们对 金融异常现象研究的日益重视，标准 金融理论受到了严峻的挑战，一批力 图解释金融市场实际行为的全新金融 理论逐渐兴起，行为金融理论就是其 中之一。
行为金融学两大理论基础
有限套利理论
基本观点
该理论认为现实 的套利活动需要 资金及承担风险， 在现实的金融市 场中，套利行为 不可能那么充分， 能够消除所有误 定价
羊群效应
羊群效应是指 人们经常受到 多数人影响， 而跟从大众的 思想或行为， 也被称为“从 众效应”
羊群效应的原因
封闭基金折价之谜
封闭式基金折价之 谜是指：封闭式基 金常常溢价发行， 但很快就在市场上 以大幅度折价进行 交易。
封闭式基金折价率=(单位市价—单位份额 资产净值)／单位份额资产净值。
反应过度
反应过度是指这样一种现象，在３～５年的 较长的时间间隔内，证券价格会对一直指向 同一方向的信息有强烈的过头反应。已有长 期利好消息的证券往往会被价值高估，但最 终高估的价格会回到平均价值上，随后的平 均收益也比较低；相反利空消息不断的证券 往往会被价值低估，但低估的价格最终也会 回到平均价值上，从而导致随后的收益也较 高。
行为金融学对其解释
1.噪音交易者 2.投资者情绪理论
行为资本价值观、社会地位、 生活方式、情绪波动都可能会影响资产的定价。
●效用特性（如风险、收益）和价值取向特性（如情绪） ●对成长股的追捧超越了理性
Shefrin和Statman（1994）在行为金融理论的框 架内提出行为资产定价模型（BAPM）。
行为资产组合理论
安全第一资产组合理论(Roy,1952)
行为公司金融培训课件
行为公司金融培训课件1. 介绍行为公司金融（Behavioral Corporate Finance）是研究公司金融决策中涉及人类行为的一门学科。
与传统公司金融理论不同，行为公司金融更加关注人类行为对金融决策的影响。
本课程旨在帮助学员理解行为公司金融的基本概念和应用，从而提升他们在实践中的决策能力和金融业绩。
2. 行为公司金融的基本概念行为公司金融借鉴了行为金融学的理论和方法，将其应用于公司金融决策的研究中。
它认为金融市场和公司金融决策受到人类行为偏差的影响，而不仅仅是基于理性的假设。
以下是行为公司金融的一些基本概念：2.1 有限理性有限理性是指人类在决策时受到心理因素和信息不完全的制约，不能完全按照理性经济学的假设进行决策。
在公司金融领域，有限理性可以导致投资者对公司价值的错误估计，从而对公司的融资、投资和分红决策产生影响。
2.2 群体行为群体行为是指人类在群体中的行为受到其他人的影响，而不只是基于个人的利益或信息。
在公司金融中，群体行为可以导致市场泡沫和崩盘的发生，也可以影响公司的并购和收购决策。
2.3 心理账户心理账户是指人类将资金划分为不同的账户，用于不同的目的。
在公司金融中，心理账户可以影响投资者对公司风险和回报的判断，从而影响投资决策和股票价格的形成。
2.4 情绪和情感情绪和情感是人类行为的重要组成部分。
在公司金融中，投资者的情绪和情感可以影响其对公司业绩和价值的判断，从而影响投资决策和市场波动。
3. 行为公司金融的应用行为公司金融的理论和方法可以应用于公司金融决策的各个方面。
以下是一些常见的应用领域：3.1 融资决策行为公司金融的研究发现，投资者对公司融资行为有强烈的情绪反应。
例如，公司发行新股时，投资者可能出于认知偏差而高估其价值，从而导致发行价格过高。
因此，在融资决策中考虑到投资者的情绪和认知偏差，可以帮助公司更好地决策。
3.2 投资决策行为公司金融的研究发现，投资者往往对公司的过去业绩给予过高的权重，忽视了市场和行业的信息。
05第五讲行为金融学
• 一个标准的预期效用函数表达式如下：
n
u(g) piu(ai ) i 1
• 其中g是一个赌局，表示当事人决策所面临的 不确定性；pi表示赋予每一结果ai的概率。如果 一个理性经济人的偏好是由这个预期效用函数
定义的，那么该当事人就是一个预期效用最大 化者。
• 但是，卡尼曼等人指出，预期效用理论的构造 依赖以下理性假定：偏好的完备性公理；偏好 的传递性公理。如果这两大公理不能满足，那 么新古典的理性定义就被推翻，则预期效用理 论也就不成立。行为经济学正是通过检验和反 驳这两大定义理性的公理来构造自己的决策理 论的
• 因此，理解行为经济学的关键就是在于解释这些学者们拓展的 不确定下的决策理论。从卡尼曼等人开始就不满新古典经济学 通过预期效用理论来修正理性经济人在不确定下的行为，在预 期效用理论中，通过把当事人对不确定下的环境的主观判断等 价为客观的概率分布，偏好和禀赋的稳定性就被保持，确定条 件下的效用最优化问题就转换为不确定条件下的预期效用最优 化问题。通过给出偏好的完备性、传递性等公理，当事人就可 以把偏好序和客观的概率分布相结合，并通过一个预期效用函 数来表达，当事人所做的仅仅是计算和比较预期效用函数的期 望值而已。
• 一个小例子 • 问题一：对以下问题进行选择（样本72）
– A：2500 概率33％；2400 概率66％；0 概率0（ 18％选）
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• 行为经济学强调当事人认知能力的局限和偏好 的内生性，强调决策作为一个学习过程的动态 变化，这种对人的基本假定构成了其与新古典 经济学不同的硬核。尽管行为经济学坚持主观 价值论，坚持理性假定，但通过对理性经济人 本身的挑战，并通过利用心理学构造自己的行 为基础，导致行为经济学逐渐成为一个独立的 派别出现在当代经济学的丛林
行为金融学讲义全
第三章行为金融与投资心理3.1行为金融学的相关概念一、行为金融学定义1.行为金融学：是金融学、心理学、行为学、社会学等学科相交叉的边缘学科，力图揭示金融市场的非理性行为和决策规律。
2.行为金融理论：证券的市场价格并不只由证券内在价值所决定，还在很大程度上受到投资者主体行为的影响，即投资者心理与行为对证券市场的价格决定及其变动具有重大影响。
3.行为金融学的两大基石：套利限制和心理学4.行为金融学的研究内容：试图了解并解释投资者的决策过程，如在决策过程中，人类的情绪是否会影响决策，在多大程度上影响了决策，以及它是如何影响决策的。
本质上，行为金融学试图从人类的心理，行为角度解释投资者投资什么，为什么投资，如何投资的问题。
二、其他相关概念1.金融学* 金融学（Finance）：以融通货币资金的经济活动为研究对象的学科。
* 金融可以划分为宏观金融和微观金融两部分宏观金融：从经济整体角度分析金融体系的运行规律，重点讨论货币供求平衡、通胀与通缩、金融体系与制度、金融危机等资产定价：是以研究投资者决策为出发点的微观金融：公司金融:以研究公司融资投资决策为出发点。
2.心理学心理：是指生物对客观物质世界的主观反应，心理现象包括心理过程和人格。
心理学：是研究人和动物心理现象发生、发展和活动规律的一门科学。
心理学一词：来源于希腊文，意思是关于灵魂的科学。
3.行为学行为学是研究人类行为规律的科学，归属于管理科学行为学研究的范畴是灵魂性格：是先天赋予的行为本能，包括欲望、情感、智力和体能等人的灵魂知识：是后天通过学习所获得的行为依据，包括习俗、技艺、科学文化知识和思想意识理念等方面。
------具有主导地位（一个有丰富知识的人可以克服性格上的许多弱点。
三、举两个例子：1.猎人抓猴子在云南的某个地方，当地猎人捉猴子的方法非常简单：一个普通的木箱加上一个桃子就可以了。
他们制作了一个比较沉的木箱，然后在木箱上面开一个刚好能让猴子伸进爪子的小洞，在木箱里面放一个桃子，将木箱放在猴子进场出没的地方，然后远远地看着，这时候，如果有猴子过来把爪子伸进木箱抓桃子，那么这只猴子就跑不掉了。
《行为金融学》(第一章概论) PPT课件
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中南大学商学院
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.1 行为金融学与心理学
心理学与经ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ学之间存在着天然的渊源
“经济学是一门研究人的学问”；阿尔弗雷德.马歇尔（1890） “经济现象的主观方面，提出主观价值论和心理预期的观点”；Tarde
（1902） …… …… “行为金融学与现代金融学本质上并没有很大的差异，……唯一的差别 就是行为金融学利用了与投资者信念、偏好以及决策相关的情感心理 学、认知心理学和社会心理学的研究；Statman Meir（1999）
1.3 行为金融学的内涵
1.3.2 行为金融学对有效市场假说的修正
有效市场假说：
当人们是理性时，市场是有效的；当有些投资者是非理性时， 交易的随机产生，使其对市场不会造成系统的价格偏差；而非 理性交易者以非基本价值的价格进行交易时，他们的财富将逐 渐减少，最后在市场不会有生存的空间。
行为金融学的修正：
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中南大学商学院
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.1 行为金融学与心理学
行为金融理论更多地受到现代认知心理学（Cognitive Psychology）的影响 ，是将心理学作为其研究金融问题的 一种工具，它对投资者心理和证券市场效率的研究源于对 一般经济主体心理和商品市场价格的研究。
与行为金融学关系最为密切的现代认知心理学是以信息 加工为核心的心理学，又可称作信息加工心理学（In-form ation Processing Psychology）。
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中南大学商学院
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.2 行为金融学与行为学
乔治·阿克罗夫（George Akerlof）把行为学的假设引入经济学分 析框架，其研究为实验经济学和行为经济学研究中对人类行为实验 的设计和行为解释提供了重要的借鉴。同时为行为金融学研究投资 者的行为特征提供了重要的方法和思路。
行为金融学(第一章)
行为金融学行为金融学：研究人的心理偏差和情绪对金融决策、金融产品定价以及金融市场变化的影响。
从人类的心理角度，对证券投资行为进行分析,跨入微观金融领域最前沿的学科之一。
行为金融注重于金融投资市场中的人性心理行为现象的研究。
第一章绪论主要内容：阐述从标准金融学到行为金融学的演变过程。
包括：§1 标准（传统经典）金融学理论§2 有效市场悖论§3 行为金融学的产生§4 行为金融学概述第一节标准(传统经典）金融学理论主要内容：(一)现代标准金融理论的产生（二）标准金融学理论体系（三）有效市场假说是标准金融理论的基石（四)有效市场假说和资产定价的理论基础（一）现代标准金融理论的产生现代标准金融理论源于对资本市场的分析;较成体系的资本市场分析开始于20世纪20年代，后形成三大学派。
自20年代至40年代，资本市场分析基本上由两大学派所主宰：和 Dodd为代表的基本分析派;以Edwards和Magee为主的技术分析派。
到了50年代后，开始出现第三个分析学派—数量分析学派，并占据了主导地位。
1952年,马科维茨（Markowitz ）在其《投资组合选择》（Portfolio Selection）一文中提出了均值-方差投资组合理论：创立了衡量效用与风险程度的指标,确定了资产组合的基本原则。
马科维茨（Markowitz ）的资产组合理论被认为是现代金融理论诞生的标志。
（二）现代标准金融学理论体系——投资组合理论（Markowitz 1952）资本资产定价模型(CAPM)（Sharpe(1964），Linter （1965），Mossin ( 1966）-—有效市场假说(EMH）（Fama 1970)——套利定价理论(APT)（Ross 1976)--期权定价理论(Black和Scholes 1973 )（三）有效市场假说(EMH）是标准金融理论的基石1、金融资产定价是微观金融学的核心问题标准金融学资产定价的方法有两类：（1）均衡定价法：A。
饶育蕾《行为金融学》课件(第一章概论)
行为学的基本原则: 行为学的基本原则:
回报原则 强化原则 激励原则
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学 学
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.3 行为金融学与实验经济学
实验经济学(experimental economics)是在可控的条件 下，针对某一现象，通过控制某些条件，观察决策者的 行为并分析实验结果，以检验、比较和完善经济理论， 目的是通过设计和模拟实验环境，探求经济行为的因果 机制，验证经济理论或帮助政府制定经济政策。
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学 学
1.3 行为金融学的内涵
1.3.2 行为金融学对有效市场假说的修正
有效市场假说： 有效市场假说：
当人们是理性时，市场是有效的；当有些投资者是非理性时， 交易的随机产生，使其对市场不会造成系统的价格偏差；而非 理性交易者以非基本价值的价格进行交易时，他们的财富将逐 渐减少，最后在市场不会有生存的空间。
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学 学
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.3 行为金融学与实验经济学
实验经济学作为方法论为行为金融学研 究提供了以下研究路径:
（1）根据实验现象推测假设模型； （2）对模型进行实证检验； （3）采用合适的模型对异常现象做出解释。
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学 学
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.4 行为金融学与行为经济学
1.2.1 行为金融学与心理学
心理学与经济学之间存在着天然的渊源
“经济学是一门研究人的学问”；阿尔弗雷德.马歇尔（1890） “经济现象的主观方面，提出主观价值论和心理预期的观点”；Tarde （1902） …… …… “行为金融学与现代金融学本质上并没有很大的差异，……唯一的差别 就是行为金融学利用了与投资者信念、偏好以及决策相关的情感心理 学、认知心理学和社会心理学的研究；Statman Meir（1999）
行为金融学讲义全
第三章行为金融与投资心理3.1行为金融学的相关概念一、行为金融学定义1.行为金融学：是金融学、心理学、行为学、社会学等学科相交叉的边缘学科，力图揭示金融市场的非理性行为和决策规律。
2.行为金融理论：证券的市场价格并不只由证券内在价值所决定，还在很大程度上受到投资者主体行为的影响，即投资者心理与行为对证券市场的价格决定及其变动具有重大影响。
3.行为金融学的两大基石：套利限制和心理学4.行为金融学的研究内容：试图了解并解释投资者的决策过程，如在决策过程中，人类的情绪是否会影响决策，在多大程度上影响了决策，以及它是如何影响决策的。
本质上，行为金融学试图从人类的心理，行为角度解释投资者投资什么，为什么投资，如何投资的问题。
二、其他相关概念1.金融学* 金融学（Finance）：以融通货币资金的经济活动为研究对象的学科。
* 金融可以划分为宏观金融和微观金融两部分宏观金融：从经济整体角度分析金融体系的运行规律，重点讨论货币供求平衡、通胀与通缩、金融体系与制度、金融危机等资产定价：是以研究投资者决策为出发点的微观金融：公司金融:以研究公司融资投资决策为出发点。
2.心理学心理：是指生物对客观物质世界的主观反应，心理现象包括心理过程和人格。
心理学：是研究人和动物心理现象发生、发展和活动规律的一门科学。
心理学一词：来源于希腊文，意思是关于灵魂的科学。
3.行为学行为学是研究人类行为规律的科学，归属于管理科学行为学研究的范畴是灵魂性格：是先天赋予的行为本能，包括欲望、情感、智力和体能等人的灵魂知识：是后天通过学习所获得的行为依据，包括习俗、技艺、科学文化知识和思想意识理念等方面。
------具有主导地位（一个有丰富知识的人可以克服性格上的许多弱点。
三、举两个例子：1.猎人抓猴子在云南的某个地方，当地猎人捉猴子的方法非常简单：一个普通的木箱加上一个桃子就可以了。
他们制作了一个比较沉的木箱，然后在木箱上面开一个刚好能让猴子伸进爪子的小洞，在木箱里面放一个桃子，将木箱放在猴子进场出没的地方，然后远远地看着，这时候，如果有猴子过来把爪子伸进木箱抓桃子，那么这只猴子就跑不掉了。
行为金融学培训教程(ppt 32页)
行为资产组合理论
安全第一资产组合理论(Roy,1952)
●一般的经济理论只考虑了收益最大化行为，而常常忽略了 行为决策者对于保全自己安全底线的要求，而这是正常人在 决策是必然关注的一个方面。 ●“安全第一”的认识被放入了不确定性条件下的决策模型 ●投资者的目标是实现破产概率 P(W s)最小化 ●实现破产概率最小化就相当于实现s低于组合的 P的标准 差数量的最小化，亦即投资者将选择是目标函数 (sP)/P 实现最小化的证券组合P ●安全第一资产组合理论的新发展：Kataoka(1995)和
量所有与有效市场因素 * 相关的风险（对 的修正） 在行为资产定价模型的分析框架中，证券的期望收益由其 行为 决定。由于噪声交易者的存在，投资者的均值—方 差有效组合并不等于市场组合
BAPM最大的作用在于能够以CAPM作为市场参与者 完全理性状况下的参照物来研究在市场非完全理性状 况下，资产的价格或者说收益包含了多大程度地噪声 交易者风险
反应过度
反应过度是指这样一种现象，在３～５年的 较长的时间间隔内，证券价格会对一直指向 同一方向的信息有强烈的过头反应。已有长 期利好消息的证券往往会被价值高估，但最 终高估的价格会回到平均价值上，随后的平 均收益也比较低；相反利空消息不断的证券 往往会被价值低估，但低估的价格最终也会 回到平均价值上，从而导致随后的收益也较 高。
有限套利理论
限制套利主要表现 1.基本和模型风险 2.噪声交易者风险 3.市场限制风险 4.委托——代理关系下的套利限制
投资者心态分析
反应不足
反应不足是指这样一种现象，在较短 的时间间隔内（一般是１～12个月）， 证券价格对关于公司盈利公告之类的 消息反应迟钝。如果是利好消息，在 最初作出同向反应后还会逐渐上移至 应有水平；如果是利空消息，在最初 作出逆向反应后还会逐渐下移至应有 水平。
行为金融学课件1导论
行为金融的起源与发展
1978年，查里斯· P· 金德尔伯格在其首版的 金融危机史中对历史上个体行为引发的金融 危机进行了系统而深刻的总结研究。 在经济学领域，马歇尔、凯恩斯等经济学家 均十分重视经济与市场运动中心理行为因素 的作用，凯恩斯曾认为市场价值在某种程度 上由群众心理决定。然而，这些仅限于描述 性的思考。
行为金融的起源与发展
二、将心理学引入金融学研究 将心理学与金融学研究进行科学结合的早期工作来自于Burrell， 1951年其发表了“Possibility of an Experimental Approach to Investment Studies.”。在该文中Burrell提出 了用实验方法进行投资研究的可能性。 其后，1967年，Bauman发表了“Scientific Investment Analysis：Science or Fiction？”。.Burrell和Bauman共 同提出开辟新的将定量投资模型与行为研究方法相结合的金融 研究领域。
疯狂的榨菜
公司2007年到2009年的主营收入甚至呈下降 趋势，分别为4.35亿元、4.17亿元、4.33亿元 2010年11月登陆中小板，发行市盈率：53.81 倍 公司计划募资2.4亿元，实际募资5.6亿元，超 募3.2亿元。 上市首日：暴涨191.6%，盘中三次警示性停 牌 上市后两日：无量跌停
金融学与行为金融理论
真实世界 个体的有限理性 个体偏好差异 异象：股票价格泡沫 1月效应 过度反应
价格对基础价值的长期偏离
股票价格长期偏离基础价值的市场异象，使得股票价格只随基础价值变 化而变化的观点受到挑战。
1200 1000 800 600 400 200 0
行为金融及金融心理培训资料
学若烟海化入囊 博览群书是为智
• 再假如有一位投资者，由于需要现金他必须卖出所持 有两种股票中的一种。其中，一只股票帐面赢利，另 一只股票帐面亏损（赢利和亏损均相对于买入价格而 言），该投资者会卖出哪只股票？
• 当投资者的投资组合中既有盈利股票又有亏损股票时， 投资者倾向于较早卖出盈利股票，而将亏损股票保留 在投资组合中，回避实现损失，这就是所谓的“处置 效应”。
• A.现在的价格是19元/股，即每股您亏1元。 • B.现在的价格是21元/股，即每股您赚1元。
结果：实验1中，80％的人选择了B。
处置效应 (2)
• 所谓处置效应，是指投资人在处置股票时倾向卖出赚钱的 股票、继续持有赔钱的股票，也就是所谓的‘出赢保亏’ 效应。
• 当投资者处于盈利状态时是风险回避者，而处于亏损状态 时是风险偏好者。
学若烟海化入囊 博览群书是为智
• 1998年，美国行为金融学家奥登（Odean）在研究了 10000个个人投资者的交易记录后发现，投资者更可能 卖出那只上涨的股票！当股票价格高于买入价（参考点） （即主观上处于盈利）时，投资者是风险厌恶者，希望 锁定收益；而当股票价格低于买入价（即主观上处于亏 损）时，投资者就会转变为风险喜好者，不愿意认识到 自己的亏损，进而拒绝实现亏损。
学若烟海化入囊 博览群书是为智
• 期望理论描述实际行为，是描述性的；
• 举几个例子，这几个例子可以详细地说明期望理论具 体所描述的原理（统计结果在括号中）：
学若烟海化入囊 博览群书是为智
1.你刚赢了30美元。 然后再在a,b中任选一项： （a）一半的机会再赢9美元，
一半的机会输9美元[82％]； （b）不再继续[18％]
• 因此，由这些认知偏差导致的对理性决策的偏离是系统性 的，并不能因为统计平均而消除。
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行为资本资产定价模型
BAPM将证券市场上的投资者分为信息交易 者和噪声交易者两种类型。
●信息交易者遵循贝叶斯法则法则对收益做出估计， 且不同个体之间表现有良好的统计均值—方差特性
●而噪声交易者会犯各种认知错误，不遵守贝叶斯法则， 而且不同个体之间具有显著地异方差性
行为金融学对其解释
1.噪音交易者 2.投资者情绪理论
行为资本资产定价模型
行为金融学家认为，投资者的价值观、社会地位、 生活方式、情绪波动都可能会影响资产的定价。
●效用特性（如风险、收益）和价值取向特性（如情绪） ●对成长股的追捧超越了理性
Shefrin和Statman（1994）在行为金融理论的框 架内提出行为资产定价模型（BAPM）。
行为金融学
目录
行为金融学产生的背景
20世纪80年代以来，随着金融市 场上各种异常现象的累积以及人们对 金融异常现象研究的日益重视，标准 金融理论受到了严峻的挑战，一批力 图解释金融市场实际行为的全新金融 理论逐渐兴起，行为金融理论就是其 中之一。
行为金融学两大理论基础
有限套利理论
基本观点
该理论认为现实 的套利活动需要 资金及承担风险， 在现实的金融市 场中，套利行为 不可能那么充分， 能够消除所有误 定价
投资者行为模型
BSV模型
Barberis、Shleifer和Vishny（1998）提出了一个投资者 情感模型，对反应不足和反应过度现象作出了解释， 简称ＢＳＶ模型。模型认为，投资者在决策时存在 两种心理偏差：保守性和代表性启发式。由于收益 变化是随机的，上述两种偏差使投资者会作出两种 错误的判断：判断１和判断２。判断１认为收益变 化是均值回归的，股价波动对收益变化的影响只是 暂时的现象，不需要根据收益变化充分调整自身的 行为，从而导致股价变动对于收益变化反应不足。 判断２认为，收益变化是趋势性的，股价变化对收 益的影响是同方向的、连续的，并对这一趋势外推， 从而导致股价变动对于收益变化的反应过度。
有限套利理论
限制套利主要表现 1.基本和模型风险 2.噪声交易者风险 3.市场限制风险 4.委托——代理关系下的套利限制
投资者心态分析
反应不足
反应不足是指这样一种现象，在较短 的时间间隔内（一般是１～12个月）， 证券价格对关于公司盈利公告之类的 消息反应迟钝。如果是利好消息，在 最初作出同向反应后还会逐渐上移至 应有水平；如果是利空消息，在最初 作出逆向反应后还会逐渐下移至应有 水平。
行为资产组合理论
安全第一资产组合理论(Roy,1952)
●一般的经济理论只考虑了收益最大化行为，而常常忽略了 行为决策者对于保全自己安全底线的要求，而这是正常人在 决策是必然关注的一个方面。 ●“安全第一”的认识被放入了不确定性条件下的决策模型 ●投资者的目标是实现破产概率 P(W s)最小化 ●实现破产概率最小化就相当于实现s低于组合的 P的标准 差数量的最小化，亦即投资者将选择是目标函数 (s P ) / P 实现最小化的证券组合P ●安全第一资产组合理论的新发展：Kataoka(1995)和
HS模型
Harrison Hong和Jeremy C. Stein继续BSV和DHS 的同一目标，建立了统一行为模型，简称HS模型。 统一理论模型合ＢＳＶ和ＤＨＳ模型的不同之处在 于：它把研究重点放在不同作用者的作用机制上， 而不是作用者的认知偏差方面。该模型把作用者分 为“观察消息者”和“动量交易者”两类。观察消 息者根据获得的关于未来价值的信息进行预测，其 局限是完全不依赖于当前或过去的价格；动量交易 者则完全依赖于过去的价格变化，其局限是他们的 预测必须是过去价格的简单函数。
量所有与有效市场因素 *相关的风险（对 的修正）
在行为资产定价模型的分析框架中，证券的期望收益由其 行为 决定。由于噪声交易者的存在，投资者的均值—方 差有效组合并不等于市场组合
BAPM最大的作用在于能够以CAPM作为市场参与者 完全理性状况下的参照物来研究在市场非完全理性状 况下，资产的价格或者说收益包含了多大程度地噪声 交易者风险
●噪声交易者扭曲了均值方差的有效边界，使得某 些特定的证券产生超常收益，市场性质发生改变， 反映了“财富的单一驱动力”的失败
行为资本资产定价模型
BAPM公式分析
公式：E* r *(Z )(E* 1 r) A(Z )
对A(比Z)代：表证该券种市证场券线的反对证券Z的收益取期望值，*(Z) 用以衡
羊群效应
羊群效应是指 人们经常受到 多数人影响， 而跟从大众的 思想或行为， 也被称为“从 众效应”
羊群效应的原因
封闭基金折价之谜
封闭式基金折价之 谜是指：封闭式基 金常常溢价发行， 但很快就在市场上 以大幅度折价进行 交易。
封闭式基金折价率=(单位市价—单位份额 资产净值)／单位份额资产净值。
●两者共同决定资产价格
●当信息交易者在市场上其主导作用的时候，市场是有 效的；当噪声交易者在市场起主导作用的时候，市场时 无效的。
行为资本资产定价模型
价格有效的市场和价格无效的市场之间关键的区 别在于他们所称的“财富的单一驱动力”
●在价格有效的市场上，有一个单一的、特定的变 量决定均值方差有效边界、市场投资组合的收益分 布、风险溢价、期限结构以及期权的定价
反应过度
反应过度是指这样一种现象，在３～５年的 较长的时间间隔内，证券价格会对一直指向 同一方向的信息有强烈的过头反应。已有长 期利好消息的证券往往会被价值高估，但最 终高估的价格会回到平均价值上，随后的平 均收益也比较低；相反利空消息不断的证券 往往会被价值低估，但低估的价格最终也会 回到平均价值上，从而导致随后的收益也较 高。
DHS模型
Daniel、Hirshleifer和Subrahmanyam于1998 年提出了另一个关于投资者心理与证券市场的反应 不足和反应过度的行为模型，简称ＤＨＳ模型。他 们将投资者分为两类，一类是有信息者，另一类是 无信息者。无信息者的行为不会受到判断偏差的影 响，而有信息者易受到两种判断偏差的影响，一是 过度自信，二是有偏的自我归因。过度自信是指投 资者通常过高地估计了自身的预测能力，低估了自 己的预测误差。ＤＨＳ模型将过度自信的投资者定 义为高估其私人信号而不是公开信号的精确性，即 股价倾向于对私人信号反应过度而对公开信号反应 不足。